最近這段時間，科技板塊一騎絕塵，消費板塊再一次無人問津。無人問津，不代表就有行情，但今年的消費板塊可能是個例外。

站在宏觀視角看，大力提振消費是全年經濟工作任務之首，消費復蘇不容有失。反過來講，站在中期維度，消費板塊的行情具有很高的確定性。當市場先生短期給出錯誤的定價時，買入機會就來了。

回顧今年以來的市場行情，科技與消費處于蹺蹺板的兩端。年初至2月11日，申萬科技（TMT）指數累計上漲9.09%，表現最佳；申萬消費指數累計下跌3.25%，表現墊底。

其實，消費板塊已經連續四年走熊。2021-2024年，申萬消費指數年度漲幅分別為-8.05%、-14.63%、-13.24%和-1.14%，基本消化了2020年48.19%的漲幅。在此過程中，機構資金持續減配消費板塊，持倉占比也再次來到合理偏低位置。

截至2024年四季度末，國內公募基金的重倉持股中，消費類股票所占比例為14.6%，環比下降0.5個百分點。在主動權益型基金的A股持倉結構中，消費類股票的占比為12.3%，亦顯示出持續的下降趨勢。同期，北向資金對消費類股票的持倉比例為12.4%，環比下降了1.2個百分點。上述三個比例數值，均創下自2020年以來的最低水平。

近年來消費板塊持續承壓的本質，是宏觀層面供需循環受阻的鏡像投射。從價格傳導機制觀察，工業品出廠價格指數（PPI）自2022年10月以來已連續28個月處于同比收縮區間，創下本世紀最長下行周期。這種持續的價格通縮不僅侵蝕企業盈利空間，更通過"通縮螺旋"機制壓制消費板塊估值中樞。

2025年消費板塊的破局，核心在于破解"雙重約束"：需求端的居民消費傾向修復，以及供給端的物價體系重構。從政策工具箱透視，在外需承壓（WTO預測2025年全球貿易增速降至2.8%，疊加特朗普關稅沖擊）與投資邊際效益遞減（基建投資乘數降至1.3）的宏觀圖景下，消費引擎的戰略地位已然升級——既是短期穩增長的壓艙石，更是長期發展模式轉型的關鍵支點。

在此背景下，大力提振消費被列入2025年經濟工作之首。換句話說，今年的消費，不行也得行，這也是我們看好2025年消費板塊行情的核心理由。

不行也得行，依賴于政策發力。政策發力方向，對應著消費行情方向。

回顧2024年，政策發力方向是消費品以舊換新，重點是汽車和家用電器。相應地，2024年，家用電器、汽車板塊分別上漲25.44%和16.34%，均在31個一級行業中位居前列。

據商務部數據，2024年全年中央和地方資金投入的總規模在1700億元左右，帶動居民消費規模約1.28萬億元，杠桿率為7.6倍。其中，汽車銷售額9200多億元，家電銷售額2400億元，家裝廚衛約1200億元。

進入2025年，消費品以舊換新依舊是政策重要發力點。2025年1月8日，國家發改委、財政部聯合發布政策，加碼推進消費品以舊換新，要點如下：

一是數碼產品首獲補貼，針對手機、平板及智能穿戴設備，單件補貼上限500元，并設置防轉賣機制；二是家電補貼擴容提質，將微波爐、凈水器等升級類家電納入范圍，空調單戶補貼上限由1臺增至3臺；三是汽車報廢更新擴圍增效，支持車輛范圍從國三擴展至部分國四車型，新增覆蓋約1000萬輛存量車，同時新能源公交車單車補貼提高至8萬元。

就新能源汽車和家電來看，（1）受益于2024年兩新政策集中發力，為今年貢獻一個高基數；（2）外需占比較高，容易受外貿環境不確定性的沖擊；（3）作為耐用品，過去幾年政策強力刺激下，存在需求透支風險。受此影響，政策端雖繼續加碼以舊換新，今年銷量也仍有保障，但能否轉化為相關板塊的上漲行情，有待商榷。畢竟，市場交易的是未來預期。

相比之下，針對手機、平板及智能穿戴設備等3C電子的增量政策，對相關產業鏈具有更強的邊際催化效應。以手機為例，供給側正迎來端側AI大爆發的時間窗口，需求側則是史上最長換機周期背景下的龐大換新潛力，疊加換新補貼的精準發力，業績出現大幅改善的概率不容小覷。

商務部數據顯示，2025年1月20日0時至2月8日24時，全國有2009.2萬名消費者申請了2541.4萬件手機等數碼產品購新補貼，政策效果可見一斑。

此外，在“大力提振消費”的政策基調下，服務消費潛力巨大，同樣值得期待。

相比耐用消費品的出口不確定性和透支風險，服務消費依然有巨大潛力。從經濟發展的歷程看，一般會經歷必需品消費、耐用品消費和服務消費三個階段，隨著必需品消費和耐用品消費逐步飽和，服務消費就成為消費繼續擴張的關鍵。

據東吳證券測算，1980-2023年，日本的居民消費率從51.1%提高到53.1%，提高了2個點，其中商品消費率下降了4.1個點，服務消費率提高了6.2個點。2023年，我國商品消費率為18.9%，服務消費率為20.7%，分別比發達經濟體平均水平低6.2和13.5個百分點，服務消費差距更大。

此外，最近一年來，《黑神話：悟空》、《哪吒2》以及會展、演唱會的爆火出圈，也都反映了我國服務消費存在巨大的潛力。結合2025年地方兩會相關表述，健康、養老、托幼、家政以及餐飲、文旅、影視、演藝、賽事、會展等服務領域，均有望成為政策著力點。

在此背景下，“國補”從補商品轉向補服務也并非不可能。2024年地方的一些探索表明，補貼服務消費，效果也很好。

例如，依據“樂品上?！毕M券的執行數據，第一輪前兩批餐飲消費券發放期間，上海餐飲業線下消費額達到163.06億元，同比增長37.8%；國慶黃金周期間，上海餐飲業線下消費額為81.92億元，同比顯著增長44.8%，每核銷1元餐飲消費券可帶動5.1元的線下消費金額。

在此背景下，餐飲券、觀影券、住宿券以及針對養老、托幼、家政等的直接補貼等，均有可能在未來納入政策籃子。相應地，服務消費相關板塊，有望成為消費行情的領頭羊，值得重點關注。

年初至2月11日，消費行業內部，社會服務（2.86%）、家用電器漲幅靠前，食品飲料（-7.69%）、商貿零售（-3.8%）跌幅較大。領漲的社會服務（主要包括酒店餐飲、旅游及景區、教育、體育、專業服務、本地生活服務等子行業）、家用電器，均屬于消費政策（潛在）發力重點。在這個意義上，市場是聰明的。

【注：市場有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本訂閱號所載信息或所表述意見僅為觀點交流，并不構成對任何人的投資建議。除專門備注外，本文研究數據由同花順iFinD提供支持】

本文由“星圖金融研究院”原創，作者為星圖金融研究院副院長薛洪言。