三萬港幣的功課

一位普通投資者跟隨段永平買入泡泡瑪特后的深度思考：抄作業(yè)容易，懂作業(yè)難

$泡泡瑪特(09992)$ 一、5月8日那天

2026年5月7日，段永平在雪球上說了一句讓資本市場側(cè)目的話：“我把我的神華都換了泡泡瑪特了。”

5月8日，我打開交易軟件，輸入9992.HK，填了3萬港幣的買單。

沒有路演，沒有模型，沒有DCF估值——只有一個樸素到有點可笑的理由：段永平買了。

坦白說，這就是”抄作業(yè)”。

段永平是誰？那位在蘋果、茅臺、網(wǎng)易上一次次證明自己對的投資人。

他說”我現(xiàn)在確實是王寧的粉絲”，他說”泡泡瑪特的壁壘遠(yuǎn)比想象中強大”，他說”只要潮玩行業(yè)有持續(xù)性，這就是非常好的生意”。

我先無腦信。

三萬港幣，不多，但對于一個普通投資者來說，這是一筆需要交代清楚的錢。

只是買完那一刻我突然意識到一個問題：段永平看懂了，我看懂了嗎？

抄作業(yè)容易，懂作業(yè)難。

這三萬港幣不應(yīng)該只是一次跟隨，應(yīng)該成為我一次學(xué)習(xí)的起點。

俗話說褒貶的是買主，喝彩的是閑人。

于是我開始追問——泡泡瑪特到底是什么？

Labubu為什么能火？

這和寶可夢卡牌有什么區(qū)別？

義烏這個copy之王在這盤棋里扮演什么角色？

這篇文章，就是我從”抄作業(yè)”走向”懂作業(yè)”的過程，也是我希望分享給每一位同樣站在門口、猶豫不決的投資者的心路。

二、為什么是我，為什么是現(xiàn)在

先說清楚這筆投資的兩個前提。

第一，段永平買入的位置很有講究。

他不是在去年8月股價339港元時追高，而是在股價跌至140港元附近、2025年財報發(fā)布后市場一片恐慌時建倉。

這就是他所說的”安全邊際”——好公司+好價格。我5月8日的買入價大約在170港元左右，雖然比他的成本高一些，但相比峰值仍然腰斬。

這是我能接受的”抄作業(yè)代價”。

第二，三萬港幣對我是一個”可承受的試錯成本”。

段永平說”不懂不碰”，我偏要反其道而行——用一筆虧得起的錢，逼自己去弄懂一個不懂的行業(yè)。

這是另一種形式的學(xué)習(xí)投資。

但買入只是開始。

真正的問題隨之而來：我買的到底是什么？

三、Labubu的十年：一個好答案藏在時間里

我最初和很多人一樣，以為Labubu是一夜爆紅。直到我梳理了它的完整時間線，才發(fā)現(xiàn)這個認(rèn)知挺離譜的

Labubu不是2024年才出生的。

2015年，香港藝術(shù)家龍家升在繪本《神秘的布卡》里畫出了這個有9顆尖牙、直立尖耳朵的小精靈。此后四年，它籍籍無名。

2019年泡泡瑪特簽下它的時候，THE MONSTERS系列年營收只有1.08億元，在IP矩陣?yán)锱诺?甚至第5。

從2019年到2023年，Labubu坐了整整五年的冷板凳。

這五年間，它的營收從1億緩慢爬升到3.68億，始終沒超過總收入的10%。

泡泡瑪特內(nèi)部甚至啟動過”陽光計劃”——因為消費者反饋它”太陰森”，設(shè)計團隊試圖放大瞳孔、添加腮紅來讓它更可愛。

如果故事在這里結(jié)束，Labubu不過是又一個被市場淘汰的小眾IP。

但2022年發(fā)生了一件至關(guān)重要的事：王寧把產(chǎn)品部拆了，按品類組建獨立團隊。

毛絨組誕生了。

這個組織變革的直接后果是——毛絨組可以圍繞”品類”做創(chuàng)新，而不只是圍繞”IP”做延展。

接下來是最打動我的細(xì)節(jié)：毛絨組把搪膠毛絨形態(tài)的Labubu樣品，一次又一次擺到高管面前，直到2023年第一代產(chǎn)品出現(xiàn)，COO司德說——“這事兒成了。”

搪膠毛絨是什么？簡單說，就是頭部用搪膠工藝保持精細(xì)表情，身體用毛絨材質(zhì)變得柔軟可觸，眼睛和手腳可以活動，衣服可以穿脫。

最關(guān)鍵的是——它可以掛在包上。

這個改變意味著Labubu從一個”擺在辦公桌上的擺件”變成了”隨身攜帶的配飾”。

從桌面到包上，使用場景擴大了十倍；從靜態(tài)展示到動態(tài)隨行，社交傳播屬性發(fā)生了質(zhì)變。

2023年10月”心動馬卡龍”系列一上市就爆了。

然后才是我們熟知的故事：2024年4月Lisa在Instagram曬出Labubu，病毒傳播開始；蕾哈娜、貝克漢姆、Dua Lipa陸續(xù)”自來水”帶貨；2025年4月第三代產(chǎn)品1.08秒售罄；THE MONSTERS系列營收從2023年的3.68億暴漲到2025年的141.6億元。

