上市公司太急于從港股市場抽血了，這不是好事

剛剛過去的2025年3月，港股市場出現了兩筆超大規模的再融資：比亞迪的價值435億港元的股票配售，以及小米的價值426億港元的股票配售。這兩筆配售交易均已在3月之內完成。除此之外，還有一些規模較小的再融資，例如蔚來的價值40億港元的股票配售，同樣已經在3月之內完成。

毫無疑問，港股的融資功能正在迅速恢復。過去兩年，港股的融資功能已經聊勝于無，IPO市場十分清淡而且經常是“流血上市”，再融資市場受到的打擊甚至更嚴重。整個2024年，港股一級市場融資總額僅為1752億港元，其中再融資總額僅為875億，創下了2021年以來的新低。這還托了2024年9月以后，中國資產快速反彈的福；如果按照8月以前的態勢，那港股再融資市場幾乎算是不存在了。

2025年，一切都變化了。中國資產的估值重新修復，帶有科技屬性的公司尤其受市場歡迎，由此出現了比亞迪和小米這兩筆超級配售。其中，比亞迪的配售規模，是最近四年來港股最大的；小米則是最近四年來的第二大。要知道，在港股的上一輪融資高峰期——2021年，從來沒有出現過單筆400億規模的再融資！相比之下，蔚來的40億規模配售簡直黯然失色。

港股一級市場融資金額一覽

注：均為總金額，未扣除稅費、傭金和交易成本。

汽車公司的巨額配售，吸引了大部分市場注意力，掩蓋了其他各式各樣的公司趁勢融資的動作。許多中小市值公司，過去兩年在港股本來就是“流血上市”，IPO融資金額極小，現在趕緊從市場要錢“回血”，其中不少（名字就不點了）的再融資規模都遠遠超過了IPO融資規模。如果港股市場重估持續下去，相信這樣的案例會越來越多。

港股市場的監管機制對再融資的限制程度極小。上市公司一般會在年度股東大會時，授權董事會和管理層隨時進行總股本10%（甚至更高）規模的再融資；只要市場環境合適，再融資往往以閃電配售的形式完成，例如蔚來的配售就只用了一天時間完成。上市公司過了兩年多的苦日子，不但從市場上拿不到錢，還要拿出真金白銀回購以支撐股價。現在好日子終于來了，如果不連本帶利地拿回來，誰甘心？

有趣的是，2024年，交投清淡的港股市場，歷史上第一次成為了回購金額遠大于融資金額的市場：回購總金額2657億港元，融資總金額僅1752億，回購/融資比例高達1.52倍。其實早在2023年，港股市場的回購總金額就快要達到融資總金額了。需要指出的是，港股回購主要是由少數幾個大公司進行的，僅僅騰訊一家，2024年的回購規模就高達1120億，連續兩年蟬聯港股“回購王”。其他公司，例如上市以后從未分紅派息的小米，2024年也進行了多次回購，但總金額僅為37億港元，不足騰訊的三十分之一。

到了2025年第一季度，港股融資規模驟然膨脹到1306億，其中再融資規模高達1123億。于是，回購/融資比例驟然降低到了0.39倍。回購的主力軍仍然是騰訊，貢獻了大約1/3的回購總金額（171億港元），其次是匯豐、友邦等金融藍籌股。值得一體的是，這次小米融資426億，是2024年回購金額（37億）的11.5倍，是2023-2024年回購總金額（52億）的8.2倍——豈止是連本帶利全回來了，簡直是八倍、十倍的回來了！

港股上市公司回購與融資金額比例

注：根據不同統計口徑，回購總金額可能稍有區別。

平心而論，今年一季度港股再融資由汽車公司主導，投資者還是可以理解的：因為新能源汽車是資本密集型產業，又是國家扶持的產業，今年面臨的市場環境（尤其是出口市場）又比較復雜，只能趁著港股回暖趕緊囤積一把現金。但是進入二季度，想在市場上拿錢的公司恐怕更多。首先，DeepSeek爆紅之后，大批AI創業公司排隊去港股交表，已經上市的AI公司虎視眈眈等待再融資時機的也不在少數。AI也是燒錢的賽道，或者哪怕有些AI應用公司不燒錢，肯定也會借著這個機會，以燒錢的名義圈錢。

