本報(bào)（chinatimes.net.cn）記者張斯文 于娜 北京報(bào)道

有著“中國(guó)血王”之稱(chēng)的上海萊士（002252.SZ），在2025年交出的是一份營(yíng)收凈利雙雙下滑的答卷，第四季度凈利潤(rùn)更是同比暴跌逾七成，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流由正轉(zhuǎn)負(fù)，商譽(yù)規(guī)模則因大舉收購(gòu)急劇膨脹。

營(yíng)收凈利雙降，Q4斷崖式下滑

年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2025年上海萊士全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入73.48億元，同比下降10.13%；歸母凈利潤(rùn)15.77億元，同比下降28.10%；扣非歸母凈利潤(rùn)15.60億元，同比下降24.25%。這是公司自2020年以來(lái)首次出現(xiàn)全年?duì)I收與歸母凈利潤(rùn)雙位數(shù)下滑。

（來(lái)源：Wind）

更值得注意的是單季度業(yè)績(jī)的加速惡化。

2025年第四季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入12.57億元，同比下降32.5%；歸母凈利潤(rùn)僅1.06億元，同比暴跌70.1%；扣非歸母凈利潤(rùn)7528萬(wàn)元，同比暴跌76.5%。單季營(yíng)收規(guī)模創(chuàng)近三年新低，業(yè)績(jī)下滑幅度遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期。

（來(lái)源：Wind）

核心產(chǎn)品的全面萎縮是拖累業(yè)績(jī)的主要因素。

年報(bào)顯示，2025年上海萊士自產(chǎn)白蛋白營(yíng)收12.71億元，同比下降14.90%；進(jìn)口白蛋白營(yíng)收32.56億元，同比下降10.23%；靜丙營(yíng)收14.91億元，同比下降12.22%。

三大核心產(chǎn)品合計(jì)貢獻(xiàn)營(yíng)收超60億元，占公司總營(yíng)收逾八成，全線收入下滑直接導(dǎo)致整體規(guī)模收縮。

值得注意的是，上海萊士去年的血液制品銷(xiāo)售量同比增長(zhǎng)1.04%，由2024年的2487.57萬(wàn)瓶，增加至2513.45萬(wàn)瓶。

在銷(xiāo)量微增的情況下收入大幅下滑，表明公司產(chǎn)品銷(xiāo)售均價(jià)出現(xiàn)明顯下降。

這直接導(dǎo)致上海萊士的自產(chǎn)白蛋白、進(jìn)口白蛋白、靜丙的毛利率全線下挫，同比分別減少6.70%、1.55%、3.89%。

（來(lái)源：公司財(cái)報(bào)）

對(duì)此，新智派新質(zhì)生產(chǎn)力會(huì)客廳聯(lián)合創(chuàng)始發(fā)起人袁帥對(duì)《華夏時(shí)報(bào)》記者表示，從行業(yè)周期來(lái)看，當(dāng)前普遍出現(xiàn)的“增收不增利”態(tài)勢(shì)，實(shí)則是成本端與需求端雙重壓力共同作用的結(jié)果。采漿成本的持續(xù)攀升是不可忽視的現(xiàn)實(shí)：國(guó)內(nèi)漿站運(yùn)營(yíng)成本逐年上漲，包括獻(xiàn)漿者營(yíng)養(yǎng)費(fèi)、醫(yī)護(hù)人員薪酬、設(shè)備維護(hù)與升級(jí)費(fèi)用等，直接擠壓了企業(yè)的利潤(rùn)空間；而需求端的醫(yī)保控費(fèi)與進(jìn)口產(chǎn)品沖擊則進(jìn)一步加劇了盈利困境，醫(yī)保談判對(duì)血制品價(jià)格的約束使得企業(yè)難以通過(guò)提價(jià)轉(zhuǎn)嫁成本，同時(shí)進(jìn)口血制品憑借穩(wěn)定的品質(zhì)與豐富的產(chǎn)品線，搶占了國(guó)內(nèi)高端市場(chǎng)份額。這種雙向擠壓的態(tài)勢(shì)預(yù)計(jì)還將持續(xù)2—3年，直至行業(yè)內(nèi)部完成初步的產(chǎn)能優(yōu)化與成本控制，同時(shí)醫(yī)保支付體系與進(jìn)口產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)格局趨于穩(wěn)定。

商譽(yù)規(guī)模激增超六成

如果說(shuō)業(yè)績(jī)下滑是擺在明面上的風(fēng)險(xiǎn)，那么商譽(yù)的急劇膨脹似乎是藏在陰影處的“刺客”。

年報(bào)顯示，截至2025年末，上海萊士商譽(yù)賬面余額高達(dá)93.14億元，扣除減值準(zhǔn)備后凈額約81.99億元，較2024年末的50.73億元增長(zhǎng)逾六成。

這一激增主要源于2025年6月以42億元現(xiàn)金收購(gòu)南岳生物100%股權(quán)——該筆收購(gòu)貢獻(xiàn)了約32.2億元的新增商譽(yù)。收購(gòu)?fù)瓿珊螅套u(yù)占?xì)w母凈資產(chǎn)的比例已達(dá)約25%。

