文丨楊練 編輯丨李恒春

當(dāng)前多重有利因素疊加，信貸市場正逐步擺脫下行壓力，進(jìn)入筑底反彈的關(guān)鍵階段，住戶貸款拖累效應(yīng)的緩解將成為信貸反彈的核心支撐。

2011年以來，中國金融機(jī)構(gòu)的人民幣貸款同比增速、貸款加權(quán)平均利率逐步下行，且在近幾年有加速探底之勢。2019年至2025年，住戶貸款增速從15.53%降至0.53%，拖累整體貸款增速約4.5個百分點(diǎn)，是貸款增速下滑的主要原因。

住戶貸款分為住戶消費(fèi)貸款和住戶經(jīng)營貸款，住戶消費(fèi)貸款占住戶貸款的70%。在住戶消費(fèi)貸款中，個人住房貸款又是住戶消費(fèi)貸款的核心組成部分，住戶貸款受住房貸款影響而出現(xiàn)趨勢性下跌。住戶的住房貸款和消費(fèi)性貸款都受住戶的收入預(yù)算約束，兩者雖有短期背離，但在長期趨勢變化上具有較高的一致性。

在主導(dǎo)人民幣信貸市場格局的諸多因素中，住戶貸款是最核心、最關(guān)鍵的變量，其拖累效應(yīng)貫穿近十余年來信貸市場發(fā)展全過程。隨著宏觀經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)、政策擾動效應(yīng)邊際減弱，信貸市場逐步迎來筑底反彈的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，而住戶貸款拖累效應(yīng)的緩解更是信貸反彈的核心前提。同時考慮到銀行在負(fù)債端積極降低掛牌存款利率，銀行貸款業(yè)務(wù)的改善，將夯實(shí)銀行經(jīng)營業(yè)績的基礎(chǔ)，有望推動商業(yè)銀行凈息差的逐步回升。

貸款增速與利率高位回落

從2011年開始，中國銀行信貸市場正式告別此前的高速增長周期，從數(shù)量維度看，金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款同比增速持續(xù)下行，從前期較高水平逐步回落，尤其是近幾年加速探底；從價(jià)格維度看，貸款加權(quán)平均利率同步走低，與貸款增速形成聯(lián)動。這種“量價(jià)雙降”格局的形成并非單一因素作用，但住戶貸款的持續(xù)下滑是主導(dǎo)信貸總量下行，進(jìn)而帶動利率同步走低的核心推手，其拖累效應(yīng)遠(yuǎn)超產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整、政策擾動等其他因素，更是貫穿近十余年來信貸市場發(fā)展的核心主線。

值得注意的是，2011年，受央行連續(xù)上調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率等因素影響，金融機(jī)構(gòu)貸款利率曾出現(xiàn)階段性上行，當(dāng)年12月非金融企業(yè)及其他部門貸款加權(quán)平均利率達(dá)8.01%，較年初上升1.82個百分點(diǎn)，但這并未改變此后利率長期下行的整體趨勢。

近十余年來，銀行信貸數(shù)量變化呈現(xiàn)“整體下行、結(jié)構(gòu)分化”的特征，核心原因就在于住戶貸款的拖累效應(yīng)。盡管企事業(yè)單位貸款呈現(xiàn)行業(yè)層面的差異化表現(xiàn)，部分行業(yè)信貸增長能起到微弱的對沖作用，但始終無法抵消住戶貸款下滑帶來的巨大壓力，住戶貸款的下滑幅度、持續(xù)周期，直接決定了整體信貸總量的下行節(jié)奏和幅度，其重要性也遠(yuǎn)超信貸結(jié)構(gòu)中的其他組成部分。

多年來，銀行住戶貸款和企事業(yè)單位貸款兩者規(guī)模之比維持在3:7左右，看似企事業(yè)單位貸款占比更高，但住戶貸款的增速波動對整體信貸的影響權(quán)重遠(yuǎn)高于其規(guī)模占比所體現(xiàn)的水平，其拖累效應(yīng)在信貸中的作用更是不可替代。

2019年至2025年，住戶貸款增速從15.53%大幅下滑至0.53%，降幅高達(dá)15個百分點(diǎn)，其間拖累整體貸款增速約4.5個百分點(diǎn)，這一拖累力度相當(dāng)于同期企事業(yè)單位貸款正向拉動效應(yīng)的2倍以上，成為信貸總量增速下滑的直接原因。而且，這種下滑并非短期市場波動，而是形成了長期下行慣性，對信貸總量的壓制作用逐年凸顯，成為近十余年來信貸“量價(jià)雙降”格局難以扭轉(zhuǎn)的根本癥結(jié)。

2022年以來，個人住房貸款增速驟降并進(jìn)入負(fù)增長區(qū)間，2023年—2025年連續(xù)三年負(fù)增長，貸款余額從2022年峰值逐年下滑，標(biāo)志著個人房貸市場正式進(jìn)入存量調(diào)整階段，也意味著住戶貸款的拖累效應(yīng)進(jìn)入常態(tài)化、長期化。這一變化是房地產(chǎn)市場深度調(diào)整、居民提前還貸潮、金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)管控收緊等多重因素的共同作用所致。

截至2025年年末，居民貸款總額達(dá)83.28萬億元，同比僅增長0.53%，其中，居民消費(fèi)貸款余額為58.16萬億元，同比下降0.89%，為有數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)以來首次下降，這進(jìn)一步驗(yàn)證了住戶貸款的低迷態(tài)勢及拖累效應(yīng)。

