文|翠鳥資本

2024年年底，株洲科能新材料股份有限公司（以下簡稱“株洲科能”）遞交了IPO申報稿。

株洲科能主營鎵、銦、鉍、碲等稀散金屬元素及其氧化物的研產銷，產品陣容豐富，涵蓋高純鎵、高純銦、工業鎵等多種品類，廣泛應用于磷化銦、砷化鎵等化合物半導體以及太陽能電池硅片、醫藥、化工等諸多關鍵領域。

此次IPO，株洲科能擬募資6.18億元，用于年產500噸半導體高純材料項目及回收項目、稀散金屬先進材料研發中心建設項目及補充流動資金。

上交所官網顯示，2024年9月26日，株洲科能科創板IPO因財報更新而處于中止狀態。

翻看公司招股書發現，株洲科能業績并不穩定，研發投入也處于及格線邊緣，此次IPO它能順利上市嗎？

業績震蕩

盈利穩定性不夠？

招股書顯示，報告期內株洲科能營收復合增長率為個位數，近三期完整會計年度內，公司營業收入分別為5.7億元、6.8億元、6.1億元，同比變動18.84%、-10.28%；復合增長率為3.26%，營收增速低于行業均值。

公司凈利潤復合增長率低于30%。近三期完整會計年度內，公司凈利潤分別為0.3億元、0.5億元、0.4億元，復合增長率為22.6%。營收凈利增速雙雙下滑。近一期完整會計年度內，公司營業收入同比增長-10.28%，凈利潤同比增長-15.31%。

回顧在2020-2022 年這段時間里，株洲科能的營業收入呈現出穩步上揚的態勢，分別達到 33867.59 萬元、57149.44 萬元以及 67916.13 萬元 ，凈利潤也同步增長，分別為 921.47 萬元、2863.43 萬元和 5082.3 萬元。這樣的增長曲線無疑給人一種蓬勃發展的印象，似乎公司正處于上升的快車道。然而，2023 這一年，公司營收同比下滑 10%，凈利潤更是大幅下降 15%，降至 4304 萬元。

在盈利質量上，公司毛利率低于行業均值。近一期完整會計年度內，公司毛利率為16.63%，低于行業均值19.91%。近三期完整會計年度內，公司毛利率分別為16.13%、13.57%、16.63%，而行業均值分別為21.76%、21.72%、19.91%。

雖然在 2021 年后，株洲科能的毛利率略高于同行均值，但按照科創板的高標準來衡量，2022 年 13.55% 的毛利率在眾多科創板上市公司中處于明顯的劣勢地位。

較低的毛利率反映出公司在成本控制上尚且不足，還需不斷降低生產運營成本；另一方面也映照出公司產品的附加值不夠高，很難在市場中以更高的價格出售產品，獲取更多利潤。這不僅很大程度限制了公司的利潤增長空間，還會在日益激烈的市場競爭中缺乏價格彈性和利潤空間。

同時，科能新材的經營活動現金流量凈額也是劇烈波動，2020 年和 2021 年分別為-2596.34 萬元、-4646.64萬元，深陷負數泥潭，直到 2022 年才轉正為 2896.91萬元，與同期凈利潤存在較大差異且差值波動較大。

與此同時，應收賬款屢創新高。

報告期各期末，公司應收款項（包含應收賬款、應收票據和應收款項融資在內）賬面價值分別為 2017.94 萬元、5507.15 萬元和 9362.96 萬元，占公司各期末流動資產比例分別為 10.46%、14.41%和 17.44%。應收款項規模的不斷增加，無疑加大了經營風險。

研發投入不足？

科創板匯聚了許多擁有高新技術和科研能力的企業，企業要在科創板IPO，必須滿足一系列嚴格的科創屬性要求，包括研發投入、技術創新、科研人員配置等方面的指標。

招股書顯示，株洲科能在報告期內的研發費用呈增長趨勢，分別達到1678.56萬元、2661.92萬元和2981.22萬元。

然而，值得注意的是，其研發費用占當期營業收入的比例卻呈現下降趨勢，分別為4.96%、4.66%和4.39%。這說明，盡管株洲科能在研發上的投入在不斷增加，但其研發費用率卻在持續下滑，而且始終未能突破5%的門檻。

