智譜，成了中國AI行業迄今為止最瘋狂的造富機器。

來源|投中網

作者|陶輝東

6月22日，又一個萬億公司誕生——

智譜在大漲17.19%之后，市值站上了1.05萬億港元的高點。

自6月12日發布GLM-5.2模型之后，智譜的股價已經翻了一倍，只用了5個交易日就漲出了一個美團、三個MINIMAX的市值。

智譜會在中國的大模型之戰中獨占鰲頭，出乎不少人的預料。

回想不到六個月前，智譜以116.2港元登陸港交所的時候，市值僅528億港元。

這個數字放在六小龍中不算差，但也算不上驚艷，“全球大模型第一股”的光環并沒有帶來多強烈的共識。

彼時，月之暗面靠Kimi橫掃C端，MiniMax用星野在Z世代破圈，DeepSeek憑開源一鳴驚人。

而智譜呢？

走的是“政企定制”這種被AI四小龍證偽過的重模式。

這套模式，中國AI行業太熟悉了。

商湯、曠視、依圖、云從——AI四小龍當年的路，就是這樣走的。

結果呢？

商湯IPO市值1375億港元，如今跌到不足800億元。

云從科技上市后跌了7%。

四小龍至今累計虧損超過500億元，市值至今沒有回到上市前的估值。

“智譜走了商湯的老路”，這個判斷在半年前還是投資圈內相當普遍的看法。

而不到半年后的今天，同樣是這家公司，市值沖破1萬億港元。

從528億到萬億，漲幅超過18倍。

那個不被看好的智譜，成了中國AI行業迄今為止最瘋狂的造富機器。

01

曾差點被低估

智譜做過C端。

2023年8月它就推出了智譜清言，是國內首批通過生成式AI備案的大模型產品。

但它幾乎沒人用。

直到2025年11月，智譜清言App和網端頁的月活加起來都不到300萬。

智譜早期的業務重心是去拉政企客戶。

清華大學的底子，給了它足夠的信任背書。

金融、能源、政務——

這些對數據安全極度敏感的行業，成為智譜最早的客戶來源。

這讓很多人覺得“不夠性感、不夠酷”，或者說嚴重一點，“不夠市場化”。

而且，這條路在很多投資人看來是死路，政企定制項目的商業模式已經被AI四小龍驗證過了：

邊際成本高、規模化難、回款周期長。

每一單都是從頭做到尾，做一單賺一單的錢，做完了再找下一單。

這不是OpenAI那套“模型一次訓練，千萬次調用”的標準化生意。

從北京海淀的城市大腦，到上海浦東的智算底座；

從國家電網27個省級公司的電力大模型，到中國石油覆蓋勘探、生產全流程的昆侖大模型；

從郵儲銀行數百個金融場景的逐個打磨，到青海海東融入“東數西算”的智算基地——

智譜的團隊幾乎跑遍了半個中國，把GLM模型塞進了金融、能源、政務、石化等一個又一個行業。

客戶要求“數據不出內網”，智譜就跟華為合作搞昇騰一體機，訓推、推理、代碼生成三個型號全部適配國產芯片；

企業搞不定二次開發，智譜就搞Academy培訓體系手把手教。

每一單都要駐場、調試、迭代，沒有爆款增長曲線，沒有破圈故事，只有在一個又一個行業里干苦活累活。

