3月17日，美國 SEC 與 CFTC 聯(lián)合發(fā)布了清晰法案的實施細(xì)則，解決了加密資產(chǎn)監(jiān)管分歧，將其分為五大類并明確監(jiān)管主體，這一分類監(jiān)管模式值得借鑒。各國需要辯證看待美國加密資產(chǎn)監(jiān)管政策變化，既要學(xué)習(xí)借鑒美國的經(jīng)驗教訓(xùn)，又必須實事求是堅持從本國國情出發(fā)制定相關(guān)政策。

這是美國在加密資產(chǎn)定性與監(jiān)管上的重要改進(jìn)，值得全世界在加密資產(chǎn)認(rèn)知、定性與恰當(dāng)監(jiān)管上學(xué)習(xí)借鑒，但對美國加密資產(chǎn)政策仍需辯證對待。

不受各種加密資產(chǎn)自設(shè)名稱的影響，著重根據(jù)其產(chǎn)生和運(yùn)行、功能與收益、影響和風(fēng)險等因素，運(yùn)用“Howey Test”測評模型，掌握其本質(zhì)屬性與經(jīng)濟(jì)實質(zhì)，將加密資產(chǎn)劃分成五大類（重點是區(qū)分證券類與非證券類）并相應(yīng)明確其監(jiān)管主體。

1、數(shù)字商品（Digital Commodities）

數(shù)字商品不屬于證券，由CFTC作為監(jiān)管主體。

2、數(shù)字證券（Digital Securities）

指以數(shù)字加密形式表現(xiàn)和在區(qū)塊鏈上運(yùn)行的傳統(tǒng)證券（包括股票、債券、票據(jù)等），或?qū)嵸|(zhì)上具備證券基本屬性（如需要投入資金才能獲得，代表企業(yè)所有權(quán)、分紅權(quán)或收債權(quán)、收息權(quán)等）的數(shù)字資產(chǎn)。據(jù)此，以首次代幣發(fā)行（ICO）方式投放的數(shù)字資產(chǎn)，屬于數(shù)字證券。

數(shù)字證券由SEC作為監(jiān)管主體。

3、支付穩(wěn)定幣（Payment Stablecoins）

指符合《GENIUS Act》，由監(jiān)管批準(zhǔn)持牌機(jī)構(gòu)發(fā)行的、與美元等值掛鉤、主要用于鏈上支付的美元穩(wěn)定幣。

支付穩(wěn)定幣需以符合監(jiān)管規(guī)定的美元資產(chǎn)向發(fā)行機(jī)構(gòu)兌換獲得，并可按預(yù)定金額贖回美元。發(fā)行機(jī)構(gòu)不得超過儲備資產(chǎn)規(guī)模投放穩(wěn)定幣，不得對其投放的穩(wěn)定幣支付利息或經(jīng)營收益（意味著投放機(jī)構(gòu)只能從事穩(wěn)定幣的支付清算業(yè)務(wù)，不得從事其投放穩(wěn)定幣的存、貸款或投資理財?shù)葮I(yè)務(wù)）。從事穩(wěn)定幣存、貸款與投資理財業(yè)務(wù)的機(jī)構(gòu)，必須經(jīng)監(jiān)管部門批準(zhǔn)獲得專門的經(jīng)營牌照并始終滿足監(jiān)管要求。

作為支付工具的穩(wěn)定幣，不屬于數(shù)字商品或數(shù)字證券，按《GENIUS Act》規(guī)定，主要由美國聯(lián)邦或州級的儲備系統(tǒng)（FED）或貨幣監(jiān)理署（OCC）負(fù)責(zé)監(jiān)管。

4、數(shù)字工具（Digital Tools）

指僅在特定的加密系統(tǒng)內(nèi)具有工具類實用功能（如限定訪問權(quán)或服務(wù)支付）且不可轉(zhuǎn)讓的通證（Token）。例如ENS域名、CoinDesk的Consensus門票NFT等。

