五年前，科興生物（Sinovac）還是中國疫苗領域的標桿企業(yè)之一，其研發(fā)的新冠疫苗在2020 - 2021年風靡全球，公司估值一度飆升至千億元，頭頂“疫苗之王”的光環(huán)。

然而時過境遷，2025年，納斯達克正式向科興生物發(fā)出退市警示并啟動退市程序。令人唏噓的是，壓垮這家巨頭的并非經營虧損，也不是違法生產，而是長期且混亂的公司治理——股東控制權紛爭不斷，導致企業(yè)始終無法披露完整合規(guī)的財報。這場持續(xù)近十年的股權內戰(zhàn)，最終將曾經的行業(yè)翹楚拖到了退市邊緣。

一場橫跨9年的股東控制權持久戰(zhàn)

科興生物的股權紛爭并非始于上市后，而是源于兩名創(chuàng)始人的理念分歧。2001年，技術專家尹衛(wèi)東與北大教授潘愛華共同創(chuàng)立北京科興，初始股權結構中尹衛(wèi)東以技術入股持股約24%，潘愛華以資金出資占股76%。2003年公司核心資產赴美上市，2009年11月科興生物正式在納斯達克掛牌交易。隨著疫苗研發(fā)對資金需求的擴大，公司引入多家投資方，股權經過多輪轉讓與稀釋后，潘愛華持股降至26.9%，尹衛(wèi)東個人持股被稀釋至約8%，但他通過復雜的離岸架構綁定資本盟友，最終掌控實際經營權。2016年，因私有化回國上市計劃產生分歧，尹衛(wèi)東與潘愛華各自拉攏資本站隊，股權之爭全面爆發(fā)，最終演變成一場橫跨九年的“股東內戰(zhàn)”。這場戰(zhàn)爭的核心圍繞“科興盈利后，誰擁有資金支配權與經營決策權”展開，主要形成了三大對立陣營，2018年陣營固化后三方持股比例已呈現“均勢對峙”狀態(tài)：

歷次關鍵訴訟：步步升級的“法律奪權戰(zhàn)”

這場股權之爭絕非簡單的商業(yè)分歧，而是從董事會博弈升級為包含肢體沖突、資產爭奪的全面對抗，同時伴隨一場橫跨多法域的“法律攻防戰(zhàn)”。從安提瓜法院到東加勒比上訴法院，再到英國樞密院，訴訟戰(zhàn)場不斷升級，每一次判決都未能平息紛爭，反而讓矛盾愈發(fā)激化，最終導致公司陷入治理僵局。沖突最激烈時，雙方不僅在法庭對峙，更在生產廠區(qū)上演“搶公章、占廠房、剪電線”等極端行為，嚴重影響疫苗生產秩序。

① 2016 - 2018年：毒丸計劃引發(fā)首次交鋒，管理層守住陣地

為抵御投資方的惡意收購企圖，科興生物在2016年推出了類似“毒丸條款”的股權保護協(xié)議（Rights Agreement），這一協(xié)議也是尹衛(wèi)東鞏固控制權的核心工具之一。該條款約定，若特定投資方（明確指向潘愛華及1Globe）的持股比例觸及15%的預設閾值，尹衛(wèi)東陣營及其他中立股東可按每股0.01美元的極低價格定向增發(fā)新股，以此大幅稀釋收購方的股權與投票權，從而阻斷其控股計劃。值得注意的是，科興生物并未采用科技公司常見的AB股雙層投票權設計，尹衛(wèi)東的控制權并非源于股權本身的投票權溢價，而是通過“離岸架構+資本聯盟+防御條款”的組合實現。

尹衛(wèi)東的控制權鞏固架構：離岸持股與治理權綁定

尹衛(wèi)東雖個人直接持股僅8%，但通過三層架構實現對經營的絕對掌控：第一層是離岸股權持股平臺，他通過注冊于英屬維爾京群島（BVI）的兩家特殊目的公司（分別名為“East Star”和“Bright Future”）持有科興生物4%的間接股權，這些BVI公司的股權代持協(xié)議與投票權委托條款均由尹衛(wèi)東獨家掌控，避免股權分散；第二層是核心資本聯盟，他與賽富基金等投資方簽訂“一致行動人協(xié)議”，約定在董事會選舉、重大經營決策等事項上統(tǒng)一投票方向，這些資本方的9名董事會席位中，尹衛(wèi)東可直接推薦4席；第三層是經營管理權鎖定，作為公司核心技術負責人，尹衛(wèi)東掌控北京科興的研發(fā)團隊、生產許可證及銷售渠道，通過“關鍵崗位人事任免權”將經營層與自身深度綁定，即便潘愛華陣營獲得賬面股權優(yōu)勢，也難以實際介入生產經營。

