邢自強(qiáng)系摩根士丹利中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家，中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事

11月17日，摩根士丹利中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家邢自強(qiáng)在每周的宏觀策略談中，對(duì)2026年到2027年全球經(jīng)濟(jì)與中國(guó)宏觀走勢(shì)作出展望。

他認(rèn)為，貨幣政策方面，美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)繼續(xù)降息，先降到一個(gè)接近中性的水平，利率降到3%到3.25%之間，

之后進(jìn)入一段時(shí)間的觀望，跟機(jī)會(huì)主義式的管理通脹。

美國(guó)解決債務(wù)問(wèn)題的路徑，很接近在二次世界大戰(zhàn)之后的頭些年，為了解決長(zhǎng)期積累的債務(wù)采取高增長(zhǎng)、高通脹的手段；

他們要“run economy hot”——就是讓經(jīng)濟(jì)偏熱一點(diǎn)來(lái)消化債務(wù)水平。

所以邢自強(qiáng)判斷，明后兩年在這幾項(xiàng)因素的加持之下，較高的財(cái)政赤字、AI相關(guān)的投資大干快上，以及總體的消費(fèi)韌性，

可能使美國(guó)經(jīng)濟(jì)明年上半年有溫和放緩，但下半年之后逐漸修復(fù)，體現(xiàn)出韌性。

相比之下，美元雖面臨壓力，但因其他主要經(jīng)濟(jì)體表現(xiàn)疲軟，美元指數(shù)或仍企穩(wěn)，而人民幣則有望對(duì)美元小幅升值。

針對(duì)中國(guó)，邢自強(qiáng)指出，2026年將是打破通縮的攻堅(jiān)之年，2027年有望實(shí)現(xiàn)從通縮向低通脹過(guò)渡。

預(yù)計(jì)2026年實(shí)際GDP增長(zhǎng)4.8%，名義GDP增長(zhǎng)約4.1%，通縮幅度收窄；2027年名義GDP增速有望回升至4.8%。

政策層面，他預(yù)計(jì)中國(guó)將實(shí)施象征性降息10–20基點(diǎn)，并逐步加大財(cái)政支持。

此外，“十五五”規(guī)劃將以科技為主線，兼顧消費(fèi)與民生，推動(dòng)社會(huì)保障與全國(guó)統(tǒng)一大市場(chǎng)建設(shè)。

在房地產(chǎn)政策方面，他提出上、中、下三策，

其中以設(shè)立中國(guó)版“房利美”、通過(guò)財(cái)政貼息降低按揭利率的下策可行性最高，有望改善市場(chǎng)預(yù)期并助力房地產(chǎn)軟著陸。

邢自強(qiáng)強(qiáng)調(diào)，隨著政策共識(shí)逐步凝聚，2027年中國(guó)有望走出通縮，實(shí)現(xiàn)更加平衡的增長(zhǎng)。

投資報(bào)（liulishidian）整理精選了邢自強(qiáng)分享的精華內(nèi)容如下：

未來(lái)兩年美國(guó)經(jīng)濟(jì)

還是會(huì)比較有韌性

總的來(lái)講，預(yù)期2026年和2027年，美國(guó)經(jīng)濟(jì)還是比較有韌性的。

特別是短期來(lái)講，人工智能帶動(dòng)美國(guó)的投資，中長(zhǎng)期來(lái)講可能會(huì)釋放出對(duì)生產(chǎn)率的帶動(dòng)，

所以，2026年和2027年美國(guó)經(jīng)濟(jì)還是保持了一定的韌性。

具體從季節(jié)性上來(lái)講，2026年的上半年會(huì)略差一點(diǎn)。因?yàn)橛幸恍┙衲暾叩臏髷_動(dòng)，就是說(shuō)關(guān)稅的調(diào)整，移民政策的收緊。

但是看明年的全年，靠與AI相關(guān)的投資來(lái)托底。可能上半年偏弱之后，下半年逐個(gè)季度美國(guó)經(jīng)濟(jì)也會(huì)修復(fù)。

到了2027年，可能美國(guó)的通脹也逐漸穩(wěn)定了。

AI帶動(dòng)的生產(chǎn)率的提升更加顯性化了，

使得它的經(jīng)濟(jì)在健康增長(zhǎng)區(qū)間依然保持一個(gè)相對(duì)比較合理的水平。

貨幣政策方面，我們還是看美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)繼續(xù)降息，先降到一個(gè)接近中性的水平，

