財聯社6月24日訊（財聯社記者 王晨 林堅）股票類跨境TRS業務正在踩下一腳剎車。

據記者了解，券商昨日起正按照監管要求暫停股票類跨境TRS新增規模，存量頭寸可正常到期、平倉、不強制砍倉。不過，對于此次調整到底是“所有新開倉全部暫停”，還是“不得新增凈額度、存量額度內仍可調配”，行業仍在等待更明確的執行口徑。

所謂券商TRS（總收益互換），是一種場外金融衍生品，指投資者在不實際持有（或本金不出境）的情況下，通過與券商簽訂協議，交換特定資產（如股票、債券等）的總收益（包括價格漲跌、利息等）來獲得對應收益或虧損。

多位券商衍生品業務人士反饋，從目前窗口指導的理解看，更接近于股票類跨境TRS不再新增開倉，存量合約到期后逐步壓降。

這并不是跨境衍生品業務的全面暫停。受訪人士稱，當前受影響的主要是股票類跨境TRS，期貨類TRS、城投債類TRS以及部分FICC、北向相關業務暫未被納入此次調整范圍。

不過，由于不少券商內部將股票、期貨、債券等跨境TRS放在同一個跨境授信或風險額度池管理，股票類業務降溫之后，額度如何騰挪、存量如何續作，仍會影響機構客戶后續跨境配置安排。

在業內看來，此次調整背后，既有對跨境資金通道的持續規范，也有對私募借道海外科技資產交易升溫的風險前置管理。過去一年，全球科技股行情火熱，部分私募通過跨境TRS參與港美股、海外科技龍頭、IPO配售及大宗交易等機會，收益彈性較強。但TRS本身具有衍生品屬性，一旦海外市場回撤，杠桿、保證金和適當性風險也會被同步放大。

股票類TRS先被按下暫停鍵

跨境TRS，即跨境收益互換，是近年來券商機構業務中較具創新性、也較能貢獻中間收入的一類業務。基本模式并不復雜：私募基金等專業機構并不直接出境買入海外股票，而是由券商自營或其境外子公司先行持有相關標的，再通過收益互換合約，將標的資產的收益和風險轉移給境內客戶。

在這一交易結構下，客戶獲得的是約定標的的總收益敞口，券商收取通道費、交易費等收入。業內人士介紹，股票類跨境TRS通常要求客戶繳納較高比例保證金，按100%保證金執行，客戶還需要滿足專業投資者標準，并與券商簽署SAC相關協議。目前通道費常見費率區間約在名義本金的1%至2%。

從標的范圍看，股票類跨境TRS并不只對應二級市場港股、美股交易，還可能延伸到港股IPO配售、基石或錨定投資、大宗交易，以及券商認可股票池內的海外權益資產。這也是其過去受到部分私募青睞的重要原因。

但也正因為券商在結構中承擔了關鍵通道和表內持倉角色，監管對于這類業務的關注一直不低。境外持倉和跨境收益互換對應的標的資產，最終會體現在券商合并報表層面的跨境資產敞口中。當大量額度集中投向海外權益類資產時，券商表內也會沉淀較高海外股票風險暴露，合規、輿情、資產安全和跨境資金管理問題都會被同步放大。

為何是此時降溫？

此次股票類跨境TRS暫停新增，與過去一段時間跨境證券業務監管趨嚴的脈絡并不割裂。

此前，針對富途、老虎等非法跨境展業平臺的整治，已經讓境內個人投資者直接參與境外股票交易的通道明顯收窄。在這一背景下，一些資金轉向借道私募產品，通過私募管理人參與券商跨境TRS業務，間接獲取海外權益資產敞口。尤其是在海外科技板塊持續上漲的行情中，部分主觀多頭私募和科技成長類產品通過TRS獲得較好收益，也進一步帶動了增量資金的關注。

但從監管視角看，越是行情火熱，越需要關注通道擴張速度和投資者適當性邊界。TRS雖然面向專業投資者和機構客戶，但底層資金可能來自不同風險承受能力的投資者。一旦港美股科技板塊快速回撤，產品凈值波動、保證金壓力、客戶投訴和輿情風險，都可能從機構業務鏈條傳導至財富管理和投資者保護層面。

一位券商業務人士表示，當前監管關注點并非簡單否定境外資產配置價值，而是防止股票類跨境TRS在短期內過快放量，變相成為新的個人資金出境和高波動資產配置通道。也有業內人士稱，自2024年以來，跨境TRS業務實際上已受到“不得凈新增”等額度約束，此次針對股票類新增業務進一步收緊，是在原有管理框架上的再壓實。

這也解釋了為什么此次調整暫未波及所有TRS品類。期貨類、城投債類以及部分FICC相關業務，底層資產、客戶需求和風險形態與海外股票并不完全相同。股票類業務之所以率先被按下暫停鍵，核心仍在于其行情關注度更高、資金跟風效應更強，也更容易形成跨境權益資產的集中暴露。

券商收入影響有多大？

對券商而言，股票類跨境TRS是機構業務、場外衍生品和國際業務交叉地帶的一項收入來源，但從全行業利潤表看，其沖擊大概率仍是邊際的。

有業內人士粗略估算，目前跨境股票TRS存量規模約在2000億元至3000億元之間。若按1.5%左右年化費率測算，對應凈收入約30億元至45億元。放在上市券商整體收入中，占比約0.5%至0.8%；若與頭部券商相比，則約相當于TOP5券商收入的1.3%至2%。這意味著，業務暫停新增會影響部分券商衍生品和跨境機構業務條線的增量空間，但不太可能構成行業層面的業績沖擊。

更值得關注的是結構性影響。對跨境衍生品能力較強、境外子公司資源充足、客戶基礎深厚的頭部券商而言，股票類TRS一直是其機構業務綜合服務能力的體現。業務降溫之后，券商之間的競爭重點可能從“誰能給額度、誰能做結構”，轉向“誰能在合規邊界內做資產配置和風險管理”。

私募跨境配置進入存量博弈

對私募管理人而言，暫停新增帶來的影響更直接。

短期看，已經通過跨境TRS建立海外股票倉位的頭部私募，如果前期在科技股行情中已有較厚收益墊，到期平倉并不必然帶來損失，甚至可能推動一部分浮盈落袋。但問題在于，若后續不能續作或新增開倉，相關策略的容量和持續性會受到約束。

這也可能帶來私募行業內部的分化。一方面，早已完成跨境布局、業績曲線較好的頭部私募，可能因為存量稀缺而在募資端獲得更多關注；另一方面，后來者和中小機構再通過TRS快速復制海外科技策略的難度會提高，跨境配置能力不再只是投研能力問題，也變成合規通道和券商資源的綜合競爭。

從更大的政策邏輯看，股票類跨境TRS暫停新增并不意味著境內機構不能進行全球配置，而是跨境配置必須回到更清晰的牌照、額度和適當性框架內。近年來，資本市場改革一邊推進更高水平制度型開放，一邊也在壓實跨境金融活動的合規邊界。對于券商而言，這一變化提醒行業：衍生品業務的創新價值，最終仍要建立在可解釋、可穿透、可管理的風險控制之上。

下一步，行業最關注的仍是執行口徑。如果最終被理解為股票類跨境TRS不得新增凈額度，存量額度內是否可以在客戶之間再分配，將決定業務收縮速度；如果被理解為到期后不得續作、不得新開倉，則股票類跨境TRS將進入更明確的壓降周期。無論哪一種口徑，海外權益資產借道TRS快速擴張的階段都已明顯降溫，券商和私募都需要重新評估跨境配置的業務邊界。

（財聯社記者 王晨 林堅）