文章作者丨畢馬威中國

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引言

2025年一季度實際GDP增速達到5.4%，與去年四季度增速持平，超出市場預期。一季度經濟實現“開門紅”，一方面得益于國內政策前置發力，居民消費、企業投資顯現出較強韌性，另一方面，特朗普執政后對華加征關稅節奏超預期，在4月對等關稅預期之下，企業“搶出口”活動熱度較高，托舉一季度出口表現。內需修復,外需走強，國內生產熱度也同步回升。需要注意的是，后續經濟表現仍存隱憂。

GDP增速，當季同比，%

規模以上工業企業產銷率，當月值，%

三大需求對GDP的增長拉動，當季值，百分點

內需方面，一是當前國內生產仍然強于需求，物價仍在低位波動，一季度GDP平減指為-0.8%，已經為連續第八個季度為負。二是房企庫存壓力不減，房地產企穩的前景仍不明朗。三是耐用消費品以舊換新消費政策刺激效果或將減弱。

房地產投資與房屋新開工、施工、竣工面積，當季同比，%

不同資金類別對房地產開發資金來源拉動，當季值，百分點

社會消費品零售總額，當季同比，%

限額以上消費品零售額增速，當季同比，%

居民消費價格指數（CPI），當月同比，%

外需方面，短期因中美貿易談判取得實質性進展，關稅降幅超預期，二季度我國出口仍有支撐，但后續中美博弈或長期拉鋸，國際貿易形勢依然復雜多變，需要政府和企業提前布局。

制造業投資增速與行業大類拉動，當季值，百分點

細分行業對制造業投資增速拉動，百分點

面對經濟持續回升向好基礎仍待穩固和外部環境急劇變化的不確定性，政府表示當前宏觀政策儲備充裕，將在后續及時出臺增量擴內需政策。4月底、5月初接續召開中央政治局會議、穩就業穩經濟推動高質量發展政策措施新聞發布會、一攬子金融政策支持穩市場穩預期新聞發布會。三場會議明確未來政策布局。

對于存量政策，政府明確將早出臺早見效，預計未來將加快地方政府專項債券、超長期特別國債的發行節奏，同時貨幣端已經在5月上旬展開新一輪降準降息，加強與財政政策的協同效應。

社會融資規模結構，萬億元

對于增量政策，主要聚焦在穩就業、穩外貿、促消費、擴投資、穩資產價格五個領域，目前央行已新設多項結構性貨幣工具強化對上述領域的支持，后續財政貨幣或將進一步增設政策性金融工具，強化對投資領域的支持。

各季度財政用于基建投資，當季估算值，萬億元

鑒于當前中美關系向積極方向發展，出口維持一定韌性，為增量政策謀劃出臺留下更充裕的時間窗口，政策落地節奏或擇機調整。我們預計，二季度居民消費信心、企業收入預期將有所改善，經濟將保持平穩運行。

產出

產出方面，一季度工業增加值同比達到6.5%，較去年全年的5.8%進一步上行，其中制造業增加值同比由去年的6.1%上行至7.1%。

分行業規模以上工業企業增加值對總體拉動，百分點

一季度制造業生產走強主要受三因素帶動，一是“搶出口”拉動電氣機械、計算機通訊設備行業高速增長，二是與國內“兩新”政策相關的通用設備與汽車行業增速明顯上行，三是基建投資需求保持高位，生產開工活動旺盛，鋼材、水泥等上游產品產量增速維持較高位置。

固定資產投資分部門增速，當季同比，%

展望下一階段，美國對華關稅大幅回落的情況下，企業預期受到明顯提振，同時考慮到美國關稅政策或存在反復、豁免期結束后仍有較大不確定性，企業基于長期供應鏈風險的擔憂，或將在剩余約兩個月的豁免期內加速“搶出口”。除此之外，當前國內房地產市場修復前景仍不明朗，同時物價仍處于低位震蕩，預計未來增量政策將持續托底消費與基建領域。上述因素綜合作用下，二季度國內生產有望保持強勁。

出口

出口方面，一季度出口同比增長5.8%，基本持平于2024年全年增速。3月出口同比增長12.4%，增速回升主要由于特朗普政府對等關稅下引發的“搶出口”效應，疊加外需景氣度保持平穩以及低基數帶來的支撐。

進出口活動，當季值

貿易伙伴方面，一季度我國對新興市場出口增速較快，對第一大貿易伙伴東盟出口同比增長8.1%。隨著中國-東盟自貿區3.0版談判實質性結束，未來雙方將在數字經濟、綠色經濟、供應鏈互聯互通等新興領域進一步拓展互利合作。由于全球供應鏈重構紅利以及搶轉口貿易等因素，香港作為內地對外開拓國際市場的中轉樞紐從中獲益。

