最近車圈出了件怪事。

5月25日，賽力斯剛公告完藍電科技完成66.71億元增資擴股，引入寧德時代子公司等五家戰投，市場普遍解讀為“剝離非核心資產、集中資源押注問界”的信號，A股和港股紛紛上漲。

兩天后，問界全新一代M9上市，預訂量直破7萬臺。這陣仗，怎么看都該是一針強心劑吧？

但資本市場的反應卻讓人看不懂。上市當天，賽力斯A股收跌2.07%，港股收跌1.63%；次日跌勢進一步加劇，A股收跌1.94%，港股盤中一度跌超4%，最終收跌2.76%。

回溯股價走勢后卻發現，這只是持續陰跌的一個縮影。

港股方面，賽力斯去年11月上市即破發，股價一路向下，迄今市值已蒸發超1000億港元。A股也沒好到哪去，相較于174.66元的歷史最高點，股價跌幅已超53%，對應市值縮水超1500億元。

一家去年營收1650億元、連續兩年盈利的明星車企，資金出逃竟長達7個月，基本面熱度與資本市場定價之間的深度撕裂讓人不得不問一句：賽力斯到底怎么了？

五界分流，獨家紅利消失

2022年問界橫空出世，華為在渠道、技術和品牌上的全力加持，讓它從老牌面包車廠一躍成為新能源市場的當紅炸子雞。華為線下門店最核心的展車位、最重磅的技術首發、最強的營銷聲量，也都給了它。

但這一切都在改變。2025年底，鴻蒙智行完成從單一產品合作到生態聯盟作戰的升級，“問界、智界、享界、尚界、尊界”五界布局全面成型，產品覆蓋15萬到200萬全價格帶，今年初又新增啟境、奕境兩大系列。

當華為的棋局越鋪越廣，紅利也被肉眼可見的切分開來。

問界在鴻蒙智行總銷量中的占比，已從2024年的約87%降至2025年的72%，今年一季度進一步跌破70%。

從2021年到2024年上半年，賽力斯累計向華為采購金額高達750億元，可見華為并不是在做慈善，也需要可持續的商業回報。

●圖源：賽力斯

而當渠道、營銷和研發支持不再獨享時，賽力斯的護城河開始面臨挑戰。

與此同時，增程賽道的紅利也在消退。

曾經靠L系列打天下的理想汽車，2026年一季度主動停產增程主力車型，把銷量重擔幾乎全壓在純電產品肩上，最終交付了95142輛，同比增長2.5%，重回20萬元以上新能源中國品牌銷量第一。

其中純電車型占比超過51%，驗證了“增程+純電”雙輪驅動戰略的可行性。而華為鴻蒙智行內部也在推進純電化，增程這條高速賽道，正變得越來越擁擠。

●圖源：理想汽車

問界自己也在暴露產品問題。2025年問界交付42.6萬輛，同比增長10.1%，相比2024年超300%的爆發式增長，落差顯而易見。今年前四個月的交付節奏波動較大：1月40012輛，2月驟降至10003輛，3月20234輛，4月30003輛。

從銷量結構來看，今年1月問界M5只賣了903輛，幾乎退出主力銷售序列；M7貢獻了26454輛，占比高達66%，品牌單一依賴的特征十分突出；曾被寄予厚望的M8從高位回落，M9的銷量也在下滑。

總結來說，主力車型放緩，新車型撐不起來，就是賽力斯面臨的現實。

增收不增利，高毛利背后的隱憂

再看財報，表面光鮮，底下卻埋著不少暗礁。

2025年賽力斯營收1650.54億元創歷史新高，同比增長13.69%，歸母凈利潤59.57億元，連續兩年盈利。新能源毛利率高達28.8%，高于小米汽車的24.3%、比亞迪的20%。

但是，高毛利并沒有轉化成漂亮的凈利潤。歸母凈利潤同比僅微增0.18%，扣非凈利潤反而下滑了7.8%。

進入2026年第一季度，情況更不樂觀。營收257.5億元，同比增長34.5%，銷量8.84萬輛，同比增長29.4%。

但歸母凈利潤7.54億元，同比增長不到1%，扣非凈利潤更是同比暴跌73.87%，被壓到了1.03億元。毛利率也出現了環比下滑，主要因為高端車型銷量占比降低。

●圖源：賽力斯

而造成上述問題的關鍵在于，費用率的瘋狂攀升。

2025年銷售費用高達241.94億元，同比增長26.12%，銷售費用率從13.3%升至14.7%。四季度單季銷售費用率更是高達15%，遠超同行。

在241.9億銷售費用里，廣宣、形象店建設及服務費占比接近95%約229.5億。可見賽力斯在品牌營銷上砸下去的錢，瘋狂侵蝕著本就微薄的利潤空間。

研發投入同樣驚人。2025年研發投入125.1億元，同比增長77.4%，研發費用79.5億元，同比增長42.4%。銷售和管理費用合計金額同樣不低。今年一季度扣非凈利潤大幅下降的主因，還是研發投入17.94億元，同比增長約70.69%。

