種一棵樹最好的時(shí)間是二十年前，其次是現(xiàn)在。

1 月 4 日，星星充電母公司萬幫數(shù)字能源股份有限公司正式向港交所遞交招股說明書，打響了它的第四次“上市戰(zhàn)役”。

過去近十年來，由于新能源汽車行業(yè)的“得道”，星星充電所在的充電行業(yè)也自然也能跟著“升天”，行業(yè)不僅僅從無到有，更孕育出了百億市值的頭部企業(yè)。站在消費(fèi)者的角度，如果沒有在自建充電樁充滿電，這些充電公司就成為了如同加油站般的生活必需品。

但是與之前三次不同的是，萬幫這次上市，并沒有帶上“加油站”星星充電——萬幫反而將星星充電轉(zhuǎn)手賣出，計(jì)劃“瘦身上市”。

萬幫的態(tài)度也很明了：聚焦裝備制造，拋棄拖累公司的充電運(yùn)營業(yè)務(wù)。

但是財(cái)報(bào)卻暴露了這個(gè)早在 2020 年就盈利的充電巨頭的秘密：毛利下跌，陷入增收不增利；“其他收入”適時(shí)的暴增，成就了萬幫漂亮的 2025。

01

三過股市而不入

萬幫數(shù)字能源曾經(jīng)三次試圖上市，并且，這次沖擊港股，也并不是萬幫數(shù)字能源的第一次。

2020 年 9 月，市面上就有傳聞稱萬幫數(shù)字能源與國泰君安簽署輔導(dǎo)協(xié)議，計(jì)劃在 A 股上市。

消息正式浮出水面則是進(jìn)一個(gè)月后。 2020 年 10 月 9 日，星星充電在官網(wǎng)發(fā)布公告稱，其母公司萬幫數(shù)字能源股份有限公司擬首次公開發(fā)行人民幣A股并上市，正在接受國泰君安的輔導(dǎo)。

彼時(shí)新能源汽車行業(yè)方興未艾，無論是品牌知名度還是社會認(rèn)可度，新能源汽車行業(yè)在當(dāng)時(shí)遠(yuǎn)遠(yuǎn)無法與今日的盛況相比。當(dāng)然，技術(shù)上更是“毛坯房”，現(xiàn)在被視為標(biāo)配的冰箱沙發(fā)大彩電，也只有沙發(fā)較可能實(shí)現(xiàn)，更不用說成熟的智能座艙和自動(dòng)駕駛系統(tǒng)。

當(dāng)然，電池和續(xù)航自然也沒有現(xiàn)在給力，歷程焦慮依然是眾多用戶的痛點(diǎn)。也因此公共充電系統(tǒng)成了絕對的剛需。

彼時(shí)充電設(shè)施建設(shè)是絕對的藍(lán)海，甚至有大把地區(qū)一片空白。星星充電作為迅速跑出的行業(yè)巨頭，如果成功上市，則是給了行業(yè)一個(gè)重大利好：引入社會資本不僅能加速充電基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)，上市本身也代表著資本市場對充電行業(yè)的認(rèn)可。

然而此后，星星充電上市的消息如石沉大海，再無音訊。足足三年后的 2023 年年中，才傳出萬幫終止 A 股籌備。

此后，在 2024 年初，包括彭博社在內(nèi)的多家媒體報(bào)道萬幫慮赴港 IPO。據(jù)悉，當(dāng)時(shí)萬幫 IPO 計(jì)劃募資約 5 億美元，尋求上市估值約 50 億美元。公司已聘請中金、摩根大通、招銀國際及國泰君安等投行參與港股 IPO 工作，目標(biāo)最早于 2024 年下半年在香港上市。

當(dāng)然，2024 年的新能行業(yè)也早已不是 2020 年的狀態(tài)。尤其是萬幫計(jì)劃上市的 2024 年下半年，新能源行業(yè)拐點(diǎn)明顯，產(chǎn)品競爭的焦點(diǎn)也逐步轉(zhuǎn)向智能化。同時(shí)電池和充電技術(shù)也更新迅速，歷程焦慮開始逐步成為歷史。

更重要的是，這個(gè)時(shí)期全國的充電網(wǎng)絡(luò)基本建設(shè)完善，除了部分地區(qū)的充電擁堵問題外，充電樁、站的密度幾乎可以滿足絕大部分出行需求。

比起四年前，星星充電更大，也更成熟。但是，這此計(jì)劃赴港上市也僅僅停留在紙面——萬幫并未向港交所正式遞交招股書，也未獲得中國證監(jiān)會境外發(fā)行上市備案。

