韋曉寧 | 撰文

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2025年，MNC的在華策略仍在持續(xù)調(diào)整。具體到藥物上，隨著國內(nèi)仿制藥在集采后市場份額的擴大，多款原研的“老藥”逐步淡出中國，比如賽諾菲的降脂藥波立達、GSK的抗炎藥西力欣。一些藥物的退出甚至引來了“集采后原研藥企從中國撤離”的結(jié)論。

但這個簡單的結(jié)論，可能并不是事實。中國有集采，美國有IRA和處方藥降價令，歐洲有HTA，在全球主流市場，政府引導藥企降低成熟藥品價格、鼓勵開發(fā)新藥都是個大趨勢。

一部分原研藥退出中國，一方面的確是“國產(chǎn)替代”的邏輯，原研藥失去價格優(yōu)勢，渠道也受到?jīng)_擊，利潤逐漸稀薄的藥索性退出；另一方面，這類老藥也屬于“非戰(zhàn)略產(chǎn)品”，外資藥企有意將其出清，將資源集中到未被集采的新藥上。

但在將老藥從中國市場“出清”的過程中，跨國藥企發(fā)現(xiàn)了一條更好的路徑，既可以維持老藥在中國的供應和品牌可見度，又不必繼續(xù)為其繼續(xù)付出高昂的渠道和銷售成本。

那便是將老藥賣給中國資方，甚至，直接將中國公司的股權賣出去。

老藥從原研-中資的密集轉(zhuǎn)移

2025年10月27日，諾華將旗下兩款眼科產(chǎn)品雷珠單抗（商品名諾適得）、布西珠單抗（商品名倍優(yōu)適）在中國的獨家進口、商業(yè)推廣和分銷權轉(zhuǎn)讓給康哲藥業(yè)全資子公司康哲維盛，協(xié)議為期5年，諾華繼續(xù)負責生產(chǎn)供應。

僅在兩天后傳來消息，拜耳將抗生素莫西沙星（商品名拜復樂）的知識產(chǎn)權、品牌所有權及全球商業(yè)權益出售給紅杉中國，交易規(guī)模預計在1.6億歐元至2.6億歐元（人民幣13.2億-元21.5億元）之間。

這幾個，都是MNC昔日的王牌產(chǎn)品。

諾適得，全球首個VEGF眼科藥物，曾改寫濕性年齡相關性黃斑變性等眼底病的治療范式，連續(xù)12年登頂公立醫(yī)療機構眼科用藥榜首，2020年在國內(nèi)銷售額達到數(shù)十億元；倍優(yōu)適，2020年才在美國上市的新藥，曾被諾華寄予厚望能夠再續(xù)眼科輝煌。

莫西沙星進入中國的歷史更是悠久，可能是國人最熟悉的抗生素之一。拜復樂2002年進入中國，2018年莫西沙星在中國公立醫(yī)療機構終端的銷售額超過40億元。

然而這幾個藥，都隨著專利到期、競品上市和集采，來到了藥品生命周期的另一個階段。

諾適得早在2017年就進入國家醫(yī)保目錄，而后通過國家醫(yī)保談判續(xù)約，價格一降再降。而后，康弘藥業(yè)的康柏西普、羅氏的法瑞西單抗等競品也逐漸擴大份額。更令人緊張的是，諾適得的核心專利在近年已到期，國內(nèi)齊魯?shù)确轮扑幰呀?jīng)上市。

倍優(yōu)適則因為安全性問題影響了銷售表現(xiàn)，2019年在美國上市，2023年上半年銷售額才1億美元，此后諾華便不再單獨披露此藥的銷售額。

莫西沙星作為一款老藥則是見證了我國藥政審批的改革進程，2015年起加速審批，到2020年莫西沙星已有15個國產(chǎn)仿制藥上市。而后隨著數(shù)輪集采的進行，莫西沙星降價超過80%，原研拜復樂的市場份額也隨之下降。

比起莫西沙星，諾華兩個更新的眼科用藥的轉(zhuǎn)讓可能更讓人吃驚。實際上這和諾華近年的改革趨勢有關。諾華正在逐步收縮眼科業(yè)務，而將資源集中在腫瘤，免疫，心血管、腎臟及代謝，神經(jīng)四大核心領域。