王寧說”Labubu迭代了十年”。

我現(xiàn)在理解了這句話的重量——這不是修辭，而是一個關(guān)于耐心的商業(yè)寓言。

龍家升畫了十年，泡泡瑪特等了五年，毛絨組試了無數(shù)次，才等到那個”成了”的時刻。

這樣是否就是所謂的尊重時間？

四、寶可夢卡牌給我的當(dāng)頭一棒

理解了Labubu的十年，我開始思考一個更深層的問題：這種”潮玩”的投資邏輯到底是什么？

我不懂潮玩，但另外有個收藏領(lǐng)域的頭部IP，伴隨了我的童年和成長。我從對他的了解，來看拉布布

我把目光轉(zhuǎn)向了寶可夢卡牌——這可能是收藏經(jīng)濟領(lǐng)域最”兇猛”的案例。

2024/25財年，寶可夢卡牌全球產(chǎn)量102億張，20年投資回報率3,821%到6,208%，遠(yuǎn)超同期標(biāo)普500的483%。

2026年2月，一張PSA 10級的”皮卡丘插畫家”卡以1,649.2萬美元成交。

但深入研究后，我發(fā)現(xiàn)一個令人不安的事實：寶可夢卡牌和Labubu是完全不同的物種。

寶可夢賣的是”回憶稅”——你買它是因為六歲時在Game Boy上捉過皮卡丘，這個記憶值多少錢你愿意付。

Labubu賣的是”情緒稅”——你買它是因為此刻它讓你開心，適合拍照發(fā)朋友圈。

“回憶”比”情緒”更持久。

一位43歲的美國收藏者把自己的卡牌比作”給五個孩子的股票投資賬戶”，計劃在孩子們結(jié)婚時送出。

這種跨代際的傳承意識，是Labubu目前完全不具備的。

這個對比讓我對自己的投資多了一份清醒：Labubu的爆發(fā)是現(xiàn)象級的，但它是否能從”情緒快消品”進化為”文化傳承品”，還有很長的路要走。

Sony Labubu電影是一個關(guān)鍵變量——如果它能賦予Labubu故事和情感深度，就可能打開那扇通往”回憶”的大門。

五、東莞和義烏：中國制造的AB面

我以前購買過小商品城，對于義務(wù)小商品城的復(fù)制能力，深深震撼。

繼續(xù)追問下去，我發(fā)現(xiàn)泡泡瑪特的供應(yīng)鏈也藏著關(guān)鍵的認(rèn)知。

泡泡瑪特的正品生產(chǎn)集中在東莞——這座擁有4,000多家玩具企業(yè)、1,500多家配套企業(yè)的城市，全球85%的潮玩產(chǎn)自這里。

泡泡瑪特與30多家代工廠合作，月產(chǎn)能從2022年的30萬件激增至2025年的1,000萬件。

但幾乎與正品產(chǎn)能同步膨脹的，是義烏的假貨產(chǎn)業(yè)鏈。

假Labubu在義烏形成了明確的分級體系：“東莞高品質(zhì)款”（外觀幾乎無法區(qū)分，30-60元）和”義烏高品質(zhì)款”（一眼假，10-20元）。

義烏商家甚至形成了”秘密發(fā)貨、跨境物流經(jīng)香港中轉(zhuǎn)全球”的成熟網(wǎng)絡(luò)。

這讓我理解了中國潮玩產(chǎn)業(yè)的一體兩面：東莞代表了全球最高效的制造體系和最柔性的供應(yīng)鏈能力；

義烏則暴露了這個產(chǎn)業(yè)幾乎無法根除的仿冒頑疾。

泡泡瑪特2025年配合寧波海關(guān)查獲118萬件侵權(quán)貨物、在美國起訴7-Eleven售假——這些不是邊角料新聞，而是這個商業(yè)模式內(nèi)生性的挑戰(zhàn)。

也是在我腦袋里冒出的第一個想法，

段永平說”泡泡瑪特的壁壘遠(yuǎn)比想象中強大”。我想補充一句：它的壁壘有多強大，它要面對的模仿者就有多頑強。

六、段永平到底看懂了什么

回到最初的起點：段永平為什么買？

他買的不只是財務(wù)數(shù)據(jù)——雖然數(shù)據(jù)確實亮眼：2025年營收371.2億元（+184.7%），毛利率72.1%，凈利率35.2%，經(jīng)營現(xiàn)金流49.54億元。

這些數(shù)字在任何行業(yè)都堪稱優(yōu)秀。

但他買的也不只是Labubu這個IP——他自己說”看懂了王寧這個人”。

王寧自評”業(yè)績90-95分，管理70分”，將2026年定義為”進站維修年”，主動砍除非核心業(yè)務(wù)——這種清醒和自我認(rèn)知，在快速增長的企業(yè)家中并不多見。

