導語：從裝修設計公司變身物理AI大廠？

“買群核科技虧了”，某投資群內，有投資人調侃自己入局就這只“空間智能第一股”套了。

4月17日，群核科技（Manycore Tech）正式登陸港股資本市場，股票代碼00068.HK，最終發行價每股7.62港元，全球發售所得款項總額約12.24億港元，扣除預計上市開支后，募資凈額約10.92億港元。

從認購倍數看，投資者熱情高漲，其香港公開發售有效申請達24.07萬份，認購倍數高達1590.56倍；國際發售面向107名承配人，認購倍數達14.46倍。

開盤后，群核科技股價一度大漲至21.86港元/股，相比發行價，漲幅高達186.88%，但隨后開始回落，最低16.5港元/股，最終收盤價18.6港元/股。由于高開后低走，部分投資人買入后虧損，出現了投資人吐槽被“做局”的情形，目前群核科技總市值約316.2億港元。

也有投資人表示“試水”后撤退，認為群核科技的“邏輯不強、資金不追”。

實際上，群核科技的“底色”是裝修設計，公司在成立之初把技術基礎建立在GPU集群上，聯合創始人陳航（花名：阿甘）介紹稱，公司實際是打算從GPU云計算，切入一些行業，第一個切入的行業是家裝家居，為了提升出效果圖效率，采用了云端化的3D渲染軟件技術，把效果圖的出圖時間從五六個小時提升到10秒，2013年就推出了這個業務。

但是事實也很明顯，雖然群核科技在GPU集群的基礎上創業多年，除了裝修設計，在其他行業的滲透情況并不出色。

之所以打出“空間智能”的概念，在于2024年開始，群核科技看到了物理AI訓練的數據市場，之前用于大模型訓練的文本數據是海量的，但空間數據非常難聚集，群核科技就此推出了幫助AI走向物理世界的空間智能平臺——SpatialVerse。

但從群核科技目前情況看，其“空間智能”賽道無論是在產品上、還是收入上，以及同業參與者的競爭上，群核科技都不足以讓人興奮。

實際上，從群核科技的業績情況來看，它正處于從縮水的傳統裝修設計行業轉型到AI領域新賽道的關鍵階段。在2022年房地產行業見頂后，新房交易量大幅縮水，這對群核科技的裝修設計業務是致命打擊，再不轉型，這家公司的未來就很難說了。

但轉型效果目前還很難說，在港交所上市，完成IPO融資，只是轉型過程中的“補血”環節，能否實現“造血”才是關鍵。

01 群核科技的“真面目”

群核科技的基本盤是裝修設計，產品矩陣以酷家樂為核心，酷家樂是中國的一個云原生空間設計軟件（家居設計SaaS），號稱中國最大的空間設計平臺，提供快速拖放式3D設計、實時逼真渲染、廣泛模型庫及BIM能力。

這套產品拿到海外去賣，名字叫Coohom，主要運營模式為客戶訂閱。

除軟件產品外，群核科技還提供專業服務，其主要包括模型服務、技術部署服務及客戶培訓。

但是近幾年的收成怎么樣呢？

營收雖然還在增長，可是增速有所下降，2023年6.64億元，2024年7.55億元，同比增速13.7%；2025年8.2億元，同比增速8.61%。

2023年到2025年都是虧損，每年虧損額度分別是6.461億元、5.135億元、4.279億元。

為什么會虧損呢？

群核科技解釋說，因為公司表現的是基于訂閱的軟件提供商的典型經濟效益，需要在達到規模之前對產品開發、基礎設施及客戶獲取進行大量前期投資.....群核科技在快速增長的空間設計軟件市場中推行該模式，并投資于專用GPU基礎設施及持續研發，這導致了短期虧損，但增強了公司的競爭優勢，為的是實現長期增長。

既然說到訂閱收入和訂閱客戶，就有必要看一下這個數據：群和科技的訂閱收入主要來自企業客戶和個人客戶，其中企業客戶貢獻了大部分訂閱收入，2023年至2025年，分別占總訂閱收入的87%、85.3%及84.2%，出現占比下降的現象。

群核科技的企業客戶在2023年至2025年保持持續增長，2025年增加1370個達到47416個，同比增速約3%，但相比2024年12.12%的增速，下滑明顯；同樣下滑的還有企業客戶的留存率，從87.4%下降到了79.8%。

此外，群核科技的總客戶數量在2025年出現了縮減，相比2024年少了9281個客戶，降幅約2%；客戶留存率從2023年的61.2%持續下降至2025年的58.4%。

有投資人在社交平臺表示自己已經撤了，“試盤結束，邏輯不強資金不追”

為什么會有人這么說呢，除了情緒之外，我們應該看看群核科技未來的成長性主要來自哪里？

這部分其實比較清晰，簡單來說，成長主要來自“新垂直市場”。

其一是，在既有空間設計軟件行業挖掘細分、垂直市場。主要是因為房地產新房數量在2022年樓市見頂之后就開始大幅縮量了，所以只能在小眾、垂直的空間市場挖掘業務，比如BIM功能在辦公室及零售連鎖店的空間設計業務。

