房地產(chǎn)調(diào)整的三個(gè)階段

第一階段：交易成本高、損失厭惡情緒 、 剛性 債務(wù)推動(dòng)下房?jī)r(jià)緩慢下行

考慮到一些摩擦性阻力以及居民行為特征，房?jī)r(jià)初期的調(diào)整通常是緩慢的。交易成本高昂（稅費(fèi)、傭金 、 搬遷成本等）導(dǎo)致房地產(chǎn)市場(chǎng)的流動(dòng)性較差；新房與二手房賣家由于自身的債務(wù)支出剛性而缺乏大幅降價(jià)的動(dòng)力（ 因?yàn)榇蠓蹆r(jià)會(huì)導(dǎo)致資產(chǎn)負(fù)債表出現(xiàn)較大損失 ）；賣家通常會(huì)表現(xiàn)出損失厭惡情緒，這三種阻力共同導(dǎo)致房?jī)r(jià)調(diào)整較為遲緩，使得房?jī)r(jià)初期的跌幅較為溫和。

分析：這一個(gè)時(shí)期大概對(duì)應(yīng)的是2021-2022年，這個(gè)時(shí)期由于2020年開啟的那一波天天100%清盤搶的太瘋了，高位接盤的人很多，情緒上也比較狂熱，自然也就沒有人愿意接受虧損。但同時(shí)市場(chǎng)短期購買力已經(jīng)透支，供應(yīng)曲線和需求曲線之間并不交匯（買方不愿加價(jià)，賣方不愿降價(jià)），所以房?jī)r(jià)的下跌很溫和。

第二階段：瀑布效應(yīng)引發(fā)房?jī)r(jià)快速下跌

隨著調(diào)整進(jìn)一步深化，市場(chǎng)上往往會(huì)出現(xiàn)瀑布效應(yīng)導(dǎo)致調(diào)整節(jié)奏加快。在此期間房?jī)r(jià)下跌預(yù)期逐步強(qiáng)化，房地產(chǎn)負(fù)財(cái)富效應(yīng)疊房地產(chǎn)拖累經(jīng)濟(jì)共同削弱收入增速，而賣房者也更傾向于盡快止損而非等待反彈，房?jī)r(jià)下跌高峰期通常出現(xiàn)在下行周期開啟后的兩年后，雖然各周期存在較大的差異。

分析： 這一個(gè)時(shí)期大概對(duì)應(yīng)的是2023-2026/2027年， 隨著買方力竭和賣方力量增強(qiáng)，市場(chǎng)出現(xiàn)了第一次恐慌踩踏，而房?jī)r(jià)下跌引起的負(fù)面財(cái)富效應(yīng)拖累了消費(fèi)，新房開工減少也使鋼筋水泥建材家電等行業(yè)的需求減小，房產(chǎn)開始拖累實(shí)體經(jīng)濟(jì)，期間房產(chǎn)市場(chǎng)也出現(xiàn)若干次加速下行。

第三階段：隨著房?jī)r(jià)向基本面收斂，跌幅逐步收窄

在最終階段，隨著房?jī)r(jià)逐步回到基本面附近其跌幅持續(xù)收窄，購房者重新入市并開始消化庫存，但由于居民在房地產(chǎn)方面的實(shí)際損失較大且信心依然不穩(wěn)，以及收入修復(fù)緩慢，最終階段的調(diào)整仍較為漫長(zhǎng)。綜合來看，目前房?jī)r(jià)距離理論底部仍有一定的下行空間。

分析：這一時(shí)期大概會(huì)從2027/2028年開始，房?jī)r(jià)經(jīng)過長(zhǎng)期的下跌，泡沫被充分的擠出，但由于居民資產(chǎn)負(fù)債表的修復(fù)需要很長(zhǎng)時(shí)間，收入在經(jīng)濟(jì)下行期的修復(fù)也比較困難，所以房?jī)r(jià)很可能表現(xiàn)為超跌，而不是迅速止跌。

