張雪機車在WSBK葡萄牙站奪冠，賽車上“東鵬特飲”的標志傳遍全球，“東鵬特飲押寶張雪機車贏麻了”的話題瞬間沖上熱搜。

誰能想到，高興得太早了！

營銷狂歡的次日，也就是在年報發(fā)布的次日，東鵬飲料股價直接跌停，單日市值蒸發(fā)超百億。一場“教科書式”的營銷勝利，與一場二級市場的“滑鐵盧”同臺上演。

年報發(fā)布后，東鵬的估計一路走低，創(chuàng)一年來新低，某種程度上來說是一種必然：當國內(nèi)市場的紅利耗盡，海外市場又遲遲打不開局面，曾經(jīng)的“能量飲料黑馬”，正陷入前所未有的增長困局。

業(yè)績高增長背后的難言之隱

東鵬全年營收首次突破200億元大關，達到了208.75億元，同比增長31.8%；歸母凈利潤44.15億元，同比增長32.7%。

東鵬特飲更是以51.6%的銷量占比登頂中國能量飲料市場，正式超越紅牛成為行業(yè)第一，這背后的進步，確實值得慶賀。

從0到100億元，東鵬飲料用了近30年。從100億元到200億元，只用了兩年。這種爆發(fā)式增長，讓市場一度將其視為“飲料黑馬”。

但問題出在了第四季度，當季公司實現(xiàn)營業(yè)收入40.31億元，同比增速僅為22.88%，較前三季度34.1%的增速大幅下降，歸母凈利潤僅6.54億元，同比增速驟降至5.66%，首次跌破個位數(shù)，遠低于市場一致預期的15%。

核心大單品東鵬特飲全年增速，從2024年的28.49%滑落至17.25%，增速放緩的趨勢已經(jīng)不可逆轉。

被公司寄予厚望的第二增長曲線同樣表現(xiàn)不及預期。

“東鵬補水啦”2025年實現(xiàn)營收32.74億元，雖然同比增長118.99%，但增速較2024年的280.37%已經(jīng)出現(xiàn)下跌，且其營收規(guī)模僅為東鵬特飲的五分之一，遠不足以填補核心產(chǎn)品降速留下的缺口。

茶、咖啡、植物蛋白等其他品類合計營收僅19.86億元，占總營收的比例不足10%，且多陷入同質(zhì)化紅海競爭，沒有任何一款能夠成為爆款。

更值得警惕的是，東鵬特飲的市場份額已經(jīng)逼近天花板。

經(jīng)過多年的高速擴張，公司已經(jīng)完成了全國地級市100%覆蓋，渠道滲透至鄉(xiāng)鎮(zhèn)一級，終端網(wǎng)點數(shù)量突破300萬個。

在能量飲料整體市場增速放緩至5%的背景下，東鵬特飲51.6%的市占率進一步提升的空間已經(jīng)極其有限。

增長邏輯破局后的估值重構

從資本市場看，去年6月份東鵬股價觸定之后，已經(jīng)下跌三個季度，資本市場之無動于衷，核心原因在于公司的長期增長邏輯已經(jīng)發(fā)生了根本性的逆轉。

在此之前，有清晰的增長預期：一方面，紅牛內(nèi)斗為東鵬特飲提供了難得的市場窗口期，公司能夠快速搶占市場份額。

另一方面，下沉渠道的深度滲透帶來了持續(xù)的銷量增長，高ROE和高分紅也吸引了大量機構資金。

然而，這一增長邏輯在2025年被逐漸被打破。

首先，東鵬能從一個地方小廠成長為行業(yè)第一，90%的功勞要歸于紅牛的內(nèi)斗。

2016年天絲集團與華彬集團爆發(fā)商標糾紛，紅牛陷入內(nèi)耗長達十年，給了東鵬絕佳的市場窗口期。

東鵬以“紅牛平替”的定位，用500ml大瓶裝和更低的價格，快速搶占了紅牛無暇顧及的下沉市場。

但問題是，東鵬賴以崛起的“性價比”作業(yè)，已經(jīng)被越來越多對手抄襲。

2025年，市場新玩家紛紛打著“比東鵬更便宜”的旗號加入戰(zhàn)局：“Sting喚能”正式進入中國市場，以激進的低價策略對東鵬的中低端價格帶形成直接沖擊。

統(tǒng)一旗下的“煥神”增長更為驚人，憑借極致的性價比，2025年已連續(xù)兩季度實現(xiàn)超過200% 的銷售增速，在華東等區(qū)域市場對東鵬形成了正面競爭。在部分區(qū)域開啟的“2元樂享”活動，折算后每升價格甚至比東鵬500ml裝低了很多。

還有康師傅、樂虎、農(nóng)夫山泉等傳統(tǒng)巨頭也紛紛加入戰(zhàn)局，還在電解質(zhì)等細分品類掀起“功能革命”，進一步瓜分市場。

可以說，東鵬作為“作業(yè)”正被全方位地借鑒。

在其最擅長的下沉市場，東鵬正在面臨一群“價格戰(zhàn)”圍剿者的步步緊逼，其核心增長空間正遭受越來越嚴重的擠壓。

說白了，東鵬曾經(jīng)走的模仿這條路，已經(jīng)走不通了，而東鵬在很長時間內(nèi)都沒有進行轉型，根源都在創(chuàng)始人林木勤身上。

林木勤1994年加入東鵬前身，從業(yè)務員做到總經(jīng)理，2003年帶領公司改制成為實控人。他的核心能力是渠道管理，信奉“渠道為王”，這造就了東鵬的崛起，也注定了東鵬的天花板。

