好像近期每一年都會覺得過去的一年經(jīng)歷了太多不可思議的事情

18年想不到特朗普真的會上臺，中美會開始貿(mào)易戰(zhàn)

20年想不到會有一場全球范圍流行的疫情

而這疫情感染人數(shù)直追09年的甲型H1N1，病死率卻將近其百倍

死亡人數(shù)目前已超過600萬人

不考慮艾滋病的話，已經(jīng)是一百年前西班牙大流感以來死亡最高的一次

而一百年前人類對衛(wèi)生和疾病的理解水平還不如現(xiàn)在的小學(xué)生

22年想不到俄烏會發(fā)生戰(zhàn)爭

更想不到俄烏戰(zhàn)爭會打這么久

也想不到一座國際大都市會停擺近1個月

還想不到美國加息幅度直追沃爾克時期

當(dāng)然，還有換屆之后的外資出逃，意料之外情理之中

這波出逃使得港股跌到了1997年的水平，同時也跌出了黃金坑

最后，倒是有一件提前幾周料到的事，那便是年底的放開

總之，2022年或許可以用“魔幻”來形容

不過轉(zhuǎn)念一想

出生在改革開放以后、踏入社會在入WTO以后的一批人

可能是歷史上最幸福的一批人

世界和平是主旋律，全球化是主旋律

沒有大規(guī)模戰(zhàn)爭、生產(chǎn)力水平快速提高

事實(shí)上，并不是世界太魔幻，而是我們像溫室的花朵，經(jīng)歷太少

戰(zhàn)爭和疾病才是歷史的主旋律

或許2022年不過是回歸到正常而已

2022年并不是偏離歷史的年份

過去的幾十年才是

所謂“時代的一粒灰，落到個人身上就是一座山”

除了感慨人類的渺小和自身的渺小外

所能做的，無非是在不確定的世界中，把握好能把握的部分

好好生活

不過——

雖然過去很沉重

但站在此時我卻心情較為輕松

即使看不清5年10年以后世界會如何

只看未來2年

顯然可以樂觀很多

無論是經(jīng)濟(jì)還是投資收益率

下面將首先回顧2022年的市場

再談?wù)勎业姆此己?3年的展望

01

2022市場回顧

2022年全年：

滬深指數(shù)下跌-21.63%

中證500指數(shù)下跌-20.31%

萬得全A指數(shù)下跌-18.66%

科創(chuàng)50指數(shù)下跌-31.35%

創(chuàng)業(yè)板指下跌-29.37%

偏股基金指數(shù)下跌-21.80%

全天候積極組合下跌-16.34%

相對主要寬基指數(shù)均獲得了正的超額收益

但絕對收益仍然是虧損

并且從數(shù)字上講，-16.34%也不能算少

在我自己跟蹤的35個可比的高倉位偏權(quán)益的FOF基金中

排名第5（去年第1，兩年合并第1）

2022年在事后看是典型的的熊市

上一次這樣的熊市還是2018年

全天候積極組合恰好建立在熊市底部，也就是2018年底

因此可以說目前是經(jīng)歷了一輪牛熊

這四年的牛熊下來，年化收益仍然達(dá)到了23.04%

超過任何一個寬基指數(shù)，也超過偏股基金指數(shù)

