史上最差財報后股價逆勢大漲，如何讀懂騰訊？

昨日騰訊發布Q2財報，激起市場分歧，明顯看到兩種截然不同的觀點。

一種觀點認為騰訊正式告別了高增長階段，游戲增長無力，難覓亮點，面料無牌可打處境；從財報的表面數據來看，這支曾被投資者備受認可的“賺錢機器”，似乎正處于盈利下跌的趨勢當中。

另外一種聲音更多來自理性的投資者視角，看到騰訊經歷Q1下滑開始出現環比增長反彈。盈利狀況雖然下跌，但280億的利潤還是超出了此前機構給出的250億的預期。這也是騰訊在發布一份并不亮眼財報之后，股價反而反彈的緣由。

爭議紛繁，但這些分析更多停留在財務數字表面。相對于靜態的分析方法，要了解騰訊還是要放在市場環境和公司的核心價值創造上。過去一年，市場在“上窮碧落下黃泉”，尤其互聯網公司面臨的挑戰是前所未見的，但在科技行業，從來沒有歲月靜好，只有永恒的變化。

“騰訊離倒閉只剩6個月,有危機感才會有勝算。”馬化騰當年說的話今天看來依然應景。而作為投資者，更需要在在財報呈現以及財報的背后，看到它的變化。

01 基本盤還在 戰略調整果斷

事實上，從財報首先可以讀出的信息是，騰訊的基本盤還是穩健的。

首先，被質疑最大的游戲業務，確實失去了以往高增長。這部分主要?受到?監管?影響?，?但在整個行業中，其實仍然?跑贏了大盤。二季度，騰訊本土游戲收入和國際游戲收入都同比下降了1%，總共為425億元。同期，微軟游戲收入下降了7%，動視暴雪下降了28%。

其次，讓騰訊依然有信心的一點是社交基本盤還在增長，并且在得到鞏固。Q2微信及WeChat的合并月活躍賬戶數為12.99億，同比上升3.8%；視頻號的總用戶使用時長超過了朋友圈總用戶使用時長的80%，視頻播放量同比增長超過200%。

騰訊在短視頻這個看似已被瓜分殆盡的戰場上硬生生打下了一塊陣地，在跟抖音的競爭中獲得了主動權，同時進一步鞏固了微信在社交領域的絕對優勢。

在另一個大板塊，金融科技和企業服務，過去增速很大，這個季度只有同比略增。好在保住了大盤面，而且連續五個季度占比超過30%，如果考慮疫情影響和市場環境因素，Q2應是個階段性回調。

這三個主力業務上看，騰訊的基本盤暫時無虞。

為什么交出了一個下滑的成績，一方面是廣告收益下滑，另外很大一部分因素是看 “其他收益凈額”，僅44億，而去年二季度為208億，今年一季度為131億。簡單地說，是受騰訊股權投資業績影響較大，“投資公司”騰訊沒能穩住投資受益。

這部分賬面資產和市場環境密不可分，也是考驗騰訊的壓力所在。但這個部分，后面分析可以看到騰訊轉身是非常迅速的。

這次財報能看到一個信號是騰訊在非常果斷的優化業務機構。

兩個季度以來主動退出非核心業務，收緊營銷開支，削減運營費用。包括裁撤幻核等非主營業務，也進行了人員優化。

所以，如果從更準確反映主營業務的非國際報告準則來看，營收穩住，費用下降，最后經營盈利環比上升了10%。騰訊第二季度的業績反而超過了第一季度。

看到這里，可以看到騰訊基本面依然是健康穩健的。假如接下來的半年，宏觀經濟轉好，游戲版號發放，金融科技和投資收益重啟，這幾個被動因素有任何一項迎來復蘇的趨勢，騰訊都將在瘦身狀態下迎來逆轉。

騰訊高管在昨日的財報電話上也自信地下出了這樣的結論：

“我們相信即使宏觀環境保持不變，我們也可以恢復業務的同比盈利增長。游戲收入增長并不是盈利增長的先決條件 公司盈利將在未來幾個月恢復增長”。

02 逆境柔韌，捕捉新周期

上面分析更多還是靜態。沒有被看到的是這個公司在逆境中的變現出很強的抗壓能力和果斷的戰略調整。或者說，騰訊在果斷投入到捕捉新周期。

在業績承壓和持續瘦身的過程中，但除了行政和市場營銷費用削減之外，騰訊的研發費用大幅度增長。第二季度，騰訊繼續加碼研發，研發投入達150.1億元，同比增長17%。整個上半年，騰訊研發投入已超303億，同比增長接近26%。整理一下數據，2019年以來，騰訊在研發上的投入已經累計超過1516億元。

