一、整體業績簡評

11月20日港股盤后，快手發布了2024年第三季度財報，本季度營收311億，同比增長11.4%，超過彭博一致預期的310億；Non-gaap凈利潤39.5億，同比增長24.6%；每股收益0.75元，遠超彭博一致預期的0.67元。

單看財務數據表現，這似乎是一份略顯平淡的財報，跟中概三季報整體表現相似，“營收正常、利潤超預期”，但如果結合快手二季報前后的市場表現和行業環境，則值得另眼相看，這是一份平淡中隱藏著驚喜的季報：

由于電商業務規模已經蔚為可觀，快手的業績表現跟電商業務高度相關，二季度是行業旺季，彼時它的GMV環比僅增長6%，疊加宏觀消費逆風和政策對頭部網紅偏緊，快手二季報前后的走勢較低迷，市場對三季度的業績和電商業務表現是偏謹慎的。

但從三季報結果來看，快手GMV3342億元，同比增速穩定在了15%上方，仍然是行業均速（統計局公布數據為4.5%）的3倍以上，三季度是電商行業淡季，這份表現實際上已遠超市場預期。

而進一步看四季度，剛剛結束的雙11，我們從多家機構跟蹤數據了解到，快手全周期的表現仍然遠超行業均值，它仍然在不斷提升市場份額，公司公布的數據和統計局數據也能佐證這一點。

單個季度的市場表現可能略有波動，以年為單位看，快手在整體實物電商中的市占率仍然在不斷提升，2024年前三季度占比達到10.2%，較2023年全年提升1.1個百分點。這些數據未必精準，但是同口徑下的趨勢變化仍然是相當具有參考意義的。

電商是快手商業化生態中的關鍵一環，它的表現，無論短期還是長期，都離不開用戶生態的健康發展。

三季度，快手日活達到創紀錄的4.08億，月活也創造了7.14億的新紀錄，同時日活月活比值維持在57.1%的歷史高位，說明用戶非常活躍，單用戶日均使用時長132.2分鐘，季度總用戶時長同比增長7.3%，所有數據全部處于歷史最佳水平，這里面固然有一部分奧運的因素，更重要的可能是，快手的社區生態和平臺屬性正越來越受到它的核心用戶認可。

早期用戶獲客階段，市場一度擔心：快手的市場營銷支出占比過高，而且一旦停下來，用戶增長就會停滯。事實證明，最近兩年它的市場營銷支出占比逐漸下降，而用戶增長的飛輪并沒有停止轉動。

過去9個季度，快手的營銷支出占比下降了6.2個百分點，研發和行政開支合計下降了7.3個百分點，三項開支占比合計下降了13.5個百分點，這是快手實現盈虧平衡乃至規模化盈利的超級動能，長期來看，隨著公司規模擴大帶來的經營杠桿，我們認為這個趨勢仍會持續。

短期看，三季度的三項開支中，營銷支出和研發支出的占比均略有提升，各自環比提升0.9個百分點，根據管理層與機構分享的信息，這種提升有三個方面的原因，一是三季度公司加大了對電商用戶的補貼，二是加大了對短劇用戶的補貼，三是大模型研發人員的開支高于均值，不過電商C端補貼占整體GMV的比例仍然處于行業低位，而短劇用戶補貼則是在高ROI投產比基準下做出的選擇，實際上是有利可圖的，研發開支的絕對值和占比雖有所上升，但隨著營收杠桿提升，仍然會回歸常態，而四季度三項支出的占比環比將會有所回落。

除了經營支出占比逐漸可控帶來利潤率不斷提升，毛利率的提升也是快手利潤率提升的關鍵。

以年為單位看，2024年前三季度毛利率繼續提升4.2個百分點，凈利潤率則提升了5.1個百分點。

毛利率提升的關鍵，是收入結構轉變帶來的，廣告、電商為核心的其他業務收入占比不斷提升，它們都是高毛利業務，而直播業務收入占比有所下降，這部分業務毛利率較低。

二、分部業務觀察

三季度開始，快手將廣告業務、電商為主的其他業務統稱為核心商業收入，這兩部分收入實際上都是商業化生態系統的一部分，快手的廣告業務包括外循環廣告和內循環廣告部分，外循環主要是品牌、應用下載等廣告，內循環廣告則主要是商家、達人投放的電商、本地生活類廣告，而其他業務主要是電商的傭金收入，所以整體上這三部分收入有點像阿里的客戶管理收入，即廣告+傭金收入，三季度它們的總收入達到217.9億，同比增長接近20%，遠快于行業均速。

其中廣告業務收入176.3億，同比增長20%，收入占比達到56.6%，這部分的外循環廣告是核心驅動力，因為短劇、平臺電商、本地生活等行業投放勢頭強勁；內循環廣告增長則相對穩健。