而即使是按偏股基金指數(shù)（即市場基金的平均水平）

一輪牛熊下來年化收益也超過了15%

這和我一向宣傳的投資理念也恰好匹配

即在市場便宜的時候買入并持有就好

不要試圖去做擇時、波段

當(dāng)然，如果有能力做肯定好

但即使是宏觀或策略大師，也很難保證高勝率

擇時又恰好是容錯率非常低的操作

所以除非是市場明顯泡沫，否則從長期來看，buy & hold是最省心同時效果相對好的方式

我們的目標(biāo)不是去追求最低的波動（當(dāng)然，也不會主動刻意追求波動）

為了隨時在場上，不錯過大的漲幅，承受波動就是需要付出的代價

相比于不承受波動（必然會以犧牲收益為代價）

我認(rèn)為在長期股市上漲的前提下，承受波動換取收益是更為明智的

這里buy & hold也不是說隨便一個基金就行，而是說一直在市場里

市場風(fēng)格、行業(yè)變換很快，單一的基金總會有相當(dāng)程度暴露在行業(yè)或風(fēng)格里

能夠穿越牛熊的基金本身并不多

我們也不能把寶壓在提前挑出這樣的基金上

因此需要能夠基于對市場的理解進(jìn)行構(gòu)建組合并及時調(diào)整

另外 也不建議 買寬基指數(shù)基金

可以看到，19-22年

滬深300和中證500都沒達(dá)到年化10%的收益

遠(yuǎn)低于偏股基金指數(shù)，更遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于積極組合

很多朋友跟投積極組合不是像我一樣在牛市起始

可能恰好是經(jīng)過一個牛市才關(guān)注到股市，或者關(guān)注到積極組合

那么投入的時點(diǎn)可能在高點(diǎn)

積極組合20%+的年化收益，主要靠19-20年完成

所以21年起跟投的朋友，體驗上，可能并不好

事實(shí)上，因為牛市關(guān)注市場，在中后段進(jìn)入市場

不久就迎來熊市，然后虧錢

虧錢后覺得自己不是投資那塊料，失去信心，然后在熊市中后離場

這是 基金賺錢基民不賺 錢的主要原因

（另一個主要原因是熊市扛著，回本就賣，卻錯過后面的牛市）

解決的方案，第一是讓產(chǎn)品波動減小，做出穩(wěn)定向上的曲線

但，凡是能夠減少波動到幾乎平穩(wěn)向上的方法，都以犧牲收益為代價

少犧牲收益的難度很大，成功者寥寥無幾，也很難持續(xù)成功

因此我不提倡

第二則是做好投資者教育，讓投資者低位多買些，高位少買些或不買

我希望我能走好第二條路

這樣大概率是能在投資里掙錢的

后面會詳細(xì)闡述為什么現(xiàn)在就是低位，是可以多買一些進(jìn)場的

回到市場

事后看主線蠻清晰

19年開始中國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇

股市也隨之回暖

雖然20年YQ給復(fù)蘇帶來短暫的打擊

但隨著FK和清0的政策

國內(nèi)YQ迅速得到控制

之后到2022年3月上海YQ爆發(fā)前

基本都呈現(xiàn)點(diǎn)狀的零星爆發(fā)

沒有形成規(guī)模

因此20年下半年和21年的經(jīng)濟(jì)整體受影響較小

甚至因為海外YQ肆虐，導(dǎo)致工人開工不足

被我國搶到了很多訂單，提升了我國出口水平

對我們而言反而成了利好

同時，美國史無前例的QE也帶來了極為寬松的流動性

美債利率的下行使得全球資產(chǎn)價格中樞都得到了提升

外資史詩級涌入A股

這些因素共同導(dǎo)致了19-21年初的大牛市

21年在宏觀上是處于比較微妙的一年

本身經(jīng)濟(jì)開始走弱，流動性寬松也逐漸結(jié)束

按照宏觀的角度，21年并不是一個股票大年

但新能源產(chǎn)業(yè)在這一年迎來發(fā)展最陡的時候

極大提高了整體資本市場的回報

（但分化很大，新能源牛而其他行業(yè)熊）

22年則幾乎所有因素都迎來了反轉(zhuǎn)

經(jīng)濟(jì)走弱、YQ加重、美聯(lián)儲加息

本身就該是權(quán)益下跌的一年

再疊加俄烏戰(zhàn)爭等黑天鵝

使得2022年的跌幅在歷史上也是排得上號的（媲美18年與11年）

具體到2022年年內(nèi)

