美國國債，崩盤了！全球用了二十年的定價邏輯，正在失效。

就在前不久，凱文·沃什在華盛頓宣誓就任美聯儲新主席，當天，美國國債市場就遭遇新一輪拋售。

就在同一天，美聯儲內部公認的“鴿派”理事沃勒，在法蘭克福的演講中突然轉鷹，公開表示不排除未來加息的可能。

美聯儲政策方向本就撲朔迷離，新主席剛剛上任，鴿派理事又同日轉向鷹派，兩個信號疊在一起，市場得出了同一個結論：美國國債，不能持有了。

美國國債收益率，歷來是影響全球各類資產價格的最核心因素。

美國國債連同日本國債的相繼崩盤，到底是為什么？對全球各類資產的沖擊又會有多大？

一、全球債市，為什么在崩

柏年先帶大家看一組數據。

據證券時報的數據，美國30年期國債收益率近期盤中一度突破5.20%，創下自2007年以來的最高水平；10年期國債收益率逼近4.70%，創2025年以來新高。

美國國債，變得越來越不安全。

更關鍵的是，這不只是美國一家的事。英國30年期國債收益率已經接近6%，日本30年期國債收益率突破了4%。一場債券拋售風暴，正在席卷全球主要經濟體。

那么，這場風暴是怎么來的？

直接原因要從中東說起。美伊沖突爆發后，霍爾木茲海峽持續受阻，國際油價較戰前暴漲了約60%。油價一漲，交通、化工、電力，這些和石油搭邊的部門都在漲價，通貨膨脹就跟著來了。

根據美國勞工統計局數據，4月，美國整體物價同比漲幅達到約3.8%，而大家對未來一年美國通脹的預期也在4%左右的高位。

美聯儲最核心的任務就是控制美國的通貨膨脹，沒有之一。所以只要通脹數據不好看，華爾街就會立刻押注美聯儲未來很可能會加息。

一旦加息，未來的利息比現在高，那么買家自然會要求美國國債要比現在有一個更高的收益率，利息成本也就自然而然轉嫁給了美國政府。債券的收益率和價格呈反比關系，因此，美債的價格就出現了暴跌。

當然，這場債券風暴還有一個更深層的原因。

過去這些年，全球主要經濟體的政府都在大規模借錢，疫情期間撒錢刺激經濟，地緣沖突期間又擴張軍費開支，債臺越筑越高，利息的雪球越滾越大。

根據美國財政部最新數據，美債總規模已經達到39.07萬億美元，在市場上流通的部分約為30.85萬億美元，外國投資者合計持有約9.35萬億美元。

這么龐大的規模壓在那里，一旦買家跟不上節奏，債券價格持續下行，收益率自然節節攀升。

這里要特別提一下日本。

日本是美債最大的海外持有國，持倉大約1.2萬億美元，但最近，日本本土債市正在悄悄發生變化。

從2024年起，日本央行開始推進貨幣政策正常化，逐步退出維持了多年的超低利率。疊加國內通脹持續上行，日本30年期國債收益率近期已經突破4%，創下近年來的歷史高位。

這意味著什么？意味著日本本土的債券正變得越來越有吸引力，日本原本放在美債上的錢，開始往回流了。

這個變化，對美債市場的沖擊不能小視。日本作為美債最大的海外持有國，過去幾十年靠著超低利率把大量資金送到美債市場，現在本土債券開始有了吸引力，這筆錢一旦大規模回流，體量之大，美債市場短期很難消化。

這是這輪拋售里一個容易被忽視的結構性隱患。

債券是全球各類資產的壓艙石，當各國債券收益率大幅上行，它的高收益率也會吸引更多的投資人。無論是之前買黃金、買房產、買外匯甚至是買股票的人，都有可能拋售部分手中的這些資產，轉而追逐高收益的國家債券。

這個時候，其他資產的價格就更容易下跌。

但一個反常的現象出現了。人民幣在這個過程中，沒有出現大幅拋售和貶值。

二、定價邏輯為什么失效了？

按照過去二十年的通用邏輯。

美國國債有自己的收益率，中國國債也有自己的收益率。而兩個國家國債收益率的差值，就被稱為中美利差。

利差為正，就意味著中國的利率比美國高，在中國持有債券，理論上比在美國持有更劃算，全球資金會從低息的地方流向高息的地方。這時候，人民幣就容易升值，反之則相反。

比如，2022到2024年這段時間，當時中美利差開始倒掛，大量資金選擇賣出人民幣、換成美元買美債，賣的人多了，人民幣自然承壓，匯率一度逼近7.4，市場上貶值的聲音鋪天蓋地。當時很多人擔心會跌破7.5，甚至更低。

但現在，這套邏輯似乎失效了。

美國10年期國債收益率已經超過4.6%，中國10年期國債收益率卻只有約1.7%。中美利差倒掛接近3個百分點。

但是，人民幣不但沒有崩，今年以來反而整體趨于升值，較去年年末升值大約2.7%，目前圍繞6.8元上下雙向波動。

人民幣的走勢，和美債收益率似乎完全脫鉤了，美債收益率在崩塌，人民幣卻很穩定，兩者背道而馳。

為什么會這樣？

柏年認為，有兩點原因不容忽視。

首先，人民幣匯率，短期受中美利差影響，長期其實是受經濟大環境的影響。中國當前以及未來一段時間，GDP增速都會比美國高，GDP增速可以簡單理解為資本的投資回報率，有了經濟基本面的強支撐，各類資本能在國內獲得更高的回報，就不會大規模流出。

其次，越來越多的資金，開始分散布局，在投資美國、投資美債的同時，也積極布局中國。美伊沖突，一是讓全球突然意識到美國已經不像從前那么強大，二是讓全球資本發現中國無論從通貨膨脹管理、還是資源能源安全等多個維度，都具有吸引力，是他們可以信賴的避風港之一。

美債看上去收益率高，但前提也得是他不會違約、不會賴賬。

回頭看本輪全球債券市場的大動蕩，本質上，是美、日等國多年積累壓力的一次集中釋放。

美國放著包括中國在內的全球廉價商品不買，非要豎起貿易壁壘的高墻，放著世界和平不要，非要挑起中東戰爭，導致本國通脹卷土重來、債券供給持續膨脹，最終讓全球債市在這個時間節點迎來了一場壓力測試。

而中國債券市場之所以表現穩健，恰恰是我們能夠有效控制通貨膨脹，能夠有效維穩人民幣匯率的綜合結果。

目前看，海外的這場債市風暴，還沒到尾聲。

油價不退，通脹不降，加息不止，美債、日債就難有喘息的空間。這條鏈子，現在每一個環節都還繃著。

但也正是在這種時候，才最值得大家想明白：當全球資金都在找新的出路，當二十年的定價邏輯開始失效，中國資產為什么能走出一條反向的路？

這背后的邏輯，不只是解釋過去，也在指向未來。看懂這個邏輯的人，才能在這輪大變局里，比別人多一份從容。