在林木勤的主導下，東鵬形成了“重營銷輕研發(fā)、重渠道輕產(chǎn)品”的戰(zhàn)略慣性。

2025年，東鵬銷售費用達34.05億元，占營收16.3%，而研發(fā)費用僅6633萬元，占營收比例忽略不計，而相對應的，國內(nèi)另一家飲料巨頭，農(nóng)夫山泉的研發(fā)投入?yún)s將近2%，時間一長，東鵬飲料的創(chuàng)新點何在？

所以，東鵬這種“渠道驅動”的模式，在行業(yè)增量階段非常有效，但進入存量競爭階段后，弊端盡顯。

東鵬特飲的品牌力始終弱于紅牛，消費者對其的認知就是“便宜的能量飲料”，一旦紅牛降價，消費者會立刻轉向。而東鵬也無法打造出高附加值的產(chǎn)品，只能在低價紅海里廝殺。

事實上，資本市場對東鵬的“不買單”，早在港股上市前就已埋下伏筆。

自2022年股票解禁以來，原第二大股東君正投資已從持股9%一路減持至不足4%，多輪套現(xiàn)超40億元。

實控人關聯(lián)方也在2025年減持約19億元。當“內(nèi)部人”用真金白銀選擇了離場，說明就連最了解公司的人，也不愿繼續(xù)押注東鵬的未來。而H股的破發(fā)與持續(xù)陰跌，不過是這一信任危機的海外版延續(xù)。

東鵬的戰(zhàn)略困局，已經(jīng)從“如何增長”演變?yōu)椤叭绾巫屖袌鱿嘈潘茉鲩L”。

而要回答這個問題，就必須直面一個更深層次的命題：東鵬在國內(nèi)賴以成功的模式，拿到海外去還靈不靈？答案是：很難的。

出海8年營收不足1%

國內(nèi)增長見頂后，東鵬將希望寄托于海外市場，喊出了“打造全球能量飲料品牌”的口號。但出海8年，東鵬海外營收占比仍不足1%，僅在東南亞少數(shù)國家有零星鋪貨。

或許這不是因為東鵬不夠努力，而是其從一開始就選錯了戰(zhàn)略方向。

東鵬將出海的第一站選在東南亞，認為東南亞與中國文化相近，消費者口味相似。但這可能是一個誤判。

東南亞是紅牛的“大本營”之一，紅牛在此經(jīng)營了超過40年，早已建立了深厚的市場壁壘。

在越南，紅牛銷量市占率維持在30% 左右，銷售額市占率高達40% 左右；在馬來西亞，紅牛的市場份額高達51.3%。即便在印尼這樣集中度較低的市場，天絲紅牛也占據(jù)13.6% 的銷量份額，位列第一。

更關鍵的是，在紅牛的“老家”泰國，競爭格局早已固化。

泰國能量飲料市場前五大品牌壟斷近九成份額，其中M-150占據(jù)超四成、Carabao Dang占近三成，而天絲旗下的“Red Bull”品牌僅占約2%。紅牛自己在泰國都面臨激烈競爭，新品牌進場的難度可想而知。

而一個反常識的預判是，中國能量飲料出海的真正機會可能在拉美和非洲。

根據(jù)行業(yè)數(shù)據(jù)，非洲能量飲料市場在2021-2023年間銷售額增長了18.73%。2025年非洲能量飲料市場規(guī)模約為36.5億美元，預計到2030年將達59.3億美元，是全球增長最快的地區(qū)之一。

尼日利亞更被預計在2024-2030年間實現(xiàn)14.14% 的銷量復合年增長，領跑全非洲。

更重要的是，非洲能量飲料市場競爭格局尚未固化，呈現(xiàn)中等集中度特征，由可口可樂、百事、紅牛等國際巨頭與本土品牌同臺競技，沒有絕對壟斷的品牌。

紅牛雖然在肯尼亞、摩洛哥等市場保持領先，但在廣大的西非、東非市場，競爭格局仍相對分散。非洲消費者對價格敏感，且對中國品牌的接受度較高，這正是東鵬的優(yōu)勢所在。

目前，已有個別中國品牌在非洲取得了初步成功，展現(xiàn)出較好的增長勢頭。

如果東鵬能及時調(diào)整戰(zhàn)略重心，將目光更多投向非洲，或許能開辟出真正的海外第二增長極。

結 語

東鵬飲料面臨的困局，本質(zhì)上是中國快消行業(yè)“渠道紅利時代”終結的縮影。

過去三十年，中國快消企業(yè)依靠人口紅利和渠道下沉，實現(xiàn)了快速增長，但大多缺乏產(chǎn)品創(chuàng)新和品牌建設能力。

當國內(nèi)市場飽和后，出海就成為了“病急亂投醫(yī)”。即使港股上市募資的25億港元出海資金，也難以挽救其海外戰(zhàn)略的先天不足。

而基于以上分析，我們做出了以下獨家預判：

第一，未來3年內(nèi)，東鵬特飲的市占率將從2025年的51.6%，些許回落。

其次，東鵬補水啦的營收增速將進一步下滑至20%-30%，2028年營收規(guī)模約50-60億元，無法成為真正的第二增長曲線，茶、咖啡等品類將陸續(xù)被砍掉。

第三，到2028年，東鵬海外營收占比仍難超3%，且主要集中在非洲的華人市場，無法形成規(guī)模效應。

而想要避免這些，東鵬必須徹底拋棄 “重營銷輕研發(fā)” 的戰(zhàn)略慣性，加大研發(fā)投入打造差異化產(chǎn)品，同時將出海戰(zhàn)略重心轉移到非洲，才能真能真正打造全球能量飲料品牌。

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