馬可波羅：起個大早，趕了晚集

文/十一弟

今年，國內家居建材行業，相當慘烈。

尤其是帶頭大哥們，沒有我活，只有你死。

兩個月前，紅星美凱龍創始人車建興，被立案調查，并實施留置措施。

今年七月份，成都富森美家居的老板——劉兵，也遭到當地監察部門留置，失去了自由。

同一時間，廣東知名整裝企業——靚家居，由于資金鏈斷裂，停業關門。

停業的兩天前，它的老板——曾育周不幸墜亡，留下了一堆債務和未完工的裝修合同。

年初，在一場公開活動上，居然之家的老板汪林朋，還對著同行喊話——

“讓那些對未來市場沒有信心的去死吧，讓那些躺平的去死吧，讓敢于拼搏、勇于擁抱居然智家的人，活得更好！”

動不動就開口生、閉口死，家居建材行業的老板們，野蠻生長，百無禁忌。

也許，彼時的汪林朋，還覺得他和他的居然之家，是能活下來的那一批人。

兩個月后，汪林朋被武漢監察部門采取留置措施，并立案調查。

這個月，武漢監察部門對汪林朋解除了留置，變更為責令候查。

重獲自由四天后，汪林朋選擇從北京朝陽區的家中一躍而下，跳樓身亡。

在他身后，是一家市值百億的上市企業，以及一個搖搖欲墜的家居建材行業。

當房地產的多米諾骨牌推倒以后，在上游的家居建材行業，注定要跟著一起傾覆。

這幾年，面對行業日漸式微，車建興、汪林朋等家居大佬，也在積極地適應、調整與變革。

他們喊口號，表決心，擺出一副戰斗到底的架勢。

但當行業雪崩開始，從山頂滾滾而下，山底下的人再怎么調整應對姿勢，都逃不掉被活埋的結局。

畢竟，絕大多數的行業企業，都在靠天吃飯。

五年前，居然之家借殼上市時，一度突破了600億市值。

如今，它的市值，已經跌到不足200億，蒸發掉了三分之二。

紅星美凱龍、富森美、靚家居、居然之家，都是國內家居建材行業數一數二的帶頭大哥。

可當房地產垮塌之后，這些行業老大們，竟落得如此慘烈的下場。

01

有人辭官歸故里，有人星夜趕科場。

年初，國內規模最大的瓷磚巨頭——馬可波羅，大費周章地折騰了三年之后，終于拿到了A股上市的一紙批文。

人心中的成見是一座大山——

哪怕家居建材行業已經如此慘烈，但馬可波羅還是硬著頭皮，沖刺上市。

從拿到上市批文到現在，馬可波羅拖沓了整整半年時間，最近才開始注冊發行。

今年的A股，似乎迎來了一波小牛市，漲勢喜人。

馬可波羅翹首觀望了大半年，必須抓住窗口期，搭上這波小牛市的順風車——

在資本市場上搏一搏估值，把股票賣個好價錢。

啟動注冊發行程序以后，距離A股上市，只差臨門一腳。

只不過，馬可波羅的上市時間，來得太遲，它早已錯過了行業的高峰期。

今天的太陽，曬不到明天的衣服，時間決定一切。

上市從來不是問題，最后能拿到多大估值，才是最重要的。

去年，馬可波羅的營業收入超過73億，到手凈利潤逾13億。

在國內瓷磚市場，馬可波羅的市場份額大約3%。

看似不高，但沒有任何一家瓷磚企業，比它的營收規模更大。

不過，還沒登陸A股市場，馬可波羅的財務業績，就開始盡顯疲軟了——

去年，馬可波羅的營業收入73億，比2023年的89億，減少了18%。

它的凈利潤，也下跌了2%。

今年，馬可波羅的經營業績，頹勢不止——

上半年，它的營業收入32億，減少了12%；

凈利潤6.5億，繼續下跌了8%。

瓷磚行業的大宗需求，來自房地產。

樓市萎靡不振，除非思維和格局打開，給長城貼一圈瓷磚。

否則，很難看到國內瓷磚市場會有大的起色。

雖然瓷磚消費會一直存在，但沒了增量市場，馬可波羅就講不出一個性感豐滿的資本故事了。

最初向監管部門遞交上市申請時，馬可波羅原本打算發行10%的股票，募集40億資金。

這樣一來，它的上市估值，就站上了400億。

理想很豐滿，但現實更骨感——

目前，國內瓷磚建材行業產能過剩。

它能維持現在的營收規模和市場份額，還是靠打價格戰。

最近幾年，馬可波羅瓷磚的銷售單價，一路走低，越賣越便宜。

這次上市，從資本市場上募集40億資金，并非擴充產能。

而是將其主要用于現有工廠瓷磚生產線的綠色、智能化升級改造。

一個傳統沒落的夕陽行業，沒有增量市場的想象空間，資本市場肯定不愿意給出高估值。

馬可波羅只能放低上市預期——

還是發行10%的股票，但它的籌資規模，從最初的40億，一路調低到了現在的23.7億。

這意味著，它尋求的上市估值打折以后，仍然高達237億。

跟A股上市的同行業企業相比，馬可波羅想要的估值水平，還是虛高了。

國內規模第二大的瓷磚企業，是A股上市的東鵬控股。

去年，東鵬控股營業收入將近65億。

馬可波羅的營收規模，相當于東鵬控股的1.1倍。

目前，東鵬控股的A股市值大約70億，馬可波羅尋求的237億估值，是其三四倍之高。

還可以與國內規模第三大的瓷磚企業——蒙娜麗莎，作個對比。