根據管理層的表述，三季度快手短劇日消耗峰值達到了4000萬里程碑，整體的短劇廣告收入同比增長超過300%，隨著這個超級品類IAP（In-App-Advertising，即通過看廣告解鎖短劇內容）和IAA（In-App-Purchase，即通過內購解鎖短劇內容）模式加速跑通，健康的高速增長趨勢仍然有望得到持續。

由于快手獨特的偏私域社區文化基因，它在流量分配、用戶運營和內容供給上已經做出了一定的差異化，而且管理層明確表示會延續這種差異化競爭策略，我們認為這種思路既得到了驗證也具備可持續性，不同內容平臺的精神屬性分化，將是一個長期的趨勢。在這種背景下，整個行業的滲透率進一步提升雖然有難度，但快手的用戶增長仍將是可持續的。

用戶規模持續擴大，為快手的廣告業務擴大市占率奠定了基礎，隨著它在三四線及以下城市人群中的存在感越發明顯，以及品牌更多將觸角延伸到這部分地區，快手在品牌方的預算將更有彈性，奧運期間，快手作為官方短視頻傳播平臺之一，新增加了60多個品牌客戶，奧運結束后的四季度，又收獲了一家全球超一線大客戶，這證明了它的用戶增長策略是明智的。

其他業務同比增長17.5%，收入占比13.4%，環比基本穩定。隨著電商業務規模不斷擴大，尤其是泛貨架電商占比逐漸提升，快手的傭金率仍有顯著的提升空間，截止三季度，泛貨架電商占比提升到了27%，其中直播切片、短視頻掛車、搜索等渠道的上升勢頭明顯。同時，平臺提升精細化運營策略，針對不同發展階段的達人、商家、品牌，推出不同的運營策略，也有望進一步提升流量分配效率和整體的生態豐富性。

直播業務收入達到93.4億，環比略有提升，由于行業逆風，同比仍然處于下滑狀態，但是下滑幅度已經連續兩個季度收窄，預計會保持穩定發展。

出海業務三季度取得一定的進展，主要是巴西業務的電商生態收獲一定成效，這部分業務季度Non-gaap虧損已經縮窄到7500萬，離盈利一步之遙，同時由于巴西市場特殊的環境，Kwai在當地有希望同時在廣告、電商、金融三個層面取得超預期的回報。

三、小結和展望

快手的三季報呈現出了逆境中的韌性，與此同時，我們也需要關注以下風險因素：

國內消費逆風短期仍然有壓力，無論是品牌端還是消費側都需要時間化解困局；

特朗普上任后，貿易戰風險重燃，人民幣匯率面臨更大的不確定性，同時出口承壓可能進一步擠壓制造業的生存空間，這將進一步傳導到就業和品牌投放預算；

短視頻和電商行業競爭仍然不明朗。

但總體上，我們仍然愿意給快手更多的期待，這是因為：

財務層面，我們認為快手的營收增長、毛利率、凈利潤率提升故事仍將持續，因為推動這些故事向前的兩個動力——高毛利業務占比提升和三費開支占比下降——仍有持續發揮的空間，而如果這兩條敘事線同步推進，那么凈利潤的釋放將可能進一步超預期。

同時，海外業務的風險已經幾乎完全釋放，很可能走向盈利通道。

經營層面，我們看好快手在經營效率提升和生態耦合方面的潛能，這里面有幾個因素：

首先，AI的浪潮席卷全球，短視頻天然離AI更近，短視頻的推薦分發就是半個AI系統，是信息找人，邏輯天然是順的，這也是為什么短視頻平臺在AI研發和產品推進方面相對更敏捷和激進。

從產品層面，快手的可靈在業內是取得了較多的正面反饋的。而他的大模型產品，目前已經在內容理解、分發、生產多方面賦能平臺自身和生態參與各方，比如創作者、商家、品牌方、消費者。

“2024年第三季度，來自營銷客戶的AIGC營銷素材日均消耗超過人民幣2,000萬元。”

根據管理層在業績交流會的表述：“智能營銷產品和算法優化等方面還有較多的提升空間，同時，我們也逐步看到了將大模型技術應用于營銷推薦場景的收益，為客戶帶來更好的投放ROI，因此，我們對線上營銷服務收入持續獲得市場份額非常有信心。”

其次，由于短視頻在內容和商業化方面天然的融合性，商品即內容、內容即廣告、廣告即商品，尤其是像短劇、小說、游戲類的廣告與內容的分野越發模糊，快手可以充分發揮自身集內容、電商、廣告三位一體的平臺屬性，進一步提升商業化的潛能，增強自身的韌性。