科創板重啟第五套標準首家過會企業禾元生物上市，倚鋒資本2016年入局，看中什么？

本文來源：時代財經 作者：金子莘

10月28日，禾元生物登陸資本市場，這家企業也是科創板適用第五套標準上市重啟后的首家上會案例，同時，也是科創板科創成長層首批新注冊公司。登陸資本市場后，禾元生物大幅高開，10月28日早盤，N禾元開盤漲202%。

6月18日，證監會主席吳清在2025陸家嘴論壇宣布，為更好發揮科創板改革“試驗田”作用，推出進一步深化改革的“1+6”政策措施。其中的“1”即在科創板設置科創成長層，并且重啟未盈利企業適用科創板第五套標準上市，更加精準服務技術有較大突破、商業前景廣闊、持續研發投入大的優質科技企業。

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對一些高新技術行業而言，這可謂是及時雨。倚鋒資本CEO朱湃向時代財經表示，“在科創板第五套標準正式獲準使用后，投資者將從關注短期盈利轉向評估管線價值，如臨床階段產品、技術平臺、專利壁壘等，進一步推動資本向早期創新優質項目傾斜。”倚鋒資本是國內最早一批專注于全球生物醫藥VC、PE投資的生物醫藥專業投資機構。

7月1日召開的上市審核委員會審議會議上，禾元生物IPO過會。倚鋒資本在2016—2018年間兩次參與禾元生物的投資，投中重啟未盈利企業適用第五套標準上市的首家公司，倚鋒資本做對了什么？

以解決臨床未滿足需求為核心

朱湃如此形容倚鋒資本的投資策略，“始終以解決臨床未滿足需求為核心。”

投資禾元生物，朱湃稱是基于多方面的考量。他指出，團隊在技術突破及市場應用層面綜合評估后決定布局。他們認為，禾元生物提出的“稻米造血”路徑，具備顯著的商業化潛力，倚鋒資本在系統評估全球重組白蛋白技術路徑后，發現禾元生物的“稻米造血”技術具備臨床價值上的突破性創新。

首先，人血清白蛋白的臨床需求是剛性的，作為“黃金救命藥”，從二戰期間便廣泛用于搶救失血性休克、燒傷燙傷、大型手術、肝硬化腹水等危急重癥，其臨床價值已歷經時間考驗。時至今日，需求依然強勁且持續增長。

在技術層面，禾元生物創新性地利用植物源重組蛋白技術，通過“稻米造血”，為打破進口壟斷提供突破性解決方案，彌補國內市場空白。據倚鋒資本提供的數據，目前我國臨床上使用的人血清白蛋白主要從人血漿中提取，且長期依賴進口，進口產品長期占據60%以上的市場份額。

禾元生物作為重啟第五套標準后的首家過會企業，朱湃認為，“科創板第五套標準正式實施后，利好生物醫藥企業。”

他進一步分析，生物醫藥領域技術領先但尚未盈利的企業比較多，該政策為依賴長期研發投入的創新藥企提供了關鍵融資通道，助力其提前獲得資金支持，另一方面，早對接資本市場，獲取充足的資金支持研發投入與市場拓展，對于加速業務布局也十分關鍵。

他還補充稱，對于醫藥企業來說，研發成果的商業化效率非常關鍵，上市后企業可通過募集資金加快核心技術的產業化落地，同時橫向拓展新領域或縱向整合上下游資源。

醫藥投資是相當專業化的領域，進入門檻相對高。 朱湃認為，第五套標準明確鼓勵“硬科技”，引導資本投向基因治療、量子計算等前沿領域，這有利于激發行業創新活力，培育新的增長點；同時，第五套標準正式實施能有效規避行業的低水平重復研發。

他還認為，第五套標準對于行業發揮協同效應也十分重要，該標準正式實施之后，上市后企業可借助資本優勢開展并購整合或戰略合作，優化資源配置；同時，企業品牌效應與資金實力提升有助于吸引高端人才，持續提升創新能力，形成產業閉環。

倚鋒資本CEO朱湃，圖片來源：倚鋒資本供圖

“A、H”同步進行上市制度優化

作為醫藥行業的資深參與者和見證人，朱湃感觸非常深，他直言，“A股和港股都有制度上的調整，對于醫藥行業創新及價值回歸有指引性作用。”