這一舉措引發(fā)投資派強烈不滿，2018年，潘愛華聯合1Globe在科興生物注冊地安提瓜提起訴訟，核心訴求直指“投票權實質不平等”——認為權利協(xié)議非法剝奪了其按持股比例享有的投票權，違反安提瓜《公司法》“同股同權”的基本原則。從各方投票權實質行使情況來看，科興生物遵循“同股同權”基礎規(guī)則，但通過協(xié)議設計形成差異化權利：尹衛(wèi)東陣營通過一致行動人協(xié)議掌控35%的集中投票權，且可通過“毒丸計劃”稀釋對手投票權；潘愛華陣營雖合計持股45.9%，但未名醫(yī)藥與中信并購基金存在利益分歧，實際可統(tǒng)一行使的投票權僅30%左右；1Globe的21.3%投票權則成為“搖擺票”，其立場轉換直接決定決策結果，這也是其后期能主導訴訟走向的核心原因。

判決結果與沖突升級：安提瓜法院經審理后作出部分支持判決。一方面認定科興推出的權利協(xié)議中針對惡意收購的部分條款合法有效，認可其作為企業(yè)防御惡意收購的正當手段；另一方面，確認2018年公司董事會選舉程序符合公司章程及當地法律，判決選舉結果有效。此次判決讓尹衛(wèi)東陣營成功守住了董事會的控制權，但激化了潘愛華陣營的不滿。2018年下半年，潘愛華一方支持者進入北京科興廠區(qū)，與尹衛(wèi)東陣營人員發(fā)生肢體沖突，隨后占據部分生產廠房并剪斷部分生產線電線，導致一批疫苗生產中斷，直接經濟損失超千萬元，雙方矛盾從“文斗”徹底轉向“武斗”。

② 2021 - 2023年：投資方不服上訴，戰(zhàn)局陷入僵持

首次訴訟失利后，投資派并未放棄，隨即向東加勒比上訴法院提起上訴。其上訴理由聚焦于一審判決對“股東投票權限制”的認定存在偏差，認為科興管理層利用權利協(xié)議過度限制股東參與公司治理，請求法院撤銷一審中關于董事會選舉有效的部分判決，并重新界定股東的合法權利范圍。

判決結果與沖突升級：2021年，東加勒比上訴法院經過細致審理，最終作出維持原判的決定。法院認為一審判決事實認定清晰、法律適用準確，科興管理層的相關操作并未超出合法邊界。上訴失敗后，潘愛華聯合1Globe采取更激進的奪權手段——2022年，其通過控制的未名醫(yī)藥發(fā)布公告，宣稱“已接管科興生物財務權”，隨即派人前往科興總部搶奪公章與財務賬冊，與尹衛(wèi)東陣營安保人員發(fā)生激烈對峙，最終在警方介入下才平息事態(tài)。此次沖突讓雙方徹底失去和解空間，股權之爭進入白熱化階段，雙方都將全部精力投入到后續(xù)的法律博弈與資產爭奪中。

③ 2024 - 2025年：最高審終局介入，董事會合法性遭致命動搖

由于安提瓜屬于英聯邦成員國，其司法體系受英聯邦法律框架約束，投資派在東加勒比上訴法院失利后，將案件最終上訴至英聯邦司法體系的最高審級——英國樞密院（Privy Council）。這一舉措將這場股權糾紛推向了國際司法層面，也讓科興生物的治理問題徹底暴露在全球資本市場視野中。

判決結果：2025年1月，英國樞密院作出具有決定性意義的最終判決。判決內容包含三大核心要點：其一，科興生物近年來召開的多項股東會議程序存在瑕疵，需要全面重新審查；其二，此前推出的權利協(xié)議在無明確惡意收購證據時稀釋1Globe投票權，構成“權利濫用”，需廢止相關條款；其三，投資方持有的股份所對應的投票權存在界定不清的問題，明確否定“通過一致行動人協(xié)議變相剝奪小股東投票權”的合法性，要求公司按“純粹同股同權”原則重新梳理。該判決直接動搖了尹衛(wèi)東通過協(xié)議構建的控制權基礎，也讓各方投票權回歸“按持股比例行使”的原始狀態(tài)，但此時三方持股仍處于35%、30%、21.3%的接近狀態(tài)，反而加劇了決策僵局。

④ 2025年7 - 11月：禁令反復拉鋸，公司陷入“僵死”狀態(tài)