2025年一季度對主要國家和地區出口增速，累計同比，%

出口商品結構方面，一季度電工器材、集成電路、自動數據處理設備的零附件等機電產品中間品出口依舊占據著重要位置，但部分消費電子類產成品如筆記本電腦、手機等出口受關稅政策等影響出口支撐作用減弱。

2025年一季度主要類別商品對出口的拉動，百分點

展望未來，中美關稅博弈階段性降溫并迎來約兩個月的窗口期，預計“搶出口”將繼續支撐短期出口保持較高景氣。長期來看，中國不斷拓展多元化貿易伙伴、優化貿易結構，不僅帶來樂觀的市場前景，也是應對美國關稅政策、地緣局勢風險所帶來的全球供應鏈和市場波動的前瞻性布局，支撐出口長期維持一定韌性。

我國實際使用外資(FDI)與對外直接投資

(ODI)，人民幣計價，當季值

財政政策

財政政策方面，由于物價走弱，以及企業所得稅在2024年末提前入庫等因素影響，今年一季度公共財政收入持續走軟，同比增速僅達-1.19，顯著低于預算增速5.0%，絕對規模上較預期減收將近0.4萬億元。

全國公共財政支出增速，同比，%

為補充公共收入的減少，保證民生領域支出，一季度國債凈融資達到歷史最高水平，發行進度達到30.2%，較2019-2024年的平均進度3.6%大幅提升。在收入低于預期背景下，為穩定政府投資規模，財政一季度積極使用中央預撥資金，并且加快專項債、政策行信貨的投放，使得一季度基建投資維持在較高水平。展望下一階段，為推動內需持續回暖，財政將進一步加快地方政府專項債券、超長期特別國債的發行節奏，刺激消費并穩定房地產市場。基建投資方面，財政或將于二季度積極增設新的政策性金融工具，滿足增量基建投資項目的資金需求，更好發揮基建投資逆周期調節的作用。

2022年政策性金融工具新增額度以及投放使用時間節奏

貨幣政策

貨幣政策方面，一季度央行總量操作較為克制，主要出于前期增量政策效果仍在逐漸顯現、外部環境尚不明朗以及優先穩定匯率波動風險和銀行息差壓力等綜合考量，但“適度寬松”的政策取向保持不變.

金融機構新增人民幣貸款結構，萬億元

隨著外部環境急劇變化，同時國內房地產市場尚未企穩、物價運行持續低迷，二季度貨幣政策優先目標將逐步過渡到穩就業穩增長，寬松空間明顯打開。5月7日央行等量價并舉，出臺包括降準降息、創設并加力實施系列結構性貨幣政策工具在內的一攬子金融政策支持穩市場穩預期。

往后看，總量方面，預計年內降準降息仍有空間，但力度及節奏仍將根據中關關稅博弈進展、二季度出口和經濟表現等關鍵變量相機抉擇。降準將配合財政協同發力，并可能通過加大買斷式逆回購、重啟國債買賣等進一步補充流動性；降息將綜合考量國內外經濟形勢、利率風險與金融市場波動等因素。

結構方面，現有政策工具可能進一步擴量降價，引導信貸投向薄弱環節與重點領域，加大對民營小微企業、科技創新、綠色發展、穩定樓市股市等的支持。同時，新的政策工具有望較快落地，可能包括新的再貸款工具、新型政策性金融工具，重點支持科技創新、擴大消費、穩定外貿。此外，穩定和活躍資本市場已被納入貨幣政策目標總體框架之中。

4月28日和5月7日國新辦新聞發布會提及央行在金融支持民營企業發展方面的政策安排

國際

國際方面，在貿易緊張局勢升級和政策不確定性加劇的背景下，4月IMF《世界經濟展望》報告將 2025年全球經濟增速預期從1月的3.3%下調至2.8%，低于2024年的增速3.3%。其中，身處全球關稅風暴中心的美國、中國、加拿大、墨西哥等增長預期均被大幅調降。

IMF對全球及主要經濟體經濟增速預測，%

關稅沖擊下，全球經濟面臨供給端和需求端的雙重壓力，IMF預計全球貿易增長將比產出增長下降得更快。需求端的負面沖擊主導下，全球整體通脹水平預計延續下行趨勢，但主要經濟體之間通脹表現將呈現顯著差異。美國通脹或因關稅政策的連鎖反應而表現出更強的頑固性，導致發達經濟體2025年通脹預期上調0.4個百分點至2.5%，略低于2024年的2.6%;而經濟增長和貿易活動承壓的背景下，新興市場和發展中經濟體通脹預期下調0.1個百分點至5.5%，較2024年的7.7%明顯降溫。此外，特朗普政府推動制造業回流關國的政策取向，可能對全球跨境投資活動產生深遠影響。短期來看，在供應鏈風險上升、需求前景承壓、金融環境收緊等多重因素擾動下，企業可能傾向于暫停業務、減少投資和削減支出，從而導致全球資本流動持續低迷。

美元指數和人民幣即期匯率

歐元區存款便利利率，%

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編輯 | Jiaru

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