近幾天，知識星球里有好幾個人在問我最近國有大行溢價融資的事情。

　　這場融資造成的影響，一定會波及到普通人的財富再分配，也必然會有人是那個財富的被分配方。但在這里，我并不想跟其他的自媒體作者一樣去重點分析銀行的壞賬率或是別的什么表層原因。而是想帶你們直達這次融資的最底層邏輯。

　　底層邏輯是一切表層原因的驅動方，而理解了這一切，你才能在金融市場持續獲利。

　　好了，我們現在開始解釋。

　　銀行的經營，一邊是吸儲，一邊是放貸。通過 放貸和吸儲的利息差賺取收入。

　　先看吸儲側，存款人的存款，對于存款人來說，是資產，對于銀行來說，是負債。

　　再看放貸側，放給貸款人的貸款，對于貸款人來說是負債，對于銀行來說，是資產。

　　也就是說，銀行存款，相對于存款人就是銀行的負債。

　　我們假設一家銀行有10億存款，其中1億是自有資金，9億是儲戶的存款，那么我們很容易可以得到，如果把這10億全部放貸出去，會有如下兩個結論。

　　1 如果壞賬率超過息差，則銀行會面臨虧損。

　　比如息差是2%，那么銀行收入就是2000萬，但如果壞賬率也超過了2%，也就是有超過2000萬收不回來，那么壞賬損失就會超過收入本身，也就是銀行面臨虧損。

　　2 如果壞賬率超過10%，那么銀行面臨破產。

　　也就是當壞賬達到1億，就會虧光銀行的全部自有資金。

　　那么，在當下息差不斷下行（也就是銀行收入不斷下行）的當下，要增加銀行的安全性，就是要增加銀行的自有資金。

　　在這里，操盤手的溢價融資其實是玩了一個障眼法。我們來看步驟。

　　1 操盤手發國債融資

　　假設銀行的儲戶，拿出1億元去購買國債，那么銀行的資金就從10億減少為9億，結構變為， 1億自有資金+8億儲戶資金。

　　2 操盤手通過國債融資1億后，再把資金注入銀行，并獲得銀行股份。

　　銀行又重新從操盤手處獲得了儲戶購買國債的1億現金，但現在1億是以融資的形式進來的。也就是銀行資金變為了2億自有資金+8億儲戶資金。依然是10億資金。

　　也就是說，融資前后，銀行的資金沒有變化，但是，結構從1億自有資金+9億儲戶資金，變為了2億自有資金+8億儲戶資金。

　　換句話說，就是銀行轉移了1億負債給上面，上面以接受1億負債為代價獲得了銀行增發的股份。

　　但融資前后，銀行的持有資金規模無變化，面向放貸側的資金規模也無變化，但銀行以出讓股份為代價獲得了更雄厚的自有資金。

　　所以，分析到這里，我們可以回答文章開頭的問題，本輪融資不涉及放水，本質是銀行面向被融資方的一種債轉股操作。

　　理解了這個底層邏輯，我們就可以繼續分析，我們該如何在理解底層邏輯的基礎上，去獲取我們的收益。

　　首先就是我過去一直在說的， 國有大行，本來就是國家的，我們也可以把這些操作理解為操盤手的左右口袋互換，通過一種迂回的合規操作，讓銀行的資產負債表變得好看。

　　這讓我想起兩年多前，也就是2022年的9月，在銀行業估值達到歷史大底，四大行的年分紅接近10%的時候，我在知識星球強烈建議大家買入四大行。

　　但這帶來的另一個問題就是，為什么市場會允許10%分紅回報的事情存在（要知道一線城市房租回報才不到2%），而且還是國有大行這么穩健的資產，銀行股為什么又會跌入十年的估值最低點。

　　因為市場認為，在房地產的下行趨勢中，一定會有很多潛在的銀行壞賬沒有被暴露出來，所以四大行并不像財報顯示的那么安全。這是當時很多股票論壇的一種主流觀點。

　　這種觀點的錯誤就在于，他們把國有行和操盤手，分割開了，而并沒有意識到我們的體制特點。

　　至少在國有大行的層面，體制一定會保證其安全，保證其不倒閉，這個和國外的銀行是完全不同的。

　　所以不能以評估銀行的方法去評估國有大行，而是要直接把國有大行當成國家資產看待。

　　所以我同步在知識星球提示了這個歷史級別的機會。隨后的兩年，四大行開始了一輪翻倍級別的大牛市。以中國銀行為例，月K線如下：

　　但是，過去的收益，已經過去，我們現在要判斷的，是未來趨勢，那么在本輪溢價融資中，我們又怎么站在獲利方的一側呢？我們先來分析下，本輪融資中，各方的利益站位。

　　操盤手發國債融資，融資后，無論是通過投資，還是通過消費，都會把這筆錢注入市場，以刺激經濟。

　　所不同的，是投資會要求回報，最后通過投資回報來償還國債。

　　那么，本輪的銀行融資，操盤手采用的，就是投資的方式。也就是我通過發債籌資，并注入資金到國有大行，換得其股份。從而在未來，通過股份去獲取銀行5%的年分紅，并償還國債2%的利息。