42億元的對(duì)價(jià)中，基礎(chǔ)對(duì)價(jià)42億元，另含5000萬(wàn)元的業(yè)績(jī)或有對(duì)價(jià)，若2025年度南岳生物采漿量達(dá)到305噸即觸發(fā)。

以南岳生物2024年9月30日賬面凈資產(chǎn)8.39億元計(jì)算，收購(gòu)增值率高達(dá)約400%。高溢價(jià)收購(gòu)使得上海萊士商譽(yù)暴增。

對(duì)于此次收購(gòu)，《華夏時(shí)報(bào)》記者曾就“在采漿成本不斷攀升的背景下，公司如何通過(guò)‘拓漿’戰(zhàn)略實(shí)現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)？同時(shí)，‘脫漿’核心產(chǎn)品SR604的研發(fā)進(jìn)展如何，預(yù)計(jì)何時(shí)能貢獻(xiàn)收入？”等問(wèn)題對(duì)企業(yè)致函采訪，但一直未收到答復(fù)。

此時(shí)已有前車(chē)之鑒，2025年度，公司已對(duì)浙江海康計(jì)提商譽(yù)減值約9402萬(wàn)元，減值風(fēng)險(xiǎn)正在兌現(xiàn)。

受此影響，公司2025年度資產(chǎn)減值損失高達(dá)1.5億元，其中存貨跌價(jià)損失5553萬(wàn)元、商譽(yù)減值損失9402萬(wàn)元，減值壓力較上年有所增加。

此外，公司此前通過(guò)發(fā)行股份收購(gòu)GDS 45%股權(quán)形成的商譽(yù)，以及早年收購(gòu)?fù)飞铩⑧嵵萑R士等形成的商譽(yù)，均持續(xù)面臨減值測(cè)試壓力。

從2025年年報(bào)來(lái)看，上海萊士對(duì)GDS的投資收益已成為公司利潤(rùn)的主要來(lái)源之一。

據(jù)披露，去年公司對(duì)聯(lián)營(yíng)企業(yè)——全球血篩核酸試劑龍頭公司GDS按45%持股比例享有的投資收益達(dá)3.49億元，占?xì)w母凈利潤(rùn)的22.1%。

但這筆收入似乎也存在一定風(fēng)險(xiǎn)，GDS的母公司基立福（Grifols）自身處境并不樂(lè)觀。

2024年1月，美國(guó)做空機(jī)構(gòu)哥譚市研究（Gotham City Research）發(fā)布報(bào)告，指控基立福夸大收益、低估債務(wù)。報(bào)告發(fā)布后，基立福市值蒸發(fā)約三分之一。盡管基立福否認(rèn)指控并提起誹謗訴訟，但西班牙高等法院已于2025年10月傳喚哥譚市研究創(chuàng)始人作證，案件仍在審理中。

基立福承諾GDS在2024年至2028年期間的累計(jì)EBITDA不低于8.5億美元，若未達(dá)標(biāo)需向上海萊士補(bǔ)償。然而，若基立福自身陷入財(cái)務(wù)困境，其履約能力和GDS的長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性均存疑。上海萊士持有的GDS 45%股權(quán)賬面價(jià)值約149.73億元，占公司凈資產(chǎn)的46.13%。未來(lái)，如果GDS發(fā)生重大不利變化，對(duì)上海萊士的財(cái)務(wù)報(bào)表會(huì)造成哪些沖擊，值得關(guān)注。

經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流為負(fù)

不僅如此，這家公司的現(xiàn)金流同樣令人擔(dān)憂(yōu)。

2025年度，上海萊士經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為-3.29億元，而2024年同期為-4.82億元，連續(xù)兩年呈現(xiàn)凈流出態(tài)勢(shì)。

年報(bào)解釋稱(chēng)，“主要是本年應(yīng)收賬款及存貨較年初增長(zhǎng)，以及本年同路醫(yī)藥為獲取供應(yīng)商折扣而提前支付貨款所致”。

與此同時(shí)，公司新增了大量借款，這可能與公司收購(gòu)南岳生物有關(guān)。

年報(bào)顯示，2025年末短期借款達(dá)13.09億元，長(zhǎng)期借款達(dá)24.73億元，而上年末這兩項(xiàng)均為零。

（來(lái)源：Wind）

這直接推高了公司的資產(chǎn)負(fù)債率，使得該項(xiàng)數(shù)據(jù)從上年末的5%攀升至14%左右。

值得注意的是，公司2025年還通過(guò)自有資金回購(gòu)股份約4.75億元，并實(shí)施了2024年度和2025年前三季度兩次分紅，合計(jì)約3.18億元。

未來(lái)，上海萊士如何進(jìn)一步構(gòu)筑護(hù)城河、縮小風(fēng)險(xiǎn)敞口，《華夏時(shí)報(bào)》記者將會(huì)持續(xù)關(guān)注。

責(zé)任編輯：姜雨晴 主編：陳巖鵬