B站的商業模式決定了它不會像長視頻平臺一樣長期入不敷出，它的內容來源主要依賴UP主，這是相比于長視頻的核心成本優勢。以前它經常被調侃“為愛發電”，但當它邁過一個更大平臺的門檻后，需要理順創作者變現的路徑，以更標準化、工業化的投入產出邏輯來運營，讓UP主賺到錢，商業化前景就會更加明了。

日活用戶數DAU在三季度突破1億對B站而言重要嗎？很重要。

在B站的營收結構中，會員收入和直播收入合并歸入“增值服務”，占比第一。但如果拆開來看，廣告業務已經坐上單一營收項目的頭把交椅。B站此時經營現金流的轉正，也是高毛利率業務成長結果的體現。

更何況，在廣告主眼里，幾千萬DAU和1億DAU在投放價值的認知上有本質差異。自從“出圈”戰略跳出舒適區后，B站正式在廣告這一高毛利率的商業變現上“立住了”，邏輯已經跑通。YouTube不就是靠這個營生的嗎？

接下去，就要看B站這個流量價值的可持續性究竟如何？這也是分析重點。畢竟，它過去兩年為拉新和品牌建設投入過數十億元；畢竟，廣告增多可能會影響用戶體驗，需要找到一個負載平衡。

用戶：泡在B站上

根據下圖QuestMobile對9月份在線視頻App（不包括短視頻）人均單日使用時長的監測，B站是這些平臺中時間消耗最長的，平均每天1.66個小時泡在上面。這與Q3財報中披露的數據相吻合，該季度B站首次在用戶日均使用時長上增至100分鐘，創下歷史新高。

使用時長增長，再疊加日活躍用戶數DAU同比增長14%的因素，使得“用戶總使用時長”（兩者相乘）同比增長了19%。

一方面是受直播、動畫及OGV這些消磨時間的內容推動，還有一個容易忽略的是主動搜索行為的逐漸養成。像B站、小紅書這類平臺正在成為傳統搜索引擎的強力補充，甚至在一些用戶的使用習慣上超過了傳統搜索引擎，因為它們的KOL內容更能提供決策參考，無論是想看車評還是要買奶粉。

這說明B站的使用黏性在增強。用以反映這個現象的數據DAU/MAU在Q3首次突破了30%，意思是一個月內打開B站一次以上的用戶中，平均有三成每天都要打開它。

那么這是怎么形成的呢？下圖用歷史財報數據來說明B站用戶數（單位：億）和營銷費用率（剔除股權激勵等項目之后的營銷支出/總營收）之間的關系。

可見，在降本增效策略下，公司營銷費用率近幾個季度一直呈下降趨勢，實際上早在2022年一季度開始，營銷投放就已收緊。而DAU一直穩步增長，沒有受到營銷投放變化的影響。

這說明，B站用戶數、特別是每天都登錄App的用戶已經形成了自然增長趨勢。翻回頭看，得虧B站在港交所二次掛牌后采取了較為激進的營銷策略，在互聯網環境快要進入這一輪上升勢頭的尾聲時圈得大批用戶，才有現在這些MAU慢慢轉化為使用黏性更高的DAU。

針對公司是否會在未來加大獲客投入的提問，B站董事長陳睿在財報分析師會議上這樣回答，視頻產品做好了，它的用戶本身就應該越來越大，而不是靠增加獲客投入，營銷投入會有嚴格的ROI考核。DAU突破1億是一個新的開始，用戶數增長會帶動創作者群體活躍，像廣告、直播等一部分收入會分給創作者變現，以服務更好的內容生態。現在已經跑通了從用戶規模增長到商業增長的正循環。

廣告：抓住電商與游戲

本周三晚間，拼多多美股市值一度超越阿里巴巴，這意味著國內電商格局的重新調整，也將帶來更激烈的競爭與營銷投放。拼多多這兩年一直是B站UP主商單廣告投放的大戶，而B站星火計劃是與淘寶聯盟的推廣合作。據B站管理層最新透露，雙11期間星火計劃創造的廣告收入環比6.18期間增長160%，合作品牌超過70家，為商家帶去更多新客。目前這種模式也延續到與京東的合作中，雙方已在雙11期間上線了“京火計劃”。