段永平買的，用他自己的話說，是”只要潮玩行業(yè)有持續(xù)性，泡泡瑪特就是非常好的生意”。

他用了自己玩《夢幻西游》七八年的經(jīng)歷來理解這件事——游戲里不加任何屬性的皮膚，玩家卻愿意花大價錢購買，這就是最純粹的”情緒消費”。

我試著用自己的經(jīng)歷來理解：為什么有人愿意花99元買一個沒用的玩偶？ 答案可能是因為——它讓人覺得”看了一眼就開心”。

在這個功能過剩的時代，“無用之用”恰恰是最大的用處。

但這不是投資的全部。

段永平在3月底股價140港元時買入，而我是在170港元時跟進——差了30港元的價差，就是”看懂”和”沒看懂”之間的成本。

他看懂了所以可以更早、更篤定；我沒看懂所以只能跟隨、更猶豫。

七、風(fēng)險：寫在持倉對面的話

最后，我必須誠實面對這筆投資的風(fēng)險。

Labubu單一IP收入占比38.1%，這高得嚇人。

2026年3月25日2025年財報發(fā)布后，股價暴跌22.5%，核心原因就是市場擔(dān)憂這個集中度。泡泡瑪特2026年收入增長指引僅20%，遠(yuǎn)低于此前的三位數(shù)增速——這意味著高速增長階段可能已經(jīng)結(jié)束，公司正在進入”消化期”。

存貨從2024年的15.25億元激增至2025年的54.73億元（+259%），周轉(zhuǎn)天數(shù)從102天延長到123天。

這是一個需要高度警惕的信號——如果銷售放緩，庫存減值將對利潤造成巨大壓力。

此外還有假貨泛濫、供應(yīng)鏈童工爭議（ESG風(fēng)險）、盲盒模式面臨多國監(jiān)管審查、競爭加劇（52TOYS遞交招股書、TOP TOY計劃五年開1000家店）。

段永平說”泡泡瑪特的壁壘比想象中強”。

他沒有說”泡泡瑪特不會跌”。

八、三萬港幣教會我的事

寫到這里，我想回到5月8日那個按下”買入”鍵的瞬間。

三萬港幣買了一家公司的股票，但它真正買來的，是一次強迫自己去理解一個陌生行業(yè)的過程。我走過了Labubu的十年迭代路線，理解了搪膠毛絨的產(chǎn)品革命，對比了寶可夢卡牌的收藏經(jīng)濟，看到了東莞和義烏的AB面，也讀懂了段永平從”看不懂”到”重倉”的心路。

這些認(rèn)知的價值，可能遠(yuǎn)超三萬港幣的浮盈浮虧。

如果一定要給這篇文章一個結(jié)論，我想是這幾句話：

第一，好投資的標(biāo)準(zhǔn)不是”有沒有人跟”，而是”你有沒有懂”。

段永平買是他的功課，我買是我的功課。功課可以抄答案，但考試的時候不能帶小抄。

第二，Labubu的十年告訴我們——真正有價值的東西，都需要時間。

龍家升畫了十年，泡泡瑪特等了五年，毛絨組試了無數(shù)次。

投資也是如此，三萬港幣可能在未來證明是一筆好投資，也可能不是，但無論結(jié)果如何，這段學(xué)習(xí)的過程已經(jīng)值回票價。

第三，不懂不碰是對的，但用一筆小錢去弄懂一個不懂的東西，也是一種投資策略。

關(guān)鍵是這筆錢你虧得起，且你愿意為這筆虧損做足夠的研究。

第四，收藏經(jīng)濟的本質(zhì)是情緒的價值化。寶可夢賣回憶，Labubu賣情緒。

只要人類還需要”看了一眼就開心”的東西，這個市場就有存在的基礎(chǔ)。

5月8日的三萬港幣，是我交給市場的一筆學(xué)費。市場會給我什么回報，我現(xiàn)在還不知道。但我知道的是——這筆投資最大的回報，不是股價漲跌，而是我終于開始試著做一個”懂作業(yè)”的投資者了。

風(fēng)險提示：本文僅為個人投資思考記錄，不構(gòu)成任何投資建議。泡泡瑪特（9992.HK）股價波動劇烈，過往表現(xiàn)不代表未來回報。投資者應(yīng)根據(jù)自身風(fēng)險承受能力獨立決策。股市有風(fēng)險，入市需謹(jǐn)慎。

寫作日期：2026年5月10日

第一次知道段永平買泡泡瑪特。我也去泡泡瑪特探店了，就還挺上頭恩。

即日起，開讀《因為獨特》

歡迎留言探討.

風(fēng)險提示：本文所提到的觀點僅代表個人的意見，所涉及標(biāo)的不作推薦，據(jù)此買賣，風(fēng)險自負(fù)。