一輛單車賺15塊，富士達憑什么敢上市?

1980年代末，天津的一位年輕人在工廠里刷著油漆。他可能不會想到，三十多年后，自己創辦的公司會坐上中國自行車行業銷售額前三的椅子，年產能700萬輛，迪卡儂、閃電（Specialized）、松下都是它的客戶。

這個人叫辛建生，高中學歷，干過油工、鉗工、車隊隊長。1992年，他創立了富士達，創始人從"富士膠卷"中取了"富士"二字，加了個"達"字，意為"抵達遠方"。三十年后，這個樸實的名字真的把產品送到了全球近百個國家和地區。

2026年6月8日，天津富士達自行車工業股份有限公司迎來上交所上市委審議會議，滬市主板IPO進入最后沖刺。這個藏在車間里的行業巨頭，終于站到了資本市場的聚光燈下。

但擺在臺面上的問題同樣直接：共享單車毛利率從6.82%跌到3.04%，單臺毛利只剩15塊；自主品牌營收占比不到2%；產能利用率最低跌到59.54%，在這樣的底色上，公司卻計劃募資7.73億元，新增100萬輛產能。

一個值得追問的問題： 當"車間里的王者"試圖走上資本牌桌，它的底氣在哪，軟肋又在哪？

代工帝國的崛起邏輯

富士達的故事，本質上是一個中國制造如何嵌入全球供應鏈的故事。

1998年，辛建生帶領富士達與韓國公司Samchuly（三千里）合作，開啟了國際化征程。此后二十多年里，富士達的客戶名單越來越長：美國的Specialized（閃電）、荷蘭的Pon集團、法國的迪卡儂、瑞士的Scott、日本的松下……國內共享單車三巨頭哈啰、青桔、美團，也都出現在采購清單上。甚至已經倒下的ofo小黃車，也曾是它的客戶。

這份豪華客戶名單背后，是富士達搭建起的全球化制造網絡：天津、常州兩大國內基地，加上越南、柬埔寨的海外工廠，整車年產能達到700萬輛。根據中國自行車協會的數據，2022年至2024年，公司自行車銷售金額連續三年位居國內行業前三，2024年市場份額達到7.62%，排名第二。這一規模已經超過久祺股份、上海鳳凰、中路股份等同行，僅次于中國臺灣的巨大機械和美利達。

從經營模式來看，富士達的業務分為ODM（原始設計制造）、JDM（聯合設計制造）、OEM（純代工）和OBM（自有品牌）四個板塊。其中代工業務是最核心的基本盤，2023年至2025年的營收占比常年維持在92%以上，2025年達到46.34億元。公司被行業稱為"兩輪車界的富士康"，這個比喻雖然通俗，但在某種程度上反映了它在全球自行車供應鏈中的分量，很多消費者騎著印有知名品牌Logo的自行車，但車架很可能出自富士達的天津或越南工廠。

富士達的財務表現也佐證了這家"隱形冠軍"的體量。2023年至2025年，營業收入分別為36.21億元、48.80億元和50.61億元，復合年增長率約18.22%。2025年經營活動產生的現金流量凈額達到6.27億元，表現穩健。公司手握197項授權專利，擁有CNAS國家認可實驗室，在低VOCs環保涂裝、精密管材成型等領域形成了核心工藝積累。

（圖片來源：招股書）

這些數據的另一面是，富士達的研發費用率常年低于2%，13項發明專利中有大量的工藝改進型專利，在高附加值的變速傳動套件、電助力三電系統等核心零部件上，仍然依賴外部采購。這并非富士達一家的短板，而是中國自行車制造業的整體寫照，在這條產業鏈上，最核心的零部件話語權仍然掌握在日本的禧瑪諾（Shimano）和美國的速聯（SRAM）手中。

富士達業務版圖中最受關注的板塊之一，是共享單車。2023年至2025年，公司向哈啰、青桔、美團的共享單車銷量分別為93.24萬輛、129.66萬輛和121.62萬輛。三家的合計采購金額占富士達共享單車總收入的90%以上。

但規模的另一端是微薄的利潤。 2023年到2025年，共享單車的平均出廠價從414.18元一路漲到506.01元，看上去價格在提升，但毛利率卻從6.82%一路降到了3.04%，每輛車能貢獻的毛利從28元降到26元，再降到15元。作為對比，上海鳳凰2025年共享單車業務的毛利率為3.94%，雖然也不高，但略高于富士達。

這意味著什么？一輛標價500元左右的共享單車，工廠在生產、組裝、質檢之后，實際到手的毛利還不夠在連鎖餐廳點一份單人套餐。這種"規模換流水"的生意邏輯，反映出共享單車代工市場的高度競爭。