諾華眼科資產(chǎn)的剝離也不僅發(fā)生在中國。2022年-2023年，諾華連續(xù)將接近10款眼科藥物轉(zhuǎn)讓給美國公司Harrow Health和博士倫。

雖然幾個產(chǎn)品的銷售生命周期都到了一定階段，出于公司戰(zhàn)略層面的考量也需要進一步出清，但畢竟這些產(chǎn)品在中國市場上依舊占據(jù)重要的地位，消費者對其品牌也有相當?shù)恼J知和認可度，于是，賣給中資企業(yè)、保留藥品在中國的供應成了最優(yōu)選。

正是由于這些戰(zhàn)略層面的考慮，這些資產(chǎn)被MNC剝離出來給到中資企業(yè)時，價格并不算太高。拜復樂的轉(zhuǎn)讓價格最高在20億人民幣左右，而這可能只是其在中國市場一年多的銷售額。

BMS直接出售中國公司的股權

關于跨國藥企，今年最大的新聞可能就是BMS出售了中美上海施貴寶制藥有限公司（SASS）60%的股權，交易方是高瓴資本的關聯(lián)公司。

交易預計于2026年初完成，具體交易金額未披露，但基于SASS 2024年3.8億美元的收入和0.8億美元凈現(xiàn)金測算，市場預測，股權對價約為6.0-7.6億美元（人民幣42-54億元）。

SASS的成立有其特殊背景，其于1982年成立，是BMS與上藥集團、國藥集團共同投資成立，也是中國改革開放后首家中美合資制藥企業(yè)。但這種“中外合資”產(chǎn)物的背景，是當時外資藥企不能獨資，合資是唯一進入中國市場的路徑。如今，中國已允許外資藥企全資運營，合資模式的政策優(yōu)勢不再。

BMS出售中國公司股權，和MNC出售“老藥”給中資公司的邏輯其實并無二致，都是對非核心業(yè)務的分拆，要將資源集中在毛利更高的創(chuàng)新產(chǎn)品上。

這次同時被出售給高瓴的，還有數(shù)款僅在中國大陸市場制造和銷售的關聯(lián)產(chǎn)品，包括博路定、百服寧、施爾康、蒙諾和泛捷復，分別是已被納入國家集采的乙肝一線治療藥物、經(jīng)典OTC感冒藥、維生素補充劑、降壓藥和抗生素，都是陪伴國人多年的“老牌藥”。

業(yè)內(nèi)人士分析，未來BMS可能會基本退出在華合資生產(chǎn)業(yè)務，未來將通過進口+本土合作的方式繼續(xù)供應創(chuàng)新藥。BMS會繼續(xù)“中國2030戰(zhàn)略”，在“2025年前引入近30款創(chuàng)新產(chǎn)品/適應癥”計劃的基礎上，未來幾年進一步擴大引進計劃。

中資為什么買？

中資公司收購跨國藥企的成熟產(chǎn)品，在華杰高景醫(yī)療產(chǎn)業(yè)基金投資總監(jiān)劉駿看來，“邏輯和博裕收購星巴克、CPE源峰收購漢堡王、中信凱雷收購麥當勞是一樣的”。比起醫(yī)藥產(chǎn)品，成熟原研藥不進集采，大部分收入來自院外，運營的邏輯可能更像是消費品。

而收購這些項目，雖然增長不會很快，但會有穩(wěn)定的利潤和現(xiàn)金流，“如果以一個比較低的價格拿下，每年靠分紅這些，其實就會有不錯的回報”，劉駿說。而中資企業(yè)能做到外資不愿做、沒有優(yōu)勢的事，那便是利用本土的渠道優(yōu)勢，讓這些“消費品”進一步下沉到基層市場。