當深入分析其研發費用的構成時，株洲科能的科創屬性存在諸多疑點。除了研發費用構成異常之外，科能新材的累計研發投入數據，也有些“奇怪”。

2024年4月30日公布的《科創屬性評價指引（試行）》將原《指引》第一條第一項“最近三年研發投入金額”由“累計在6000萬元以上”調整為“累計在8000萬元以上”。好在科能新材在申請之時，這項門檻僅為6000萬元。但在新的規定出來后，三年累計研發投入未滿8000萬的情況就顯得格格不入，所以科創屬性需要打一個問號。

盡管株洲科能在近三年內累計在研發上投入了7321.7萬元，但其研發費用率一直低于5%。由此推斷，株洲科能是通過在近三年累計研發投入金額強達到了上述科創屬性標準中的一個關鍵指標，而非通過穩定的高研發費用率。這些異常的數字反映出公司可能在研發費用上存在虛報、濫報的情況，以此突擊達標，達到科創板IPO的最低要求。

更讓人擔憂的是，株洲科能在研發費用中的材料費占比極高，達到了70%-80%，而同類科創板公司材料費占比僅為30%-40%。職工薪酬在株洲科能的研發費用中占比僅有10%左右，而同類公司職工薪酬占比卻在40%至50%之間。這種嚴重失衡的費用構成，不得不讓人懷疑其研發活動的合理性和科學性。

種種現象表明，株洲科能與科創板強調的科技創新驅動發展的理念相悖，也讓人對其技術創新的持續性和投入力度產生懷疑。

外部市場競爭加劇

從產品結構上看，株洲科能的主力產品主要包括電子級和工業級稀散金屬系列，最重要的產品是鎵和銦。

盡管株洲科能在這些領域內技術水平較高，且部分產品市場占有率居國內前列，但行業整體面臨產能過剩的困境。

2020-2022年，全球精銦產量分別為1879噸、1920噸和2012噸，而全球銦需求量僅在1700-1800噸/年。類似地，全球鎵產量也呈現快速增長態勢，2022年達到了844噸，但消費量卻僅有825噸。

與此同時，高純稀散金屬材料行業是一個技術更新換代極為迅速的行業，新的技術和應用不斷涌現。株洲科能如果不能緊跟技術發展的潮流，加大研發投入，加快技術研發和產品升級的步伐，現有的技術和產品很可能在短時間內就會被市場淘汰。

隨著半導體、新能源等下游行業對材料性能的要求越來越高，例如對材料的純度、穩定性、導電性等性能指標提出了更高的標準。如果株洲科能不能及時研發出滿足這些要求的新產品，就無法滿足下游客戶的需求，從而逐漸失去市場競爭力，逐漸被市場拋棄。

截至招股說明書簽署日，趙科峰、唐燕夫婦合計持有株洲科能 61.05% 的股權，并通過簽署相關一致行動協議，最終合計控制株洲科能 64.01% 的股權。這種高度集中的股權結構在一定程度上能夠提高決策的效率，使公司在面對市場變化時能夠迅速做出反應。

但同時，也存在著巨大的風險，一旦控股股東在決策過程中出現失誤，都可能給公司帶來嚴重的損失。更令人擔憂的是，如果控股股東為了自身利益而做出損害公司和其他股東利益的決策，公司的發展將陷入困境。此外，一旦控股股東遭遇健康問題、法律糾紛等個人風險事件，公司的穩定運營也將受到嚴重沖擊，甚至可能引發公司的動蕩。

還有一個危險征兆是，株洲科能在業務布局上也非常依賴外銷，而匯率則是繞不開的巨大鴻溝，影響著公司的盈利水平，同時隨著全球貿易形式的變化，國際貿易摩擦也回面臨巨大的不確定性，這對于公司來說都是不小的挑戰。

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