數(shù)字工具不屬于證券，主要由CFTC或OCC監(jiān)管。

5、數(shù)字藏品（Digital Collectibles）

指那些用于收藏和/或使用，代表藝術(shù)品、音樂、視頻、交易卡、游戲道具、網(wǎng)聯(lián)迷因幣（Meme Coin）等，可在鏈上投放和轉(zhuǎn)讓的通證化（Tokenization）數(shù)字資產(chǎn)，如NFT、CryptoPunks、Chromie Squiggles、Fan Token、WIF、VCION等，其價值主要決定于供求關(guān)系而非發(fā)行人的管理努力。

數(shù)字藏品不屬于證券，主要由CFTC監(jiān)管。

但如果數(shù)字藏品被分割成碎片化（Fractionalized）產(chǎn)品，并允許投資者獲得相應(yīng)的所有權(quán)，則會構(gòu)成證券的發(fā)售或銷售，因為這可能涉及到持有者對他人基于管理努力的收益預(yù)期，由此則歸SEC監(jiān)管。

從美國對加密資產(chǎn)監(jiān)管立法過程可以看出，即使在美國，也不可能因為加密資產(chǎn)強(qiáng)調(diào)“去中心”而對其發(fā)展放任不管，同樣必須實施恰當(dāng)有效的監(jiān)管。當(dāng)然，這需要對各類加密資產(chǎn)的本質(zhì)屬性和運(yùn)行機(jī)理有充分認(rèn)知和準(zhǔn)確把握，然后才能相應(yīng)實施恰當(dāng)有效的監(jiān)管，否則就容易出現(xiàn)不敢管、不會管、多頭管、全管死的問題。

自2009年初比特幣正式推出運(yùn)行起，各種加密資產(chǎn)風(fēng)起云涌、層出不窮、花樣百出，交易規(guī)模不斷擴(kuò)大，全球影響力不斷增強(qiáng)。但作為一種新生事物，因其蓄意追求去中心、去監(jiān)管，并應(yīng)用區(qū)塊鏈和分布式等新技術(shù)，超出各國既有的認(rèn)知，對這些加密資產(chǎn)到底如何定位、如何監(jiān)管，各國存在很大爭議，國際社會也難以達(dá)成共識，有的國家對加密資產(chǎn)嚴(yán)令禁止，有的國家放任不管，有的國家則積極支持。特別是作為國際中心貨幣發(fā)行國、國際金融秩序和金融市場最具影響力的美國，在對加密資產(chǎn)如何定位、由誰監(jiān)管，如何監(jiān)管等，一直存在很大爭議，甚至在SEC、CFTC等機(jī)構(gòu)競相爭奪監(jiān)管執(zhí)法權(quán)。美國總統(tǒng)特朗普在第一個任期期間，曾對加密資產(chǎn)很不友好，支持加強(qiáng)監(jiān)管與嚴(yán)厲處罰，但自其四年后第二次就任總統(tǒng)前開始，轉(zhuǎn)而對加密資產(chǎn)極度推崇，其家人積極參與加密資產(chǎn)相關(guān)活動，積極推動立法對加密資產(chǎn)進(jìn)行合規(guī)保護(hù)，公開聲明要推動美國成為比特幣挖礦的世界高地、要將比特幣等重要加密資產(chǎn)納入國家戰(zhàn)略儲備，并禁止美聯(lián)儲推出數(shù)字美元等，出現(xiàn)了超乎想象的重大轉(zhuǎn)變。這更使得加密資產(chǎn)的國際聯(lián)合監(jiān)管難以形成，加密資產(chǎn)大量應(yīng)用于洗錢、賄賂、轉(zhuǎn)移資產(chǎn)等非法領(lǐng)域，欺詐、操縱等甚為突出，給國家主權(quán)貨幣與國家貨幣及金融體系的沖擊愈發(fā)顯現(xiàn)。事實證明，缺乏必要監(jiān)管，包括大國參與的國際聯(lián)合監(jiān)管，將是非常可怕的。

