估值百億，山東大學教授要敲鐘了

乘上AI算力東風。

作者/余夢瑩

來源/天天IPO

海信系即將收獲一個IPO。

投資界-天天IPO獲悉，近日納真科技公司（簡稱“納真科技”）更新招股書，擬于港交所主板上市，花旗與中信證券為聯席保薦人。

這始于一段神奇的相遇——現年68歲的黃衛平在海外遇到海信掌舵人周厚健，雙方一拍即合，在光通信寒冬做起了光模塊。如今黃衛平還在山東大學任教，公司估值已超100億元，可謂學術產業雙豐收。

不由感慨，AI浪潮浩浩蕩蕩，帶火了上游產業鏈。經歷“易中天”爆紅后，AI算力競賽邁入了下半場。

山大教授漫長創業

投資人浮現

對于周厚健，業內幾乎無人不曉——風雨掌舵三十年，把海信從一家地方小廠干成全球最大的家電企業之一，旗下囊括海信視像、海信家電、三電控股、乾照光電、科林電氣五家上市公司。

不過鮮為人知的是，海信也有自己的光通信業務，而這要從一段奇遇講起。

那是2000年出頭，美國光通信泡沫破裂，幾乎沒人看好這項產業。“千萬不要碰光，碰光必死。”2002年，業內一位企業家曾如是勸告躍躍欲試的周厚健。

促使他一頭扎進去的，則是納真科技現任掌門人黃衛平。

與周厚健一樣，黃衛平是恢復高考后的第一屆考生，早年考入了山東大學電子系，畢業后前往中國科技大學繼續學業。1985年考取麻省理工學院攻讀博士，主修光電子科學與工程。

上世紀90年代，正是光通信產業炙手可熱的時候。在加拿大高校任教時期，黃衛平創辦了光電子芯片設計軟件公司——阿波羅光子，后被納微公司收購。

后面的事情頗為戲劇性：泡沫破裂，行業陷入寒冬。也是這一時期，黃衛平在美國遇到了周厚健，兩人都篤定產業還有未來。雙方一拍即合，創立青島海信光電科公司，聚焦研發光模塊產品。

光模塊，可以形象地比做數據“快遞員”，職能是把電信號轉為光信號，通過光纖在服務器之間傳輸數據。其速度決定了服務器的協作效率——例如AI訓練所需要的800G光模塊（每秒傳輸800億字節），是普通低階光模塊的好幾倍。

此后納真科技不斷擴張，2011年收購東莞新科技術研究開發有限公司的數通業務，進入數通光模塊市場。次年又把美國光子收入囊中，將業務拓展至光模塊核心部件——光芯片領域。

投資人很快聞聲趕來。

2011年，Archcom LLC向公司注資1428萬美元，同年春華資本通過Global Optical投資2000萬美元，并于兩年后追加31萬美元。2025年9月，公司正式更名為“納真科技”，被視為海信分拆業務板塊獨立上市的信號。

最新一輪融資發生在去年7月，廈門國資委獨家投資3.3億元，獲得約3.06%股權。據此計算，公司估值約為107.84億元。

IPO前，海信集團及其全資子公司世紀金隆合計持股48.61%，為公司控股股東。此外，春華資本持有納真科技16.48%股份，為第一大外部機構股東，Archcom LLC持股4.51%。如今，黃衛平在母校山東大學任職教授，即將帶隊摘下一個IPO。

AI帶火光模塊：一年進賬80億

在招股書中，納真科技將自己定義為光通信與光連接產品供應商，主營光模塊、光芯片及光網絡終端的研發、制造與銷售。

根據弗若斯特沙利文的報告，2024年，按全球光模塊收入計，納真科技的市場份額為2.9%，在全球所有專業光模塊廠商中排名第五。如果按中國光模塊收入計算，則占有7.2%的市場份額，排名第三。

財務數據方面，2023-2025年，公司分別實現營收42.39億元、50.87億元、83.55億元，增速不菲。同期毛利率分別為20.6%、17.4%、20.0%，凈利潤分別約2.16億元、0.89億元、8.73億元。