然而，就在市場認(rèn)為萬幫短時(shí)間內(nèi)不會再有上市消息時(shí)，2024 年 10 月 25 日公司與國泰君安證券簽署上市輔導(dǎo)協(xié)議，再次啟動(dòng) A 股的 IPO 輔導(dǎo)工作。

有了之前的經(jīng)驗(yàn)，萬幫這次也輕車熟路。2024 年 10 月底，江蘇證監(jiān)局受理并辦理輔導(dǎo)備案登記，正式確認(rèn)了萬幫要在 A 股 IPO。萬幫當(dāng)時(shí)強(qiáng)調(diào)，此次不存在在其他交易場所掛牌或申請上市的情況，即無同時(shí)推進(jìn)如港股等其他市場 IPO。

和萬幫與國泰君安的第一次合作一樣，這次合作依然無疾而終。普遍三到六個(gè)月可以結(jié)束的 IPO 輔導(dǎo)并未完美收官，在 2025 年反而絲毫沒有了萬幫上市的任何進(jìn)展。

直到 2026 年 1 月 4 日，萬幫數(shù)字能源突然向港交所遞交招股說明書。萬幫這次 IPO 聯(lián)席保薦人為摩根大通、招銀國際，當(dāng)然也少不了國泰君安國際。

如果這次 IPO 成功，萬幫將最終結(jié)束長達(dá) 6 年的“上市長跑”。

02

種樹的最好時(shí)機(jī)

種一棵樹最好的時(shí)間是二十年前，其次是現(xiàn)在。

這句話也完全可以用在萬幫上市這件事情上。如果萬幫 2020 年成功上市，不僅可以加速整個(gè)星星充電基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)，更是給整個(gè)充電行業(yè)打了一針強(qiáng)心劑，并且配套充電設(shè)施的完善也能反哺新能源汽車行業(yè)的擴(kuò)張。

當(dāng)然，現(xiàn)在上市站在萬幫的角度依然是正確的選擇。

種樹時(shí)間這句話，其出處是非洲經(jīng)濟(jì)女學(xué)家 Dambisa Moyo 的作品《Dead Aid》。有意思的是，《Dead Aid》這本書的探討的核心是外界對非洲的無償援助，并沒有使非洲走出經(jīng)濟(jì)困境的問題。

誠然，企業(yè)的天職是盈利。無論一個(gè)行業(yè)前景如何廣闊，企業(yè)沒有利潤，對投資人的許諾就是沒烙出來的大餅。過度依賴補(bǔ)貼不能誕生良性健康的商業(yè)模式，企業(yè)必須要學(xué)會“造血”。

站在這個(gè)角度來看，萬幫的表現(xiàn)算是合格。

根據(jù)招股書數(shù)據(jù)顯示，2023、2024 年份全年總營收約為人民幣 41.82 億元、34.74 億元。兩個(gè)年度萬幫均實(shí)現(xiàn)凈盈利，凈利潤為 4.92 億元、33.61 億元。

相比與至今仍未能實(shí)現(xiàn)盈利的主機(jī)廠，萬幫“賣鏟子”的日子過得比這些“挖金礦”的企業(yè)好的多。

甚至早在 2020 年，萬幫數(shù)字能源實(shí)控人邵丹薇就曾透露，“星星充電是到目前為止，唯一一個(gè)持續(xù)盈利的充電企業(yè)”。

并且這個(gè)成績對比同行也可以說是可圈可點(diǎn)。數(shù)據(jù)顯示，行業(yè)老大特來電在 2020 年 至 2022 年間連續(xù)虧損，凈虧損分別為人民幣 0.78 億、 0.51 億、 0.26 億元。直至 2023 年，特來電才被曝出扭虧為盈。

需要注意的是，萬幫 2020 年就實(shí)現(xiàn)盈利的含金量。

對比這次招股書，2020 年盈利的基礎(chǔ)是星星充電依然與萬幫并表。眾所周知，星星充電所在的充電運(yùn)營領(lǐng)域有著重資產(chǎn)、回收期長、投入與養(yǎng)護(hù)開銷巨大的特點(diǎn)。而且，考慮到 2020 年前后尚處于新能源汽車爆發(fā)初期，汽車保有量小，充電樁利用率提升慢。

萬幫當(dāng)時(shí)的法寶是銷售設(shè)備和布局私人充電樁。這“兩板斧”也一直用到了現(xiàn)在。

私人樁方面，中國充電聯(lián)盟數(shù)據(jù)，截至 2024 年 9 月萬幫市占率超 90%，形成統(tǒng)治級優(yōu)勢。并且反直覺的是，全國新能源充電設(shè)備中的大頭是私人樁——2025 年 6 月私人樁整體占比全國充電基礎(chǔ)設(shè)施超 75%，且上半年充電基礎(chǔ)設(shè)施增量由私人樁主導(dǎo)。