一位行業觀察者這樣形容：共享單車的代工業務就像流水席，量很大，菜品很多，但每道菜只能賺個油鹽錢。三巨頭通過招投標機制壓低價格，代工廠之間為了保住訂單不斷壓縮利潤空間。富士達手里握著最大的份額，但也承受著最低的邊際收益。

代工模式的天花板效應

增收不增利，這是富士達近三年財務數據中最微妙的信號。

2023年到2025年，公司營收增長了14.4億元，增幅接近40%；但扣非歸母凈利潤從2.78億元增至3.74億元后，2025年反而同比下滑了6.27%。主營業務毛利率從14.39%降到了13.39%，三大業務板塊的毛利率全線承壓。

具體來看，傳統自行車的毛利率從14.22%降至12.78%；電助力自行車從18.65%降至16.11%（雖仍為三大板塊中最高）；共享單車從6.82%降至3.04%。與此同時，自有品牌（OBM）的毛利率2025年僅為3.71%，同樣不樂觀。

這種"越賣越多、越賺越少"的現象，在代工企業中并不罕見。原因往往來自幾個結構的疊加：

一是匯率。富士達的境外收入占比常年超過70%，2023年至2025年分別為74.42%、69.26%和72.12%，產品主要流向北美、歐洲、日韓市場。外銷收入以美元或歐元計價，而成本端以人民幣結算，匯率波動直接影響利潤。2026年第一季度，公司營收同比增長12.74%，但歸母凈利潤同比下滑9.48%，主要原因正是美元兌人民幣匯率下行帶來的匯兌損失。公司測算，若剔除匯率影響，一季度凈利潤同比增長10.47%。

二是貿易壁壘。2025年，受美國關稅政策調整影響，富士達向北美地區出口的自行車數量同比減少了45.79萬輛，收入減少2.68億元。美國是全球最大的自行車進口市場之一，貿易政策的變化對代工企業的影響直接而迅猛。

三是頭部客戶的訂單波動。2025年，荷蘭Pon集團的采購額從上一年的4.55億元腰斬至2.25億元，美國Specialized（閃電）的訂單同比縮減了超過30%。僅這兩家客戶，2025年的采購金額就較上年減少了3.48億元。大客戶的每一份訂單增減，對富士達來說都是營收層面的一次劇烈晃動。

換句話說，代工模式的核心風險在于"市場在別人手中"。品牌方可以根據市場趨勢、庫存水平和成本考量隨時調整采購策略，而代工廠只能被動應對。

產能利用率下滑，為何還要擴產100萬輛？這是富士達IPO過程中被上交所兩輪問詢重點關注的議題。

先看數據：2025年，富士達各業務的產能利用率分別為——普通自行車77.17%，共享單車59.54%，電助力自行車89.80%。越南工廠的產能利用率僅為58.79%。整體來看，公司大致有接近30%的產能處于閑置狀態。

在現有產能利用率并不飽和的情況下，富士達計劃募資4.78億元，用于"高端及電助力車智能制造項目"，新增50萬輛高端自行車和50萬輛電助力自行車的產能。加上其他兩項募投，研發中心建設（2.11億元）和自有品牌與渠道建設（8297.45萬元），合計募資7.73億元。

（圖片來源：招股書）

上交所的問詢直指核心：新增100萬輛產能，拿什么來消化？

富士達的回復邏輯圍繞三條主線展開：一是期末含稅在手訂單18.08億元，說明需求端有支撐；二是新增產能主要依托現有海外頭部客戶的新增訂單和新開發的境外品牌客戶來消化；三是明確表示"不將自有品牌作為主力消化渠道"。

但也必須指出，富士達并未披露可落地的大額長期鎖價框架訂單。其論證更多基于兩個宏觀邏輯，全球電助力車行業景氣上行、存量客戶合作關系穩固，缺少確定性長單的托底。與此同時，全球電助力車行業具有周期性特征，美國等主要出口市場的關稅政策也存在變數。2025年，美國自行車進口量同比下降約21%，富士達對美出口量同步下滑，就是這一風險的例證。

不過從另一個角度看，擴產也是一種"以攻為守"的戰略選擇。電助力自行車（E-bike）是富士達三大業務中增長最快的板塊，2025年實現收入11.71億元，同比增長18.61%，毛利率高達16%-18%，遠高于傳統自行車和共享單車。全球E-bike市場規模2025年已突破200億美元，歐洲市場E-bike已占新售自行車總量的一半以上，德國2023年售出210萬輛E-bike。富士達選擇在電助力方向上下重注，押注的是整個出行產業的電動化轉型紅利。