英國樞密院的判決引發(fā)了一系列連鎖反應，2025年7月起，科興生物陷入了禁令與上訴交織的惡性循環(huán)。法院先是下發(fā)臨時禁令，禁止1Globe等投資派的部分股份行使投票權；緊接著，上訴法院又以“可能影響公司基本運作”為由，暫緩執(zhí)行該臨時禁令。

禁令的反復無常直接導致公司股東大會無法合法召開——參會股東的投票權合法性未定，任何表決結果都可能被認定為無效。由此，公司的分紅方案審批、定期財報披露、新董事任命等關鍵事項全部陷入停滯，科興生物徹底進入“有業(yè)務卻無法正常運營”的奇特狀態(tài)。

治理失效：投票權失靈與多重致命困局

核心癥結：投票權為何無法有效發(fā)揮作用？

科興生物投票權機制的徹底失靈，是股權紛爭升級為治理災難的核心，根源在于四大矛盾的疊加：其一，股權分散與陣營對立——沒有任何一方持股超50%，尹衛(wèi)東陣營、潘愛華陣營及1Globe三方持股比例接近，形成“三足鼎立”的僵局，任何重大決策都無法形成多數共識；其二，投票權界定的法律模糊——“毒丸計劃”雖被安提瓜法院部分認可，但英國樞密院質疑其“在無惡意收購時濫用”，導致投資方投票權時而被限制、時而被恢復，合法性長期存疑；其三，委托投票權糾紛——部分中小股東委托投票權被雙方爭奪，甚至出現“同一股東被雙方主張委托權”的荒誕局面，進一步稀釋有效投票權重；其四，跨法域裁判沖突——安提瓜法院側重保護管理層決策權，英國樞密院強調股東投票權平等，雙方均以對自己有利的判決為依據拒絕認可對方投票效力，最終導致“投票即無效”的惡性循環(huán)。

科興生物并非陷入業(yè)務困境，其疫苗產品仍具備市場競爭力，但長期的股權紛爭導致公司治理全面失效，讓企業(yè)在多重困局中難以掙脫。

科興生物并非陷入業(yè)務困境，其疫苗產品仍具備市場競爭力，但長期的股權紛爭導致公司治理全面失效，核心癥結就在于“持股均勢下的投票權博弈”——三方持股比例接近且無一方能掌控絕對多數投票權，疊加“同股同權”下的協(xié)議漏洞，最終形成決策癱瘓。尹衛(wèi)東的控制權架構雖在短期內有效，但缺乏合法穩(wěn)定性，這也是其治理體系最終崩塌的關鍵。

1）董事會合法性懸而未決，治理陷入“凍結”

現任董事會的合法性完全依賴后續(xù)法院的最終裁定，在判決結果落地前，董事會既無法正常行使決策權，也不能開展人事任免等核心工作。公司的決策中樞徹底失靈，形成了“無人能合法掌舵”的治理真空。

2）財報披露中斷，觸發(fā)退市機制

納斯達克對上市公司有著嚴格的信息披露要求，合規(guī)財報必須經合法有效的董事會批準后才能發(fā)布。而科興生物因董事會合法性存疑，長期無法提交符合要求的財報，多次收到納斯達克的監(jiān)管預警。隨著合規(guī)期限屆滿，退市程序的啟動已成必然。

3）分紅機制卡死，股東矛盾惡性循環(huán)

新冠疫情期間，科興生物積累了可觀的利潤，部分股東迫切希望獲得分紅回報。但由于股權歸屬、投票權界定等核心問題尚未解決，分紅方案根本無法通過合法程序審批。投資人的利益訴求得不到滿足，進一步加大了訴訟力度，而持續(xù)的訴訟又讓分紅問題愈發(fā)拖延，形成了難以打破的死循環(huán)。

4）重大經營決策停滯，錯失行業(yè)發(fā)展機遇

疫苗行業(yè)是典型的技術密集型行業(yè)，需要持續(xù)投入巨額資金用于研發(fā)創(chuàng)新和生產線升級。但科興生物當前的處境極為尷尬：若擅自投入資金開展研發(fā)，可能因決策主體不合法而被認定為違規(guī)；若放棄研發(fā)投入，又會導致產品競爭力下滑，錯失市場機會。這種兩難境地，讓企業(yè)的長期發(fā)展前景徹底黯淡。