私人樁利用率高、盈利穩(wěn)定，是萬幫設(shè)備銷售主要驅(qū)動(dòng)力。并且萬幫和車企深度合作，實(shí)現(xiàn)“隨車配樁”+“私樁共享”模式。私人樁安裝在小區(qū)或家庭，星星充電提供“設(shè)備+平臺+服務(wù)”，形成高黏性生態(tài)。

當(dāng)然萬幫也在招股書中大書特書：

雖然充電樁是萬幫的基本盤，但萬幫逐漸將目光移到其他領(lǐng)域。

微電網(wǎng)系統(tǒng)相關(guān)業(yè)務(wù)在萬幫的報(bào)表中的比例越來越重，從 2023 年的 7.6% 一路漲至 2025 年的 19.8%，營收規(guī)模方面也保持著高速增長。

根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，微電網(wǎng)系統(tǒng) 2024 年市場規(guī)模預(yù)計(jì) 44 億元人民幣。但是行業(yè)發(fā)展迅速，在分布式能源、島嶼、園區(qū)和偏遠(yuǎn)地區(qū)等場景使用廣泛。弗若斯特沙利文預(yù)計(jì)微電網(wǎng)系統(tǒng) 2030 年市場規(guī)模可達(dá)到人民幣 10,381 億元，六年增長超 230 倍

看起來萬幫的下一桶金已經(jīng)找好。

03

拋棄星星，并不解決問題

當(dāng)然，萬幫絕不能高枕無憂。

根據(jù)財(cái)務(wù)報(bào)表顯示，萬幫的毛利率自 2023 年起就開始下跌。從 2023 年 33.4% 下降到 2024 年的 29.2%。

到了 2025 年前三季度，萬幫的毛利率甚至降低至 24.6%。

至少目前看，萬幫進(jìn)入了增收不增利的怪圈。

需要注意的是，這還是剝離了星星充電的狀態(tài)。

2025 年 7 月萬幫數(shù)字能源將包括星星充電在內(nèi)的 9 家子公司股權(quán)剝離至新成立的關(guān)聯(lián)公司江蘇萬幫太乙科技股份有限公司。這意味著萬幫數(shù)字能源正式甩掉充電運(yùn)營業(yè)務(wù)，而制造業(yè)務(wù)則繼續(xù)保留在公司內(nèi)。

2025 年 10 月，星星充電股權(quán)變更完成，萬幫數(shù)字能源正式退出股東行列，萬幫太乙成為其 100% 控股股東。剝離后，“星星充電”品牌繼續(xù)由萬幫太乙使用和運(yùn)營。

剝離的理由，萬幫數(shù)字能源在招股書中明確說明，此次重組是為了精簡業(yè)務(wù)、提高管理效率、資源整合，并稱能源運(yùn)營業(yè)務(wù)“收入微不足道”、不形成主營業(yè)務(wù)、不符合專注能源設(shè)備制造的戰(zhàn)略方向，且會分散管理層精力。

但是即使把充電運(yùn)營的累活甩開，萬幫數(shù)字能源的問題依然存在，且迫在眉睫。

雖然 2023、2024 兩個(gè)年度萬幫給出了盈利的答卷，但是 2025 年前三個(gè)季度的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)卻在暗示一個(gè)不那么美好的事實(shí)：收入 30.72 億元，毛利 7.54 億元，凈利潤 3.01 億元。

而“其他收入”卻為 3.19 億元——從2024 年的同期總收入的 1.8% 暴漲至超 10%。

也就是說，沒有這三個(gè)億的其他收入，萬幫去年前三季度將處于凈虧損。

根據(jù)萬幫提供的數(shù)據(jù)，其他收入方面，2025 前三季度對比同期產(chǎn)生重大變化的項(xiàng)目是“轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的收益”、“外匯差異凈額”、“出售物業(yè)、廠房及設(shè)備項(xiàng)目的收益”，和“按公平值計(jì)入損益的金融投資”。

前兩者萬幫不可能天天“賣祖產(chǎn)”，后兩者不可能時(shí)時(shí)保持盈利：外匯差額方面，由于匯率波動(dòng)、收款時(shí)間差等因素，可能會導(dǎo)致出口外匯收入與實(shí)際到賬金額存在差異，這個(gè)差異可能為正也可能為負(fù)計(jì)入損失；投資賺更不用多說，不可能穩(wěn)賺不賠。

這四項(xiàng)相比同期突然的、完全正向的、大幅度的、巧合式的暴漲，成就了萬幫 2025 年前三季度的凈盈利。

種一棵樹最好的時(shí)間是二十年前，其次是現(xiàn)在。

時(shí)間不同，行情不同，動(dòng)機(jī)自然也不同。至少對于陪跑多年的投資人來說：

快到頭了。