文 | 摩根商研所

“中國軟糖第一股”，即將誕生。

近日，阿麥斯食品（集團）股份有限公司正式遞表港交所，向港股IPO發起沖鋒。

看業績，阿麥斯正處在高速增長的快車道。

招股書顯示，2023—2025年，阿麥斯營業收入分別為10.7億元、15.71億元、27.82億元。年內利潤分別為1.37億元、1.98億元、6.00億元。

兩年時間，阿麥斯的營收和利潤分別增長了160%和338%。

根據弗若斯特沙利文數據，按2025年的零售額計，阿麥斯為最大的中國糖果公司及全球第五大軟糖公司。

看大環境，在港交所排隊的消費品企業似乎已成扎堆之勢。

2026年開年以來，君樂寶、袁記食品、錢大媽等知名消費品牌均已向港交所遞表。

據《中國經營報》報道，2026年開年以來，已有14家消費類企業首次披露H股招股材料，較2025年同期數量明顯增多。

這樣的背景下，阿麥斯能否憑一顆軟糖，支撐起一個上市企業的資本故事？

一、阿麥斯的“AB面”

阿麥斯的創始人標簽很鮮明：文科狀元，業務結構也很明確，就是各種糖。

其旗下有兩個自有品牌，一個是創意糖果品牌“阿麥斯”，專注于品類的產品創新。

另一個是健康糖果品牌“貝歐寶”，主要有維生素C軟糖、葉黃素脂軟糖、益生菌棒棒糖等產品。

雖然糖果看起來似乎不是一個很有想象力的品類，但阿麥斯走的卻是高端路線。

根據招股書測算，2023—2025年，阿麥斯的毛利率分別為42.11%、41.92%和49.6%。

接近50%的毛利率什么水平？作為對比，三只松鼠2026年一季度的毛利率為27.33%。

并且，阿麥斯的毛利率增長并不是來自降本增效，而是產品均價在提高。

2023—2025年，阿麥斯品牌平均售價從55.5千元/噸上漲到了61.5千元/噸。貝歐寶品牌的平均售價從88.8千元/噸上漲到了89.0千元/噸。

另一方面，阿麥斯的營銷費率明顯收窄。2023年為18.59%，2024年下降到16.97%，2025年進一步下降至15.44%。

從費效比的角度看，2023年阿麥斯每一塊錢的營銷投入可以拉動5.38元的營收，到2025年則能帶來6.48元的營收。

結合毛利率走高的情況，可以得出結論：阿麥斯的品牌認可度在提升。

眼看一個高端糖果品牌已經呼之欲出，阿麥斯的另一面卻令人擔憂。

首先，是對單一品牌的依賴。

招股書顯示，2023—2025年，阿麥斯品牌貢獻的收入在總營收中的占比從47.2%增長到了70.7%，貝歐寶則從15.6%下降到了7.2%。

阿麥斯的業績增長主要是由創意糖果貢獻的，第二曲線的影響力逐步減小。

其次，是對單一市場的依賴。

2023—2025年，阿麥斯北美市場的營收占比分別為33.0%、45.9%、52.7%。

同期，中國市場營收占比分別為47.2%、32.0%、22.9%。

此消彼長之間，北美市場成了阿麥斯的絕對主力。

相應地，阿麥斯海外銷售負責人伍薇佳也成為薪酬表中最突出的存在。2025年，其薪酬總額達1989.9萬元，相比之下，創始人、董事長兼CEO馬恩多2025年薪酬總額為485.6萬元。

同時，阿麥斯對關稅的敏感度也因此大幅增加。

從2023年-2025年間，其關稅成本從六百萬一路上漲到了1.08億元，在總成本中占比從1%增長到了7.7%。

招股書中坦承，這主要是受美國政府征收關稅影響。

最后，債務風險也不容忽視。

根據資產負債表計算，2023年，阿麥斯的資產負債率為51.02%，2024年增加到了52.66%，到了2025年突然大幅增加至62.51%。

從絕對值上看，阿麥斯2025年流動負債總額攀升至10.93億元，同比增長124%；非流動負債總額為3.22億元，同比增長6.62%。

進一步拆解流動負債的構成來看，多項細分指標均出現大幅上揚：其他應付款項及應計費用高達5.54億元，同比暴漲304%；

計息銀行及其他借款達到1.14億元，同比增長120%；應付稅項也增至1.15億元，同比增幅達216%。

當然，這里邊有分紅計劃帶來的影響。截至2026年2月28日，其他應付款及應計費用又回落至1.91億元，財報解釋稱主要是由于派付股息所致，流動負債總額也因此下降至7.2億元。

但即便如此，規模擴張帶來的財務壓力提升仍然不可忽視。

招股書顯示，阿麥斯的募資用途主要包括擴大全球產能、深化全球銷售網絡、加大研發投入等，字里行間都是阿麥斯對資金的迫切需求。

但另一方面，阿麥斯卻在籌備上市的階段進行了大規模分紅。

招股書顯示，2023年、2024年和2025年阿麥斯的年內利潤分別為1.37億元、1.98億元和6.00億元。

這三年派付的股息分別為0.32億元、0.42億元和4.56億元。分紅率分別約為23.6%、21.3%和76%。

天眼查APP顯示，阿麥斯創始人馬恩多直接持股59.37%，并通過員工持股平臺合計控制60.57%的投票權。

按此比例測算，2025年4.56億分紅中，馬恩多個人分得超2.7億元。

近年來，資本市場對于上市前突擊分紅的敏感度越來越高。據統計，從2024年1月1日至2024年7月25日，A股共有339家企業IPO終止，50%與發行前突擊“清倉式”分紅有關。