其二是，在電子商務領域，幫客戶建立虛擬工作室，讓客戶可以在網站上及直播間更符合實體的展示商品。

自2023年4月推出電子商務解決方案以來，群核科技當年自該領域產生280萬元的收入，并大幅增長163.4%至2024年740萬元，又增至2025年1650萬元。截至2025年12月31日，已獲得合共442名電子商務解決方案客戶。

其三，就是群核空間智能平臺(SpatialVerse)，在精密的模型訓練（如AIGC、具身人工智能及AR/VR）領域確立市場地位。

看完了有啥感覺，除了第三個有點想象空間外，前兩種確實有一種“邏輯不強”的印象。

02 “空間智能”能長大嗎？研發下降、收入只有幾百萬

再看看群核科技這次IPO的最引人關注的地方：幫助AI走向物理世界的空間智能——SpatialVerse。

群核科技在2024年推出的SpatialVerse，是面向室內環境AI開發的新一代空間智能解決方案，也可以理解為一個空間智能平臺，產品既適用于現實空間，也適用于具身人工智能訓練和電子商務產品展示等虛擬環境，目標是打造逼真且物理正確的合成3D數據集。

2025年3月，群核在英偉達GTC大會開源空間理解模型SpatialLM，僅需手機視頻即可30秒生成「物理正確」的3D場景布局；同年推出的SpatialGen空間生成模型，能確保生成場景遵循物理法則，物體空間關系符合現實規律。這解決了AI在物理世界應用的核心痛點：如何讓機器理解并遵守現實邏輯。

群核科技介紹稱，SpatialVerse旨在推動室內環境開發。依托強大的3D設計數據集、渲染引擎和空間編輯工具，構建高度逼真且物理正確的合成虛擬數據集，模仿真實世界物理特性和空間關系。

這些數據集使開發者能夠在虛擬環境中訓練AI生成內容(AIGC)模型，并增強智能機器人、AR/VR系統及具身人工智能的認知能力。該技術架起數字仿真與物理現實之間的橋梁，加速AI開發，同時降低現實世界的測試成本。

以上展示了群核科技看似強大的物理AI屬性，但落到實際客戶和營收上，就讓人“唏噓”了：2024年，群核科技SpatialVerse吸引8名客戶，業務收入340萬元；2025年獲得16名客戶，收入為520萬元。

群核科技SpatialVerse的最知名客戶可能是智元機器人，作為世界級領先的具身智能機器人公司，智元機器人與群核科技的合作關系主要是在SpatialVerse解決方案上。

第一年的業務量很小，因為初步上市，可以理解，但第二年的業務量整體仍然非常小，這就容易引發疑惑了。

無論是與AI應用產品相比，還是作為AI數據供應商，SpatialVerse的規模和增速，群核科技SpatialVerse都顯得非常小眾和緩慢。

SpatialVerse之外，群核科技在空間智能這條賽道上繼續開發了更軟件產品，包括SpatialTwin、Aholo及LuxReal。

其中，SpatialTwin透過云原生AI數字孿生服務，將SpatialVerse延伸至工業場景，主要通過來自SpatialTwin的收入作為訂閱收入。

LuxReal是一款專為電影及媒體等領域的專業創作者而設的原生AI 3D內容創作工具，簡單來說屬于AI視頻領域。

不過在AI視頻賽道上，快手的可靈、字節的seedance2.0以及近期阿里巴巴的“歡樂馬”（HappyHorse）在用戶規模和技術端輪番領先，群核科技在這方面的發力能有多大勝算？

最后，Aholo為一個開放式的空間智能平臺，提供可擴展的空間模型功能，包括空間生成、編輯、理解與推理，企業及開發者可透過公開API及SDK使用該等功能，并將其整合至自身的系統及工作流程中。

LuxReal及Aholo的收費模式，將在指定時間段內按每臺計算機收取的訂閱費和按使用量收取的使用費相結合，預計大部分收入將確認為訂閱收入。

但2025年，SpatialTwin、LuxReal及Aholo都沒有貢獻收入，所以這依然只是一個很好聽的故事。

實際上，在空間智能這個領域，群核科技并不是“獨家”，百度在2024年也官宣了自己的空間智能業務，在2025年的百度世界大會上，空間智能還作為百度四大核心業務（AI、大模型、云、空間智能）之一被重點展示。

此外，空間智能這條賽道上，還有很多企業在不同程度和細分領域進行布局，比如眾趣科技、飛渡科技、如視科技等。

為了繼續講好空間智能這個故事，群核科技聲稱，將根據業務策略重新分配資源，增加對AIGC及幾何建模相關領域以及新業務舉措（如電子商務解決方案及SpatialVerse）的投資，同時減少對成熟產品功能的撥款。

不過此前數據顯示，群和科技的研發費用已經從2023年的3.9億元，下降至2025年的2.9億元，營收占比從58.9%下降到35.5%。

此外，這次IPO中募集凈額的10.92億港元中，群核科技給SpatialVerse產品系的撥款比例也只有5%，除了提升相關合成數據能力外，還計劃在未來3到5年建立專注于具身人工智能及空間智能的研發團隊，其規模將成長至約10人。