這就是上市前智譜的底色。

上市前的2025年，智譜本地化部署貢獻了73.7%的收入——

翻譯成人話就是：給政企客戶做定制化大模型私有化部署。

一家一家談，一個項目一個項目做，每個客戶都要駐場、調試、運維。

對此，資本市場是怎么看的呢？

1月8日智譜上市，作為“全球大模型第一股”首日收盤時僅漲了13.17%，市值約555億港元。

而第二天MINIMAX上市，首日大漲了109.09%，市值一舉突破了千億港元。

彼時，誰是“小甜甜”，誰又是“牛夫人”，真是一覽無遺。

02

SOTA模型才是硬通貨

轉折的起點是2026年2月12日。

這一天，智譜發布了新一代旗艦大模型GLM-5。

參數從355B躍升至744B，編程能力對齊Claude Opus 4.5，在Artificial Analysis綜合榜單上取得開源模型SOTA成績。

同日，智譜宣布API調用價格上調30%起。這是它在行業瘋狂降價的背景下，逆勢做出的第一次提價。

市場用腳投票，智譜的股價當日暴漲42.72%，市值突破3200億港元。

所謂SOTA，“State-of-the-Art”的縮寫，意思是當下最強。

從2025年開始，大模型之爭進入了SOTA之爭的階段。

頂級大模型公司們數月就要發布一款新模型，且它在發布那一刻必須是全行業最強的。

如果你跟不上這個游戲節奏，那么不好意思——

你立刻就會被踢出頂級玩家的隊伍。

就連谷歌這樣的巨頭也不能例外，從Gemini 1.5的輝煌，到Gemini 3的落寞，掉隊來的猝不及防。

而智譜奇跡般地接連捧出了開源SOTA模型，每一次都讓人刮目相看，每一次都帶動了股價的暴漲。

4月GLM-5.1發布，5月在Coding Agent基準中拿下開源第一，股價單日漲37%。

6月13日GLM-5.2發布，綜合得分51位列開源模型全球第一，股價再漲超32%。

尤其是GLM-5.2發布后，海內外的開發者社區陷入了狂熱。

在全球最大的開源大模型平臺Hugging Face上，GLM-5.2的下載量在24小時內沖上全球趨勢榜首。

Reddit上的一條高贊評論寫道：

“終于有了一款能與Claude競爭的開源模型。”

這也是全球開發者的心聲。

與Claude同檔次的能力，卻只賣四分之一的價格，GLM-5.2迅速崛起為全球開發者最常用的主流模型之一。

智譜的SOTA之路還在繼續中。

6月17日，馬斯克在社交平臺回復網友提問時表示，智譜很可能在2027年Q1趕上Claude Fable的水平。

智譜首席科學家唐杰隨即回復并轉發：“用不了那么久。”

Claude Fable是Anthropic最新發布的“傳說級”模型，強到發布后幾天就被美國商務部強制在美國之外下架。

就在Claude Fable下架的第二天，智譜將GLM-5.2全量開源，并高調表態：

“科技不應該只屬于少數人，也不應該被隨時收回。”

