文源 | 源媒匯

作者 | 謝春生

近日，浙江凱樂士科技集團股份有限公司（下稱“凱樂士”）悄然通過了港交所聆訊，距離港股“綜合智能場內(nèi)物流機器人第一股”的寶座僅一步之遙。

這家由海歸博士夫妻谷春光、楊艷創(chuàng)辦的企業(yè)，身上最耀眼的標(biāo)簽?zāi)^于“順豐系”。招股書顯示，順豐通過旗下子公司對凱樂士合計持股14.1%，是其最大的外部機構(gòu)股東。而翻開凱樂士的成長史，幾乎每一頁都浸透著順豐的痕跡：既是早期投資人，又是核心大客戶，還是技術(shù)落地的試驗場。

然而，這樣一家含著“金鑰匙”出生的明星企業(yè)，卻在聆訊之際仍未能實現(xiàn)自我造血。招股書顯示，2022年至2025年前三季度，公司累計虧損7.6億元；截止2025年三季度末，其資產(chǎn)負(fù)債率更是高達162%，經(jīng)營現(xiàn)金流持續(xù)為負(fù)。

圖片來源：凱樂士招股書

外界不解：背靠順豐這棵大樹，怎么就長不大呢？

01

順豐“嫡系”

故事要從2016年說起。

那一年，谷春光結(jié)束了在九州通醫(yī)藥的職業(yè)生涯，在浙江嘉興創(chuàng)立了凱樂士。這位曾在麥肯錫做咨詢、在九州通做到CTO的麻省理工博士，瞄準(zhǔn)的是一個聽起來很“硬核”的賽道——智能場內(nèi)物流機器人。簡單來說，就是讓機器人在倉庫里替人干活，完成存取、搬運、分揀這些苦差事。

彼時，國內(nèi)物流行業(yè)正處于“機器換人”的前夜。京東的“狼族”機器人剛剛萌芽，菜鳥的無人倉還在試驗階段，而順豐的王衛(wèi)也在思考：如何用技術(shù)提升倉儲空間利用率的同時，又能將快遞小哥從繁重的體力勞動中解放出來？2017年順豐剛剛借殼上市，王衛(wèi)手頭寬裕，也急于在智能科技領(lǐng)域布下一枚棋子。

凱樂士的出現(xiàn)恰逢其時。據(jù)谷春光對媒體透露，首次接觸順豐時，對方正面臨倉儲壓力，而彼時凱樂士給出的“倉庫利用率可提升至70%、人力成本降低40%”的智能倉儲解決方案，成功打動對方并啟動項目合作。

2018年，順豐通過順豐科技及蘇州匯道并購?fù)顿Y基金入股凱樂士，合計持股14.1%。這筆投資對凱樂士而言，不僅僅是資本的注入，更是一張通往物流核心場景的“入場券”。

圖片來源：凱樂士招股書

接下來的幾年，順豐成了凱樂士最有力的背書。2022年和2023年，順豐連續(xù)兩年位居凱樂士前五大客戶，銷售金額分別達到8001萬元和7318萬元，營收占比分別為12.2%和13.3%。對于一家初創(chuàng)科技公司而言，這簡直不可思議，意味著有一個愿意每年掏出近億真金白銀的“鐵粉”，來為你的產(chǎn)品進行驗證、打磨、迭代。

就連谷春光都表示，從大件到小件、從電商爆品到醫(yī)藥冷鏈等，順豐極其復(fù)雜的倉儲場景，令其技術(shù)得以不斷迭代升級。

有了順豐的力挺，凱樂士在物流機器人賽道一路狂奔。2022年至2024年，公司收入從6.57億元升至7.21億元。憑此成績，2024年，其在中國綜合智能場內(nèi)物流機器人公司中市場份額位列第五，占比1.6%。前四名的市場份額分別是4.6%、2.5%、1.9%和1.8%。能在上百名玩家中擠進前五，順豐的“輸血”功不可沒。

圖片來源：凱樂士招股書

02

毛利率受擠壓

然而，資本的饋贈，早就在暗中標(biāo)好了價格。

細(xì)看凱樂士的財務(wù)報表，一個矛盾浮現(xiàn)：背靠順豐這棵大樹，訂單不愁，卻為何越賣越虧？

答案藏在毛利率里。

2022年至2024年，凱樂士的整體毛利率始終在15.7%-16.6%徘徊。作為對比，已在港股上市的AMR龍頭企業(yè)極智嘉，2024年毛利率為34.75%；小米和蔚來投資的斯坦德機器人，同期毛利率高達38.8%。凱樂士的盈利能力，在同行中處于明顯劣勢。

圖片來源：凱樂士招股書

更值得玩味的是，作為凱樂士收入支柱的多功能綜合系統(tǒng)業(yè)務(wù)，2024年占公司營收比例高達79%，毛利率卻從2022年的13.7%降至10.8%。而毛利率更高的單一功能機器人部署業(yè)務(wù)，2024年毛利率為30.3%，收入占比卻僅有18.4%，難以拉動整體盈利。

這背后，或許藏著順豐式“擠壓”。

邏輯并不復(fù)雜。順豐投資凱樂士，初衷絕不是做慈善，而是為了降本增效。快遞行業(yè)的價格戰(zhàn)打了十幾年，前端收件價格上不去，只能向后端成本要利潤。2025年，快遞行業(yè)單票收入為7.51元，同比下滑6.3%。雖然相較于2024年末12.3%的同比降幅有所收窄，但價格下行的壓力從未真正解除。在義烏、廣東等核心地區(qū)，價格戰(zhàn)的火藥味依然濃烈。

