電影行業(yè)完整周期的一個(gè)切片。

來源 |中國企業(yè)家雜志

作者 |李曉天

沒想到，最后壓垮華誼兄弟的，是一筆1140萬元的廣告合同欠款。

2026年4月15日，華誼兄弟傳媒股份有限公司收到債權(quán)人北京泰睿飛克科技有限公司發(fā)來的《告知函》。

對方以“公司不能清償?shù)狡趥鶆?wù)且明顯缺乏清償能力，但具備重整價(jià)值”為由，向浙江省金華市中級人民法院申請對公司進(jìn)行重整及預(yù)重整。

一周后的4月23日，金華中院作出《決定書》，決定對華誼兄弟啟動(dòng)預(yù)重整程序。

外界盛傳華誼兄弟“破產(chǎn)”，但“重整程序”不同于破產(chǎn)清算程序，是以挽救被重整企業(yè)，保留被重整企業(yè)法人主體資格和恢復(fù)被重整企業(yè)持續(xù)盈利能力為目的。

只有最終失敗，公司才面臨破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。

4月30日，公司股票正式由“華誼兄弟”變更為“ST華誼”。

而在此前發(fā)布的2025年年報(bào)中，公司全年?duì)I收僅3.1億元，歸母凈利潤虧損3.34億元。

近七年累計(jì)虧損超80億元，昔日900億市值的“中國影視第一股”，如今總市值不到50億元。

更早一些，華誼兄弟副董事長、CEO王中磊持有的多批公司股份被啟動(dòng)司法拍賣程序。

2025年12月29日，據(jù)多家媒體爆料，王中磊在致全體員工的一封信中寫道：

“2025年，留下了許多遺憾。

比如業(yè)績上雖然各項(xiàng)經(jīng)營指標(biāo)都在向好，但依然沒能達(dá)到預(yù)期；

業(yè)務(wù)上，我們沒能拿出一部爆款影視作品，短劇也尚不足以成為第二增長曲線；

再加上現(xiàn)金流的緊張、歷史債務(wù)的壓力，這些都在時(shí)刻提醒我們：華誼仍在渡劫。”

走向破產(chǎn)并非朝夕之間。過去幾年，華誼兄弟為求生做了大量嘗試。

王中磊和華誼兄弟董事長王中軍持續(xù)減持股份、變賣資產(chǎn)，王中軍一度賣掉香港價(jià)值2.2億港元的豪宅和自己珍藏多年的藝術(shù)品。

在業(yè)務(wù)層面，華誼兄弟試圖轉(zhuǎn)向短劇、發(fā)力線上內(nèi)容，但始終沒有出現(xiàn)那部真正扭轉(zhuǎn)局面的作品。

與此同時(shí)，華誼兄弟的信用體系也在瓦解，直到一筆不到1200萬元的債務(wù)成了“稻草”。

從1994年王中軍懷揣10萬美元回國創(chuàng)辦華誼廣告公司，到2009年成為“中國影視娛樂第一股”，再到如今被申請重整——

三十多年間華誼兄弟的起落，也是影視行業(yè)從野蠻生長到資本狂飆、再到泡沫破裂完整周期的一個(gè)切片。

01

“草臺(tái)班子”的逆襲

王中軍和王中磊的故事，起點(diǎn)并不高。

1960年，王中軍出生在一個(gè)軍隊(duì)大院家庭，應(yīng)征入伍五年后復(fù)員，進(jìn)入國家物資總局，比王中軍小10歲的王中磊從小把哥哥當(dāng)作偶像。

1985年，喜歡美術(shù)的王中軍從物資總局辭職，先是畫小人書糊口，1989年又赴美留學(xué)——

臨行前他給自己定了一個(gè)目標(biāo)：五年攢夠10萬美元。

在美國的日子不好過，他一邊讀書一邊送外賣。

到1994年34歲時(shí)，他終于帶著10萬美元回到北京，拉上弟弟，創(chuàng)辦了華誼兄弟廣告公司。

那時(shí)王中軍每天騎自行車上班，既要付房租、水電，還要養(yǎng)近30號(hào)人。

起初他們的廣告公司接的都是小單子，但王中軍很快盯上了一筆大生意——中國銀行正在向外界招標(biāo)制作全國統(tǒng)一標(biāo)識(shí)。

為了拿下這個(gè)項(xiàng)目，他先做了市場調(diào)查，根據(jù)調(diào)查數(shù)據(jù)撰寫可行性報(bào)告，估算出制作成本，再找廠家負(fù)責(zé)制作，然后跑到中國銀行去游說。