為全球用戶平等提供最頂級模型的大旗，儼然由智譜扛了起來。

一個接一個的SOTA模型，直接讓智譜的API收入爆了。

2026年一季度，智譜的API調用價格累計上漲83%后，調用量仍同比增長400%；

3月推出的Claw Plan，上線20天即突破40萬訂閱用戶。

艾瑞咨詢的報告稱，智譜的日均API調用次數指數居國內首位，且高頻用戶（日調用50次+）占比達15.9%。

這些實打實的數據，徹底打破了“智譜只懂做項目”的質疑。

而在智譜股價迭創新高之時，“做政企”這件事的價值也開始被重新審視。

智譜的本地化部署，和被詬病多年的“AI四小龍”定制化項目，本質上是兩回事。

四小龍做的是純項目外包，每個客戶都需要從頭定制，邊際成本居高不下。

而智譜做的是“模型驅動”的私有化部署——

基座模型是標準化的，部署在不同客戶的私有環境中。

毛利率在2022至2024年始終保持在50%以上，2023年最高達64.6%，遠超傳統項目制公司。

2025年因API價格戰等因素，毛利率降至41%，仍處于行業較高水平。

更重要的是，大量的政企項目積累，反過來推動了模型能力的提升：

極端場景數據反向優化了GLM的通用能力，40余款國產芯片的適配形成了信創領域的絕對壁壘，技術信任從政企溢出到商業市場。

6月1日，智譜公告擬申請科創板上市，計劃募資150億元，其中120億元用于大模型研發。

僅16天后，6月17日即進入輔導驗收——速度之快，市場嘆為觀止。

“A+H”雙資本平臺的想象空間，將股價推上新的高度。

03

半個公司都是千萬富翁

智譜的上市，創造了中國科技投資史上最驚人的回報之一。

2019年，中科創星以約4000萬元人民幣投資智譜，彼時公司投后估值僅約3.75億元。

經過后續融資和股權稀釋后，中科創星目前仍保留接近1.47%的股份。

按當前約1萬億港元市值計算，對應股權價值接近100億港元。

更多機構的回報同樣可觀。

君聯資本從B輪開始連續11次加注，累計投入約7.3億元人民幣。

招股書顯示，其通過君聯相道、君聯錦帆及社保中關村創新基金合計持有智譜約6.73%股份。

按當前約1萬億港元市值計算，對應持股市值約673億港元。

啟明創投在2022年B1輪領投時，ChatGPT尚未引爆全球AI熱潮。

其累計投入約1.5億元人民幣，目前持股約2.49%，對應市值約249億港元。

達晨則是另一家低調的贏家。

自2022年以來累計投入約1.1億元人民幣，目前持有智譜約2.19%的股份。

按當前市值計算，對應持股價值約219億港元，賬面回報接近180倍。

互聯網大廠同樣收獲豐厚。

美團于B2輪投入3億元人民幣，目前持股約4.27%，對應市值約427億港元；

螞蟻集團持股約1.87%，對應市值約187億港元。

騰訊、阿里、小米等產業資本也賺的盆滿缽滿。

更大的造富故事則發生在智譜內部。

招股書顯示，智譜的兩大員工持股平臺慧惠和智登分別持有 公司9.80%和6.75%的股份，合計覆蓋451名員工及顧問LP。

截至2025年末，智譜的員工總數是938人，也就是說接近一半的員工擁有公司股份。

而按當前市值計算，兩大員工平臺對應股權價值約1655億港元，平均每名持有人對應的賬面財富超過3億港元，如此大規模的員工財富創造案例在中國是空前的。

當然，由于份額分配差異巨大，核心研發人員和早期員工獲得的收益遠高于平均水平。

其中，慧惠持有公司9.80%股份，共有426名員工參與。

按當前約1萬億港元市值計算，對應股權價值約980億港元，人均賬面價值約2.3億港元。

另一員工持股平臺智登持有公司6.75%股份，僅有25名員工及顧問參與。

按當前市值計算，對應股權價值約675億港元，人均賬面價值高達27億港元！

按當前約1萬億港元市值計算，智譜聯合創始人唐杰持有的股份對應價值約666億港元；

董事長劉德兵通過直接及間接持股控制的經濟權益價值約700億港元。

兩位創始人的身家均已達到百億美元級別，躋身中國AI產業最富有的創業者之列。

這個始于清華實驗室的故事，在資本、技術與時代浪潮的共同推動下，演變成了中國科技創業史上最具傳奇色彩的財富故事之一。

當然，智譜以7.24億元年營收支撐近萬億港元市值，超過千倍的市銷率仍然令人震驚。

匯豐在研究報告中指出，公司當前自由流通股比例極低，而未來隨著解禁期結束，稀缺性溢價可能逐漸消退。

站在萬億市值門檻上，智譜的故事才剛剛進入第二章。

隨著全球頂尖大模型企業陸續走向資本市場，可持續的商業模式、盈利能力以及真正的技術護城河，將成為新的試金石。

回到前面馬斯克與唐杰在社交媒體上的互動。

在唐杰“用不了那么久”的回復下面，馬斯克繼續回復道：

跑分或許可以趕上，但在“真正的實用性”方面Anthropic的優勢還很大。

對此唐杰的回復是：“專注是唯一重要的事。”

專注二字，或許就是這場逆襲最簡潔也最有力的注腳。

· END ·

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