摘要：

成立不足4年、營收從5800萬元暴增至90億元，凈利潤由虧轉(zhuǎn)盈近30億，估值沖破800億港元，思格新能源即將登陸港交所。一邊是華為系團(tuán)隊(duì)、頂流資本扎堆兒、海外橫掃85國的造神神話，一邊是單一產(chǎn)品依賴、海外收入占比99%、輕資產(chǎn)無核心制造、IPO前遭專利起訴的致命隱憂。這場資本與風(fēng)口共舞的儲能IPO，究竟是新王加冕，還是泡沫將至？

鳳凰網(wǎng)科技 出品

作者｜路春鋒

編輯｜董雨晴

華為系黑馬引爆資本狂歡

明天（4月16日），香港交易所將迎來一只瘋狂的“獨(dú)角獸”——思格新能源。這家在國內(nèi)名不見經(jīng)傳的儲能企業(yè)，只用了短短4年時(shí)間，營收就從幾千萬狂飆至90億元，估值也一路沖破800億港元大關(guān)。

而就在IPO前夕，它的基石投資者名單也令外界羨慕不已：淡馬錫、高瓴、瑞銀、高盛、法國巴黎銀行……幾乎囊括了全球頂級的資本巨頭。

那么問題來了，思格新能源到底有什么資本？

資本之一是他近乎魔幻的增長曲線。招股書顯示，2022年他剛成立時(shí)幾乎沒有收入，2023年的營收也只有0.58億元，處于創(chuàng)業(yè)初期的摸索階段；但僅僅2年后的2025年，它的營收就突破了90億元，利潤也從虧損3.7億飆升至超29億，毛利率更是一路從30%沖到50%這個(gè)行業(yè)罕見水平。

逆天業(yè)績只是資本瘋搶它的一個(gè)原因，在新能源賽道，尤其是光儲領(lǐng)域，“人”的權(quán)重被明顯放大。

思格新能源的創(chuàng)始人許映童，曾任華為光伏總裁、昇騰AI計(jì)算業(yè)務(wù)總裁。這種跨能源與計(jì)算的背景，在當(dāng)下“能源+數(shù)字化”融合的趨勢中，被資本視為一種稀缺能力。更現(xiàn)實(shí)的一點(diǎn)是，公司核心團(tuán)隊(duì)中，大量成員同樣源自華為體系，這種“熟人團(tuán)隊(duì)”的執(zhí)行力和組織效率，在早期擴(kuò)張階段往往更容易跑出速度。

不過，真正讓市場形成共識的，還是產(chǎn)品。

思格新能源沒有復(fù)雜的產(chǎn)品矩陣，取而代之的是押注在一個(gè)核心產(chǎn)品上——SigenStor光儲充一體機(jī)。簡單理解，這是一套將光伏發(fā)電、儲能、電動車充電以及能源管理等多個(gè)系統(tǒng)整合在一起的解決方案。

過去，這些功能往往需要多套設(shè)備分別實(shí)現(xiàn)，而這個(gè)一體化產(chǎn)品的優(yōu)勢在于安裝更簡單、系統(tǒng)效率更高，同時(shí)也更適合家庭及中小型商業(yè)場景。對于人工貴、安裝麻煩的海外用戶來說，這種“開箱即用”的模式，顯著降低了使用門檻。

也正因如此，公司在市場選擇上走了一條非常極端的路徑：幾乎完全押注海外。招股書顯示，2025年海外收入占比高達(dá)99%，其中亞太、歐洲市場分別貢獻(xiàn)45.9%、44.6%收入，業(yè)務(wù)覆蓋全球85個(gè)國家和地區(qū)，合作分銷商達(dá)172家，注冊安裝商超1.7萬家，在澳大利亞、德國、瑞典等核心市場占據(jù)領(lǐng)先地位，國內(nèi)市場收入占比僅1%，是典型的“墻外香”企業(yè)。

圖｜源自企業(yè)招股書

資本熱度同樣到達(dá)頂峰。在IPO之前，公司已經(jīng)完成6輪融資，估值一路抬升至約800億港元。從基石投資者名單來看，幾乎清一色是全球頭部機(jī)構(gòu)——淡馬錫、高盛、瑞銀、高瓴等悉數(shù)在列。

這種配置，在近年的港股IPO中并不常見。這也使得思格新能源成為了今年港股最受追捧和矚目的標(biāo)的之一，發(fā)行價(jià)為324.2港元/股，買入一手需要32747港元，約人民幣3萬元左右。

把這些因素放在一起看，思格新能源的“資本”其實(shí)并不神秘：一條極端陡峭的增長曲線，一支高度同源的核心團(tuán)隊(duì)，一個(gè)廣受認(rèn)可的產(chǎn)品。

增長的另一面：單一產(chǎn)品、海外依賴、巨頭圍剿

但如果把鏡頭從“增長速度”切換到“結(jié)構(gòu)穩(wěn)定性”，思格新能源的另一面也逐漸顯現(xiàn)出來。

首先是產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的高度集中。招股書顯示，2023年～2025年，其核心產(chǎn)品SigenStor一體機(jī)的收入占比分別達(dá)到96.4%、90.6%和92.9%，連續(xù)三年維持在90%以上。