　　那么，原銀行股東呢？雖然因銀行新發行股份導致自己的股份被稀釋，但銀行的自有資金也大大增加了，每股凈資產并未下降。市凈率角度的估值也沒下降。

　　看似所有人都獲益，那么，到底是誰付出了代價？

　　要回答這個問題，我們就要看，銀行分紅的來源。

　　我們知道，分紅來自利潤。

　　而這部分利潤，最終是貸款人提供的。

　　貸款人是這整個鏈條上所有受益者的最終支出方。其支付的貸款利息，一部分變為存款人的利息收入，另一部分變為銀行的息差收入，這部分息差扣除銀行各項成本后變為銀行利潤，利潤的一部分參與分紅，分給操盤手，操盤手再拿去支付國債購買者的利息。

　　如果我們追問，為什么貸款人會借債呢？

　　部分人可能真是因為消費，但應該還有另一部分人，是因為 相信通貨膨脹和貨幣貶值，就比如 很多自媒體把這種融資解釋為大放水。 盡管從我們整個分析中，沒有看出哪里放水了。但不明就里的普通人，可能會因這種言論而去借債。

　　所以借債人，可能會變成這個代價。

　　之所以說“可能”，是因為， 我們當下依然處于通縮中，所以判斷大概率是貸款人來支付代價。 但以文章的嚴謹性而言，還是必須要把這部分解釋清楚的。

　　損失或收益，是以貨幣的實際購買力來計算的，而不是看誰支付或獲得了名義利息。

　　也就是，當物價漲幅超過貸款利息時，貸款人反而是占便宜的，這個就是我們說的高通脹（雖然現在我們不處于該周期）。

　　但這里的通脹衡量，并非指的是CPI，因為CPI有其自身的編制權重（比如食品高權重，豬肉高權重），所以并不能反應真實。真實的判斷標準，應該要看名義GDP增速高出實際GDP增速的幅度。

　　比如，1994年，名義高出實際20個點，也就是通脹20%以上。只要你借債的利息低于20%，你都是賺錢的。因為第二年的120元，其購買力不如一年前的100元。

　　也就是說，我們的判斷公式如下：

　　名義GDP增速-實際GDP增速 > 貸款利息

　　若以上公式成立，則貸款人獲益。

　　否則貸款人受損。

　　那么我們當下的情況，則是名義GDP增速已經連續7個季度低于實際GDP增速，也就是通脹實際為負。

　　在這種情況下，貸款人支付的實際利息，比其銀行合同規定的名義利息還要高。

　　那么，在當下，誰是代價，也就不言而喻了。

　　至于未來，誰是代價，我們就要繼續緊跟最新季度的名義GDP和實際GDP，看通縮什么時候可以走出來。

　　那么，最后的問題，普通人應該怎么做，才能確保持續獲利？

　　不知道你發現沒有，在這整個游戲中，是有不敗的玩家的。就是無論是通脹還是通縮，無論是貸款人獲益還是存款人獲益。中間賺差價的，是穩賺不賠的。

　　如果通脹，由于本金不是我自己的，所以稀釋不了我的財富。

　　如果通縮，利息已經轉移支付，所以我也不受損失。

　　從這個視角出發，如果我們也可以借到低息貸款，并選擇和操盤手站在一起，借用分紅來支付我們的利息，那么我們也將會是受益的。

　　所以，記住現在操盤手的增發價格，種下這顆等待的種子，等待未來經濟反轉，資金從高分紅涌入成長股時，四大行會重新變得便宜，而套利的機會，也會重新向我們打開大門。

　　后記：

　　在投資組合中，有一類資產，是防守型的，也就是它本身就是不敗的。只有小漲和大漲的區別，這個就適合做底倉。

　　而進攻性資產，往往殫精竭慮，時刻要跟蹤最新的數據。就比如高成長的科技股，我最后一次在知識星球提示恒生科技的短期見頂風險，是在2月26日。

　　然而可給出高概率方向的數據指引，只存在于資本市場的少部分時間段。所以我建議的方式，就是在進攻型資產獲取收益后，就可以在未來逐漸考慮增加那些收益率雖有限，但可立于不敗之地的防守型資產的配比。

　　以末致財，以本守之！

　　這也是我今天寫這篇分析文章的意義所在。