21世紀(jì)最大的硅基風(fēng)口是AI，最大的碳基風(fēng)口是什么？答案必定是健康，而大部分普通人都需要的，就是減肥，以及與肥胖關(guān)聯(lián)的糖尿病、“三高”等疾病的控制。

2026年5月27日，恒瑞醫(yī)藥宣布其口服小分子GLP-1受體激動劑HRS-7535在2型糖尿病Ⅲ期研究中取得積極頂線結(jié)果。這款產(chǎn)品與其GLP-1/GIP 雙靶點(diǎn)產(chǎn)品瑞普泊肽（HRS9531）注射液同屬GLP-1矩陣產(chǎn)品，后者注射劑型減重 NDA 已受理，而HRS-7535國內(nèi)也已經(jīng)獲批高血壓合并超重/肥胖Ⅲ期臨床。

一周前，禮來retatrutide在肥胖癥患者中的關(guān)鍵3期臨床試驗(yàn)TRIUMPH-1公布積極結(jié)果。幾乎同時，聞泰醫(yī)藥自主研發(fā)的口服小分子GLP-1受體激動劑VCT220片，在中國超重或肥胖受試者中的關(guān)鍵3期臨床試驗(yàn)取得積極頂線結(jié)果。

減肥日益成為人類的集體需求，藥企們也終于在肥胖、超重治療領(lǐng)域迎來了密集的成果兌現(xiàn)期。

一、減肥藥如雨后春筍，國內(nèi)梯隊(duì)出現(xiàn)爆發(fā)

《中國居民營養(yǎng)與慢性病狀況報告（2020年）》顯示，全國≥18歲人群超重率為34.3%，肥胖率為16.4%，5億人正在或者已經(jīng)進(jìn)入超重/肥胖狀態(tài)。中國疾病預(yù)防控制中心的數(shù)據(jù)顯示，2023年我國有2.33億人患糖尿病，占總?cè)丝诘?5.88%，且年齡標(biāo)準(zhǔn)化患病率（ASR）呈逐年上升趨勢。

在世界范圍內(nèi)，情況也不容樂觀，GLP-1藥物，比如“網(wǎng)紅”的司美格魯肽和替爾泊肽，正是因?yàn)檫@種普遍的超重現(xiàn)象，憑借減肥成為“網(wǎng)紅”，這里不再贅述。今天，我們關(guān)注的重點(diǎn)是，減肥藥相關(guān)的市場仍在持續(xù)擴(kuò)張，而供給也相應(yīng)地增加了。

2026年5月27日，恒瑞醫(yī)藥宣布其口服小分子GLP-1受體激動劑HRS-7535在2型糖尿病Ⅲ期研究中取得積極頂線結(jié)果：三個劑量組糖化血紅蛋白降幅達(dá)1.40%—1.68%，達(dá)標(biāo)率最高89.6%，同時還展現(xiàn)出減重、降壓、降尿蛋白等多維獲益。公司計(jì)劃向NMPA提交上市申請。

早前，恒瑞GLP-1/GIP 雙靶點(diǎn)激動劑瑞普泊肽注射液已在中國申報上市。它的臨床結(jié)果顯示，這款藥物6mg治療48周，體重降幅達(dá)19.2%；高劑量（8mg）治療36周，體重降幅達(dá)23.6%，和減肥手術(shù)效果接近，而且還沒逼近平臺期，理論上限更高。

幾乎同一時間，禮來的三靶點(diǎn)藥物retatrutide在TRIUMPH-1研究中交出答卷：12mg組80周平均減重28.3%，BMI≥35的重度肥胖患者在延長至104周后減重達(dá)30.3%。這個數(shù)字已經(jīng)接近減肥手術(shù)的效果。

除此以外，還有更多產(chǎn)品在路上。市場一片歡呼，仿佛減肥藥的終極答案已經(jīng)呼之欲出。

減肥藥的“療效軍備競賽”正在加速升級。從司美格魯肽的15%，到替爾泊肽的20%，再到retatrutide的30%，一代代藥物的減重幅度被不斷推高，國內(nèi)企業(yè)也在緊隨其后，追趕全球第一梯隊(duì)。

但一個值得追問的問題是：當(dāng)減重幅度突破30%之后，繼續(xù)追求更高的數(shù)字，其臨床意義和商業(yè)價值是否在同步遞減？這個問題的答案，可能決定了減肥藥行業(yè)未來五年的競爭邏輯將從療效軍備競賽轉(zhuǎn)向另一條賽道。

二、療效軍備競賽，面臨邊際效用遞減

減肥藥行業(yè)過去五年的演進(jìn)路徑主要是增加靶點(diǎn)數(shù)量，發(fā)掘協(xié)同效應(yīng)，提升減重幅度。GLP-1單靶點(diǎn)做到約15%，GLP-1/GIP雙靶點(diǎn)做到約20%，GLP-1/GIP/GCG三靶點(diǎn)做到超過28%。但創(chuàng)新藥研發(fā)不是加減法，它們的成功背后有一些隱患。

