文|翠鳥資本

在今年的 CES 舞臺上，英偉達（NVDA.O）創始人兼 CEO 黃仁勛無疑是全場焦點。

發布旗艦顯卡、進軍 AI PC 領域、與全球車企巨頭達成合作、開啟機器人領域新篇，一系列新品發布可謂 “王炸” 頻出。

然而，市場的反應卻出人意料，英偉達當日股價暴跌超 6%，市值蒸發高達 1.7 萬億（人民幣），創下四個月以來單日最大跌幅，如此情形不禁引人深思。

未達市場預期

此次黃仁勛的演講中，英偉達推出了面向游戲玩家、創作者和開發者的新一代 GeForce RTX 50 系列臺式機和筆記本電腦 GPU，同時還公布了創建巨型芯片 Grace Blackwell NVLink72 的計劃。該芯片將采用 72 個 Blackwell GPU 或 144 個芯片，性能號稱超越全球最快的超級計算機。

此外，豐田汽車宣布將基于英偉達 DRIVE AGX Orin 平臺打造下一代汽車；自動駕駛技術公司 Aurora、大陸集團也與英偉達建立長期戰略合作伙伴關系，大規模部署由英偉達 DRIVE 支持的無人駕駛卡車；小巧如手掌的人工智能開發臺式電腦 Project DIGITS 也引發外界關注，其售價為 3000 美元，號稱全球最小的 AI 超級計算機 。

盡管演講內容豐富，但英偉達股價卻大幅下跌。

究其原因，主要在于，黃仁勛對英偉達利潤核心業務——用于訓練和運行 AI 模型的芯片，披露細節較少，僅表明 Blackwell AI 處理器已全面投產。

要知道，過去數月，有關 Blackwell 芯片的積極消息多次推動英偉達股價上漲，2024 年英偉達股價漲幅高達 171%，成為標普 500 指數上漲的最大單一驅動力。

此外，投資者高度關注的下一代 GPU 平臺 Rubin 的進展，在此次演講中也鮮有提及，這或許是導致市場預期降溫的關鍵因素。

再者，此次發布的產品短期內難以顯著提升英偉達業績。RTX 游戲顯卡在英偉達營收中的占比已不足一成，市場期待英偉達推出更具影響力的產品，以維持其營收的高速增長。

未來愿景短期難變現

從黃仁勛的演講不難看出，英偉達未來將重點布局在 10 億個人形機器人、1000 萬個自動化工廠、15 億輛自動駕駛汽車和卡車等領域。

黃仁勛宣稱，全球汽車巨頭豐田將采用英偉達的 Drive 芯片和軟件，雙方還將共同開發下一代自動駕駛汽車，且英偉達汽車業務預計在 2026 財年營收將擴展至 50 億美元。他還指出，汽車 AI 芯片領域有望成為規模達數萬億美元的龐大市場，并公布了英偉達在中國的合作車企，包括比亞迪、理想、小米、極氪等。

然而，短期內，機器人和汽車領域的回報難以體現在英偉達的高額市值中。

與此同時，2024 年下半年，受數據和算力限制，業內備受關注的 “Scaling Law”（擴散定律）發展放緩，這被視為英偉達價值重估的前奏。

此前，OpenAI 聯合創始人 Ilya Sutskever 在接受采訪時直言，超大規模語言模型的投資回報率大幅下降，AI 實驗室面臨的挑戰日益復雜。

值得注意的是，過去半年，中國“AI 六小龍” 中也傳出大量減少規模預訓練投入的消息。1 月 8 日，零一萬物創始人李開復在采訪中更是明確表示“不再追求 AGI”。

與所有偉大的泡沫故事一樣，最新的AI敘事傳遞出似曾相識的感覺：人工智能將像引爆工業革命的內燃機技術一樣，“改變世界”，提升生產率，做大蛋糕。但華爾街擔心的是，如果除了英偉達之外沒有人從人工智能中獲得回報，那么人工智能市場最終將跌至谷底。

究竟這是郁金香泡沫還是一場“內燃機革命”？一切未知。

面臨雙重困境

除了此次演講未能達到市場預期之外，英偉達后續還面臨兩大棘手問題。

一方面，英偉達在 AI 領域的霸權地位引發整個行業的忌憚與擔憂，正遭受多方面的 “圍堵”。

數據顯示，英偉達在 GPU 市場的占有率超過 80%，在數據中心 GPU 領域更是高達 98%；在 2022 年自動駕駛芯片領域的全球高算力市場中，出貨量占比達 82.5%。這種高度壟斷自然賦予英偉達操控價格、打壓對手的能力。盡管積極投入 ASIC 自研芯片的 CSP 大廠以及中小型客戶，仍無法擺脫對英偉達 AI GPU 的依賴，英偉達牢牢掌握著供貨和議價權。

但絕對的壟斷往往會引發不滿與反抗。

去年 7 月 30 日，蘋果宣布其 AI 模型采用 8000 片谷歌 TPU 進行訓練，英偉達芯片一片未用。消息傳出后，英偉達股價暴跌超 7%，創下近三個月最大跌幅，市值蒸發 1930 億美元。英偉達的大客戶微軟也宣布，將向云計算客戶提供 AMD 芯片，作為英偉達芯片的替代選擇。

此外，英偉達的競爭對手正加快追趕步伐，AMD、英特爾、博通等公司紛紛發力，意圖在 AI 芯片市場分一杯羹。尤其是隨著Marvell和博通兩家芯片制造商近期披露的業績遠超預期，投資者開始擔憂英偉達的GPU是否會被定制ASIC芯片所取代。中國內地 AI 芯片廠商的崛起，也開始對英偉達在中國市場造成沖擊。

目前英偉達最新季度的關鍵運營指標開始釋放警報。2025 財年第一季度，英偉達的毛利率達到了 78.4%，主要得益于 AI-GPU 稀缺性帶來的定價權。然而，第二季度的毛利率已下降至 75.1%，而第三季度進一步降至 74.6%。

不僅如此，各國政府也開始對英偉達的壟斷態勢表示擔憂。

去年 7 月，法國反壟斷監管機構計劃指控英偉達存在反競爭行為；8 月，美國司法部因英偉達在人工智能芯片銷售中可能濫用市場支配地位，對其發起反壟斷調查；12 月，美國《紐約時報》曝光英偉達總裁黃仁勛利用稅收漏洞避稅 80 億美元；隨后，路透社報道歐盟反壟斷檢查機構對英偉達展開審查；12 月 9 日，新華社報道稱，市場監管總局決定對英偉達涉嫌違反《反壟斷法》一事依法立案調查。

另一方面，英偉達遭遇 “限芯令”，業務受到沖擊。拜登政府在政權交接之際，升級了英偉達 AI 芯片的出口限制新規。新規將全球國家劃分為三級，對第三級管控的國家和地區，幾乎全面禁止 AI 芯片進口。

事實上，英偉達早在去年的財務報表中就已提及，日益增多的經濟制裁和出口管制已對產品或服務需求產生影響，并可能擾亂產品供應和分銷鏈，進而對業務和財務業績造成負面影響。

2025年的英偉達會如何演繹它的故事呢？

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