最終他拿下了中國銀行15000家網(wǎng)點(diǎn)的設(shè)計(jì)工程，這是王中軍人生中的第一桶金。

此后公司又接連拿下多家國字號(hào)客戶，僅三年時(shí)間就躋身“全國十大廣告公司”。

但王氏兄弟的野心并不止于廣告，1998年他們第一次與影視業(yè)發(fā)生了關(guān)系。

那年王中軍投資了英達(dá)導(dǎo)演的電視劇《心理診所》，總金額不到500萬元，但這筆投資的意義卻非同尋常。

他后來反復(fù)提及把《心理診所》播放版權(quán)賣給電視臺(tái)的同時(shí)，向電視臺(tái)買斷了廣告時(shí)段，再借助廣告公司的客戶優(yōu)勢把這些時(shí)段變現(xiàn)。

這種“以劇換廣告時(shí)段、再賣廣告回收成本”的玩法，讓兩兄弟賺得盆滿缽滿。

嘗到甜頭的他們決定進(jìn)入電影行業(yè)，同期投拍了三部電影：《鬼子來了》《荊軻刺秦王》《沒完沒了》。

前兩部一部未能在國內(nèi)公映，一部票房慘敗，只有馮小剛導(dǎo)演的《沒完沒了》名利雙收——

1100萬元的投資創(chuàng)下3300萬元票房，排在1999年票房榜的前兩位。

這次豪賭不僅讓王氏兄弟與馮小剛建立了長達(dá)二十余年的綁定，更讓華誼兄弟從此真正踏入了電影行業(yè)。

王中軍后來在采訪中說得很坦白：“當(dāng)初要是沒有馮小剛，也許我就不會(huì)再進(jìn)入電影圈了。“

在之后的管理中，兩兄弟形成了默契的分工：

王中軍性格嚴(yán)謹(jǐn)大氣，主要負(fù)責(zé)戰(zhàn)略制定與資本運(yùn)作；

王中磊更親和，善于執(zhí)行，多跑在業(yè)務(wù)一線。

王中軍曾開玩笑說兩兄弟配合得好是“運(yùn)氣問題”。

但在所有接觸過他們的人看來，性格的互補(bǔ)才是化學(xué)反應(yīng)的催化劑。

02

影視第一股

真正讓華誼兄弟”跑起來“的是與馮小剛的合作。

從《沒完沒了》開始，華誼兄弟幾乎投資了馮小剛所有的電影——

《大腕》《手機(jī)》《天下無賊》《集結(jié)號(hào)》《非誠勿擾》《唐山大地震》，幾乎每部都是票房和口碑雙贏。

2004年，《天下無賊》上映第10天票房突破8000萬元，王中磊在慶功會(huì)上說：

“原先預(yù)計(jì)票房能達(dá)到6000萬，沒想到結(jié)果比預(yù)想要好得多”。

最終《天下無賊》票房破億元，成為當(dāng)年現(xiàn)象級影片。

對早期的華誼兄弟來說，電影就是”靠天吃飯“的生意。

兩兄弟都清楚，要想做大必須借助資本的力量。

2000年，太合集團(tuán)出資2500萬元入股，公司更名為“華誼兄弟太合影視投資有限公司”。

2004年，王中軍在酒店大堂偶遇TOM集團(tuán)管理層，沒聊幾分鐘便談起了投資意向，最終TOM集團(tuán)以1000萬美元獲得華誼兄弟35%的股權(quán)。