一月在股市本身不便宜且對經(jīng)濟(jì)不樂觀的情況下有所下跌

二月爆發(fā)俄烏戰(zhàn)爭，帶來供給端的強(qiáng)約束和不穩(wěn)定的國際環(huán)境

三月上海疫情開始發(fā)酵，四月封城，也迎來了最急最深的一波下跌

這一輪下跌觸發(fā)了固收+賬戶的止損，形成了負(fù)向的正反饋

因此四月的底實(shí)際是在情緒最悲觀，對經(jīng)濟(jì)最絕望，甚至對底層的一些東西（不方便展開）產(chǎn)生懷疑時，疊加流動性危機(jī)產(chǎn)生的底

幾乎每一次這樣的情形都對應(yīng)著歷史大底

我在四月寫文章說過很可能回頭看四月就是全年最低點(diǎn)

事后看這個判斷是正確的

五六月隨著上海解封，經(jīng)濟(jì)確實(shí)有所修復(fù)

但預(yù)期走在了基本面的前面

股市由此走出一輪像樣的反彈

很多彈性大的票在這一輪反彈中實(shí)現(xiàn)了翻倍以上的漲幅

如果把握好結(jié)構(gòu)，這一輪的反彈有可能彌補(bǔ)四月前的虧損

當(dāng)然，基金組合沒有這么靈活，但也收復(fù)了相當(dāng)?shù)氖У?br/>

到七八月，市場發(fā)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)沒有預(yù)期得好

無論是開工、消費(fèi)，仍然多少面臨著一陣一陣的封控和場景缺失

更可怕的是，如果說4月前經(jīng)濟(jì)差，大家可以認(rèn)為是大城市封控導(dǎo)致的

那么后面經(jīng)濟(jì)差，就找不出特殊的理由，而是本身經(jīng)濟(jì)就是很差

人們開始失去信心，這進(jìn)一步影響了經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇

于是九月十月市場走出了第二個底部

有意思的是，九月底和十月底構(gòu)成了一個W型雙底

而九、十月的底合在一塊，又與四月的底構(gòu)成了全年的W型雙底

右底比左底高，這本身也意味著股市已經(jīng)走到右側(cè)

十一月北京疫情開始發(fā)酵

月底北京各小區(qū)和某河邊出現(xiàn)了集體事件

事實(shí)上，此時就已經(jīng)能夠判斷出即將放開

而市場也是這么演繹的，從11月28日低開高走

一直漲到12月7日明確放開

放開后反而迎來一輪下跌

但此時的下跌不過是熊市的慣性

解釋成擔(dān)心放開后的沖擊也好，利好兌現(xiàn)也罷

都已經(jīng)不再重要

此時任何的下跌都應(yīng)該成為盡快上倉位的機(jī)會

因為隨著全面放開，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇是應(yīng)有之事

當(dāng)然，這并不一定意味著牛市來了

還取決于復(fù)蘇的斜率、結(jié)構(gòu)等很多因素

但23年大概率不會是負(fù)收益

就像4月份的底大概率是歷史大底一樣

往后縱有波折，9-10月出現(xiàn)2次探底，但4月底也很難被跌破

那么4月底買入，就決不是錯誤的決策

以上簡要描述了22年以來主要發(fā)生的事情和市場的走勢

下面對22年的投資做一些反思思考

02

2022年反思

2022年是一個宏觀大年

即宏觀上的因素對市場的影響很大，是市場的主要矛盾

事后看，空倉買貨基全年都能大幅跑贏

但年初的時候，很難想象到2022年會是上面所描述的這般驚心動魄

像俄烏戰(zhàn)爭、病毒的演變，以及對應(yīng)情境下ZF的行為

都很難預(yù)測

疊加年初從估值上來說并不貴，只能說是合理

歷史上在估值合理區(qū)間經(jīng)歷超過20%跌幅的，僅2013年錢荒一次

（參考《 》）

因此即使重來一次，也很難做出需要輕倉避險的決策

行業(yè)上2022年的操作尚可

雖然沒有把握住煤炭的機(jī)會，但捕捉這種機(jī)會需要比較細(xì)致的行業(yè)研究

同時也有黑天鵝帶來的利好效應(yīng)