港股或許沒有A股那樣嚴格，但這種一邊分紅，一邊融資的行動可能也會增加中小股東的疑慮。

當然，阿麥斯當前的現金流能力還是很強的，2025年全年，其經營活動所得現金流量凈額累計5.89億元，同比增長4.2倍。

截至2025年年末，阿麥斯共持有現金及現金等價物3.18億元，同比增長55.17%。

所以在未來，如何將這股增長勢頭保持下去，給投資人一個確定的增長前景，可能是阿麥斯管理層需要重點考慮的問題。

二、“快樂”+“健康”，糖果也要高端化？

阿麥斯能夠把毛利率做到接近50%，靠得不光是軟糖的口味，還有情緒價值。

相比于傳統硬糖需要高溫熬制，成型，軟糖的低溫凝膠工藝在口感和外觀上的創新空間大了很多，這令阿麥斯有機會將糖果生意變成一種體驗消費。

比如根據兒童玩積木時經常有下意識啃咬的情況，阿麥斯推出了4D糖果概念，推出了可食用的積木軟糖，把“積木”和“糖果”二合一，讓孩子們既能玩，也能吃。

再比如，阿麥斯推出的剝皮軟糖“皮樂士Peelerz”，因為和真實水果的剝皮過程和口感極其相似，問世后迅速成為爆款，在山姆會員店連續56天成為糖果熱榜榜首，單月銷量超過20萬件。

那么，阿麥斯能就此走上高端化的康莊大道嗎？

有機會，但是挑戰也很多。

首先，創意軟糖的模具、配方及生產工藝門檻相對有限，很容易被對手模仿。

據《中國經營報》報道，旺旺已推出四個口味的剝皮軟糖，徐福記也推出了小積木形橡皮糖。

同樣地，健康賽道的競爭也日益劇烈。fiboo、阿爾卑斯等品牌均推出了益生菌類的軟糖。

其次，從競爭格局上看，糖果賽道的集中度仍然很低。

阿麥斯雖然是最大的全球中國糖果公司，但其市場份額只有1.1%，第二名的市場份額是0.8%，阿麥斯在規模上并沒有絕對的統治力。

從全球格局上看，阿麥斯在2025年全球糖果公司中排名第五，但其市場份額僅為2.2%，而前兩名的市場份額分別為26.3%和16.1%。

技術和規模都不足以形成護城河的情況下，阿麥斯想保持競爭力，就必須源源不斷地研發新產品，靠爆款搶占市場。

但從研發投入上看，阿麥斯這么做的動力似乎并沒有那么足。

招股書顯示，2023年、2024年和2025年，阿麥斯的研發投入分別為729.2萬元、1527.9萬元和1825.8萬元。

研發費用率分別為3.67%、5.73%和4.25%，2025年的研發費率比2024年下降了1.48個百分點。

在品牌力尚未破圈，技術壁壘又不夠深厚的情況下，如果研發跟不上，阿麥斯面臨的競爭態勢可能會越來越復雜。

事實上，整個零食大類的高端化都處于低潮期，以良品鋪子、三只松鼠為代表的傳統品牌正面臨嚴峻的轉型陣痛，而主打極致性價比的量販零食渠道則迅速崛起。

阿麥斯靠著“創意軟糖”能走多遠？這一點可能還需要時間驗證。

當然，有健康賽道這個“第二曲線”，阿麥斯多少可以安心一點。

其副品牌“貝歐寶”迎合了健康化、功能化的行業趨勢。

據中商產業研究院預測，國內功能性食品市場規模將突破6000億元，軟糖劑型是其中增長較快的品類之一。

不過，貝歐寶目前尚未成為穩定的增長極。2023年、2024年和2025年，該品牌分別實現營收1.67億元、1.63億元和2.00億元。在總營收占比越來越少的同時，絕對規模也增長不大。

另外，從直觀上感覺，“健康+糖”這個組合多少有點別扭。在這個肥胖率居高不下的時代，什么樣的營銷術語才能讓消費者把吃糖和健康畫等號呢？

因此，盡管功能性軟糖總體規模增速很快，但它究竟有多大前景，還需要時間驗證。

當然，阿麥斯能做到行業第一，其硬實力足夠能打。

截至目前，阿麥斯依托其在深圳和江門布局的兩大現代化生產基地，匯聚了超過2000名專業人才，業務版圖已延伸至全球80多個國家和地區。

在成功打入沃爾瑪、山姆及Target等國際主流零售渠道過程中，阿麥斯不僅實現了從OEM到ODM的戰略轉型，更憑借BRC-A、ISO22000等多項國際食品安全權威認證，躋身全球中高端糖果供應鏈的陣營。

對阿麥斯而言，上市或許不是終局，而僅僅是另一場長跑的發令槍。

在關稅壁壘、同質化競爭與消費變遷的夾縫中，阿麥斯能否真正構建起穿越周期的護城河，將“快樂與健康”的甜蜜事業做成一門可持續的長期生意？

這個答案不僅關乎一家企業的成敗，更將成為中國新消費品牌在全球版圖上開疆拓土的重要注腳。

我們期待，這顆承載著創新與夢想的軟糖，能在資本市場的淬煉后，嚼出更有韌性的未來。

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另：股市有風險，入市需謹慎。文章不構成投資建議，投資與否須自行甄別。