外匯管理部門近期發(fā)布了2025年中國(guó)國(guó)際收支報(bào)告，其中一句判斷很關(guān)鍵，預(yù)計(jì)境外來華直接投資保持凈流入，外資增持人民幣資產(chǎn)意愿逐步提升。放在當(dāng)前外部環(huán)境仍有擾動(dòng)的大背景下，這不是一句普通判斷，更值得市場(chǎng)關(guān)注。

我更關(guān)注的，是全球資金對(duì)人民幣資產(chǎn)的配置權(quán)重，會(huì)不會(huì)逐步修復(fù)。這個(gè)變化聽起來很宏觀，真正傳導(dǎo)下來，影響的卻很具體，匯率波動(dòng)會(huì)變，債券收益率會(huì)變，核心資產(chǎn)估值會(huì)變，普通家庭換匯和出境支出的成本也會(huì)跟著變。

先看報(bào)告釋放出的方向。相關(guān)表述提到，我國(guó)國(guó)際收支有條件保持基本平衡，同時(shí)強(qiáng)調(diào)保持人民幣匯率彈性，進(jìn)一步健全預(yù)期管理機(jī)制。這說明政策層面對(duì)跨境資金流動(dòng)和匯率穩(wěn)定，也在持續(xù)穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期。

現(xiàn)實(shí)數(shù)據(jù)也在配合這個(gè)判斷。2月企業(yè)和個(gè)人等非銀行部門跨境資金凈流入356億美元，銀行結(jié)售匯順差428億美元，貨物貿(mào)易項(xiàng)下跨境資金凈流入678億美元。這幾組數(shù)據(jù)說明，近期跨境資金并沒有出現(xiàn)持續(xù)失衡，反而已經(jīng)出現(xiàn)比較扎實(shí)的凈流入跡象。

匯率端同樣出現(xiàn)了對(duì)應(yīng)變化。2月27日當(dāng)周CFETS人民幣匯率指數(shù)為98.58，較前期上升0.77，人民幣多邊匯率有所回升。近期美元兌人民幣中間價(jià)在6.9141附近，整體仍在6.9附近波動(dòng)。這個(gè)位置談不上單邊走強(qiáng)，但至少說明，人民幣資產(chǎn)最被低估的階段，很可能已經(jīng)在慢慢過去。

很多人把外資增配人民幣資產(chǎn)理解成情緒回暖，我不太認(rèn)同。資金是否重新配置，往往更取決于風(fēng)險(xiǎn)收益比有沒有變化。

前兩個(gè)月，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)6.3%，高技術(shù)制造業(yè)增加值同比增長(zhǎng)13.1%。同期高技術(shù)產(chǎn)業(yè)投資同比增長(zhǎng)5.1%，其中航空航天器及設(shè)備制造業(yè)投資增長(zhǎng)20.2%，研發(fā)與設(shè)計(jì)服務(wù)業(yè)投資增長(zhǎng)20.6%，信息服務(wù)業(yè)投資增長(zhǎng)16.5%。這組數(shù)據(jù)說明，外資關(guān)注點(diǎn)正更多轉(zhuǎn)向產(chǎn)業(yè)升級(jí)和景氣確定性。

外資流向里也有結(jié)構(gòu)變化。前兩個(gè)月全國(guó)實(shí)際使用外資1614.5億元，同比下降5.7%，總量口徑并不算強(qiáng)，但高技術(shù)產(chǎn)業(yè)實(shí)際使用外資632.1億元，同比增長(zhǎng)20.4%，占比達(dá)到39.2%。這意味著外資是在挑選更有把握的方向布局。

再放到全球環(huán)境里看，國(guó)際機(jī)構(gòu)在年初更新預(yù)測(cè)，2026年全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)3.3%，中國(guó)增長(zhǎng)4.5%。在全球溫和增長(zhǎng)但不確定性仍高的環(huán)境里，增長(zhǎng)更穩(wěn)、產(chǎn)業(yè)升級(jí)路徑更清晰、政策支持更明確的市場(chǎng)，自然更容易重新進(jìn)入長(zhǎng)期資金的視野。

一提到人民幣資產(chǎn)，很多人先想到股市。但從近期外資持倉(cāng)和交易結(jié)構(gòu)看，市場(chǎng)變化未必先落在股票。到2月末，境外機(jī)構(gòu)持有銀行間債券3.32萬(wàn)億元，其中國(guó)債2.00萬(wàn)億元、政策性金融債0.78萬(wàn)億元、同業(yè)存單0.40萬(wàn)億元。2月債券通北向通成交8055億元，日均503億元。真正值得看的是：這一輪資金變化，會(huì)不會(huì)先從債券和匯率預(yù)期開始？

這背后并不難理解。近期中國(guó)10年期國(guó)債收益率在1.82%左右，美國(guó)10年期國(guó)債收益率仍在4.4%左右高位波動(dòng)。從持倉(cāng)和交易結(jié)構(gòu)看，外資當(dāng)前更關(guān)注流動(dòng)性更好、波動(dòng)更低的配置品種。債券表現(xiàn)和匯率預(yù)期的變化，可能先成為觀察權(quán)益修復(fù)的前置信號(hào)。

當(dāng)然，這里也不能看得過滿。2025年四季度證券投資負(fù)債為負(fù)200億美元，說明證券投資項(xiàng)仍有波動(dòng)，不能簡(jiǎn)單理解成外資已經(jīng)全面回流。2025年全年經(jīng)常賬戶順差7350億美元，但資本和金融賬戶逆差7735億美元，也說明貿(mào)易順差并不會(huì)自動(dòng)轉(zhuǎn)化為資本凈流入。方向已經(jīng)更清楚，節(jié)奏仍然需要繼續(xù)觀察。

現(xiàn)在按美元兌人民幣中間價(jià)6.9236測(cè)算，如果人民幣升值3%，匯率大致會(huì)降到6.7160左右，10萬(wàn)元人民幣能多換約445美元。反過來，如果人民幣貶值3%，匯率大致會(huì)升到7.1313，10萬(wàn)元人民幣就會(huì)少換約429美元。

把這筆差額放到家庭支出里就更直觀了。假如一個(gè)家庭有50萬(wàn)元海外學(xué)費(fèi)和生活費(fèi)預(yù)算，人民幣升值3%，等值外幣購(gòu)買力大致增加1.5萬(wàn)元，貶值3%則減少1.5萬(wàn)元。若是10萬(wàn)元出境游預(yù)算，升值3%大致多出3000元購(gòu)買力，貶值3%則少掉3000元。

接下來真正值得看的，其實(shí)就三件事。人民幣匯率能不能繼續(xù)穩(wěn)中修復(fù)，外資持債規(guī)模能不能繼續(xù)擴(kuò)大，證券投資項(xiàng)能不能從反復(fù)波動(dòng)逐步轉(zhuǎn)向持續(xù)改善。如果這幾條線能夠慢慢連起來，人民幣資產(chǎn)重估才會(huì)從政策預(yù)期，真正走向市場(chǎng)現(xiàn)實(shí)。