也就是把利率降到3%到3.25%之間，之后進(jìn)入一段時(shí)間的觀望跟機(jī)會(huì)主義式的管理通脹，看數(shù)據(jù)。

但總的來(lái)講，大家也知道現(xiàn)在美聯(lián)儲(chǔ)的政策可能是更容易走向鴿派，而不是走向鷹派。

更何況明年還要面臨美聯(lián)儲(chǔ)的換屆，下一任主席的傾向可能更偏向于用貨幣政策來(lái)保增長(zhǎng)。

這也符合我們對(duì)美國(guó)白宮行政當(dāng)局和政策界對(duì)于化債思路的理解。

美國(guó)傾向通過(guò)降低利率

讓經(jīng)濟(jì)偏熱一點(diǎn)來(lái)化債

化債，就是美國(guó)也面臨著過(guò)去這么多年政府赤字不斷增長(zhǎng)，積累的債務(wù)越來(lái)越高，樹(shù)不能長(zhǎng)到天上，那該怎么去化解呢？

美國(guó)顯然走的是另外一條路，他是希望讓經(jīng)濟(jì)偏熱一點(diǎn)，利率偏低一點(diǎn)，靠增長(zhǎng)來(lái)解決化債，

也就是以一個(gè)相對(duì)比較高的名義GDP的增長(zhǎng)，高增長(zhǎng)、中高水平的通脹來(lái)發(fā)展。

現(xiàn)在看起來(lái)政策也是如此，

導(dǎo)致美國(guó)來(lái)解決債務(wù)問(wèn)題的路徑，很接近在二次世界大戰(zhàn)之后的頭些年，為了解決長(zhǎng)期積累的戰(zhàn)爭(zhēng)債務(wù)采取的高增長(zhǎng)、高通脹的手段。

當(dāng)時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)也是采取了主動(dòng)介入，壓低利率，

通過(guò)YCC（收益率曲線控制）來(lái)控制利率，讓利率跌到二點(diǎn)幾以下，盡管那時(shí)候通脹還比較高。

同樣的，鼓勵(lì)戰(zhàn)后的投資重建，

通過(guò)一個(gè)較高的增長(zhǎng)和較低的利率組合，實(shí)現(xiàn)了化解二戰(zhàn)期間積累起來(lái)的巨額的政府債務(wù)。

現(xiàn)在看起來(lái)美國(guó)的政界采取的政策如出一轍，他們經(jīng)常說(shuō)要“run economy hot”——就是讓經(jīng)濟(jì)偏熱一點(diǎn)來(lái)消化債務(wù)水平。

人民幣有望

對(duì)美元略微升值

在這個(gè)過(guò)程中，照理說(shuō)對(duì)美元是不利的，因?yàn)樗膶?shí)際收益率在下行，

但是大家反思一下，就是發(fā)現(xiàn)全球來(lái)講，舉目四望，歐洲經(jīng)濟(jì)也不好，日本也一般。

所以美元對(duì)誰(shuí)貶值？

作為一個(gè)相對(duì)比較，也看不到別的法幣對(duì)美元大幅升值的空間。

相反，我們覺(jué)得人民幣是有望對(duì)美元略微升值的。

比如說(shuō)明年底升到7.05，后年升到6.95。

但畢竟整體美元指數(shù)中，人民幣占這個(gè)籃子比例還比較低。

美元指數(shù)，有可能短期還是企穩(wěn)的。

2026到2027年

是中國(guó)走出通縮的過(guò)渡期

圍繞中國(guó)的情形，我想在這樣的外部需求的鋪墊之下，

在中美貿(mào)易博弈按下了暫停鍵的情況下，以及在2024年“924”之后，

朝著打破通縮邁出思維定式，邁出了一些步伐，但還在不斷凝聚共識(shí)的過(guò)程中。

2026年到2027年，是中國(guó)從通縮邁向低通脹的過(guò)渡期，

特別是2026年，可能還是這三年攻堅(jiān)戰(zhàn)的最后一年。

具體到數(shù)字上，我們認(rèn)為可能明年的實(shí)際GDP增長(zhǎng)4.8%，但名義GDP增長(zhǎng)會(huì)偏慢一點(diǎn)，大概是在4.1%左右。