蒙娜麗莎也在A股上市，目前市值37億左右。

去年，蒙娜麗莎的營業收入46億。

相比之下，馬可波羅的營收規模，是蒙娜麗莎的1.6倍。

而馬可波羅尋求的237億估值，是蒙娜麗莎市值的六七倍之多。

國內規模最大的瓷磚巨頭，想要237億的上市估值，去年到手凈利潤13億，對應市盈率18倍以上。

現在的A股市場上，寧德時代的市盈率23倍，比亞迪的市盈率22倍，茅臺的市盈率20倍。

馬可波羅想要的，是跟寧德時代、比亞迪、茅臺的市盈率，站在同一個檔次。

國內瓷磚行業的老二、老三，市值已經打到底了。

盡管頂著行業老大的光環，但馬可波羅的營收規模，不過是東鵬控股、蒙娜麗莎的一兩倍。

它憑什么敢獅子大開口，還沒上市，就想要三四倍、乃至六七倍的估值。

02

從四年前開始，國內房地產行業就走了下坡路。

它對馬可波羅的影響，仍未消退。

一直到2023年，早已爆雷的恒大，依然是馬可波羅的第二大客戶，銷售額將近4億。

去年，馬可波羅的前五大客戶，有兩家開發商——中海地產、保利地產。

到去年，馬可波羅名下有將近23億應收賬款，占到全年營收的三成以上。

它計提了逾10億壞賬，計提比例超過46%。

這些計提壞賬的應收賬款，主要來自地產客戶——

融創、綠地、時代、陽光城、卓越、世茂、藍光發展、雅居樂、金科等。

它們欠付馬可波羅的貨款，少則幾千萬，多則上億。

由于根本沒錢支付，只能計提壞賬。

這些開發商違約爆雷，讓馬可波羅損慘重——

十一弟算了下，過去四年間，馬可波羅已經白白丟掉了將近18億利潤。

僅在去年，它名下的應收賬款，又計提了逾1億壞賬損失；賣給開發商的瓷磚，也計提了逾1億存貨減值損失。

為了上市，馬可波羅遞交的這張財務報表，光鮮靚麗。

不過，它是靠與老板黃建平打配合，資產騰挪以后，精心包裝出來的。

上市之前，馬可波羅與老板黃建平進行了一系列交易——

黃建平將其名下持有的相關企業股權，出售給了馬可波羅。

十一弟算了下，馬可波羅向黃建平支付的收購對價，超過11億。

與此同時，馬可波羅還進行了兩次突擊分紅，向股東們分配了逾8億現金。

作為老板，黃建平持有馬可波羅42%的股權。

按此計算，兩次突擊分紅，黃建平又從馬可波羅拿走了逾3億現金。

上市前的一系列收購交易，再加上兩次突擊分紅，黃建平從馬可波羅掏走了14億以上的現金。

2021年，樓市下行，開發商大批爆雷。

恒大、融創、金科、陽光城等，一直是馬可波羅的大客戶——

年景好的時候，它們幫馬可波羅做大規模、滾大營收。

爆雷以后，它們給馬可波羅帶來的壞賬，惡化了財務報表，損失慘重。

于是，馬可波羅將其名下6.7億應收款項，原價轉讓給了老板黃建平控制的另一家企業——唯美裝飾。

這6.7億應收款項，若是繼續趴在馬可波羅的財務報表上，需要計提6.4億壞賬。

2022年，馬可波羅又向黃建平控制的關聯企業，原價轉讓了1.5億應收款項。

而這些應收款項，預計也會產生4000萬壞賬。

兩次轉出的超過8億的應收款項，全部來自開發商，其中就包括恒大欠付的逾5億貨款。

這8億應收款項，若沒有按照原價轉讓給老板黃建平的話，會讓馬可波羅損失掉將近7億利潤。

結果，與老板黃建平之間一通來回騰挪轉讓，恒大欠下的逾5億貨款，就從馬可波羅的財務報表上抹掉了。

上市之前，老板黃建平幫忙打配合，左手倒右手，你來我往、東拆西借，忙得不亦樂乎。

一頓騷操作之后，在A股遞交上市申請時，馬可波羅包裝出了一份光鮮靚麗的財務報表——

通過資產收購、突擊分紅的方式，老板黃建平把其名下一批關聯企業，裝進了馬可波羅，并從馬可波羅掏走了逾14億現金；

為了美化報表，馬可波羅又把對恒大、融創等開發商的逾8億應收款項，原價轉讓給了老板黃建平，減少了將近7億的壞賬損失。

左手倒右手，一進一出，老板黃建平白白拿走幾個億現金。

而馬可波羅，不僅處置掉了開發商帶來的壞賬，還增厚了財務報表上的利潤。

它用與老板進行的十幾億的關聯交易，許下了幾百億上市估值的宏愿。

不過，這是一份為了上市、包裝美化后的財務報表，它只是看上去很精致。

資本市場短期是一個投票器，長期則是一個稱重機。

等到退潮的時候，總能看到誰在裸泳。

哪怕它包裝得再好看，也抵不過房地產和家居建材行業的諸神黃昏。

在馬可波羅身后，是行業大面積垮塌后的萬丈深淵——

沒人知道它到底有多深，究竟會吃進去多少人。

現在，馬可波羅身上僅剩的唯一光環，是國內瓷磚行業的帶頭大哥。

過去二十年來，它拼命卷大規模，卻踏空了時間點。

這真的是贏了一晚上，輸在了天亮，一手好牌，最后打了個稀爛。

雷布斯有一句名言，“站在風口上，豬都能飛起來。”

畢竟是靠天吃飯的行業，沒了風口，恐怕想要活下來，都很費勁了。

在A股市場上，馬可波羅已經講不出一個豐滿性感的資本故事了——

它起個大早，卻趕了晚集。