堅定看多金銀長期投資價值

黃金，本周稍早還在5,600美元關口上下波動，卻在今天這個單日交易中狂瀉近12%；白銀更上演了統計意義上的"不可能事件"，自當日的峰值崩塌逾30%，其幅度之巨，已超越常規金融理論的解釋范疇。

然而，即便如此，黃金白銀依然是今年以來表現得最好的資產類別：黃金上漲了13%到4,900，接近我們反復討論的公允價值5,000(+/-300)；而白銀上漲了15%，年化收益率達到400%+。

今天金銀的大幅下跌，創下了幾十年來的紀錄。這是貴金屬板塊的巨震，是自1980年那場聲名狼藉的亨特兄弟爆倉事件以來，白銀最慘烈的單日收盤跌幅；對黃金而言，亦是1983年恐慌時期之后最觸目驚心的百分比墜落。

不同情景對金融市場的影響深遠，對于大宗商品板塊尤為如此。黃金、白銀等貴金屬以及工業金屬，不僅應該被視為現代工業原材料，更應作為衡量法幣信用與市場穩定性的標尺。如果沃什的獨立性貨幣政策情景得以實現，隨著市場對于美聯儲"更長期地維持高利率環境"及控制通脹預期的承諾進行定價，那么美元短期很可能走強。

這對金、銀和貴金屬而言構成一種悖論:強勢美元通常壓制貴金屬，但也必將引發當代貨幣信用危機深層制度的擔憂。這種對于貨幣信用的擔憂也將為金、銀和貴金屬構筑長期的、由"美元紙幣信任缺失"來定義的底部。

黃金目前接近每盎司4,600美元的歷史高位，也很可能因美債收益率上升而出現技術性回調，但其作為對沖"主權風險"的終極避險角色依然穩固。白銀此前已飆升至90美元上方，短期波動性將會更大：白銀短期將面臨利率高于預期的壓力，但因被列入"關鍵礦產"清單，且與傳統債券相關性脫鉤而應該在調整后最終獲得支撐。'

在周五的史詩級巨震發生的前幾天，我們的模型觀察到了金銀的隱含波動性隨著金銀價格的拋物線式的飆升而上升。這個現象是史無前例的。這意味著，市場在價格飆升的時候依然在用期權加杠桿，完全違背了交易的鐵律：在波動性上升的時候絕對不能順勢加杠桿。

那么，在這次史無前例的貴金屬板塊下跌之后，我們為什么依然堅定的看多黃金白銀的長期投資價值?

黃金白銀的這次歷史性巨震，并非源于市場對"硬資產"內在價值的信仰突然崩塌，而更多的是由市場交易的流動性陷阱與"保證金上調"那冰冷無情的機械規則的執行所驅動。至周五開盤時，做多黃金與白銀已成為全球最擁擠的交易。交易性基金，尤其是對沖基金與趨勢跟蹤商品交易顧問(CTA)，已將杠桿累積高企近乎無以為繼的臨界。

當第一波拋售潮拍岸而來之時，它觸發了一個下行的漩渦：初始的價格下跌觸發了層層止損單。由于之前CME把保證金要求規則改為價格的百分比制度，此番價格的下跌繼而引發了巨量保證金追繳通知。那些過度使用杠桿的交易者，被迫出售他們尚能變現的資產。正是如黃金白銀這樣的盈利頭寸去填補他們必須補足的保證金窟窿。這就造成了短期交易的流動性缺失。

在此真空中，價格并非滑落，而是瞬移遁形。黃金不得不在幾小時之內跌去數百美元，只為尋得一個尚且有效的買方報價bid。于此境地，市場不再是衡量價值的天平，而瞬間淪為計量絕望的投票器。

周五當日，對流動性(美元)的渴求，以壓倒性優勢戰勝了對價值儲藏(黃金)的長期欲望。當所有參與者同時試圖奪路而逃，擠過同一扇狹窄之門時，價格在獲取現金的迫切需求面前，已淪為次要。這便是杠桿化市場中流動性陷阱的精髓：資產或許仍有價值，但參與者已陷入流動性枯竭的困境。然而，倘若一項資產的價格因交易流動性枯竭而受到壓制，那么它的價值無疑已被低估。

我堅持認為，此次暴跌與2020年3月的"現金狂奔"事件更為神似，而與1980年或2013年的結構性熊市相去甚遠。在1980年和2011年，驅動金屬上漲的宏觀敘事已實質性終結。當時，通脹正被馴服，或對于通脹系統性恐懼隨著利率上揚而消退。然而在2020年，黃金在一周內下跌12%，僅僅是因為在全球恐慌中，它是最后一批可供拋售的流動性資產。

今天，那些根本性的驅動力量地緣政治動蕩、即將到達40萬億美元的美國債務、以及正在變遷的全球秩序，可以說比歷史上任何時候都更為強大。紐約紙面價格與上海實物價格之間出現了巨大的分歧，便是最確鑿的明證。上海銀價持續地在5-10美元地溢價與COMEX銀價而交易。即便是周五COMEX白銀"崩盤"至85美元，上海市場的實物溢價依然堅挺，盡管部分原因歸于交易時段差異。上海白銀收盤時穩穩站在每盎司100美元上方。而上海才是全球銀價的終極定價者。不僅僅是因為上海的流動性更為充足，更是從基本面的角度來看，白銀是中國工業系統的核心金屬之一，對于中國未來新能源的戰略有著舉足輕重的地位。

并且，全球各國央行前所未有的重構央行儲備的行為，為這個市場構筑了堅實的底部。世界黃金協會報告稱，2025年全球黃金年度總需求首次突破5,000噸大關，僅各國央行就為其儲備增添了驚人的863噸。中國保持著張弛有度的購金節奏，截至2025年12月已經連續14個月增持黃金。

以波蘭和哈薩克斯坦為首的emergingmarkets(新興市場)，更是加倍踐行了這項"反美元"保險政策。這些國家機構并非追逐日間波動的交易者，他們是對于價格不太敏感的戰略性買家。當西方的散戶投資者在周五驚慌失措時，這些市場中真正的"強手"很可能將此次下跌視為天賜良機。例如，波蘭國家銀行已明確表示，出于國家安全考慮，打算將其黃金儲備增加至700噸。這種央行需求為市場提供了一份在1980年或2013年都不存在的"隱性央行看跌期權"。

縱覽全局，盡管周五的歷史性巨震帶來切膚之痛，其塵埃落定還需時日，但我對于黃金白銀貴金屬大宗商品的長期展望依然堅定不移地看多。一場15個標準差的崩跌，往往是去杠桿化周期的終章，在為更持續、更穩健的長期升勢中滌蕩浮塵、清退"弱手"。那些結構性的驅動力量超過38萬億美元的美國債臺高筑，以及全球開始從美元計價資產重新分散投資的趨勢并未發生毫改變。

我們正在見證的，是一場長周期牛市之中劇烈卻健康的修正。當塵埃落定、短期保證金追繳通知悉數清算完畢，我們反復討論過的西方國家債務危機的基本數理法則，將再次宣示其對紙面市場paper market短期波動的主導權，上海將繼續宣誓其對于黃金白銀貴金屬的絕對定價權。那些能夠洞察波動之下實物市場 physicalmarket的人們將會發現，黃金與白銀的故事，不過剛剛翻開序章。