B站目前不太適合組建供應鏈式的重資產模式電商，它采取“大開環”的電商合作策略與市場上的其他玩家不同，但更匹配自身稟賦，模式更輕。大開環策略也給直播帶貨UP主提供了靈活的平臺選擇，這次雙11期間，家裝UP主“MR迷瞪”直播帶貨的累計GMV達到16.8億元，同比增長400%。家裝屬于高客單價、重決策的領域，帶貨更考驗粉絲的信任度，所以才讓以中長視頻為主、粉絲關系更偏私域化的B站UP主在細分賽道嶄露頭角。

據管理層透露，Q3來自電商客戶的廣告投放收入同比增長了90%。這應該是B站21%的整體廣告收入同比增速中最快的一個垂類。

另外在游戲廣告領域，據行業監測，隨著今年上半年游戲版號常態化，新游戲陸續上線，整個游戲買量營銷行業出現了加速回暖跡象，Q3季度營銷投放產品數有明顯增加。在這個背景下，B站游戲直播觀看熱度和電競賽事成績的提升，以及視頻與直播的一體化運營有助于它的游戲廣告投放。而游戲和電商是它目前廣告收入中的前兩位客戶，潛力客戶是汽車、數碼、母嬰等。

這里可以參考騰訊視頻號廣告的表現。騰訊Q3整體網絡廣告的同比增速是20%，相比于一年前的下滑已有回暖跡象，騰訊視頻的媒體廣告依舊低迷，主要拉動因素是視頻號信息流廣告等。Q3微信的“泛內循環廣告收入”，包括以小程序、視頻號、公眾號、企業微信為落地頁的廣告同比增長超過30%，貢獻了微信一半的廣告收入。目前B站與微信視頻號類似，在廣告負載上相對比較克制，仍保留了擴張空間。

減虧：依靠毛利率

短期內，B站通過縮減營銷投入（Q3同比降19%）、調整人員結構降低研發人員成本（Q3同比降6%）、控制股權激勵水平等方法縮減經營開支，實現Q3經營虧損同比收窄40%，達到單季度經營虧損11億元。由于業務架構有所調整，2024年研發費用預計會持續下降。但長期看，為實現盈虧平衡更主要依靠毛利率的提升。

B站Q3整體毛利率為25%，去年同期是18.2%，環比連續五個季度提升，近一年來成本優化效果顯著。由于B站采取多業務營收模式，導致它的成本結構比較復雜，與商業化成熟的公司相比，當前毛利率水平還有較大提升空間。視頻類里，像騰訊的網絡廣告分部、芒果TV、奈飛、YouTube的毛利率大概在40%-50%。當然這一水平與Facebook、Instagram這種社交類廣告平臺的毛利率相比算低的。

這也是為什么說廣告業務的成長對B站毛利率及商業化具有重要的遠景價值。在其現有成本結構中，與創作者、直播博主和游戲開發商的收入分成是占比最大的一塊成本項，短期內似乎看不到下降趨勢。部分原因是B站在廣告、直播（打賞及帶貨）兩個業務的成長期內采取了低抽傭、甚至零抽傭的扶持策略，但隨著業務的成熟，這部分的貨幣化率有理由會提升。

成本中的第二塊是對自制內容和版權內容（歸屬無形資產）的投入，直接對應的營收項目是付費會員。公司對這部分成本占比的調控相對更靈活。從資產負債表中看到，年初至今B站制作成本保持穩中有升，無形資產凈額略有縮減。與引入番劇相比，B站對自制國創動畫投入了更多精力。它采取的是精品化策略，在今年9月舉辦的第六屆國創動畫發布會上給出了68部作品的片單，包括即將發布的高人氣作品《中國奇譚第二季》。

另外的成本項中，IP衍生品屬于自營電商部分，后續占比走勢與公司業務調整方向相關，需要再觀察。

綜上可以看出，正如陳睿所說，1億DAU是一個新的開始，B站專心做好視頻與用戶自然增長，依靠廣告去提升毛利率、增加整體收入并進一步減虧是可預期、可持續的。前九個月廣告收入大約是45億元，以雙11表現推測，全年廣告收入區間可能在65-70億元，廣告主已給予B站商業化信心。另外，該公司Q3已實現正向的經營現金流，預計Q4將保持正向。這是實現整體盈虧平衡的前提條件之一。