近日，瑞立科密發布了2025年年報。報告顯示，公司2025年營業收入為23.93億元，同比增長21.01%；歸母凈利潤為3.33億元，同比增長23.75%。

比起穩定增長的業績，瑞立科密更加被市場關注的是，剛在深交所主板上市不到半年，就要發起一起定增收購。

具體來看，瑞立科密擬以發行股份的方式收購核心技術人員程毅持有的武漢瑞立科德斯汽車電子有限責任公司（以下簡稱“武漢科德斯”）16%股權，交易價格為1600萬元。

本次交易前，瑞立科密已持有標的公司84%股權，收購完成后的持股比例將達到100%。

IPO日報發現，這起關聯交易不僅估值增長較快、增值率較高，標的公司的獨立性較弱，是否有發行收購的必要？其背后是否還有其他目的？

張力制圖

估值猛增

據悉，武漢科德斯成立于2015年，主要從事ABS、ESC、EPB等電控制動系統軟硬件開發及技術服務，并圍繞智能線控底盤的關鍵技術進行前沿布局，屬于汽車電子及汽車制動系統細分領域。

本次交易前，瑞立科密已持有標的公司84%股權。

回顧標的公司的歷史沿革，2018年6月，上市公司控股股東瑞立集團受讓揚州科德斯電子技術有限公司、上海澤昶投資有限公司、程毅合計持有的武漢科德斯股份的300萬股股份，轉讓價格為8.4元/股，合計2520萬元。彼時，標的公司估值為4200萬元。

交易完成后，瑞立集團持有武漢科德斯300萬股股份，持股比例為60%。

2019年8月，瑞立集團受讓揚州科德斯電子技術有限公司持有的武漢科德斯股份的120萬股股份，轉讓價格為6.25元/股，合計750萬元。彼時，標的公司估值為3125萬元。

交易完成后，瑞立集團持有武漢科德斯420萬股股份，持股比例為84%。

2021年6月，上市公司以3948萬元的價格，從控股股東瑞立集團手中收購武漢科德斯84%股權。彼時，標的公司估值為4700萬元。

IPO日報簡單計算發現，瑞立集團收購武漢科德斯84%股權的總價為3270萬元，轉讓價為3948萬元。三年內，不考慮分紅等情況，瑞立集團對武漢科德斯的投資收益達678萬元。而2018年—2021年，標的公司的估值波動較大。

值得一提的是，2021年上市對武漢科德斯進行了同一控制下的資產重組，因此還形成了商譽2197.31萬元。

時隔四年，瑞立科密再度出手收購剩余16%股權。交易完成后，瑞立科密將實現對武漢科德斯100%控股。

根據最新的評估報告，以2025年9月30日為基準日，武漢科德斯的賬面價值為4091.34萬元，標的公司估值達1.01億元，較前次估值增長約114.89%，評估增值率達146.86%。

估值猛增，是否合理？標的公司的業績增長是否與之匹配？

高度依賴上市公司

公開數據顯示，2023年、2024年及2025年前三個季度，武漢科德斯收入分別為1.03億元、1.52億元、9988.21萬元；凈利潤分別為561.45萬元、1905.69萬元、865.25萬元，業績增長較為明顯。

但IPO日報發現，武漢科德斯業績增長的背后，是其對瑞立科密體系內客戶的高度依賴，這種經營模式暗藏風險。

草案顯示，瑞立科密及其全資子公司溫州科密，長期占據武漢科德斯前兩大客戶的位置，撐起了標的公司超九成的收入。其中，2025年前三季度，武漢科德斯來自這兩家關聯方的收入高達9961.82萬元，占當期營業收入的比例高達99.74%。

同時，瑞立科密還是武漢科德斯的第一大供應商。2023年、2024年及2025年前三季度，武漢科德斯對瑞立科密的采購金額占比分別為76.89%、83.92%、83.58%，占比長期高超七成。

也就是說，標的公司的大客戶和大供應商均是瑞立科密及關聯公司。在這一背景下，標的公司獨立性存疑。

此外，截至2025年9月末，標的公司應收賬款賬面價值為4671.42萬元，占期末總資產的比例達69.75%，主要欠款方為瑞立科密及其全資子公司溫州科密，且相關應收賬款未計提壞賬準備。

這意味著，標的公司不具備獨立面對市場化競爭的能力。一旦上市公司內部采購策略生變，或未來監管對關聯交易提出更嚴格的規范要求，武漢科德斯的盈利能力將面臨嚴峻考驗。

另一方面，標的公司對于上市公司的業績貢獻并不明顯。

2025年1—9月，瑞立科密實現營業收入16.68億元，歸母凈利潤2.37億元。簡單計算可知，武漢科德斯整體業績占上市公司營收不到6%，凈利潤占比不足4%。

值得一提的是，本次收購并未設置業績承諾。雖然本次交易不會新增額外的商譽，但是標的公司的增值率較高，是否讓公司承擔了一定的溢價風險？

資金充裕

本次交易中，瑞立科密擬向程毅發行347826股，發行價格為46元/股，以此支付1600萬元的交易對價。

但實際上，上市公司賬面的資金較為充裕，具備現金收購的能力。

截至2025年12月31日，瑞立科密貨幣資金余額達18.45億元，總資產50.81億元，負債合計12.65億元，資產負債率僅約24.89%。此外，公司2025年經營活動產生的現金流量凈額為3.67億元，雖然同比有所下降，但整體造血能力依然強勁。

公司當前資金充裕，主要是得益于其IPO募資。瑞立科密于2025年9月30日在深圳證券交易所上市原計劃IPO募資金額?為15.22億元，分別為用于大灣區汽車智能電控系統研發智造總部?、?研發中心建設項目?、?信息化建設項目?、?補充流動資金。公司實際IPO募資共19.04億元超募2.34億元

公司擁有18億元現金，為何要為這1600萬元的交易額啟動復雜且不確定性較高的發行股份程序？

公司表示，程毅作為上市公司核心技術人員，在汽車電控制動系統算法與軟件開發方面具有深厚積累。交易完成后，程毅將通過持有上市公司股份，進一步實現與公司長遠發展利益的結合。這一安排不僅有助于強化核心技術人員與公司長期戰略目標的利益一致性，也將進一步激發其在團隊建設與人才培養方面的引領作用。

我們來看看程毅的職業履歷。

程毅于2007年4月至2012年4月，任武漢元豐汽車電子有限公司工程部部長；2012年4月至2015年8月，任揚州科德斯汽車電子有限公司總經理；2015年8月至2018年8月，任武漢科德斯前身董事、總經理；2018年8月至今，任武漢科德斯董事、總經理。

招股書此前曾披露，2022—2024年，程毅的年薪為64.11萬元、65.03萬元、78.29萬元，在公司一眾高管中也屬于領先位置。

目前，程毅持有武漢科德斯16%股權，且為上市公司核心技術人員。此外，程毅無控制的企業和其他關聯企業。

據IPO日報所知，公司的核心技術人員包括龍元香、程毅、燕少德、全海中、白東、馮小明、劉余清、龍志能等8人。

那么，公司為何僅選擇與程毅進行“深度綁定”？

此外，本次交易用上市公司的股權進行支付，對原有股東造成了權益的攤薄。是否損害了上市公司股東的利益？是否又存在利益輸送？

記者 吳鳴洲

文字編輯 褚念穎

版面編輯 褚念穎

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