●圖源：賽力斯

另一個被市場密切關注的信號，是供應商賬期。

2025年賽力斯應付賬款周轉天數同比增加了62天，達到228天。而同期比亞迪的周轉天數減少了4天，長安汽車減少6天，海馬汽車更是大幅減少49天。

在同行均縮短賬期的大背景下，賽力斯的周期卻在拉長，這背后反映的是供應鏈話語權減弱，還是現金流緊張？

無論如何，這都不是一個好信號。

雖然經營活動現金流凈額達到了289.1億元，賬面資金還算充足，但從去年開始，賽力斯基本面的每一次風吹草動都會在股價上得到放大。

當投資者發現高毛利車企掙的錢大部分被費用吞掉、主業造血能力依然孱弱時，自然會重新審視曾經支撐高估值的故事。

押注賽豆，能否造出第二引擎

面對內外交困，賽力斯終于意識到不能再把雞蛋放在一個籃子里，最明顯的動作是剝離低效資產。

藍電品牌的日子一直不好過：2025年全年銷量約2萬輛，月均僅千余臺，遠未達到盈虧平衡點。

●圖注：藍電E5戶外版

今年2月，賽力斯與沙坪壩區政府簽署剝離協議；3月國資方短暫退出；4月，賽力斯以藍電存量資產出資設立藍電科技。

5月底，工商變更落定。重慶藍電科技有限公司正式更名為重慶賽豆科技有限公司，新增注冊資本超66億元。重慶國資沙磁致遠以34.5%持股成為第一大股東，寧德時代子公司等供應鏈伙伴也入股其中。一個新的利益共同體就此形成。

“賽豆”這個名字很有深意。“賽”指向賽力斯，“豆”則指向豆包大模型。

早在去年10月，賽力斯旗下鳳凰技術公司就已與火山引擎簽署具身智能合作框架協議，開展車載AI大模型聯合研發。

今年6月，賽力斯計劃在北京正式發布全新品牌“賽豆”，首款車型于年內推出，定位跨界車，提供純電和增程雙動力，主攻10至20萬元市場。

值得注意的是，賽豆將不再采用華為乾崑ADS智駕方案，而是與字節火山引擎深度合作，重點打造AI差異化座艙體驗。

●圖源：小紅書

這個選擇本身已表明賽力斯正在嘗試搭建一條脫離華為的全新增長曲線，通過國資背書穩定經營底盤，借字節的AI能力構建差異化競爭力，同時引入寧德時代等產業資本確保供應鏈協同。

從整車廠到生態聯盟，賽力斯正在從“華為代言人”的單一身份，向自主掌控的多元路徑轉型。

但這條路注定崎嶇。10至20萬元價格區間是新能源市場的“廝殺區”，比亞迪、埃安、深藍、零跑等品牌虎視眈眈，競爭烈度遠高于中高端SUV市場。

賽豆的渠道怎么鋪、用戶認知怎么建立、字節的AI能力能否真正轉化為產品競爭力......都是未知數。而且在這條賽道上，賽力斯既沒有先發優勢，也沒有天生的流量密碼。

告別蜜月期，正視成人禮

要知道，新能源行業的整體大氣候，同樣在變。

滲透率突破50%之后，增量市場的增速開始放緩，行業從跑馬圈地進入存量博弈。

理想靠著“增程+純電”雙輪驅動正在全面出擊，小米汽車一入場就是現象級的存在，傳統車企的電動化轉型也在加速。

問界曾經“一人獨享”的華為光環已經被稀釋，賽力斯曾經享受的“制度紅利”正在被行業均值抹平。

而在新能源行業走向成熟的過程中，企業能否從依附式發展轉向自主式經營，才是決定其長期價值的關鍵。

賽力斯過去幾年最大的成功來自借力，但資本市場如今追問的是：脫離外部光環之后，它自己還能走多遠？

●圖源：微博

賽豆科技的獨立運營、字節AI賦能的差異化路徑、國資和產業資本的多方協同，這些自救舉措或許能為賽力斯打開新的想象空間。

但新品牌的成功，需要產品力、渠道力和品牌力的共振，更需要耐心和時間的積累。

從千億市值的高光到超過千億的蒸發，賽力斯正在經歷一場嚴苛的成人禮。

曾經靠外力快速崛起的企業，終歸要面對一個樸素的問題：當靠山不再專屬，當賽道不再空曠，自己身上還剩多少真本事？

這個問題的答案，最終將由產品和市場來書寫。

*編排 | 黃家俊 審核 | 黃家俊

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