關鍵事件時間線

1.2001年：尹衛(wèi)東與潘愛華共同創(chuàng)立北京科興，初始持股比例24%:76%

2.2009年11月：科興生物在納斯達克全球市場掛牌交易

3.2016年：因私有化計劃分歧爆發(fā)股權之爭，尹衛(wèi)東推出“毒丸條款”性質的權利協(xié)議

4.2018年：安提瓜法院判決支持董事會選舉有效；北京科興廠區(qū)爆發(fā)肢體沖突與廠房爭奪事件

5.2021年：東加勒比上訴法院維持原判；潘愛華陣營搶奪公章與財務賬冊引發(fā)警方介入

6.2019年：納斯達克以“治理失效”為由將科興生物股票停牌，股價定格在6.47美元

7.2024年：股東沖突全面升級，訴訟雙方的原告、被告角色頻繁交替，糾紛陷入白熱化

8.2025年1月：英國樞密院作出關鍵判決，否定部分股東會議程序合法性，動搖董事會地位

9.2025年7 - 11月：法院臨時禁令與暫緩執(zhí)行令交替出臺，公司治理陷入完全僵死狀態(tài)

10.2025年11月：納斯達克正式啟動科興生物退市程序，“疫苗之王”的上市之路走到盡頭

退市根源：內部治理潰敗與多重外部因素的疊加

科興生物的面臨退市絕非單一因素導致，而是以內部治理失效為核心，疊加跨法域司法沖突、監(jiān)管規(guī)則差異及資本短視等多重因素的必然結果：

1. 內部治理：從“股權架構缺陷”到“信任徹底崩塌”

內部治理失敗是科興隕落的根本原因。首先，初始股權設計埋下隱患——創(chuàng)始人“技術+資金”的合作模式缺乏明確的控制權約定，尹衛(wèi)東掌握經營實權卻持股較低，潘愛華持股較高卻脫離日常管理，為后續(xù)紛爭埋下種子；其次，董事會運作失效——陣營對立導致董事會淪為“戰(zhàn)場”，無法形成有效決策，甚至出現“雙董事會”各自宣稱合法的混亂局面；最后，股東信任徹底破裂——從商業(yè)分歧升級為搶公章、占廠房的肢體沖突，雙方放棄協(xié)商轉向“魚死網破”的對抗，徹底阻斷了治理修復的可能。

2. 外部催化：跨法域沖突與監(jiān)管規(guī)則的雙重擠壓

外部因素放大了內部治理的缺陷。一方面，跨法域司法裁判矛盾——作為注冊地的安提瓜法院側重保護企業(yè)經營穩(wěn)定，傾向支持管理層；英聯邦最高司法機構英國樞密院則堅守股東平等原則，支持投資方訴求，兩套裁判邏輯的沖突讓投票權合法性、董事會有效性長期懸而未決；另一方面，中美監(jiān)管規(guī)則差異——科興核心業(yè)務在國內，上市地在納斯達克，股權架構為離岸模式，納斯達克要求的合規(guī)財報需經合法董事會批準，而國內廠區(qū)的經營控制權爭奪導致財務數據無法統(tǒng)一，最終觸發(fā)退市條款。

3. 資本推波助瀾：短視逐利加劇沖突升級

部分投資方的短視行為成為沖突的“催化劑”。以1Globe為代表的資本方，初期站隊尹衛(wèi)東，后因私有化利益分歧轉向潘愛華陣營，通過二級市場增持成為第一大股東后，將核心訴求聚焦于短期分紅而非企業(yè)長期發(fā)展。這種“墻頭草”式的資本運作，不僅未起到平衡治理的作用，反而通過持續(xù)訴訟、激化矛盾等方式爭奪話語權，進一步拖垮了公司治理體系。

特律師說：死于治理的行業(yè)巨頭，一場沒有贏家的戰(zhàn)爭

科興生物的隕落，并非源于產品質量缺陷，也不是因為市場競爭失利，而是敗在了股東之間的信任崩塌與長期的治理內耗。這場橫跨近十年的股權戰(zhàn)爭，最終沒有任何一方成為贏家。

管理層雖然在多次訴訟中暫時守住了控制權，卻親手葬送了公司的發(fā)展前景；投資派雖然爭取到了司法層面的程序公正，卻未能獲得預期的投資回報，反而讓手中的股權不斷貶值；納斯達克對長期無法合規(guī)披露信息的科興失去了耐心，果斷啟動退市程序；而市場也早已對這家深陷內耗的企業(yè)失去信心，昔日的千億估值化為泡影。

科興生物的發(fā)展歷程印證了一個核心道理：企業(yè)的健康發(fā)展，不僅需要優(yōu)質的產品和廣闊的市場，更需要穩(wěn)定的治理結構和股東間的良性協(xié)作。當一家企業(yè)被拖入無休止的法律紛爭，流失的不僅是短暫的控制權，更是決定企業(yè)未來的時間、機遇與信任