自20世紀(jì)70年代以來，石油美元安排一直支撐著美元在全球的主導(dǎo)地位。如今，美國與以色列針對伊朗的戰(zhàn)爭，正在以一種可能連緊急流動性工具都難以修補(bǔ)的方式，拉扯這一安排。

二戰(zhàn)結(jié)束以來，除病情時期外，美國公共債務(wù)首次超過整個經(jīng)濟(jì)體的國內(nèi)生產(chǎn)總值。截至3月下旬，由公眾持有的債務(wù)達(dá)到31.27萬億美元，略高于31.22萬億美元的國內(nèi)生產(chǎn)總值。

這一門檻常被視為長期財政問題，但這筆債務(wù)帶來的經(jīng)濟(jì)成本如今正迅速浮出水面。眼下最直接的壓力在于，持有美國資產(chǎn)的主要外國投資者，可能開始從美國市場撤出資本。

海灣國家因美國與以色列襲擊伊朗，對美國財政與軍事保護(hù)的信心已經(jīng)受到?jīng)_擊。它們通過主權(quán)財富基金合計持有大約2萬億美元的美國資產(chǎn)。

海灣多國官員已經(jīng)在重新評估自身立場。3月，一名海灣官員表示，海灣合作委員會四個最大經(jīng)濟(jì)體中的三個，正在審查各自主權(quán)財富基金的持倉，以對沖伊朗戰(zhàn)爭帶來的沖擊。

美國阻止外國投資者賣出的手段其實(shí)有限。美聯(lián)儲將美國固定收益市場稱為“全球最深、流動性最強(qiáng)的固定收益市場”，而投資者可以自由進(jìn)出，恰恰是美國資產(chǎn)吸引力的重要來源。但同樣的開放性，也構(gòu)成了一種結(jié)構(gòu)性脆弱。

美國經(jīng)濟(jì)在很大程度上依賴被拉高的資產(chǎn)估值，也就是股票、債券和房地產(chǎn)價格處于高位，市場價格遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其基本面。

2026年5月2日，一艘散貨船停泊在伊朗阿巴斯港外的霍爾木茲海峽。

一旦持有者失去信心，這些被高估的市場就會回調(diào)，并像2008年金融危機(jī)時那樣引發(fā)擠兌，價格急劇下跌。最終為此付出代價的，還是實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

當(dāng)前局勢存在類似風(fēng)險。如果海灣國家在地區(qū)持續(xù)動蕩之際開始拋售美國資產(chǎn)，價格下跌將削弱整個體系中的抵押品價值。

隨著高杠桿機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債表惡化，它們會減少借貸并出售資產(chǎn)。這又會進(jìn)一步壓低價格，觸發(fā)連鎖反應(yīng)，并將金融壓力擴(kuò)散到全球。

2008年危機(jī)期間，美聯(lián)儲曾把互換額度當(dāng)作緊急后備工具，向突然需要美元流動性的銀行和政府提供支持。

美國財政部長斯科特·貝森特近日表示，美國在海灣地區(qū)和亞洲的若干盟友已經(jīng)提出互換額度請求。他稱，這類安排將有助于防止美國資產(chǎn)出現(xiàn)“無序”拋售。

但這些美元流動性究竟從何而來？幾十年來，美元的全球地位使美國得以長期“入不敷出”——美國支出多于所得，而其他國家則通過貿(mào)易賺取美元，再把這些美元投資回美國市場。海灣國家在這一循環(huán)中居于核心位置，它們用石油收入購買美國債券、股票、房地產(chǎn)和武器。

這一安排使美聯(lián)儲得以在國內(nèi)通過量化寬松擴(kuò)張貨幣供應(yīng)，同時借助互換額度向全球體系注入流動性。

這些手段雖然能在短期內(nèi)穩(wěn)定市場，但也會加深體系對反復(fù)干預(yù)的依賴。它們更像是在爭取時間，而不是解決深層壓力。

石油美元體系之所以能運(yùn)轉(zhuǎn)，前提是海灣國家持續(xù)把資金送回美國市場。而互換額度恰恰倒轉(zhuǎn)了這一條件：美元如今必須流向海灣，而不再只是從海灣流出。

伊朗對海灣國家施加壓力，包括攻擊經(jīng)濟(jì)資產(chǎn)以及借霍爾木茲海峽施壓，這些因素正在給石油市場、政府預(yù)算和地區(qū)穩(wěn)定帶來不確定性。

海灣主權(quán)財富基金的應(yīng)對方式，是更加重視流動性和靈活性。阿拉伯聯(lián)合酋長國等海灣國家，數(shù)十年來一直依靠石油美元投資積累金融實(shí)力。

這種策略無法長久維持。較低油價在短期內(nèi)或許有利于美國和其他石油進(jìn)口國，但海灣國家仍然依賴強(qiáng)勁收入來支撐財政預(yù)算、主權(quán)財富基金以及經(jīng)濟(jì)多元化。

海灣國家還在釋放一個信號：如果地區(qū)動蕩擾亂美元流動性，它們愿意在部分石油貿(mào)易中擴(kuò)大替代貨幣的使用范圍。這種轉(zhuǎn)向只會進(jìn)一步加快新興經(jīng)濟(jì)體逐步降低對美元依賴的趨勢。

即便向海灣國家提供互換額度，或許也只能放慢這一過程，卻未必足以逆轉(zhuǎn)已經(jīng)展開的貨幣多元化。早在伊朗戰(zhàn)爭爆發(fā)之前，全球金融體系就已經(jīng)朝著更碎片化、對美元依賴更弱的方向演變。

美國總統(tǒng)唐納德·特朗普對伊朗的升級施壓，加快了這一進(jìn)程。原因在于，這動搖了數(shù)十年來支撐石油美元體系的政治與軍事基礎(chǔ)所帶來的信心。

在臺面之下，決策者越來越依賴互換額度、貨幣擴(kuò)張和緊急協(xié)調(diào)措施來穩(wěn)定美元流動性，并安撫盟友。這些工具過去只在急性危機(jī)中動用，如今卻正逐漸成為體系日常運(yùn)轉(zhuǎn)的一部分，并削弱美國資產(chǎn)的可信度。

這一切背后，是一個被數(shù)十年金融化塑造出來的全球經(jīng)濟(jì)：它越來越依賴被高估的資產(chǎn)市場，同時地緣政治競爭不斷加劇。所有這些因素，都在持續(xù)擠壓以美國為中心的舊秩序。