這意味著，思格新能源幾乎是只用一款戶用儲能產(chǎn)品，撐起了自身800億估值的全部營收。這樣的結(jié)構(gòu)，雖然在高速擴(kuò)張階段可以極大的提升效率——讓研發(fā)、渠道、品牌都圍繞單點(diǎn)突破，資源利用率極高。但問題是，一旦市場出現(xiàn)波動，或者技術(shù)路徑發(fā)生變化，思格新能源的抗風(fēng)險(xiǎn)短板就會立馬顯現(xiàn)。

對比來看，它的商業(yè)級儲能業(yè)務(wù)雖然被寄予厚望，但目前貢獻(xiàn)仍然有限，尚未形成第二增長曲線。這也使得公司整體收入的穩(wěn)定性，更依賴于單一產(chǎn)品的持續(xù)放量能力。

更關(guān)鍵的變量來自競爭對手，而且已經(jīng)演變?yōu)榉蓻_突。在IPO前夕，思格新能被華為以專利侵權(quán)起訴，指控涉及SigenStor一體機(jī)的兩項(xiàng)核心專利。

一旦侵權(quán)成立，其核心產(chǎn)品可能面臨禁售或整改，這對思格新能源的業(yè)績沖擊將是直接的；即便和解，也意味著專利費(fèi)用與賠償成本，利潤空間被壓縮也在所難免。

此外，在技術(shù)驅(qū)動的儲能賽道，專利本身就是壁壘。如果被認(rèn)定依賴他人核心專利，其“自主創(chuàng)新”的敘事也將被削弱，估值邏輯也會隨之動搖。

再回到行業(yè)層面，儲能行業(yè)也不是“無人區(qū)”，隨著全球能源轉(zhuǎn)型加速，頭部企業(yè)已經(jīng)全面入場。從特斯拉的Powerwall3，到華為的LUNA2000系列，再到比亞迪Battery-BoxHVE/LV5.0+，每家巨頭都在持續(xù)加碼光儲一體化解決方案。這些公司在電池、電控、逆變器等核心環(huán)節(jié)，也都具備更深的技術(shù)積累和供應(yīng)鏈掌控能力，同時(shí)在品牌與渠道上也更具優(yōu)勢。

值得一提的是，與思格新能源近乎于只押寶戶用儲能單一賽道不同，這幾家大廠的商業(yè)級儲能設(shè)備也頗具規(guī)模，比如比亞迪的“Haohan”系統(tǒng)和魔方（Cube）儲能系統(tǒng)，已在全球多個(gè)大型光儲項(xiàng)目中應(yīng)用。這顯然是思格新能源正在面臨的又一大戰(zhàn)略挑戰(zhàn)。

還有一個(gè)更隱蔽同樣關(guān)鍵的問題：商業(yè)模式。

思格新能源選擇了一條典型的“輕資產(chǎn)”路徑——聚焦研發(fā)設(shè)計(jì)與系統(tǒng)集成，將生產(chǎn)制造環(huán)節(jié)外包，不直接生產(chǎn)電芯、逆變器等核心部件。從效率角度看，這種模式可以降低固定資產(chǎn)投入，加快擴(kuò)張速度，也更符合其早期快速占領(lǐng)市場的目標(biāo)。

但從長期競爭來看，這也意味著其對上游供應(yīng)鏈的依賴較強(qiáng)，尤其是在核心部件價(jià)格波動或供給緊張時(shí)，議價(jià)能力相對有限。本質(zhì)上，它更接近于一個(gè)系統(tǒng)集成商，而非掌握關(guān)鍵制造能力的硬件公司。

這一點(diǎn)，在科技行業(yè)也有先例。多年前，楊元慶與埃隆·馬斯克曾有過一場關(guān)于“企業(yè)發(fā)展的核心動力是什么”的討論：楊元慶更強(qiáng)調(diào)規(guī)模效應(yīng)與營銷驅(qū)動；而馬斯克則堅(jiān)持產(chǎn)品為王，認(rèn)為關(guān)鍵制造必須自己掌控，尤其是在技術(shù)快速迭代階段，制造本身就是創(chuàng)新的一部分。

這兩種路徑并無絕對優(yōu)劣，但在產(chǎn)業(yè)周期變化時(shí)，抗風(fēng)險(xiǎn)能力往往不同。特別是在特斯拉成為全球最具代表性的科技制造公司之時(shí)，結(jié)果導(dǎo)向的敘事重寫，使馬斯克的觀點(diǎn)幾乎被奉為圭臬。

再往下看，思格新能源的市場結(jié)構(gòu)也十分集中。

它幾乎完全依賴海外，2025年海外收入占比達(dá)99%，且集中在澳大利亞和歐洲等政策驅(qū)動市場。

換句話說，它既“單一產(chǎn)品”，又“單一市場”。順周期時(shí)放大增長，逆周期時(shí)同樣放大下行。

把這些因素疊加起來，思格新能的增長故事，就不再只是“高速擴(kuò)張”那么簡單。它更像是一場在單一產(chǎn)品、單一市場與輕資產(chǎn)模式，以及潛在專利風(fēng)險(xiǎn)之間的精密平衡。

當(dāng)行業(yè)仍處于上升期時(shí)，這種結(jié)構(gòu)可以跑得很快；但當(dāng)競爭加劇、政策波動、甚至法律風(fēng)險(xiǎn)同時(shí)出現(xiàn)時(shí)，這種“極致效率”也可能迅速面對挑戰(zhàn)。

接下來市場更關(guān)心的是，它究竟會成長為新的儲能巨頭，還是停留在資本推動的階段性高點(diǎn)？時(shí)間終將給出最真實(shí)的答案。