王中軍后來回憶說，那是華誼兄弟發(fā)展中“比較重要的一個(gè)轉(zhuǎn)折點(diǎn)”——

在那之后，他們開始有了上市的概念。

2005年，阿里巴巴創(chuàng)始人馬云和中國雅虎接手了TOM集團(tuán)減持的部分股份，隨后又牽頭了第三輪融資。

據(jù)傳，馬云、王中軍和幾位投資人在一頓飯間就敲定了投資方案，最終分眾傳媒創(chuàng)始人、董事長江南春等投資人共同投入了2000萬美元。

馬云的加入不僅帶來了資金，更為華誼兄弟的IPO做了有力的品牌背書。

2009年10月30日，華誼兄弟在深交所創(chuàng)業(yè)板掛牌上市，首日漲幅達(dá)122.7%，它的發(fā)行市盈率高達(dá)69.7倍——

遠(yuǎn)高于同類企業(yè)在港美市場的10～15倍。

王中軍身家超過30億元，馮小剛也憑借2.88%的持股，成為國內(nèi)首位身價(jià)超2億元的電影導(dǎo)演。

華誼兄弟的明星陣容同樣達(dá)到了空前規(guī)模。

黃曉明、李冰冰、周迅、鄧超等后來的“頂流”明星，都在藝人經(jīng)紀(jì)體系下成長起來。

2009年，它出品的《風(fēng)聲》拿下超2億元票房，眾多自家簽約明星參演，被業(yè)內(nèi)視為中國電影工業(yè)水準(zhǔn)的一次集中展示。

上市后，華誼兄弟開始向“大娛樂集團(tuán)”轉(zhuǎn)型。

2014年，它迎來20周年慶典，王中軍在現(xiàn)場宣布了新戰(zhàn)略：

“去電影化，不是不拍電影，而是不能只拍電影，我們要向迪士尼學(xué)習(xí)。”

他強(qiáng)調(diào)過多次：“華誼兄弟如果只拍電影，它一定不是一個(gè)好公司；但是不拍好電影，也不是個(gè)好公司。你要對你的財(cái)務(wù)、未來的收入考慮，如果把壓力都放在電影上，這公司是很難做大的。”

同年11月，華誼兄弟宣布了一項(xiàng)震驚市場的定增：

阿里創(chuàng)投、騰訊及平安資管合計(jì)認(rèn)購35億元，三家公司掌門人馬云、馬化騰、馬明哲齊聚華誼兄弟。

交易完成后，騰訊和阿里巴巴（含馬云個(gè)人持股）并列第二大股東。

這是自2013年“三馬”共同探索互聯(lián)網(wǎng)金融后的又一次聚首，也被外界視為華誼兄弟在資本層面最輝煌的一刻。

隔年華誼兄弟就攀上了巔峰，公司市值一度逼近900億元。

王中軍此后入局了實(shí)景娛樂，宣布版圖將分布在全國20個(gè)城市，總投資達(dá)700億元，包括電影小鎮(zhèn)、電影世界、電影城和文化城四種業(yè)態(tài)。

也是在這一年，華誼兄弟做了兩筆后來被反復(fù)討論的“天價(jià)收購”：

以10.5億元收購馮小剛擁有的東陽美拉70%股權(quán)——

彼時(shí)該公司的凈資產(chǎn)為-0.55萬元，資產(chǎn)總額僅1.36萬元；

以7.56億元收購成立僅一天的浙江東陽浩瀚影視70%股權(quán)，估值超過10億元。

兩筆收購共計(jì)18.06億元，形成了超過17億元的商譽(yù)。

并購協(xié)議中附帶了業(yè)績對賭條款，要求東陽美拉在2016年至2020年間完成逐年遞增的凈利潤目標(biāo)，未完成則由馮小剛自掏腰包補(bǔ)齊差額。

這種“明星+資本”的模式在當(dāng)時(shí)被視為創(chuàng)新，但事實(shí)證明，這場豪賭從一開始就埋下了巨大的財(cái)務(wù)隱患。

03

墜 落

2018年，華誼兄弟上市以來首次出現(xiàn)虧損，歸母凈利潤虧損9.86億元。

虧損的主要原因是超9.73億元的商譽(yù)減值，馮小剛的東陽美拉、張國立的浙江常升都在減值范圍之內(nèi)。

由于東陽美拉仍在業(yè)績對賭期內(nèi)，馮小剛需要向華誼兄弟繳納近7000萬元的“業(yè)績賠款”。

這是一個(gè)標(biāo)志性轉(zhuǎn)折。

高溢價(jià)收購所埋下的商譽(yù)“巨雷”，在此刻集中引爆。

此后華誼兄弟再未能恢復(fù)元?dú)猓瑥?018年到2025年持續(xù)虧損，僅2022年勉強(qiáng)盈利。

造成衰落的因素是多重的。

從大背景看，中國電影市場的競爭格局在2018年前后發(fā)生了深刻變化，光線傳媒、博納影業(yè)、萬達(dá)電影等傳統(tǒng)對手持續(xù)發(fā)力，北京文化、開心麻花等新銳公司也接連制造出爆款。