即使美國也意識到，盡管美元穩(wěn)定幣能夠?qū)⒚涝獛胄屡d的加密世界并形成絕對壟斷優(yōu)勢，有助于增強(qiáng)美元國際地位，并擴(kuò)大美債需求壓低利率水平，但如果對美元穩(wěn)定幣失去監(jiān)管，反而可能對美國依托美元的全球流動實施長臂管轄與金融制裁等產(chǎn)生巨大影響，嚴(yán)重削弱其國際影響力。所以，必須牢牢抓住美元穩(wěn)定幣的監(jiān)管和控制權(quán)，在此基礎(chǔ)上，積極鼓勵加密資產(chǎn)創(chuàng)新發(fā)展，并通過加密資產(chǎn)的鏈上全球化（無國界）流通與7x24小時全天候交易的獨(dú)特天性，更有力地加強(qiáng)對全世界的控制。這正是特朗普政府大力推動美元穩(wěn)定幣與加密資產(chǎn)監(jiān)管立法并支持其發(fā)展的根本原因，充分體現(xiàn)出其“美國優(yōu)先”的戰(zhàn)略意圖。

仔細(xì)剖析美國對加密資產(chǎn)監(jiān)管變化，特別是在2025年積極推動出臺《GENIUS Act》基礎(chǔ)上，進(jìn)一步推動加密資產(chǎn)分類并明確相應(yīng)監(jiān)管主體的歷程，有幾點必須注意到：

一是對鏈上加密世界的發(fā)展必須高度重視。

區(qū)塊鏈、分布式、AI大模型等技術(shù)的發(fā)展和融合，推動各類加密資產(chǎn)以及現(xiàn)實世界資產(chǎn)鏈上化（RWA，包括支付穩(wěn)定幣），突破現(xiàn)實世界的國家邊界，實現(xiàn)全球化7x24全天候不間斷交易，形成了與現(xiàn)實世界并存的鏈上加密世界，并與現(xiàn)實世界相互連接與加深融合，給人類世界帶來極其深刻的影響，已成為大國戰(zhàn)略必爭之地，對此必須高度重視，努力搶占制高點。其中最重要的就是本國貨幣能否成為加密世界的主流貨幣，這將成為各國在加密世界地位的決定性因素。

二是必須在準(zhǔn)確把握加密資產(chǎn)本質(zhì)屬性基礎(chǔ)上實施分類有效監(jiān)管。

在這方面，美國已經(jīng)提供了范例，其他各國可以在此基礎(chǔ)上進(jìn)一步精細(xì)化分類并明確相應(yīng)的監(jiān)管主體與原則。

其中，必須堅持鏈上與鏈下的同種業(yè)務(wù)，其參與主體都要接受同等監(jiān)管，促進(jìn)市場公平競爭。監(jiān)管能力需要跟上，對加密資產(chǎn)投放和交易全流程都要實施有效監(jiān)管，不應(yīng)出現(xiàn)重大遺漏或缺口。

考慮到加密資產(chǎn)交易具有全球化全天候的特性，如果監(jiān)管能力不到位就完全開放本國加密資產(chǎn)市場，特別是容許他國貨幣（如美元）通過支付穩(wěn)定幣方式自由進(jìn)出，本國貨幣主權(quán)與金融穩(wěn)定必將遭受巨大沖擊。