與之相比，群核科技要把更多募資用在AIGC及幾何建模方面，并擴大專注于AIGC及幾何建模的研發團隊，使其規模將成長到30至35個人員。

而更多的募集凈額被分配到了國際市場擴張、國內銷售及推廣活動上，群核科技表示，未來3到5年內，在國際市場要搭建150人左右的銷售團隊，在國內則招聘約100名銷售及營銷專業人才。

這樣看來，打造了港股“空間智能第一股”的群核科技，還是把大部分錢花在了銷售以及固有的空間渲染技術上。

03 連虧3年，負債47億、總資產才5億

2011年，黃曉煌、陳航（阿甘）、朱皓三位美國伊利諾伊大學碩士同窗創立群核科技，三人分別擁有英偉達、微軟、亞馬遜等科技巨頭的研發背景，深耕計算機圖形學與并行計算領域。

2013年，首款產品酷家樂1.0上線，以「10秒渲染」的云設計工具切入家居市場，第一單便以8萬元/月的價格簽約企業客戶，驗證了商業化可行性。

早期的酷家樂，靠「降低設計門檻、提升渲染效率」快速破圈：傳統CAD軟件學習成本高、渲染耗時數小時，而酷家樂云端操作、零基礎可用，10秒出效果圖的效率直擊行業痛點。

隨后通過「免費個人版+付費企業版」的模式，用戶規模持續擴張，國內空間設計軟件市占率達23.2%。

2022年房地產行業見頂，新房交付量下滑直接沖擊家居設計需求，酷家樂的用戶增長與營收增速放緩。但此時，群核已提前布局AI技術——早年積累的海量3D空間數據、圖形處理技術，與AI大模型形成天然契合。

據東方choice數據顯示，2023年至2025年，群核科技已經連續虧損3年，總負債約47.35億元，而現金及現金等價物約3.57億元、受限制現金111.3萬元，總資產才5.51億元。

群核科技表示，公司錄得負債凈額及流動負債凈額，主要由于贖回負債及入賬列為負債的遞延收入金額巨大。

其中，贖回負債由截至2023年12月31日的32.87億元增加至截至2025年的40.92億元，主要是由于已確認的現有一系列融資的賬面值持續增加。上市后，自動轉換為普通股后，贖回負債將由負債重新指定為權益。

而遞延收入主要包括就日后交付或提供的訂閱或專業服務向客戶收取的預付款。

群核科技表示，2025年公司現金消耗總額（定義為經營活動所用現金凈額）約為1920萬元。凈虧損在過去幾年大幅減少，并在2025年下半年實現了正數經營現金流。

截至2023年、2024年及2025年12月31日以及2026年2月28日，群核科技的現金及現金等價物分別為3.66億元、4.49億元、3.57億元及1.31億元，定期存款（即期）分別為1.58億元、6510萬元、零及1.47億元。

此外，需要注意的是，本次IPO群核科技成功引入9家基石投資者，合計認購5964.7萬股，占全球發售股份總數的37.14%。基石陣容包括泰康人壽、陽光人壽、廣發基金、Redwood、Mirae Asset Securities、霧凇資本、Hesai HK、國惠香港、華營建筑。

但是，群核科技控股股東、Pre-IPO投資者、現有股東及全部基石投資者均作出禁售承諾，禁售期至2026年10月16日，只有半年鎖定期。

在港交所上市規則中，6個月是最低期限，一般高估值、熱門賽道、泡沫期上市的公司為穩股價，股東會自愿承諾12~24個月，而群核科技安排最低的6個月，為股東退出期創造“很寬松”的環境。

04 酷家樂AI體驗感受

補充一下使用酷家樂AI智能設計的感受。

聯合創始人阿甘曾介紹稱，他們通過云端化的3D軟件，把以前需要五六個小時才能做出的空間效果圖，大幅提升到“10秒出圖”。

2025年3月又推出AI智能設計平臺，到2025年底吸引了28名客戶的訂閱，總訂單額只有3000萬元。

這個AI智能設計，筆者也去嘗試了下，首先需要掃碼進群，讓客服給你開通體驗權限（限時免費），然后進入AI智能設計平臺后，上傳你的戶型圖，再選擇你喜歡裝修風格，目前只提供了6個裝修風格，完成戶型上傳后，給了你很多模塊，比如廚衛、客廳、臥室等需要的灶臺、洗浴間、沙發組合、床柜組合等，可以讓客戶像搭積木一樣自有選擇和擺放，最后通過3D渲染給客戶展示3D裝修效果。

給客戶最好的體驗是，可以調整模塊的大小和位置，在裝修精度上大大提升。

體驗之后的感受是，這個技術對企業客戶更有吸引力，從效率和精度、真實度方面，減少企業裝修的溝通成本，但個人客戶對這方面的需求一般。

而且技術領先性并沒有讓人覺得非常先進，至少我在貝殼、我愛我家等房產中介平臺上，曾體驗過3D裝修風格的展示，群核科技的效果只是增加了一些自由裝修的技術。