因此，這類收購投資，又被稱作是“收購現(xiàn)金流”。

在醫(yī)藥界，“收購現(xiàn)金流”的做法可以追溯到10年前，恰好也是諾華與康哲藥業(yè)的合作。2015年，諾華將兩款藥物在中國市場的資產(chǎn)出售給康哲藥業(yè)，分別是抗真菌藥蘭美抒片和多巴胺受體激動劑溴隱亭片。這是最早國內(nèi)本土藥企收購MNC原研藥的案例之一。

康哲藥業(yè)本就是一家由CSO轉(zhuǎn)型創(chuàng)新藥企的企業(yè)，有著三十多年商業(yè)化渠道積累，年收入在75億元左右。在老藥集采承壓的同時，創(chuàng)新藥價值的兌現(xiàn)需要時間，康哲在2023年、2024年連續(xù)兩年營收和凈利雙降，2025年上半年才重新實現(xiàn)增長。

在布局創(chuàng)新藥的同時，康哲已有的銷售渠道仍需要新的大體量產(chǎn)品實現(xiàn)運轉(zhuǎn)。繼續(xù)開發(fā)成熟藥品在本土的的銷售對康哲來說并不是難事，而且這些產(chǎn)品還可以改善公司的賬面狀況，因此與諾華的合作也水到渠成。

渠道下沉的邏輯，不僅發(fā)生在老CSO康哲藥業(yè)身上，還發(fā)生在我國最大的藥物流通商之一上藥身上。同樣是諾華，今年5月與上藥控股簽約，將借助上藥控股的營銷能力和市場渠道，加速其抗感染和青光眼成熟產(chǎn)品下沉至“非目標市場終端”。

而買下莫沙西星的紅杉，以及收購SASS 60%股權的高瓴，可能有其更為復雜的背景。

作為我國最具代表性的兩家私募基金，紅杉與高瓴近年高調(diào)投資創(chuàng)新藥，早期有不少成功的知名案例，如百濟神州、康方生物、傳奇生物、信達生物、君實生物等，一路陪伴企業(yè)成長為國內(nèi)代表性的biotech。

但在創(chuàng)新藥資本市場泡沫涌現(xiàn)的那幾年，紅杉和高瓴也一度在高位入局一些生物制藥公司，隨后損失不小。

風險投資機構投“10家、贏1家”是自然規(guī)律，押注賽道、大量投同領域的公司，出現(xiàn)投資失敗的案例也可以理解。

但這種概率，疊加創(chuàng)新藥的研發(fā)周期長、風險高的特點，使國內(nèi)多家投資機構開始運用為企業(yè)設置IPO或業(yè)績對賭協(xié)議的路徑，來保證自身的收益。這種路徑一度引起爭議，比如早年“被逼上市”的博瑞醫(yī)藥。

在以往，老牌VC去收購一個成熟藥品資產(chǎn)的情況并不常見。但在種種壓力，以及創(chuàng)新藥面臨價值重估的當下，去“收購現(xiàn)金流”，購買一個已經(jīng)有穩(wěn)定市場和品牌知名度的資產(chǎn)，對于改善一家投資機構的賬面資金狀況、平衡投資創(chuàng)新藥帶來的風險，也許都有可取之處。

近年，這樣的案例還有2024年，康橋資本聯(lián)合穆巴達拉收購優(yōu)時比在中國市場運營成熟的神經(jīng)病學與過敏癥業(yè)務，涉及5個藥物和1個珠海的生產(chǎn)基地，優(yōu)時比表示，這些產(chǎn)品在 2023 年中國市場的合并凈銷售額為 1.31 億歐元?！笨禈蛸Y本和穆巴達拉基于這些業(yè)務將共同組建新公司，以實現(xiàn)規(guī)?；\營。

總體而言，跨國藥企老藥的系統(tǒng)性出清，與本土資本的系統(tǒng)性承接，在未來幾年仍將持續(xù)。成熟品牌的價值將被重新分配，市場格局也將被重塑。

參考文獻：

奧利弗兒. BMS剝離大中華區(qū)成熟藥業(yè)務，2025是MNC排隊撤出的一年？[EB/OL]https://mp.weixin.qq.com/s/2qHLDmj-a-mDKdvcqq9LPw, 2025-09-20

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吳妮：nora4409