公司還計劃在波蘭投資建廠，用于生產電助力自行車，以規避歐洲市場的貿易壁壘。從供應鏈本地化布局來看，這是一個符合行業趨勢的決策，越來越多的中國制造企業在從"產品出海"轉向"產能出海"。

代工老大的品牌困局與資本新局

在自行車行業，富士達的制造能力有目共睹。但一個繞不開的問題是：為什么自有品牌做了三十多年，占比還在2%以下？

富士達目前擁有"BATTLE"和"邦德·富士達"兩個自主品牌。2023年至2025年，自有品牌收入分別為7106.5萬元、1.02億元和8789.24萬元，營收占比在1.75%到2.11%之間波動。2025年，自有品牌的毛利率僅為3.71%，遠低于ODM代工業務的15%-18%和OEM業務的8%-13%。

公司對此的解釋是"代工為主、品牌薄弱"是基于發展戰略的主動選擇，同時也坦承對自有品牌投入不足。

但這個"主動選擇"背后，有一個更深的產業邏輯制約。富士達的核心代工客戶迪卡儂、閃電（Specialized）本身就是全球知名的自行車品牌，它們在終端市場與富士達的自有品牌存在直接競爭。如果富士達用代工積累的制造能力、供應鏈優勢和技術經驗去大規模推廣自有品牌，很可能觸怒核心客戶，導致代工大單流失。

這是一種"兩難選擇"，不做品牌，永遠在價值鏈的低端賺辛苦錢；做品牌，可能失去每年幾十億元的代工收入。從目前的財務數據來看，富士達選擇了將自有品牌維持在一個"象征性存在"的規模，既不放棄，也不全力投入。

這次IPO募資計劃中，有8297.45萬元用于自有品牌與渠道建設。這筆錢不算多，但至少傳遞了一個信號：公司意識到，光靠代工沒有未來，品牌化是不可回避的一步。

富士達此次IPO的募資總額為7.73億元，投向三個方向：高端及電助力自行車智能制造（4.78億元）、研發中心建設（2.11億元）、自有品牌與渠道建設（0.83億元）。

但市場也對一些治理層面的問題投來了關注的目光。辛建生、趙麗琴夫婦合計控制公司96.94%股份的表決權，是典型的"一股獨大"式家族企業。2023年至2024年，公司累計現金分紅約1.85億元，按持股比例計算，絕大多數流向了實控人家庭。在分紅之后不到一年，公司即向市場募資7.73億元，這一節奏引發了一些爭議。

根據招股書信息，公司賬面貨幣資金達15.91億元，交易性金融資產0.89億元，合計流動資金約16.8億元，有息負債僅8048.92萬元。從賬面數據來看，公司確實具備一定的自籌資金能力。但站在企業戰略發展的角度，資本市場本身不僅是融資渠道，更是企業品牌背書、治理結構優化和長期價值釋放的平臺。 對一個年營收50億元、行業排名前三的制造龍頭而言，走向IPO是一個自然而然的選擇。

值得關注的一個細節是：從2022年完成股改，到2025年底遞交IPO申請，再到2026年6月上會審議，富士達的IPO進程推進效率并不低。這從一個側面說明，監管層對制造業龍頭的資本化訴求保持了一定程度的理解。

此外，公司與頭部客戶閃電（Specialized）合資設立了新加坡紅鶴公司，富士達持股49%。這一"客戶+聯營方"的雙重關系，既是深度綁定的體現，也意味著雙方利益已經超越了簡單的代工供需關系，進入更深層次的戰略協作。

結語

富士達的故事，是中國制造企業群像中的一個典型樣本。

它用三十年時間證明了中國制造的規模化能力和供應鏈韌性：一個高中學歷的天津人，帶著一群工人，把一輛自行車的年產量做到了700萬輛，讓全球頂級的自行車品牌都在它的車間里"下單"。這是中國制造的驕傲。

但它的困境同樣典型，當規模擴張撞上天花板，當利潤增長落后于營收增長，當自有品牌長期"想做而不能做"，代工企業該如何找到第二增長曲線？

這不是富士達一家的問題。 從服裝到電子，從家具到家電，無數中國代工企業都站在類似的十字路口，要么在代工的舒適區里繼續"薄利多銷"，要么頂著陣痛向品牌和研發兩端延伸，走一條更難但更有價值的路。

富士達用實際行動給出了自己的選擇：擴產電助力車、建設研發中心、試水自有品牌、走向資本市場。 這條路能不能走通，不僅決定著富士達這家公司的未來，也在某種程度上回答著一個更大的問題，在全球產業鏈重構的浪潮中，中國制造能否從"車間里的王者"變成"品牌上的強者"？