文 | 董武英

2022年11月，國內重組膠原蛋白龍頭巨子生物登陸港股，憑借著業(yè)績高增長，不到3年時間市值暴增至超過800億元，風光無限。但高光背后，危機突然出現(xiàn)，這一龍頭高增長故事被徹底打斷。

近日，巨子生物發(fā)布了2025年業(yè)績。2025年，巨子生物營收同比下滑0.37%至55.19億元，凈利潤下滑7.15%至19.15億元，這也是巨子生物上市以來首次出現(xiàn)業(yè)績負增長。在2022-2024年間，巨子生物營收增速始終保持在50%左右，凈利潤增速也從21%提升至42.06%。2025年營收和利潤的下滑，也意味著巨子生物的增長神話似乎被中斷。

作為國內重組膠原蛋白龍頭，巨子生物在這一領域有著巨大的領先優(yōu)勢，市場也對其恢復增長極為期待。在經歷2025年業(yè)績下滑后，巨子生物能否重回巔峰呢？

外部沖擊疊加競爭加劇，巨子生物首次負增長

巨子生物2025年度業(yè)績下滑，外部原因是2025年5月爆發(fā)的“膠原棒”成分爭議。

2025年5月末，美妝領域知名博主“大嘴博士”發(fā)布標題為“巨子生物疑似造假，重組膠原竟然測不到膠原”的微博和視頻，聲稱可復美品牌旗下明星產品膠原棒1.0膠原蛋白檢測量與官方宣傳不符。

這一話題迅速沖上熱搜，在可復美官方回應產品成分未造假后，“大嘴博士”再度多次發(fā)文質疑，事件持續(xù)發(fā)酵。6月初，國產玻尿酸龍頭華熙生物下場，支持“大嘴博士”維護消費者權益，讓這一事件變得更為復雜。直到6月中旬，事件才得以平息。

這次成分爭議雖然平息，但由于正值“618”大促關鍵節(jié)點，對巨子生物和可復美的影響十分巨大。

根據招銀國際研報，2025年5-6月，巨子生物旗下可復美和可麗金品牌在天貓?zhí)詫毤岸兑艉嫌媽崿F(xiàn)GMV 10.8億元，同比增長2%；其中可復美同比減少2%，可麗金同比增長33%。聚焦到可復美品牌，其在淘系GMV仍實現(xiàn)5%上漲，但在同時作為輿論平臺的抖音上，可復美品牌兩個月GMV同比下降了13%。對比淘系和抖音歷年大促情況，可復美在2025年“618”大促銷售額排名出現(xiàn)明顯下滑。

但憑借1-4月的高增長，2025年上半年巨子生物營收和利潤增速雖然有所放緩，但仍處于增長狀態(tài)。在2025年下半年，由于存在“雙十一”、“雙十二”兩大促銷，一般是化妝品企業(yè)的銷售旺季，巨子生物以往下半年表現(xiàn)要明顯超過上半年。但在2025年下半年，巨子生物營收僅24.06億元，低于上半年的31.13億元，比2024年同期減少了5.93億元，同比下滑19.76%。

除此之外，市場競爭加劇也是影響巨子生物業(yè)績表現(xiàn)的原因之一。

自2009年，巨子生物首次在業(yè)界量產重組膠原蛋白護膚品以來，經歷17年的發(fā)展，重組膠原蛋白已經成為了化妝品領域較為常見的原料，從原材料供應到化妝品代工產業(yè)鏈都十分成熟，因此涌現(xiàn)出大量重組膠原蛋白化妝品。

尤其在可復美主打的敷料領域，不僅有諸多知名化妝品品牌參與，也涌現(xiàn)出大量白牌產品，甚至部分品牌也采用了與可復美發(fā)展前期類似的藥店、醫(yī)生及醫(yī)院專業(yè)推薦渠道。

外部沖擊和市場競爭加劇帶來的業(yè)績下滑，也讓巨子生物意識到依賴電商渠道、依賴單一品牌的脆弱性，因此其2025年下半年，一方面加大了第二品牌可麗金的推廣，另一方面開始進一步拓展線下渠道。

業(yè)績公告顯示，2025年可麗金品牌營收達到了9.18億元，同比增長9.2%，占總營收比重提升至16.6%。巨子生物線下直銷渠道2025年貢獻營收2.25億元，同比提升32.2%，占總營收比重提升至4.1%，這一方面得益于集團持續(xù)增大化妝品連鎖店及商超等線下直銷客戶的數量，另一方面也在于集團開始在西安、成都、重慶等地開設可復美品牌專賣店，以進一步提高收入。