具體來看，光模塊構成了公司業務的主要支柱，近三年占比分別為64.6%、72.4%、78.2%。光網絡終端貢獻了約兩成的收入，光芯片則不足1%。

主打高速率、短距離傳輸的數通光模塊，在算力驅動下一舉暴增，收入占比從24.9%躍升至65.5%。與之相應，用于長距離通信系統的電信光模塊，從近40%下降至10%出頭。

這是一個相對壟斷的市場——論AI算力，動輒是各地的超大規模數據中心；論云服務，頭部云廠商占據了超60%市場份額。這樣的行業結構，天然決定了上游廠商的客戶集中度。

于是我們看到，2023年、2024年及2025年，納真科技前五大客戶銷售額分別占總收入的55.8%、66.9%及70.2%，單一最大客戶銷售額占比分別為32.1%、23.5%及21.8%。

此外，公司的客戶與供應商存在重疊，近三年在所有供應商或聯屬人士中，分別有7家、4家及5家同時也是公司客戶，2025年來自重疊客戶的收入比例高達49.3%。

值得注意的是，相比于同行，公司的盈利能力并不算亮眼——僅僅在20%左右徘徊。作為對比，中際旭創毛利率從2022年的29.31%提升至2025年上半年的近40%，新易盛更是在2025年上半年達到47.43%，同比上升4.38個百分點。

彼時為了爭奪更高毛利率的數通光模塊市場，納真科技布局了相關產能，同時采取以價換量的策略，毛利率一度下滑。早早專注于此的中際旭創、新易盛，占據了先發優勢，此外高境外收入占比也帶來了更多盈利空間。

這也就不難理解，有關本次募資用途，納真科技部分定調于“加強業務推廣及海外市場擴張、國內及海外市場的戰略投資及收購等”。

中國AI競賽下半場

一場AI狂歡，將一個機柜里的不起眼物件拉向了視野。

有人形象地比喻：如果說AI芯片是大腦，光模塊就是血管，沒有血管供血，大腦再聰明也動不了。過去的兩三塊光模塊遠遠不夠，“一顆英偉達的GPU，至少需要使用6-8個。”

算力需求有多火爆？此前據外媒報道稱，OpenAI已與甲骨文簽署了一份云計算合同，將在未來五年內購買價值約3000億美元的算力服務。要知道，OpenAI自身的年收入僅有100億美元，還不到合同年均支出的五分之一。

潮水洶涌，催生出2025年度最牛黑馬“易中天”——光模塊三劍客中際旭創、新易盛、天孚通信。自去年4月以來，股價一度飆升，總市值突破1萬億元，足足翻了5倍有余。

財富盛宴此起彼伏，此前中際旭創實控人王偉修憑借近600億的持股市值，成功登頂山東煙臺首富，天孚通信創始人鄒支農也在《2025年胡潤百富榜》中位列宜春榜首。

2026年以來，“易中天”仍然沒有讓人失望。

不久前，三份年度業績預告集中發布——加總起來，中際旭創、新易盛、天孚通信2025年實現凈利潤超200億元，同比至少增長約125%。

“訂單排到了四季度，產線24小時滿負荷運轉。”華工科技曾透露，春節期間多個業務板塊生產不停工，大年初一就開足了馬力，“全力保障1.6T、800G等高速光模塊的量產交付”。

當下的競爭，仿佛被按下了加速鍵。

最新一幕，英偉達與Lumentum和Coherent達成戰略協議，分別向這兩家光學技術公司投資20億美元，包括數十億美元的采購承諾及未來先進激光組件的產能使用權。一紙協議，將共封裝光學（CPO）工藝推到了風口浪尖——通過將光引擎與交換芯片封裝在一起，大幅縮短了電信號傳輸距離。

“光互連和先進的封裝集成是下一代AI基礎設施的基礎，因為它們能夠為工廠帶來超高帶寬、高能效的連接。”英偉達在聲明中如此表示。

這條產業鏈還很長——AI芯片、光模塊、PCB、服務器共同構成了AI算力系統的四大核心組件。此外，存儲、液冷市場也在浪潮中分到了羹。

縱覽二級市場的狂歡，一個信號愈加清晰：越是技術飛躍，越要押注那些有助于安全、可控的供應鏈。

不知不覺，中國AI競賽下半場拉開帷幕。