核心觀點：

1. 2026年一季度經濟平穩(wěn)開局但內生增長動力不足，宏觀政策無大規(guī)模增量刺激空間，貨幣、財政、地產政策均以穩(wěn)為主，難對黑色金屬需求形成超預期拉動。

2. 短期地緣局勢對原料成本的抬升效應邊際消退，疊加反內卷政策存在 “長期確定執(zhí)行、短期落地節(jié)奏偏慢”的核心預期差，黑色金屬價格將率先下行的概率大，主力期貨合約當前已進入試探“反內卷底”（2025年7月1日價格）的關鍵階段，其中尤以螺紋鋼等建材系商品最為弱勢。

3. 流動性邊際收緊背景下，黑色金屬價格的核心驅動從政策預期轉向產業(yè)基本面，“反內卷底”的支撐強度完全取決于政策落地節(jié)奏，若持續(xù)不及預期，價格將進一步下探至“流動性底”（2025年6月3日價格，即2025年內最低點）。

一、一季度經濟開局平穩(wěn)，供強需弱格局未發(fā)生根本性逆轉

2026年一季度GDP同比增長5.0%，實現(xiàn)年度增長目標的平穩(wěn)開局，但數(shù)據(jù)回升核心由春節(jié)錯位、財政項目靠前發(fā)力、低基數(shù)效應、統(tǒng)計技術性修正等短期因素驅動，3月核心需求指標已現(xiàn)邊際回落。從結構看，生產端韌性顯著強于需求端，一季度規(guī)上工業(yè)增加值同比增長6.1%，3月單月仍保持5.7%增速，高技術制造業(yè)、裝備制造業(yè)增速領跑全行業(yè)；而需求端修復持續(xù)乏力，3月社零同比增速回落至1.7%，固定資產投資僅靠基建投資8.9%的高增托底，房地產開發(fā)投資同比仍下降11.2%，經濟“供強需弱”的深層矛盾并未得到實質性改善。從用鋼需求結構看，建筑用鋼需求隨地產低迷持續(xù)趨勢性下滑，制造業(yè)用鋼成為核心支撐，但流動性對制造業(yè)需求的刺激效應遠弱于傳統(tǒng)地產基建，無法形成對黑色金屬需求的強拉動。

二、宏觀政策無大規(guī)模增量空間，總量克制、結構優(yōu)化是核心主線

1. 貨幣政策：總量寬松窗口持續(xù)后移，結構性工具成核心抓手

一季度經濟平穩(wěn)開局疊加3月PPI同比轉正，GDP平減指數(shù)由負轉正的政策目標臨近達成，央行已進入“觀望待機”狀態(tài)，降準降息的觀察窗口至少推遲至4月底政治局會議之后，若經濟未出現(xiàn)超預期失速，年內總量降息概率將大幅降低。政策重心從總量寬松轉向疏通傳導機制，重點聚焦規(guī)范信貸市場經營、降低融資中間費用、優(yōu)化結構性貨幣政策工具，與Mysteel在《2025年宏觀研究總結與展望》預判的“2026年貨幣政策精準滴灌、總量寬松邊際收緊”完全契合。同時，我們的模型顯示，目前還遠未到需要降息特別是降準的門檻，這與市場長期的輿論方向不一致。

2. 財政與地產政策：財政前置發(fā)力后增量有限，地產以托底為主無強刺激

基建投資的高增源于新增專項債提前下達、5000億新型政策性金融工具落地等前置發(fā)力，后續(xù)難有大規(guī)模增量財政刺激出臺，政策重點轉向存量資金與項目的落地見效，同時財稅改革節(jié)奏加快，重心從總量擴張全面轉向結構優(yōu)化。地產政策仍以因城施策的邊際優(yōu)化為主，核心聚焦保交樓、現(xiàn)房銷售新模式推進，無全國性強刺激政策出臺，對黑色金屬需求的拖累效應難有實質性逆轉，與Mysteel在《“兩會”內容學習和解讀》中“地產政策預期差風險”的判斷一致。

3. 反內卷政策：進入執(zhí)行元年，但落地節(jié)奏與市場預期存在顯著偏離

我們判斷，2026年為反內卷政策執(zhí)行元年，但政策明確以法治化、市場化手段統(tǒng)籌推進，傳統(tǒng)鋼鐵行業(yè)政策優(yōu)先級靠后，落地節(jié)奏顯著慢于市場短期預期。市場此前對行業(yè)產能約束、無序競爭治理的過高預期正逐步修正，政策落地節(jié)奏與市場短期期待的偏離，成為當前黑色金屬價格核心的預期差風險來源。換言之，2025年四季度鋼材等黑色金屬商品價格并未跌破前低的重要原因，是存在對“反內卷”政策預期的政策溢價。隨著上述“預期差”的逐步修正，黑色金屬商品向下調整的可能性較大。

三、流動性邊際收緊，對黑色金屬僅能形成底部支撐而非趨勢驅動

流動性是決定黑色金屬價格的核心宏觀變量，主要通過金融、成本、需求三大渠道傳導。2026年國內流動性環(huán)境總體寬松但邊際收緊，M2增速階段性見頂，貨幣政策從全面寬松轉向精準滴灌，決定了流動性對黑色金屬價格的驅動效應大幅弱化。從歷史規(guī)律與2025年市場經驗看，在供強需弱的基本面格局下，流動性寬松僅能為價格提供底部支撐，難以逆轉基本面主導的價格趨勢，2025年三季度寬松周期下“成材弱、原料強”的分化行情，已印證流動性“托底有余、促漲不足”的特征。當前流動性更多通過預期渠道而非實際供需影響市場，期貨市場對“反內卷”等政策信號的反應遠強于現(xiàn)貨市場，進一步放大了預期差帶來的價格波動。

四、成本支撐弱化+政策預期弱，黑色價格短期下探試探“反內卷底”

短期來看，黑色金屬價格面臨雙重下行壓力，已進入試探“反內卷底”的階段。一方面，地緣局勢若不再持續(xù)升級，原油、焦煤等大宗商品的輸入性漲價動力消退，黑色金屬的成本端支撐持續(xù)弱化，流動性通過成本渠道的價格抬升效應基本消失。另一方面，反內卷政策落地節(jié)奏不及預期，市場此前定價的供給收縮邏輯持續(xù)證偽，根據(jù)Mysteel的研究結論，“反內卷底”本質是政策預期帶來的估值底，其價格中樞顯著高于“流動性底”，當政策預期持續(xù)落空，價格必然率先向“反內卷底”下探，若政策細則遲遲未能落地，不排除進一步向流動性底回歸的可能。

五、核心結論：黑色金屬短期承壓震蕩，中長期取決于政策落地與需求修復共振

短期來看，在終端需求弱復蘇、流動性雖總量寬松但邊際收緊、反內卷政策預期差的三重壓制下，黑色金屬價格仍有下行空間，將持續(xù)試探“反內卷底”的支撐強度；中長期來看，若反內卷政策進入實質性執(zhí)行階段，疊加基建需求持續(xù)托底，供給約束與需求修復形成共振，黑色金屬價格中樞將迎來溫和抬升，2026年全年中樞水平仍將高于2025年。需重點關注政策落地節(jié)奏與終端用鋼需求的邊際變化。