其次，過去兩年有幸登陸港股的新經濟公司，無論科技公司、消費公司還是生物醫藥公司，在IPO環節一般都沒有撈夠，甚至根本沒有撈到。哪怕是一些達到了或者達到過千億市值的公司（名字還是不點了），累計從港股市場拿到的錢也只有十幾億、幾十億量級，顯然不夠解渴。當初在惡劣市況下上市，是為了滿足投資人的要求；現在市況好了，也該輪到管理層自己撈一把了，撈的方式無非兩個，一個減持，一個融資。

這里不得不提到港股對融資的神奇承受能力了。眾所周知，港股是一個流動性偏低的市場，2024年日均成交金額才1318億港元，最高單日成交金額才6200億港元，遠遠比不上A股，跟美股更是沒法比。但是在一定條件下，尤其是牛市的條件下，港股對IPO及再融資的承載能力又很高，能夠輕松吃下一些很大的交易。例如3月初規模巨大的比亞迪配售，不但沒對市場信心造成什么影響，甚至對比亞迪股價的影響也很有限。為什么呢？歸根結底，這是因為港股是一個資金開放流動的市場，而非A股那樣的“存量博弈”市場。大批的國際投資者，包括長線價值投資者和“熱錢”，隨時坐在場邊，如果有感興趣的融資交易，可以隨時進場。所以，日均交易額遠低于A股的港股，在一定條件下的融資吸納能力遠高于A股。

問題就在于這個定語：“在一定條件下。”這個條件，是指國際資金樂意配置港股，尤其是樂意逐漸增持港股。從2022年到2024年三季度，這個條件不太成立，當時的港股市場就失去了大半的融資功能。最近兩個季度，國際資金出于各種各樣的原因回流港股了，融資功能就隨之回來了。

歷史一再教育我們，資本市場的熱度來得快、去得也快（注：美股似乎為唯一例外）。如果不在市場情緒好的時候抓緊時間融資，今后一旦市場情緒不好了，付出的代價輕則不利于公司擴張發展，重則連公司生存都受影響。看看互聯網行業就知道，2020-2021年初的黃金時代，抓住機會融資的公司（名字還是不點了），哪怕此后幾年一直找不到盈利途徑、苦苦探索掙扎，卻還是生存無憂，一直熬到了下一個景氣周期。反觀一些沒有融資或未能融資成功的公司，接下來可謂命途多舛，僥幸活到今天的也是元氣大傷。

結論就是：作為上市公司，不管你是否看好今年乃至明年的港股，不管你對中國資產是否持長期樂觀態度，此時此刻都是融資的大好時機。時間窗口可能再持續幾個季度，也可能下個季度就沒了，所以動作宜早不宜遲。一季度的比亞迪、小米巨額再融資，以及一系列十幾億、幾十億量級的再融資，起到了投石問路的作用，證明了當前港股市場對各種規模的融資容忍程度都比較高。舞臺已經搭好了，名角已經上臺唱過戲了，接下來就該不太知名的角兒唱戲了，再接下來就該群魔亂舞了。

大約一個月前，包括高盛在內的一批外資投行不約而同地發表了一個觀點，即“外資長線資金（注：主要是Long-only fund）回港股來了”，這是支撐港股融資活動恢復的中流砥柱。從一季度數據看，這個說法大致不錯。但是，外資長線資金仍然帶著相當的疑惑，處于進兩步、退一步，邊走邊看的狀態。畢竟過去兩年，它們有過好幾次抄底港股無疾而終的經歷；現在它們增加中國資產配置，往往也不是基于內心真心看好，而是基于美股估值太貴產生的“比價效應”。就像久病初愈的人，下床重新學走路，不可能在短期內就跑起來。所以它們的心理仍然是“樂觀而脆弱”的。

至于內地資金，雖然嘴上都喊著長期看好、此時不沖何時沖，骨子里大部分還是機會主義者。對于這一點，相信有過A股投資經驗的人，就應該認識的很清楚，毋庸贅述。現在極度樂觀，下個星期又可能變成莫名悲觀，下下個星期轉回到極度樂觀，這是A股的傳統藝能，也是內地投資者占多數的所謂“港A股”的傳統藝能。

在這種情況下，上市公司急于從港股抽血，吃相過于難看，有可能動搖本來就還不太堅定的投資者信心。一方面，是各種小股票群魔亂舞（注：“小股票”在港股是個罵人話，約等于“千股”，與A股不太相同），競相圈錢；另一方面，那些質地相對優良的公司，融資規模又實在太大，一個兩個還好說，要是來上十個八個，市場就不一定能承載得住了。

接下來到底會發生什么？二季度才剛開了一個頭，讓我們拭目以待。