綜合來看，大摩認(rèn)為目前總體房?jī)r(jià)還有一定的跌幅，當(dāng)然具體到不同城市會(huì)有所不同，基本面好的高線城市少跌點(diǎn)，基本面不好的低線城市多跌點(diǎn)，而且后續(xù)購買窗口期會(huì)很長(zhǎng)（大概率不會(huì)劇烈反彈），所以想買房的人可以慢慢來而不需要著急。

一線城市房?jī)r(jià)在去年，即房地產(chǎn)調(diào)整進(jìn)入第四年之后加速回落，與上述歷史經(jīng)驗(yàn)相比似乎更加持久，這種滯后現(xiàn)象的原因在于此前房?jī)r(jià)偏高，盡管已經(jīng)明顯回落，房?jī)r(jià)仍需要進(jìn)一步調(diào)整才能回到基本面附近。目前一線城市房?jī)r(jià)收入比仍達(dá)18倍，顯著高于全球主要城市10至12倍的普遍水平，換言之若要房?jī)r(jià)企穩(wěn)，則仍需居民收入與價(jià)格預(yù)期的改善。

分析：大摩認(rèn)為去年四季度一線城市的一波加速下行是由于房?jī)r(jià)收入比沒有調(diào)整到位，這固然是一個(gè)原因。但我覺得更多的是經(jīng)濟(jì)基本面問題，之前低線城市跌的多的時(shí)候一線沒跌，而后整體的宏觀基本面很久都沒改善，所以去年四季度補(bǔ)跌也正常。

雖然房地產(chǎn)新開工大幅下滑，但以廣義新房庫存衡量的去化周期仍處于高位，而低線城市的問題則更為突出，這背后既有周期性因素也有結(jié)構(gòu)性因素。比如購房者對(duì)房?jī)r(jià)走勢(shì)與房企償付能力依然保持謹(jǐn)慎；二手房市場(chǎng)持續(xù)的新增掛牌量；就業(yè)市場(chǎng)走弱；2015至2018年棚改貨幣化透支了 低線城市的住房 需求。

分析：關(guān)于目前新房庫存問題，大摩列舉了一堆理由，比如二手掛牌增加、就業(yè)市場(chǎng)疲弱等，這些當(dāng)然都是有道理的。但我覺得總體來看就是宏觀一直疲弱的原因，如果通縮能逆轉(zhuǎn)，居民信心能起來的話，以目前超額存款的規(guī)模，這點(diǎn)新房庫存也就夠幾個(gè)月賣的，畢竟去化月數(shù)這個(gè)數(shù)據(jù)是死的，背后的動(dòng)因才是需要關(guān)注的點(diǎn)。

人口總量收縮加劇了房地產(chǎn)調(diào)整壓力，一方面老年群體流動(dòng)性較低，而現(xiàn)有住房的折舊速度較為緩慢，人口老齡化將被動(dòng)推升有效供給。另一方面購房主力人口縮減出生率偏低，使新增需求進(jìn)入長(zhǎng)期下行通道。

分析：人口下行和前面那一篇里說的中國房子總量足夠多是一個(gè)道理，對(duì)一個(gè)工作生活在上海的人來說老家縣城的房子是沒用的，對(duì)高線城市來說總?cè)丝谙滦幸膊坏⒄`長(zhǎng)期人口凈流入。

由于集聚效應(yīng)（人口、企業(yè) 、 經(jīng)濟(jì)活動(dòng)空間集中的附加收益），人口傾向于向大城市及城市群集中，這將加劇區(qū)域分化，在人口總量收縮的背景下，高線與低線城市之間的差距將進(jìn)一步拉大。

分析：高線城市和低線城市之間的區(qū)域分化會(huì)長(zhǎng)期存在甚至逐步加大，因?yàn)楸緛砜側(cè)丝诰驮谧兩伲桓呔€城市吸走后留給低線城市的年輕人就更少了，所以未來投資性質(zhì)的購房只能考慮高線城市，自住保值需求起碼也要考慮在主要城市圈內(nèi)。