2022年，騰訊研發主要投向芯片、操作系統、服務器、數據庫、音視頻、安全等領域。

從技術投入帶來的收入，也開始呈現出了增長的苗頭。騰訊Q2財報首次披露了數據庫的收入增幅：PaaS方面，TDSQL數據庫收入同比增長超過30%，占2022年第二季企業服務營收超過5%。

數據庫在國產替代大潮中是關鍵產品之一，當前國內金融機構數據庫國產替代進度明顯加快，騰訊在這個部分顯然是證明了自己。對外資料稱，騰訊數據庫服務的金融核心系統客戶超過20家，包括幾家國有大行。

數據庫是個代表，在音視頻技術加持的協同辦公，騰訊還是頭雁。在PaaS、SaaS賽道優勢，在聚焦之后，用更大研發投入在夯實。

騰訊猛砸技術的邏輯，一方面把技術作為原生力驅動商業，從過去的流量鏈主的角色轉換到技術鏈主。另一方面，鎖定下一個增長周期。

用變化應對變化，可以看到騰訊反應是很快，一手抓技術，一手抓平臺和生態。迅速形成了策略陣型。

今年看到騰訊一個很大的變化是真的有技術能力進入到難搞的實體工業中。

一個案例是：在騰訊與寶鋼股份共同合作的“全真互聯數字工廠”中，騰訊云技術+騰訊游戲的技術，深入應用到鋼鐵生產環節“跨界融合”，結合實時云渲染、視覺動捕、虛實互動、AR/VR交互等游戲技術,為寶鋼熱軋部建立工廠級孿生服務。

將游戲技術應用到工業技術，這在過去幾乎不可想象的。騰訊在工業級的場景中，還合作了寧德時代、華星光電，以及多家蘋果供應鏈的公司。

可以說，同時在消費互聯網和產業互聯網的核心競爭力培育，讓騰訊有穿越寒冷周期的棉服。

03 投資猛攻“專精特新”

投資是騰訊一個重要版圖，這個季度騰訊利潤表現也收到投資收益變化的影響。騰訊的投資板塊也發生了巨大變化。

開始成為了“專精特新”的捕手。

一組數據，看看騰訊投資轉向的決心有多大。2022年初至5月31日，騰訊共完成國內投資事件33起。雖然比較而言，騰訊的投資數量已經較2021年有了大幅地減少。但讓人意外的是，騰訊針對實體經濟的投資達到了24起，數量占比高達73%，也2021年整整提升了24%。

在實體經濟里投資的項目，又多在新能源、芯片以及醫療健康領域等高新科技領域，這些“硬科技”項目占了實體經濟投資項目數量的38%。

• 在芯片領域，投資了攻堅 DPU 的云豹智能；

• 在醫療健康領域，投資了有源類血管植介入醫療器械研發商賽禾醫療、專注于環狀 RNA 技術的創新藥物及創新療法企業圓因生物。

從結果來看，騰訊已經是龍頭企業型投資機構中，投出“專精特新”的絕對數量最高的公司。

數據統計，騰訊已經合計投出51家“專精特新”。這個數字超過了聯想、小米、百度、阿里巴巴等一系列大公司。

騰訊在幾年前傾注重要資源的騰訊云業務，現在已經開始陸續為“專精特新”企業提供服務。

今年5月，馬化騰表示，騰訊要做難而正確的事情。當下，騰訊正面臨著挑戰與發展并存的新階段。

一方面，收入與利潤的增速放緩；

另一方面，馬化騰也認為可借此換檔，去創造更高質量的發展。

總的來看，隨著疫情影響的弱化、經濟水平的持續修復，騰訊在今年下半年業績修復的確定性相對較高，尤其是在2022Q2利潤負增長還出現了超預期的收窄，這即說明騰訊本身仍具備一定的內生增長動能。

估值方面，從目前騰訊的基本面及行業地位出發，來看其目前的估值水平，可以說正處在歷史級的低位，所以在下半年存在估值修復的機會，關注的重點依然是政策邊際放松的程度與節奏。同時，騰訊的基本面也使其具備長期的投資價值。

這樣的騰訊，最起碼對于資本市場而言，也許是最好的騰訊。