出品 | 智械島

作者 | 曾弋（廣州）

“公司已經(jīng)正式邁入發(fā)展的第三個階段，開啟新一輪高速增長周期。”

2026年3月10日晚，李斌在財報電話會上的聲音，很少有這么底氣十足的時候。

因為就在前一天，蔚來發(fā)布了一份足以讓所有股東長舒一口氣的財報：2025年第四季度，經(jīng)營利潤12.5億元，首次實現(xiàn)單季盈利。

對于這家連續(xù)虧損11年、累計虧損超1300億、曾被戲稱“活在ICU邊緣”的企業(yè)來說，這一刻的“盈利”二字，重如千鈞。

李斌曾在2025年初立下“軍令狀”，彼時相信他能做到的人“不超過1%”。如今，他終于兌現(xiàn)了這個承諾。

但如果我們把視線從那個被媒體爭相引用的“12.5億”上移開，仔細審視這份財報的每一處細節(jié)，會發(fā)現(xiàn)這并非一場突如其來的狂歡，而是一場精心籌備、甚至有些悲壯的“諾曼底登陸”。

登陸只是開始，真正的戰(zhàn)場還在前方。

一、盈利的B面：豪車輸血與勒緊褲腰帶

蔚來第四季度的盈利，是三種力量在同一時間精準匯聚的結(jié)果。

最核心的驅(qū)動力來自產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的質(zhì)變。

整個第四季度，蔚來交付了12.48萬輛車，同比增長71.7%。

但比數(shù)量更重要的是誰在賣。售價40萬元以上的全新ES8成了絕對的“利潤奶牛”，12月單月交付超過2.2萬輛，占集團總銷量的45%以上。

據(jù)蔚來CFO曲玉透露，ES8在第四季度的毛利率接近25%。這種大車主導的銷售結(jié)構(gòu)，直接將蔚來的單車收入從三季度的約22萬元拉升至25.3萬元，整車毛利率推高至18.1%。

可以做一個反向推演：如果蔚來在Q4只能維持三季度14.7%的毛利率，即便賣出同樣的12.4萬臺車，毛利潤也要少賺約10.6億元。

正是高溢價車型的銷售比重，讓蔚來跨過了盈虧平衡點。

與此同時，蟄伏多年的技術投入開始反哺利潤。

蔚來自研的“神璣”NX9031智駕芯片已累計出貨超過15萬套，這顆5nm芯片的實際算力約為英偉達Orin-X的四倍，為每輛車節(jié)省了約1萬元的BOM成本。

技術降本帶來的成本結(jié)構(gòu)優(yōu)化，與單純的銷量攤薄有著本質(zhì)區(qū)別，后者受制于市場波動，前者則為毛利率的持續(xù)改善奠定了更堅實的基礎。

但讓這一切最終轉(zhuǎn)化為盈利的，是蔚來終于學會了“省錢”。

第四季度，研發(fā)費用同比驟降44.3%至20.26億元，銷售及管理費用同比縮減27.5%至35.4億元。兩項費用合計55.7億元，而當季毛利達到60.7億元，那道多年來始終無法合攏的“剪刀差”，終于第一次閉上了。

這背后是一場名為“CBU”的組織變革。

從2025年初開始，蔚來將公司拆分為多個獨立核算單元，每個單元必須明確ROI。一位參與樂道車型改款的工程師回憶，他花了幾個月時間砍掉了近3000萬元的“巧立名目”的測試費。

李斌在內(nèi)部提出的“一百萬倍成本思維”，如果一輛車能省100元，乘以100萬輛就是一個億，正在從口號變?yōu)楝F(xiàn)實。

二、盈利之后，還有幾道關隘？

單季盈利的慶功酒尚有余溫，李斌已經(jīng)把目光投向了更險峻的山峰：2026年實現(xiàn)全年Non-GAAP盈利。

要想實現(xiàn)全年盈利，意味著蔚來在2026年平均每個月要比去年多賺超過10億元。

這道題的難度，首先體現(xiàn)在銷量的結(jié)構(gòu)性依賴上。

進入2026年，隱憂已經(jīng)開始顯現(xiàn)。今年前兩個月，雖然ES8依然堅挺，曾被寄予厚望的走量品牌樂道和螢火蟲卻表現(xiàn)疲軟。

2月，樂道品牌交付僅2981臺，螢火蟲2657臺，兩者合計不及ES8單一車型的零頭。當“5566”等主銷車型確認年內(nèi)無換代計劃時，蔚來不得不在相當長一段時間內(nèi)繼續(xù)仰仗ES8這一根“頂梁柱”。

一季度8—8.3萬輛的交付指引，雖然同比大增超90%，但環(huán)比去年Q4下滑了約35%，Q1能否繼續(xù)盈利，是對可持續(xù)性的第一次考驗。

成本端的壓力也在全面襲來。曲玉在電話會上坦言，2026年大宗材料、銅和碳酸鋰價格波動巨大，疊加AI算力需求帶來的存儲芯片漲價，給成本控制帶來了巨大壓力。

內(nèi)存價格的上漲尤為棘手，汽車行業(yè)今年要和AI算力中心、手機搶內(nèi)存資源，根本搶不過。在一片價格戰(zhàn)紅海中，上游成本的增加極難傳導給消費者，只能由車企自己消化。