因此錯過也算情有可原

比較好的是，在4月底前夕增持了電子和新能源

而恰好新能源、電子在5-6月的反彈中彈性非常大

然后在6月底和7月初減持，隨后也恰好反彈見頂回落

隨后開始逐漸加倉計算機(jī)

計算機(jī)在10月迎來較大漲幅，也為組合貢獻(xiàn)了較多的超額收益

比較遺憾的是，10月底港股跌出黃金坑時沒有及時果斷大幅增持港股

這使得11月 港股的上漲不能覆蓋計算機(jī)回撤、低配地產(chǎn)的拖累，超額收益有所回吐

事實(shí)上，當(dāng)時外資在開會后的恐慌出逃

基于對我國ZF體制的了解，是有信心加倉港股的

但或許是還沉浸在計算機(jī)大漲的氛圍中，沒能把握住機(jī)會

當(dāng)然，瑕不掩瑜

22年成長方面大的機(jī)會都把握住了

港股也并非沒把握住，只是倉位上得不夠快

這也是今年積極組合依然能名列前茅的主要原因

有一起跟投的朋友詢問，如何把握這類機(jī)會？如何保證未來不犯錯？

坦白講，我也不知道

我越發(fā)理解投資藝術(shù)性的一面

正如經(jīng)濟(jì)學(xué)界發(fā)生過理性預(yù)期革命一樣

在那之前，人們把經(jīng)濟(jì)運(yùn)行規(guī)律當(dāng)做物理學(xué)一樣的客觀規(guī)律

只等待人們發(fā)現(xiàn)

但逐漸人們意識到，人類的行為、活動、知識本身也會影響經(jīng)濟(jì)學(xué)規(guī)律

因此不存在宏觀上絕對正確或客觀的規(guī)律

股市也同理，不存在一種方法論，能夠使得投資者掌握市場輪動的真理

因此每一次對市場風(fēng)格的判斷，某種程度上都是基于對市場參與者的理解而對大多數(shù)人的行為的預(yù)判

這就要求決策者一直待在市場內(nèi)，近距離觀察市場，熟悉市場的套路

而這種套路，隨著時間的推移，不斷在發(fā)生變化

因此掌握了一種套路還不夠，還需要有感知變化的能力

這可能是統(tǒng)計歷史規(guī)律然后得出結(jié)論“流動性好買小盤股”、“經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇買大盤股”、“利率下行買成長股”之類的方法論無法真實(shí)應(yīng)用在投資上的主要原因

也是策略分析師未必能做好投資的原因

所以，不犯錯是很難的

我更愿意把成功判斷當(dāng)做一次好運(yùn)

如果放棄追求每一次判斷都正確，每一年都名列前茅，每一年都賺大錢這樣的目標(biāo)

而把不出局、不犯大錯、不錯過能力圈內(nèi)的機(jī)會作為目標(biāo)

投資會簡單許多

這種情況下，在組合構(gòu)建上給判斷留出容錯的空間

也就不用過多糾結(jié)判斷得準(zhǔn)不準(zhǔn)、什么時候會犯錯的問題了

在具體基金品種選擇上

2022年沒有犯大錯

當(dāng)然也沒有像21年那樣挖掘出市場第一這樣的牛基

總之中規(guī)中矩，這一部分就不過多點(diǎn)評了

2022年哪里可以做得更好呢？

對宏觀經(jīng)濟(jì)理解還是不夠深

對風(fēng)格把握也不夠到位

如果說不減倉在投資框架內(nèi)是沒有問題的

那么結(jié)構(gòu)上在1-4月仍然大幅超配成長，就不能說完全沒問題

不減倉是基于長期股市會上漲的背景和短期股債性價比不貴難暴跌的歷史經(jīng)驗

而結(jié)構(gòu)上超配成長就是主動放棄對成長和價值做判斷

而這本不該被放棄

縱觀長期的歷史，價值并非一直跑輸成長

也曾出現(xiàn)過連續(xù)數(shù)年價值跑贏成長的行情

既然如此，就不能抱著“價值多是曇花一現(xiàn)、成長才是主旋律”的想法

但價值、成長風(fēng)格的判斷難度極大

絕不簡簡單單是“美債利率上行，成長股承壓”