也就是說(shuō)這是連續(xù)第三年了，中國(guó)的名義GDP增長(zhǎng)在4%出頭。

也就是說(shuō)2026年依然通縮，但幅度放緩；

到了2027年，我們預(yù)計(jì)GDP的實(shí)際增速略微放緩到4.6%，但更為平衡了。

尤其是“十五五”規(guī)劃以科技為綱，兼顧消費(fèi)這些框架的具體落地，對(duì)社會(huì)保障，對(duì)房地產(chǎn)一些政策具體的落實(shí)，

到了2027年，名義GDP增速率可能回升到4.8%。

物價(jià)指數(shù)，特別是GDP平減指數(shù)轉(zhuǎn)正，實(shí)現(xiàn)走出通縮。

未來(lái)一年預(yù)計(jì)

象征性降息10到20個(gè)基點(diǎn)

這里面也是涵蓋了我們對(duì)財(cái)政、貨幣、房地產(chǎn)和社保政策的假設(shè)，

你像財(cái)政政策，光看2026年，

一開(kāi)始三月份的兩會(huì)可能制定的一些財(cái)政政策的量，比如說(shuō)赤字率，還是跟2025年差不多的。

也就是說(shuō)還是一個(gè)小步慢走的階段。

但是，有可能到2026年下半年會(huì)繼續(xù)地加碼，

尤其是考慮到房地產(chǎn)的調(diào)整，和物價(jià)繼續(xù)處于通縮。

在經(jīng)歷2026年上半年的一些反饋之后，明年下半年我們估計(jì)會(huì)有追加的財(cái)政政策，

所以，明年總體廣義的財(cái)政赤字還是有望比今年加碼，增加力度的。

當(dāng)然具體的投資來(lái)講，明年還是偏向供給端為主，投資于人，投資于社會(huì)保障福利端和房地產(chǎn)端的偏小一點(diǎn)。

但這是一個(gè)漸進(jìn)的過(guò)程，到2027年這個(gè)比例有望進(jìn)一步平衡。

在貨幣政策端，我們預(yù)計(jì)會(huì)有象征性的降息。

比如說(shuō)未來(lái)一年降息10-20個(gè)基點(diǎn)，

這個(gè)時(shí)間點(diǎn)，主要取決于經(jīng)濟(jì)的數(shù)據(jù)是不是明顯低于預(yù)期，以及股市出現(xiàn)較大的波動(dòng)。

如果這兩者因素出現(xiàn)了，那降息10-20個(gè)基點(diǎn)，象征性地提振信心的可能性是有的。

但是更多的貨幣政策還是靠一些定向的工具，

比如說(shuō)再貸款，PSL（抵押補(bǔ)充貸款）這些工具。

這是我們對(duì)明年的一些財(cái)政貨幣政策的看法。

以科技為綱

兼顧消費(fèi)、民生

當(dāng)然這里面比較核心的一點(diǎn)，就是我們預(yù)計(jì)到了2027年之后，會(huì)漸進(jìn)地打破通縮，走出來(lái)。

這一塊是對(duì)目前的新質(zhì)生產(chǎn)力，包括AI投資帶動(dòng)生產(chǎn)率的這些憧憬，還是對(duì)政策再平衡的，我想兩者皆有。

在目前“十五五”規(guī)劃已經(jīng)提出了一個(gè)以科技為綱，但兼顧消費(fèi)和民生。

到了2027年的時(shí)候，我想兼顧消費(fèi)和民生里面，一些政策會(huì)體現(xiàn)得更為明確。

比如說(shuō)“投資于人”是不是能夠量化進(jìn)“十五五”的KPI，

明確居民消費(fèi)率要提升到多少的水平？

以及實(shí)現(xiàn)它，公共服務(wù)、公共社會(huì)保障要提升到怎樣的覆蓋水平，

來(lái)真正地編織起一個(gè)社會(huì)安全網(wǎng)，打破高儲(chǔ)蓄和低消費(fèi)的負(fù)循環(huán)。

這是第一個(gè)。

反內(nèi)卷制度化

落實(shí)全國(guó)統(tǒng)一大市場(chǎng)

