作者/星空下的牛油果

編輯/菠菜的星空

排版/星空下的烏梅

2026年開年以來，#商業(yè)航天 板塊成為A股市場的主流熱點。近期，面對資本市場對商業(yè)航天板塊的“大火爆炒”，監(jiān)管層從“降杠桿、強信批、嚴監(jiān)控和風(fēng)險提示”等多個方面精準發(fā)力，出手給市場降溫。受此影響，前期熱門板塊陷入了踩踏式下跌。#雷科防務(wù)（002413）作為#軍工電子 行業(yè)的一員，因順應(yīng)行業(yè)發(fā)展趨勢，積極布局商業(yè)航天和低空經(jīng)濟等前沿賽道，股價也“隨行就市”。1月以來，股價持續(xù)上漲，最近幾日，連續(xù)下跌。

來源：東方財富官網(wǎng)-雷科防務(wù) （截至2026年1月16日）

其實，從基本面來看，雷科防務(wù)有軍工電子的優(yōu)勢，但也存在結(jié)構(gòu)單一、持續(xù)虧損和資金承壓的業(yè)績隱憂。歸根究底，股市還是要去偽存真和撥云見日，防止股市變故事，最終成為一場“事故”。

一、結(jié)構(gòu)單一，暗藏隱憂

從業(yè)務(wù)布局來看，雷科防務(wù)深耕軍工電子核心賽道，形成以雷達系統(tǒng)、智能彈藥、衛(wèi)星導(dǎo)航與通信為核心的三大業(yè)務(wù)矩陣，產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于陸、海、空、天等多維度國防裝備體系，深度綁定國內(nèi)軍工裝備智能化、網(wǎng)絡(luò)化升級的核心趨勢。從行業(yè)來看，也許是受地緣政治等影響，全球國防支出保持擴容狀態(tài)，這也為軍工電子企業(yè)提供了一定的增量空間。此外，憑借公司在技術(shù)壁壘和供應(yīng)鏈兩方面的核心優(yōu)勢，2025年前三季度，營收同比增長約34%。

來源：同花順iFinD-營業(yè)收入

收入雖有增長，但長期來看，公司業(yè)務(wù)暗藏隱憂。首先，市場信息顯示，2025年前三季度公司收入主要來自存量訂單，新增訂單較少，公司新獲訂單能力需持續(xù)關(guān)注。另外，公司80%以上收入來自軍工業(yè)務(wù)，而軍工業(yè)務(wù)呈典型周期性波動，一旦業(yè)務(wù)向其他軍工板塊轉(zhuǎn)移，高度綁定軍工電子的雷科防務(wù)將因無足夠民用訂單補足，面臨收入的周期性“地震”。

二、毛利顯弱，研發(fā)侵蝕，持續(xù)虧損

盈利端來看，2025年前三季度，雷科防務(wù)仍呈現(xiàn)典型的“毛利率顯弱、凈利潤拉胯”的狀態(tài)。

先說，公司毛利率。2025年前三季度，公司銷售毛利率約為35.95%，因軍工電子業(yè)務(wù)精度要求高，認證周期長，溢價能力遠高于傳統(tǒng)軍工裝備，雷科防務(wù)毛利率顯著高于國防軍工（同花順行業(yè)分類）板塊的平均值和中位值。

來源：同花順iFinD-銷售毛利率-國防軍工

但細分軍工電子，公司的毛利率明顯低于行業(yè)平均值和中位值，明顯不及格。

來源：同花順iFinD-銷售毛利率-軍工電子

此外，在軍工裝備智能化發(fā)展的背景下，軍工電子企業(yè)為適配技術(shù)的迭代，研發(fā)投入是剛性支出。2025年前三季度，雷科的研發(fā)費用占比約為14.88%，明顯超過軍工企業(yè)整體的研發(fā)費用占比（公開數(shù)據(jù)來看，2025年上半年，軍工板塊研發(fā)費用率為5.56%）。此外，軍工研發(fā)多為長期投入，短期內(nèi)很難帶來營收增量。

除了研發(fā)投入的侵蝕，管理費用也不容小覷。軍工企業(yè)受保密、質(zhì)量管控和資質(zhì)維護等特性影響，公司的保密合規(guī)風(fēng)險很高。另外，因公司體量小，難以形成規(guī)模效應(yīng)，2025年前三季度，公司管理費用占比14.01%。扣除研發(fā)和管理費用兩座大山，公司毛利已是所剩無幾。數(shù)據(jù)來看，公司已連續(xù)四年虧損。2025年前三季度，繼續(xù)維持虧損狀態(tài)。

來源：同花順iFinD-銷售收入-軍工電子

三、現(xiàn)金三重流出，資產(chǎn)質(zhì)量承壓

此外，資金是公司的另一隱憂。

整體來看，2025年前三季度，公司呈現(xiàn)行業(yè)較為罕見的“三重流出”，即經(jīng)營、投資和籌資全部呈流出狀態(tài)。

經(jīng)營端來看，主要問題在于應(yīng)收賬款占比較高且回款慢。2025年三季度末，公司應(yīng)收賬款余額約14.62億元，約占流動資產(chǎn)的一半。周轉(zhuǎn)情況來看，回款時間都在300-400天之間，回款較慢造成資金被客戶占用。

來源：同花順iFinD-應(yīng)收賬款回款天數(shù)

應(yīng)收款占比高且回款周期長，表明公司核心業(yè)務(wù)造血能力弱。籌資端來看，現(xiàn)金流呈凈流出，可見受融資環(huán)境收緊以及公司盈利虧損以及現(xiàn)金流弱化等影響，外部融資能力也受限。但投資端來看，為維持技術(shù)競爭力以及布局前沿賽道，資金又是必不可少的投入。

業(yè)務(wù)造血難，外部補血難，公司的資金問題似乎已慢慢顯現(xiàn)。

硬幣分兩面，受益于國防裝備升級趨勢，再加上雷科防務(wù)的業(yè)務(wù)基礎(chǔ)，長期來看公司具有一定的發(fā)展空間；但短期來看，持續(xù)虧損以及現(xiàn)金流壓力等風(fēng)險也不容小覷。

注：本文不構(gòu)成任何投資建議。股市有風(fēng)險，入市需謹慎。沒有買賣就沒有傷害。