這方面還需要多積累

03

展望2023

我翻了一下去年底對2022年的展望

臉可是打得啪啪響

來看一下打臉原文

結(jié)果當(dāng)然是大錯特錯

市場下跌程度歷史罕見，哪里“樂觀”了？

流動性其是看對了，的確很寬松

但穩(wěn)增長沒有成功

當(dāng)然，如果沒有俄烏戰(zhàn)爭，沒有上海YQ，沒有R0高達(dá)20以上的奧密克戎

經(jīng)濟(jì)會不會好？

股市是不是會如預(yù)期一般相對樂觀？

結(jié)構(gòu)上成長會不會不至于這么慘？

可惜歷史沒有假設(shè)，所以這些問題注定沒有答案

但好消息是

如果把21年對22年的展望挪到現(xiàn)在

穩(wěn)增長預(yù)期更強(qiáng)了

因為最大的不確定性因素YQ管控消除了

國際政治進(jìn)一步動蕩的可能性減弱了

美聯(lián)儲加息基本到位了

任何悲觀的因素都有所緩解

任何樂觀的因素都得到加強(qiáng)

因此說2023年會是樂觀的一年，這個說法的勝率極高了

即使退一步講，2023年經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇斜率很平

那么2024年也極可能會是全球共振復(fù)蘇的大年

因此，如果把時間維度拉長到2年，看到2024年

市場走出牛市的概率進(jìn)一步得到提高

再過一下股債性價比的數(shù)據(jù)

在2022年12月30日，股債性價比達(dá)到正1倍標(biāo)準(zhǔn)差

經(jīng)過1月的上漲，截至2023年1月11日股債性價比仍然在0.8倍標(biāo)準(zhǔn)差的高位

意味著權(quán)益仍然整體偏低估

前文說過，當(dāng)前是買入的好時機(jī)，適合進(jìn)場

理由正是上述估值、經(jīng)濟(jì)、政策多好重利好

有無風(fēng)險呢？

流動性環(huán)境大概率會比2022年趨緊

但這應(yīng)當(dāng)是以經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇為背景的健康的趨緊

并不意味著會對股市造成打擊

美國通脹小概率會繼續(xù)超預(yù)期

這個可能性并不大，但也不敢說沒可能

國際政局小概率會走向更動蕩

這部分非我專業(yè)，說“小概率”是基于普通人的判斷，可能并不值得作為投資依據(jù)

但通常投資并不會考慮戰(zhàn)爭風(fēng)險，如果真的遇到了，再看情況是否需要逃跑

總之風(fēng)險當(dāng)然仍存，但比起2022年已經(jīng)釋放的來說

目前能看到的風(fēng)險并不大

更重要的問題是結(jié)構(gòu)

站在當(dāng)前時點(diǎn)，各個行業(yè)都有一些改善的空間

但基本與估值相匹配

這是市場的常態(tài)

貴有貴的道理，便宜有便宜的問題

很難講特別看好哪個行業(yè)

但相比之下

仍然堅持看好港股和計算機(jī)，邏輯不再贅述

只是港股近期反彈幅度較大，短期不排除調(diào)整的可能

某些行業(yè)，比如電子，是比較確定的有空間

但不確定的是時間

如果愿意等，也不妨以時間換空間，左側(cè)布局

至于風(fēng)格，成長和價值，大盤和小盤

目前也很難給個明確的判斷

甚至23年將會是一個存在主線的行情還是沒有主線的行情

也很難判斷

這種時候選擇靠譜的基金經(jīng)理可能更為緊要

自下而上的能力可能會在23年得到獎賞

直到市場有清晰的主線出現(xiàn)

最后，希望22年底、23年初會成為18年底19年初一樣的新一輪牛市的起點(diǎn)

希望新一輪牛熊里，積極組合也能實(shí)現(xiàn)20%以上的穿越牛熊的年化回報率