用工成本是快遞巨頭最大的包袱之一，用機器人替代人工，是順豐必須要走的路。既然是降本，采購價格自然要壓到最低。王衛(wèi)投你，不是讓你賺大錢，而是讓你幫他省錢。

更何況，順豐的選擇并非只有凱樂士一家。在智慧供應(yīng)鏈與無人倉技術(shù)領(lǐng)域，順豐科技本身就有深厚積累，外部還有極智嘉、海康機器人、斯坦德機器人等一眾成熟的供應(yīng)商可供選擇。且前述已提及，極智嘉的毛利率遠高于凱樂士。這種競爭格局，進一步強化了順豐的議價能力。

凱樂士承接順豐的項目，往往需要將自研機器人與第三方產(chǎn)品打包整合，提供完整的倉庫系統(tǒng)解決方案。這種“集成商”的定位，本身就決定了利潤空間有限。再加上順豐作為大客戶的議價能力極強，毛利率被壓制也不足為奇。

2024年及2025年前三季度，順豐突然從凱樂士的前五大客戶名單中消失了。招股書沒有解釋具體原因，源媒匯就此也向凱樂士方面致函詢問，截止發(fā)稿未獲回復(fù)。但市場猜測：是順豐內(nèi)部需求收縮？還是凱樂士的報價在順豐眼中不夠美麗？抑或是雙方的合作關(guān)系正在發(fā)生微妙的變化？

無論哪一種可能，都指向同一個問題：過度依賴單一大客戶，終究要付出代價。把雞蛋放在一個籃子里是很危險的。

03

走出舒適區(qū)

凱樂士顯然意識到了危險。

在最新的招股書中，公司明確表示，要增加高利潤售后服務(wù)及單一功能機器人部署的比例，并有針對性地擴張海外市場。換句話說，不能只給順豐當(dāng)長工了，得出去找找別的飯吃。

事實上，凱樂士的多元化布局早已悄然展開。翻閱其客戶名單可見，除了順豐，還有一汽大眾、九號、大參林、波司登等各行業(yè)頭部企業(yè)，業(yè)務(wù)覆蓋范圍也從快遞物流拓展到醫(yī)藥、汽車、新能源、3C、圖書甚至鐵路領(lǐng)域。

這種拓展有其內(nèi)在邏輯。物流機器人的核心技術(shù)，比如多向穿梭車、自主移動機器人、輸送分揀機器人等，雖然發(fā)源于倉儲場景，但完全可以在其他行業(yè)復(fù)制。汽車工廠需要搬運零部件，新能源車間需要存取物料，醫(yī)藥行業(yè)需要冷鏈分揀，這些需求本質(zhì)上與快遞物流并無二致。

谷春光的老東家九州通，就是凱樂士早期的兜底客戶和戰(zhàn)略股東。醫(yī)藥行業(yè)對物流精度和穩(wěn)定性的要求極高，能拿下九州通，本身就是技術(shù)實力的證明。

但問題在于，走出“順豐舒適區(qū)”之后，凱樂士面對的是一個完全不同的戰(zhàn)場。

在物流機器人賽道，前有京東、菜鳥這樣的巨頭自研軍團，后有極智嘉、海柔創(chuàng)新、斯坦德機器人等一眾融資到上市的創(chuàng)業(yè)公司。全球智能場內(nèi)物流機器人市場仍處于分散狀態(tài)，中國市場前五大玩家合計份額僅12.6%，綜合類玩家就有約100家，同質(zhì)化競爭激烈，任何一家都不敢輕言自己有絕對的技術(shù)壁壘。

更緊迫的是錢的問題。截至2025年9月末，凱樂士現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物僅剩9452萬元，而負(fù)債凈額高達11.96億元，資產(chǎn)負(fù)債率攀升至162%。公司已經(jīng)陷入技術(shù)性資不抵債的困境。經(jīng)營活動現(xiàn)金流持續(xù)為負(fù)，意味著主營業(yè)務(wù)不僅不能造血，還在持續(xù)失血。

此次IPO募資，對凱樂士而言是真正的“救命稻草”。招股書顯示，其募集資金將主要用于拓展核心機器人產(chǎn)品線、強化技術(shù)研發(fā)、提升產(chǎn)能、布局全球市場及補充運營資金。

通過聆訊只是拿到了入場券，真正的考驗才剛剛開始。

資本市場不缺機器人概念，不缺學(xué)霸創(chuàng)業(yè)故事，也不缺順豐這樣的明星股東背書。市場缺的是可持續(xù)的盈利模式和健康的財務(wù)底子。凱樂士手持23億元未完成訂單，短期營收有保障。但當(dāng)順豐系的光環(huán)褪去、風(fēng)口的熱度降溫，這家公司靠什么穿越周期？

谷春光夫婦給出的答案是：靠技術(shù)、靠多元場景。把雞蛋放到不同的籃子里。只是這一次，沒有順豐在身后托底，每一筆訂單都得靠自己去搶。

對于凱樂士而言，掙脫順豐的懷抱，是成長路上的必經(jīng)階段。畢竟，真正的“一哥”，不能永遠活在別人的影子里。

部分圖片引用網(wǎng)絡(luò) 如有侵權(quán)請告知刪除