一方面，更高效的代價是更高的退出率。retatrutide在TRIUMPH-1中12mg組的停藥率達(dá)到11.3%，遠(yuǎn)高于替爾泊肽和司美格魯肽歷史試驗(yàn)中的6%—7%。4mg組停藥率4.1%，9mg組6.9%，呈現(xiàn)明顯的劑量－停藥率正相關(guān)。

禮來管理層在解讀時強(qiáng)調(diào)低劑量組的耐受性很好，但這次試驗(yàn)的安慰劑組退出率高達(dá)4.9%，遠(yuǎn)高于替爾泊肽試驗(yàn)的2.6%和司美格魯肽的3.1%。市場認(rèn)為這是隨著減肥藥在社會上越來越普及，受試者更容易意識到自己是否在安慰劑組從而退出。但這也從側(cè)面說明，真實(shí)世界中患者對副作用的容忍度可能比臨床試驗(yàn)中更低。

另一方面，對于不同基線體重的患者，減重幅度的邊際臨床價值是不同的。

一位BMI超過35的重度肥胖患者，減重30%意味著從病態(tài)肥胖回歸到超重范圍，生活質(zhì)量、代謝指標(biāo)和心血管風(fēng)險的改善是巨大的。但對于一位BMI 28的輕度肥胖患者，減重15%已經(jīng)足以實(shí)現(xiàn)臨床意義上的代謝改善，繼續(xù)追求30%所帶來的增量獲益遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于前15%，但需要承擔(dān)更高的副作用風(fēng)險和更高的費(fèi)用。

換句話說，減肥藥市場并非鐵板一塊，不同的患者群體對療效的需求彈性完全不同。

從支付端看，禮來的替爾泊肽在2025年進(jìn)入中國醫(yī)保后，月治療費(fèi)用從近2000元降至最低324元，降幅超過80%。這說明即便在一款藥療效遙遙領(lǐng)先的情況下，支付方仍然有強(qiáng)大的議價能力。二從海外市場實(shí)踐看，對于一款減重30%但月費(fèi)用上千美元的新藥，保險公司的支付意愿會隨著仿制藥和口服小分子的上市而迅速下降。

因此，或許是由于爆發(fā)過快，亦或是研發(fā)還缺乏重大突破，減肥藥行業(yè)正在逼近療效軍備競賽的邊際效用遞減拐點(diǎn)。當(dāng)減重幅度從15%提升到20%時，市場是興奮的；從20%提升到30%時，市場依然是興奮的。但如果從30%繼續(xù)提升到35%，極致減重的效果就有限了，市場會開始關(guān)注別的東西。

三、集體追逐新增量：便捷性才是新大陸

如果只談療效已經(jīng)很難再打破上限，那么未來的GLP-1藥物們，得靠什么吸引客戶呢？

單以減重而論，答案可能不在于減得更多，而在于方便、便宜、容易堅(jiān)持。減肥藥賽道的兩大巨頭，禮來和諾和諾德，最近都在關(guān)注這一點(diǎn)。

2026年4月，禮來的口服小分子orforglipron在美獲批用于肥胖癥，商品名Foundayo。該藥與其他口服藥最大的區(qū)別在于無需空腹服用，可在一天中的任何時間服用，不受飲食和飲水限制。

相比之下，諾和諾德的口服司美格魯肽片（Wegovy）要求患者每日空腹服用，僅以少量水送服，且服藥后半小時內(nèi)不得進(jìn)食或飲水。

真實(shí)世界中的患者依從性可能天差地別，所以口服藥相較于注射劑的優(yōu)勢是壓倒性的。畢竟，注射劑需要冷鏈運(yùn)輸、專業(yè)使用指導(dǎo)、患者對針頭的恐懼。

IQVIA估計(jì)，全球減重藥物市場到2034年將在1300億美元左右，而目前GLP-1類藥物在超重/肥胖人群中的滲透率仍不足5%。口服小分子如果能突破依從性障礙，理論上可以打開一個比注射劑市場大數(shù)倍的空間。

而且，口服小分子的成本結(jié)構(gòu)也對支付方更具吸引力。因?yàn)樾》肿踊幍暮铣晒に囅鄬唵危?guī)模化后單位成本遠(yuǎn)低于多肽類注射劑。即使減重幅度只有10%—15%，只要價格足夠低、服用足夠方便，它依然可能在輕中度肥胖人群中獲得極大的市場占有率。

對藥企來說，邏輯會變得更簡單——隨著口服藥成為焦點(diǎn)，賽道競爭的底層邏輯也可能從誰的療效更強(qiáng)轉(zhuǎn)向誰的便利性更優(yōu)、誰的產(chǎn)能更大、誰的成本更低——當(dāng)然，這都要基于藥物本身的療效。但可以確定，如果減肥藥普及開來，它將附帶很多類似消費(fèi)品競爭的特性，而不是傳統(tǒng)創(chuàng)新藥的專利競賽。