三是在加密資產(chǎn)上，既要學(xué)習(xí)借鑒美國的經(jīng)驗教訓(xùn)，又必須實事求是堅持從本國國情出發(fā)。

在對待加密資產(chǎn)上，美國也出現(xiàn)重大變化，即使是現(xiàn)在，也不能認(rèn)為美國的做法都是真理，都能經(jīng)得起時間的考驗，各國都可以簡單跟隨或模仿。美國積極推動穩(wěn)定幣立法與加密資產(chǎn)發(fā)展的做法，有其美國優(yōu)先的戰(zhàn)略意圖和重要基礎(chǔ)，首要的是強(qiáng)化美元和美國的國際控制力，并不一定對全世界都公平合理；美國立法推動非官方的美元穩(wěn)定幣發(fā)展，卻禁止美聯(lián)儲或政府推出數(shù)字美元的做法，并不符合貨幣作為價值尺度、交換媒介和流動性最強(qiáng)的價值通證，必須得到最高權(quán)威或信用支持，而在國家主權(quán)獨(dú)立情況下，就必然表現(xiàn)為國家主權(quán)貨幣或法定貨幣，必然要邁向數(shù)字化智能化發(fā)展的本質(zhì)要求，阻礙國家主權(quán)貨幣數(shù)字化發(fā)展是不符合貨幣發(fā)展規(guī)律的（法幣穩(wěn)定幣實質(zhì)上就是其掛鉤法幣的鏈上代幣，這也說明法定貨幣同樣能夠直接上鏈運(yùn)行，而不必再增加穩(wěn)定幣的外套與環(huán)節(jié)，耗費(fèi)額外的時間與成本）；美元穩(wěn)定幣發(fā)行要求主要以美國國債等有市場交易價格變化的資產(chǎn)作為儲備，但如果美債價格大幅下跌，就會對穩(wěn)定幣產(chǎn)生嚴(yán)重沖擊；如果不同發(fā)行機(jī)構(gòu)的美元穩(wěn)定幣儲備資產(chǎn)結(jié)構(gòu)不能完全統(tǒng)一，又沒有央行的兜底，則其發(fā)行的美元穩(wěn)定幣就不是同質(zhì)化穩(wěn)定幣，就存在套利空間與監(jiān)管挑戰(zhàn)；美國號稱要將比特幣等加密資產(chǎn)作為國家戰(zhàn)略儲備，是篤定比特幣等加密資產(chǎn)將長期穩(wěn)定升值并具有很高的國際流動性，但實際上，比特幣等作為純粹的鏈上數(shù)字資產(chǎn)，并沒有現(xiàn)實世界資產(chǎn)價值支撐，其市場價格主要建立在信仰與炒作基礎(chǔ)上，經(jīng)常出現(xiàn)劇烈波動，根本達(dá)不到“數(shù)字黃金”的標(biāo)準(zhǔn)。隨著RWA的發(fā)展，這種純粹鏈生數(shù)字資產(chǎn)的價值乃至其生存都將面臨很大沖擊，將其作為戰(zhàn)略儲備根本不符合儲備資產(chǎn)的基本要求。

所以，在對待加密資產(chǎn)上，其他各國不能簡單模仿或跟隨美國的做法，還必須仔細(xì)研判、準(zhǔn)確把握。

考慮上述因素，中國堅決叫停人民幣穩(wěn)定幣（參見王永利：中國為何堅決叫停穩(wěn)定幣？），繼續(xù)堅持對虛擬貨幣（即加密資產(chǎn)）的嚴(yán)禁政策，加大力度推進(jìn)數(shù)字人民幣發(fā)展（參見王永利：把握本質(zhì)、開拓創(chuàng)新，切實加快數(shù)字人民幣發(fā)展），探索以數(shù)字人民幣直接上鏈支持RWA發(fā)展（目前只是允許經(jīng)監(jiān)管部門批準(zhǔn)的機(jī)構(gòu)到境外發(fā)行RWA以探索和積累經(jīng)驗），其政策與美國存在重大分化。香港盡管早已宣布其《穩(wěn)定幣條例》于2025年8月1日正式生效，但在穩(wěn)定幣發(fā)行人牌照審批上卻非常謹(jǐn)慎，2026年4月10日宣布第一批只核批給香港匯豐銀行和由渣打銀行牽頭的“碇點金融科技有限公司（Anchorpoint Financial）”共兩張牌照，反映出香港更加鼓勵銀行直接推動法幣（存款）上鏈運(yùn)行的取向。這都是非常明智的選擇。