這些積極舉措，部分抵消了外部沖擊帶來的業(yè)績下滑，券商機構們普遍認為巨子生物2025年業(yè)績小幅下滑實際上符合市場預期。不過，目前市場最關注的是，這一重組膠原蛋白能否再恢復增長，重回巔峰？

布局醫(yī)美器械新產品，巨子生物能否講出新故事？

在發(fā)力可麗金品牌、布局線下之外，巨子生物另外一項大動作，讓資本市場對這家膠原蛋白龍頭有了更高期待。

2025年10月和2026年1月，巨子生物重組Ⅰ型α1亞型膠原蛋白凍干纖維和重組Ⅰ型α1亞型膠原蛋白及透明質酸鈉復合溶液產品獲得藥監(jiān)局批準，這意味著其醫(yī)美業(yè)務取得里程碑式進展，也被巨子生物和投資機構寄予厚望。

膠原蛋白包括多種類型，主要有Ⅰ型、Ⅱ型、Ⅲ型和Ⅴ型膠原蛋白等，其中Ⅰ型最為常見，主要負責強度和支撐。Ⅱ型存在于軟骨中，常用于關節(jié)健康產品。Ⅲ型膠原蛋白主要存在于皮膚中，參與組織的彈性和柔韌性。

從下游市場來看，重組膠原蛋白主要用于功能性護膚品、醫(yī)用敷料、醫(yī)美注射劑三大類產品。數據顯示，2023年重組膠原蛋白功能性護膚品和醫(yī)用敷料市場規(guī)模分別為115.4億元和110億元，醫(yī)美注射劑市場規(guī)模為43億元。雖然重組膠原蛋白醫(yī)美注射劑市場規(guī)模較小，但潛力巨大，市場也更看好巨子生物在這一領域的突破。

巨子生物在獲得批文進入重組膠原蛋白醫(yī)美注射劑市場后，不僅將獲得新的營收增量，也將通過這一更高毛利率的業(yè)務帶動整體毛利率提升，進而增厚利潤。不過，這項新業(yè)務的開拓也需要面對強大對手的競爭。

在國內重組膠原蛋白市場上，北交所上市公司錦波生物是先行者，在2025年10月之前也是該市場的唯一玩家。其“重組Ⅲ型人源化膠原蛋白凍干纖維”（商品名：薇旖美）早在2021年獲得批準，隨后又分別在2023年和2025年獲批了“注射用重組Ⅲ型人源化膠原蛋白溶液”和“注射用重組Ⅲ型人源化膠原蛋白凝膠”兩款產品。

2025年上半年，錦波生物醫(yī)療器械產品營收達7.08億元，同比增長33.41%，占總營收比重在8成以上，毛利率高達95.04%。

除老玩家錦波生物外，巨子生物還需要應對另一家新獲得批文的競爭對手。創(chuàng)健醫(yī)療在2025年12月拿到重組膠原蛋白第三類醫(yī)療器械注冊證，旗下“交聯(lián)重組膠原蛋白植入劑”（商品名：悅白之幾·若境）也將在后續(xù)正式上市。

可以看到，在2025年第四季度短短三個月時間里，重組膠原蛋白醫(yī)美注射劑市場從錦波生物“一家獨占”，迅速變成錦波生物、巨子生物、創(chuàng)健醫(yī)療“三足鼎立”，獲批的注射劑產品也由3款變成6款，分別是錦波生物3款，巨子生物2款，創(chuàng)健醫(yī)療1款。

這也意味著，重組膠原蛋白醫(yī)美企業(yè)之間的競爭從獲批轉向市場運營，哪款產品能夠率先打通醫(yī)美機構渠道，并占據醫(yī)美消費者心智，哪家企業(yè)就能獲得更高的市場份額。

在這三家企業(yè)中，相比于錦波生物和創(chuàng)健醫(yī)療兩家材料商，C端屬性更強的巨子生物在品牌營銷、產品創(chuàng)新、渠道布局等領域更具優(yōu)勢。不過，錦波生物在醫(yī)美領域深耕超過4年時間，具有深厚的行業(yè)經驗。創(chuàng)健醫(yī)療也成立了專門負責自主品牌銷售的子公司悅白生物，在醫(yī)美領域已經有了多年布局。巨子生物能否在醫(yī)美市場上取得突破，仍需市場驗證。

綜合來看，在獲得兩張注冊證之后，巨子生物正在將業(yè)務從原有的功能性護膚品、醫(yī)用敷料拓展至醫(yī)美領域，其能否將自身的技術優(yōu)勢、原材料優(yōu)勢、品牌、營銷及渠道優(yōu)勢復制到醫(yī)美業(yè)務上，實現(xiàn)新的突破，帶動業(yè)績重回高增長，值得關注。