四、恒瑞的GLP-1棋局：全面布局的內(nèi)在邏輯

目光回歸恒瑞，恒瑞目前公開的相關(guān)管線有多條，剛好對應(yīng)了三個差異化定位。

第一是瑞普泊肽（HRS9531）的雙劑型。其GLP-1/GIP雙靶點(diǎn)注射劑，減重適應(yīng)癥NDA已獲受理，是恒瑞最接近兌現(xiàn)的資產(chǎn)。前面已經(jīng)提到了它的效果，數(shù)據(jù)與替爾泊肽效果相當(dāng)，逼近20%的一線療效區(qū)間

并且，其Ⅲ期研究中6mg治療48周腰圍減少14.4cm，Ⅱ期研究中8mg組減少17.9cm，對于以“形體美”為訴求的大量消費(fèi)者來說，腰圍的改善可能比體重?cái)?shù)字更具吸引力。安全性方面，因不良事件導(dǎo)致永久停藥的比例僅為0.9%，這是一個非常優(yōu)秀的數(shù)字。

瑞普泊肽顯然可能在高療效賽道與禮來和諾和諾德直接競爭，占據(jù)國產(chǎn)GLP-1雙靶點(diǎn)藥物的頭部位置。

第二是口服小分子HRS-7535，也就是剛剛公布Ⅲ期結(jié)果的主角。它的獨(dú)特價值在于三個層面的差異化：

第一，它是真正的小分子，不是多肽口服制劑，不需要SNAC促吸收技術(shù)，生產(chǎn)成本天然更低，供應(yīng)鏈更具彈性。第二，服藥不受飲食和進(jìn)水限制，不需要空腹，這對于需要長期服藥的慢性病患者而言是一個巨大的依從性優(yōu)勢。第三，適應(yīng)癥覆蓋廣泛，除了2型糖尿病和肥胖，還在開展“高血壓合并超重/肥胖”的Ⅲ期臨床，瞄準(zhǔn)的是國內(nèi)龐大的心代謝共病人群。

從已公布的數(shù)據(jù)看，HRS-7535 30mg、60mg、90mg劑量在32周時HbA1c降幅達(dá)1.40%—1.68%，達(dá)標(biāo)率最高89.6%。減重治療26周后平均減重最高9.36%，與禮來orforglipron的同階段數(shù)據(jù)差不多。

這個療效相對于注射劑而言不算突出，但它具備了“足夠好+足夠方便+足夠便宜”的組合屬性。如果能在肥胖Ⅲ期中延續(xù)這一結(jié)果，它將成為國內(nèi)口服小分子GLP-1中進(jìn)度的第一梯隊(duì)。

第三則是HRS-4729，GLP-1/GIP/GCG三靶點(diǎn)注射劑，目前處于I期。5月27日公布的I期數(shù)據(jù)顯示，治療12周后體重較基線降幅最高達(dá)16.0%。這相當(dāng)于在治療早期就接近了單靶點(diǎn)藥物的全年效果，潛力可觀。

不過，由于三靶點(diǎn)藥物的耐受性問題（retatrutide的先行經(jīng)驗(yàn)），它能否在劑量優(yōu)化的條件下實(shí)現(xiàn)高療效與低停藥率的平衡，還有待持續(xù)驗(yàn)證。

恒瑞醫(yī)藥的這些全面布局，可以說在國產(chǎn)GLP-1賽道上確實(shí)找不出第二家。但正如前文所說，好療效固然重要，可及性以及技術(shù)迭代的預(yù)期空間也同樣重要。恒瑞的多條路線，等于多創(chuàng)造了幾個窗口期。

從全球格局看，禮來和諾和諾德仍然是絕對領(lǐng)先者。禮來憑借替爾泊肽（雙靶注射）和orforglipron（口服小分子）形成了“注射+口服”的雙線布局，而諾和諾德的司美格魯肽（注射+口服）同樣在兩條線上都有布局。

2025年，替爾泊肽以約365億美元銷售額首次超越司美格魯肽的361億美元，兩者的競爭膠著而激烈。retatrutide預(yù)計(jì)2026年申報上市，屆時禮來的三靶點(diǎn)注射將形成對諾和諾德的更顯著優(yōu)勢。

目前，國內(nèi)GLP-1市場滲透率不足5%，未來想象空間巨大，而且國內(nèi)對治療費(fèi)用的敏感性高于美國，這意味著HRS-7535這種口服小分子如果定價合理，可以在基層放量上獲得巨大優(yōu)勢。口服藥不需要冷鏈、無需注射、生產(chǎn)成本低，這些屬性天然適應(yīng)中國基層醫(yī)療的支付能力和基礎(chǔ)設(shè)施條件。

減肥藥行業(yè)的“療效軍備競賽”正在經(jīng)歷一個關(guān)鍵的臨界點(diǎn)，即便減重幅度提升了三倍，但受益患者群體的擴(kuò)張速度卻在放緩，行業(yè)的增長動力正在從為重度患者提供更好的武器，轉(zhuǎn)向?yàn)楹Ａ枯p中度患者提供足夠好、足夠便捷、足夠便宜的方案。在創(chuàng)新藥企業(yè)們百花齊放的研究中，“碳基人類”們未來幾十年最大的健康問題之一，或許會得到非常妥善地解決。

來源：松果財(cái)經(jīng)