第二就是反內(nèi)卷的制度化，

不只是治標(biāo)不治本，只是搞產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟，只是試圖去整合一些產(chǎn)能，而更多的是要落實(shí)全國(guó)統(tǒng)一大市場(chǎng)，

讓地方政府做的各項(xiàng)重復(fù)建設(shè)、無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)的補(bǔ)貼被清除，

讓大家從拼規(guī)模，轉(zhuǎn)向真正的拼營(yíng)商環(huán)境和拼效率，這是反內(nèi)卷的制度化。

房地產(chǎn)改革

上、中、下策

那最后一塊，就是從財(cái)政政策轉(zhuǎn)向和房地產(chǎn)政策改革的角度，

是否能夠把房地產(chǎn)去庫(kù)存和社會(huì)保障體系的擴(kuò)容，明確階段性的目標(biāo)和兜底的工具，

減少老百姓的預(yù)防性儲(chǔ)蓄，以及大家對(duì)房地產(chǎn)的觀望情緒。

在不同的政策場(chǎng)合，我們呼吁了房地產(chǎn)的上、中、下三策。

這三策的利弊，我們也有比較詳盡的分析。

大家可能也聽(tīng)說(shuō)過(guò)，上策就是中央出錢直接收購(gòu)存量的商品房，改造成保障性住房。

好處是理論上可以在最短的時(shí)間內(nèi)去減少庫(kù)存，穩(wěn)定價(jià)格的預(yù)期。

但這些執(zhí)行難度，以及道德風(fēng)險(xiǎn)約束了上策短期出臺(tái)的可能性。

中策，就是對(duì)優(yōu)質(zhì)房企和城投平臺(tái)進(jìn)行債務(wù)重組或者債轉(zhuǎn)股。

也就是說(shuō)不再是保項(xiàng)目，而是直接保主體。

難點(diǎn)就是怎么選？

選擇救助對(duì)象會(huì)不會(huì)存在著國(guó)進(jìn)民退，歷史上這些企業(yè)是不是無(wú)序擴(kuò)張過(guò)？

它的管理層，它的創(chuàng)始人是不是有一些有漏洞的行為。

對(duì)這種道德風(fēng)險(xiǎn)的追溯，可能也是限制當(dāng)前出臺(tái)這個(gè)中策的部分原因。

設(shè)立中國(guó)版“房利美”

對(duì)按揭利率進(jìn)行財(cái)政貼息

所以我們也提出了下策，就是通過(guò)財(cái)政貼息的按揭利率設(shè)立中國(guó)版的“房利美”。

中國(guó)大幅降息可能性偏低，

我們剛才預(yù)測(cè)了未來(lái)一年降息10到20個(gè)節(jié)點(diǎn)，部分原因是要金融穩(wěn)定、保護(hù)息差，但是可以通過(guò)財(cái)政機(jī)制貼息按揭利率。

設(shè)立中國(guó)版的“房利美”，相對(duì)于上策和中策，這條在可行性上占優(yōu)。

如果中國(guó)也采取財(cái)政貼息，大幅地降低按揭利率，

是有望使得在大中城市租金回報(bào)率逐漸優(yōu)于按揭利率，大幅改善老百姓對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的預(yù)期。

盡管這存在需要財(cái)政付出一些錢，有一些壓力，但是也許做了兩年、三年之后，整體房地產(chǎn)預(yù)期重燃。

這三項(xiàng)政策都在研討之中，我覺(jué)得明年下半年還是有望出臺(tái)的。

所以隨著社會(huì)反饋的深化，不管是對(duì)于解決地方債問(wèn)題，促進(jìn)服務(wù)業(yè)消費(fèi)的支持；

還是針對(duì)社會(huì)保障體系的進(jìn)一步夯實(shí)，房地產(chǎn)的問(wèn)題，可能會(huì)有進(jìn)一步的凝聚共識(shí)，認(rèn)知深化；

最終到2027年，整個(gè)政策的取向更為平衡，使得經(jīng)濟(jì)能打破通縮，GDP平減指數(shù)回歸正值，整個(gè)名義GDP的增長(zhǎng)回到接近5%，這是我們對(duì)未來(lái)兩年的主要的定義。