最根本的挑戰(zhàn)，來自換電模式的“價值證明”。

比亞迪第二代刀片電池的發(fā)布，讓蔚來最核心的護城河第一次面臨真正意義上的沖擊。

常溫下9分鐘從10%充到97%，零下30度12分鐘從20%充到97%，當充電時間逼近換電時間，用戶還會為了省幾分鐘去排隊換電嗎？

李斌的回應很直接：“再快的充電也比不上換電。”他強調(diào)換電解決的不只是補能速度，還有電池壽命和車電分離的體系性問題。

外界真正懷疑的，從來不是“換電有沒有意義”，而是“換電站值不值得這么大的投入”。截至2026年3月，蔚來已建成換電站3753座，累計投入超180億元。

雖然日均換電突破10萬次，但行業(yè)測算的盈虧平衡點通常在日均60—80次。絕大多數(shù)換電站仍處于“建得越多、虧得越多”的規(guī)模不經(jīng)濟狀態(tài)。

這種壓力也體現(xiàn)在資本層面的騰挪上。

就在財報發(fā)布前，蔚來旗下的芯片子公司“神璣”完成了22.57億元的外部融資，投后估值近百億。意味著蔚來將最燒錢的芯片業(yè)務分拆出去，引入外部資本共擔風險。

這既是李斌對長期主義的堅持，也是面對現(xiàn)金流壓力的現(xiàn)實妥協(xié)。

截至2025年末，蔚來流動負債仍略高于流動資產(chǎn)，因此，手握459億現(xiàn)金的蔚來，每一分錢都必須花在刀刃上。

三、卷參數(shù)，卷生態(tài)和卷定義

蔚來的掙扎與突圍，恰是中國新能源汽車產(chǎn)業(yè)進入“深水區(qū)”的縮影。

電池續(xù)航突破1000公里、快充時間壓縮到10分鐘級別，純電車的“補能焦慮”正在從核心痛點降級為非核心考量。

蔚來耗費11年建立的換電優(yōu)勢，面臨著基建狂魔的正面競爭。寧德時代正在以驚人的速度鋪設“巧克力換電網(wǎng)絡”，試圖將電池從“零部件”升級為“基礎設施”。

與此同時，理想、小鵬對AI和機器人的押注，也在宣告一個事實：單純的整車制造已無法支撐高估值，企業(yè)必須向底層技術和生態(tài)運營要利潤。

李想將理想定義為“汽車機器人”，小鵬all in AI和飛行汽車，這些看似“不務正業(yè)”的布局，實則在爭奪下一個十年的定義權(quán)。

面對這種變局，蔚來的姿態(tài)發(fā)生了微妙的變化。

李斌在年初的內(nèi)部信中承認，第二個周期稍微飄了一點，干的雜事多了點。對于曾經(jīng)那個“不吝成本做服務”的蔚來而言，開始接受現(xiàn)實主義的精打細算。

被問及機器人業(yè)務時，李斌罕見地表現(xiàn)出克制：“汽車公司去做具身機器人，是一定會發(fā)生的事情，但不代表我今天要做。什么時候開始賺錢了咱什么時候做。”

更具隱喻意義的是蔚來產(chǎn)品定義的變化。

過去，蔚來的工程師文化極其濃厚，習慣把最好的技術“埋在底盤里、藏在懸架上”，這叫“把肉藏在飯里”，認為懂車的人自然會懂。

現(xiàn)在，蔚來終于明白：好肉必須端上桌，擺在明面上。前備艙的回歸、空間的直觀放大、看得見摸得著的座艙配置，都是蔚來產(chǎn)品邏輯從“自我感動”向“用戶本位”轉(zhuǎn)移的鐵證。

在最重的模式下，蔚來終于第一次把賬算平了。

在實現(xiàn)盈利的當晚，蔚來董事會批準了一項特殊的股權(quán)激勵計劃，向李斌授予2.48億股公司限制性股份，分十批解鎖，每批對應一個里程碑。

只有當公司市值達到300億、500億、800億、1000億、1200億美元，且凈利潤達到15億、25億、40億、50億、60億美元時，對應的股份才會解鎖。

贏，則共享企業(yè)成長紅利；輸，則李斌顆粒無收。

這像極了蔚來這11年的寫照：沒有人逼你走這條路，一旦你選擇了，就必須走到底。

首次盈利的這一天，值得慶賀。我們更愿意把這看作蔚來在漫長的馬拉松途中，第一次看到補給站時露出的微笑。

它證明了這個曾經(jīng)被認為最燒錢、最不切實際的模式，終于在商業(yè)邏輯上站穩(wěn)了腳跟。

只是，2026年，購置稅退坡的陣痛仍在，原材料漲價的壓力未消，子品牌銷量尚在爬坡，換電網(wǎng)絡的成本重負依舊，超快充技術的沖擊步步緊逼。蔚來面前，沒有一條坦途。

正如李斌所說，這是一場“泥濘路上的馬拉松”。蔚來已經(jīng)習慣了在泥濘中前行，習慣了把笨功夫當成護城河。

可馬拉松的殘酷之處在于，跑過補給站并不意味著終點臨近。真正的考驗，往往在后半程。

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