更致命的沖擊來自互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)——

阿里影業(yè)、騰訊影業(yè)攜資本入場，愛奇藝、優(yōu)酷等流媒體平臺(tái)改變了觀眾的觀影習(xí)慣。

市場上能分蛋糕的人越來越多，而華誼兄弟在自己最擅長的主業(yè)上卻漸漸啞火。

馮小剛的創(chuàng)作節(jié)奏明顯放緩。

2017年上映的《芳華》票房破14億元，為他完成了當(dāng)年的業(yè)績對賭，但這成為他近年來最后一部真正意義上的大賣作品。

此后除了《只有蕓知道》等反響平平的作品，他更多以監(jiān)制身份參與網(wǎng)劇，或在綜藝節(jié)目中露臉。

對于一家要靠馮小剛撐半邊天的公司來說，核心創(chuàng)作引擎的失速是災(zāi)難性的。

隨著主業(yè)持續(xù)低迷，王氏兄弟此前全力鋪開的實(shí)景娛樂項(xiàng)目也逐漸成為包袱。

蘇州電影世界、海口馮小剛電影公社、長沙電影小鎮(zhèn)、建業(yè)電影小鎮(zhèn)等項(xiàng)目雖然陸續(xù)開業(yè)，但運(yùn)營情況良莠不齊。

實(shí)景娛樂需要大量資金投入，回收周期極長，在影視主業(yè)造血能力不足的情況下，這些重資產(chǎn)項(xiàng)目反而加劇了公司的現(xiàn)金流壓力。

自救從2019年就開始了。

王中軍曾公開表示：

“為了公司的安全性，我什么都可以賣掉，這個(gè)沒有什么丟人的。”

他確實(shí)這樣做了——

賣掉了自己收藏多年的藝術(shù)品、香港豪宅，兩兄弟所持華誼兄弟的股票也被大部分質(zhì)押以換取流動(dòng)性。

2020年，華誼兄弟獲得了來自阿里影業(yè)、騰訊、復(fù)星系等九家公司合計(jì)22.9億元的定增，試圖以此穩(wěn)住局面，然而這些資金沒能從根本上解決公司的困境。

它也試圖調(diào)整內(nèi)容策略，轉(zhuǎn)向短劇賽道。

王中磊在2025年底的內(nèi)部信中坦言，短劇“尚不足以成為第二增長曲線”，而與此同時(shí)，公司的傳統(tǒng)影視業(yè)務(wù)依然停滯。

2026年5月初，王中磊持有的1130萬股公司股份被正式啟動(dòng)司法拍賣程序。

公司2025年年報(bào)顯示，全年?duì)I收僅3.1億元，歸母凈利潤虧損3.34億元。

與鼎盛時(shí)期相比，這些數(shù)字顯得相當(dāng)落寞。

2019年初，王中軍面對機(jī)構(gòu)調(diào)研時(shí)坦承了2018年的成績單不理想。

“花錢大手大腳”“員工互相甩鍋”。

那次反思中他還提到：“對我來說，這相當(dāng)于是一個(gè)創(chuàng)業(yè)25年之后重新出發(fā)的契機(jī)，重新開始、從頭把華誼兄弟做大做強(qiáng)的契機(jī)，需要好好珍惜和把握。”

但后來的軌跡并沒有給他回旋的余地。

三十年前，王中軍帶著10萬美元從美國回來，靠拿下中國銀行的廣告訂單起家，而三十年后，他的公司卻因一筆廣告合同欠款走向破產(chǎn)重組。

這個(gè)“劇本”，或許比華誼兄弟出品的任何一部電影都更具戲劇性。

· END ·

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