與此同時，企事業(yè)單位貸款呈現(xiàn)明顯的產(chǎn)業(yè)與行業(yè)結(jié)構(gòu)性分化特征，但這類分化增長的核心作用僅為“對沖”而非“扭轉(zhuǎn)”，其對整體信貸的拉動作用始終無法抵消住戶貸款的拖累效應(yīng)。雖然商業(yè)服務(wù)業(yè)和制造業(yè)貸款增速自2020年以來呈現(xiàn)明顯攀升態(tài)勢，成為拉動企業(yè)貸款增長的核心動力，但這類行業(yè)信貸增長多集中在特定領(lǐng)域，覆蓋面有限，對整體信貸的拉動作用相對有限，始終無法改變住戶貸款主導(dǎo)下的信貸總量下行格局。同樣，以批發(fā)零售業(yè)為代表的服務(wù)性行業(yè)，盡管信貸規(guī)模增速和投資有所改善，但并未帶動相應(yīng)終端需求增長，也對其信貸規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張形成制約，難以進(jìn)一步對沖住戶貸款的拖累效應(yīng)。

信貸市場逐步擺脫下行壓力

2011年以來，伴隨信貸數(shù)量下行，中國銀行貸款加權(quán)平均利率呈現(xiàn)持續(xù)下行趨勢，這一變化是政策引導(dǎo)與市場供求共同作用的結(jié)果，而住戶貸款的拖累效應(yīng)成為影響信貸價(jià)格走勢的核心間接因素。

從政策層面看，央行通過多次降準(zhǔn)降息、引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本等舉措，推動貸款利率穩(wěn)步下行。尤其是近年來，為應(yīng)對經(jīng)濟(jì)下行壓力、落實(shí)“穩(wěn)增長”目標(biāo)，銀行部門積極響應(yīng)政策導(dǎo)向，在穩(wěn)信貸規(guī)模下推行“以價(jià)換量”策略，通過降低貸款利率吸引信貸需求，多家銀行紛紛下調(diào)消費(fèi)貸等產(chǎn)品利率，部分消費(fèi)貸年化利率低至“2”字頭，進(jìn)一步拉低了整體貸款加權(quán)平均利率水平。

從市場層面看，信貸需求不足是推動利率下行的核心因素，而信貸需求不足首要原因在于住戶貸款的持續(xù)低迷，直接導(dǎo)致信貸市場“供大于求”格局的形成，進(jìn)而推動利率持續(xù)下行，這進(jìn)一步凸顯住戶貸款的拖累效應(yīng)。住戶貸款低迷疊加企業(yè)投資意愿不強(qiáng)，使得金融機(jī)構(gòu)為爭奪優(yōu)質(zhì)客戶，不得不降低利率定價(jià)水平，進(jìn)一步加劇利率下行趨勢。

近十余年來銀行信貸“量價(jià)雙降”格局的形成并非單一因素所致，而是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、庫存周期、政策擾動等多重因素長期交織作用的結(jié)果，但住戶貸款的持續(xù)下滑是最核心、最具主導(dǎo)性的因素，其拖累效應(yīng)貫穿信貸量價(jià)變化全過程。

展望未來，隨著宏觀經(jīng)濟(jì)逐步企穩(wěn)，疊加“以價(jià)換量”“債務(wù)置換”等政策的擾動效應(yīng)邊際遞減，結(jié)合當(dāng)前產(chǎn)能利用率、產(chǎn)成品庫存率等市場性有利因素，2011年以來信貸“量價(jià)雙降”格局有望迎來拐點(diǎn)。而這一拐點(diǎn)能否如期到來，核心取決于住戶貸款拖累效應(yīng)能否得到有效緩解。住戶貸款拖累效應(yīng)的緩解程度，直接決定了信貸筑底反彈的節(jié)奏和力度。

從數(shù)量層面看，信貸能否順利筑底反彈，主要取決于住戶貸款下滑態(tài)勢能否得到有效緩解，住戶貸款的企穩(wěn)回升將成為信貸總量反彈的關(guān)鍵支撐。隨著實(shí)體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、居民收入預(yù)期改善及房地產(chǎn)市場逐步企穩(wěn)，住戶貸款下滑態(tài)勢有望得到遏制，進(jìn)而推動整體信貸總量穩(wěn)步回升；同時，企業(yè)投資意愿將逐步回升，制造業(yè)、商業(yè)服務(wù)業(yè)等行業(yè)的信貸需求有望持續(xù)改善，進(jìn)一步助力信貸反彈。

從價(jià)格層面看，銀行在負(fù)債端持續(xù)降低存款利率，將進(jìn)一步緩解負(fù)債成本壓力，為貸款業(yè)務(wù)改善提供支撐，有望推動商業(yè)銀行凈息差逐步回升，信貸價(jià)格下行趨勢將得到遏制并逐步趨于穩(wěn)定，而這一過程也將受住戶貸款需求恢復(fù)情況的間接影響。

總體而言，當(dāng)前多重有利因素疊加，信貸市場正逐步擺脫下行壓力，進(jìn)入筑底反彈的關(guān)鍵階段，而住戶貸款拖累效應(yīng)的緩解將成為信貸反彈的核心支撐，這不僅將夯實(shí)銀行經(jīng)營業(yè)績的基礎(chǔ)，也將為實(shí)體經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展提供更有力的金融支撐。

（本文已刊發(fā)于4月11日出版的《證券市場周刊》。）