首先，第五套標準使得未盈利的優質創新藥、醫療器械企業可通過“研發里程碑+市場潛力”而非短期財務指標上市，有效緩解了生物醫藥行業研發周期長、資金需求大的核心痛點。

更關鍵的是，這將讓長期價值投資成為主流。在科創板第五套標準正式獲準使用后，引導投資者將關注短期盈利轉向評估管線價值，如臨床階段產品、技術平臺、專利壁壘等，進一步推動資本向早期創新優質項目傾斜，對于專業化行業的發展頗有助益。

從制度創新來說，朱湃進一步分析，“第五套標準突破了傳統的上市框架，開創性地允許‘0營收’企業上市，成為境內資本市場首次允許無收入、未盈利企業發行上市的制度創新，填補了我國資本市場服務早期科技創新企業的制度空白。”

其次，第五套標準以“市值+研發”為核心的新估值體系。上市標準要求預計市值大于等于40億元，醫藥行業企業需至少有一項核心產品獲準開展二期臨床試驗等條件，推動市場從傳統財務指標（PE/PB）轉向以臨床進展和技術稀缺性為核心的價值評估體系。

他認為，高市值門檻倒逼企業聚焦差異化創新，有效規避低水平重復研發，提升行業整體創新質量。

與此同時，5月6日，香港證監會與港交所推出“科企專線”，進一步助力特專科技公司及生物科技公司上市申請，并允許上述公司選擇以保密形式提交上市申請。

倚鋒資本認為，“科企專線”的開通，尤其助力具備國際化潛力的企業加速發展。據倚鋒資本透露，目前所投項目中已有7家企業赴港上市，其中包括亞盛醫藥、撥康視云等創新企業。

朱湃認為，生物醫藥行業研發周期長、資金需求大，傳統上市流程可能無法滿足其快速融資的需求。港交所開通專線后，可為符合條件的生物醫藥企業提供更快的審核流程，縮短上市時間，幫助企業更快獲得資金支持。

二級市場火熱帶動一級市場投資

近期，A股及港股市場都十分火熱，資本涌入熱情高，特別是上半年港股創新藥漲勢兇猛，不少個股年內翻倍。

據Wind數據，截至10月27日收盤，創新藥指數年內上漲45.40%。但與此同時，在2024年9.24行情啟動前，醫藥行業曾陷入長達3年的深度調整，2021年6月末至2024年8月末，創新藥指數下跌超50%，國證醫藥指數在上述區間跌幅更是超過60%。

朱湃表示，二級市場熱度提升、流動性回歸，也能帶動一級市場投資，形成良性循環；二級市場估值回升將直接利好創新藥企、Biotech公司的IPO和再融資（如18A港股醫藥公司），緩解此前融資寒冬下的現金流壓力，特別是對于具備臨床進展或出海能力的公司，將驅動其加速構建全球臨床布局。

他認為，市場熱度的提升對行業來說，短期將加速企業管線推進，而中長期來看，行業增長點或將集中于以下三方面。

第一，本土創新企業將通過license-out或海外臨床參與全球競爭，逐步構建全球化的研發與商業化能力。第二，以AI制藥、多組學診斷為代表的交叉學科領域將迎來爆發式增長，如AI驅動的藥物發現平臺、基于多組學的精準診療方案等技術融合方向將有望重塑行業研發范式。第三則是支付端創新，在醫保控費背景下，創新支付模式如商業健康險與創新藥支付的深度綁定、按療效付費等創新機制將加速落地，為行業提供可持續的發展動能。

這也是從市場空間拓展、技術范式升級，再到商業模式創新的閉環，三者將共同構成推動生物醫藥行業高質量發展的核心驅動力。

在創新藥投資之外，朱湃認為醫藥行業中高端醫療器械和合成生物學仍舊值得關注。他認為，合成生物學是近年來異軍突起的新興前沿交叉學科，其在干細胞與再生醫學、藥物載體的靶向遞送和治療等領域均發揮重要作用。

他指出，隨著科技的不斷進步和人類對生物技術的需求日益增長，合成生物學將繼續發揮重要作用，應用領域也將進一步拓展至生物制造、食品工業等多個領域。