文丨師天浩

出品丨師天浩觀察（shitianhao01）

2026年3月26日，北京朝陽區(qū)望京東路4號美團(tuán)總部。下午4點(diǎn)，財(cái)報(bào)發(fā)布后的第一時(shí)間，王興走進(jìn)了電話會議室。

這一天，美團(tuán)交出了上市以來最糟糕的成績單：全年?duì)I收3649億元，同比增長8%；凈虧損234億元，而去年財(cái)報(bào)同期是盈利358億元。從盈利到巨虧，這個(gè)轉(zhuǎn)折太過劇烈，以至于分析師們在電話會上一度陷入沉默。

終于，有分析師問了一個(gè)所有人都關(guān)心的問題：到店業(yè)務(wù)怎么樣了？

王興的回答很克制：“我們的首要任務(wù)始終是該業(yè)務(wù)的長期可持續(xù)發(fā)展，而非短期戰(zhàn)術(shù)取勝。”他沒有給出到店業(yè)務(wù)的具體數(shù)據(jù)，只是反復(fù)強(qiáng)調(diào)“堅(jiān)決反對內(nèi)卷化”“反對低質(zhì)競爭”。

這很奇怪。要知道，就在兩年前，到店業(yè)務(wù)還是美團(tuán)最賺錢的現(xiàn)金牛，利潤率一度超過40%。如今，它成了財(cái)報(bào)里最忌諱被提及的詞，連一個(gè)獨(dú)立的營收數(shù)字都不配擁有。

這種刻意的沉默背后，藏著一個(gè)精心設(shè)計(jì)的陽謀。

失守與聲東

第三方數(shù)據(jù)揭示了一個(gè)殘酷的現(xiàn)實(shí)。

據(jù)《晚點(diǎn)LatePost》了解，抖音生活服務(wù)2025年前十個(gè)月GTV增速接近60%，全年突破8000億元。美團(tuán)2024年到店酒旅業(yè)務(wù)GTV約1萬億元，也就是說，抖音只用了一年時(shí)間，就快逼近美團(tuán)深耕十年的到店規(guī)模。

市場份額的變化更加直觀。2023年10月外賣大戰(zhàn)爆發(fā)前，美團(tuán)在到店市場的份額約70%，抖音約30%，格局是穩(wěn)固的7:3。到了2025年，這個(gè)比例變成了6:4。野村證券的調(diào)研顯示，2025年美團(tuán)到店業(yè)務(wù)增速僅為23%，大概只有抖音的一半。

但如果你以為美團(tuán)會全力防守到店業(yè)務(wù)，那就錯(cuò)了。

2025年二季度，當(dāng)抖音在到店市場高歌猛進(jìn)時(shí)，京東高調(diào)宣布進(jìn)軍外賣市場，承諾入駐商家免傭、為騎手繳納五險(xiǎn)一金。阿里隨即跟進(jìn)，淘寶閃購啟動“百億補(bǔ)貼”。一場近千億級別的外賣大戰(zhàn)正式打響。

財(cái)報(bào)顯示，外賣大戰(zhàn)期間，阿里、京東、美團(tuán)累計(jì)補(bǔ)貼高達(dá)800億至1000億元。美團(tuán)核心本地商業(yè)板塊經(jīng)營虧損69億元，其中僅四季度就虧損約100億元。

王興在內(nèi)部會議上說了一句意味深長的話：“以后內(nèi)部不要叫我‘興哥’，叫‘老王’就行。”這位曾經(jīng)以戰(zhàn)略眼光著稱的企業(yè)家，似乎把全部火力都集中到了外賣戰(zhàn)場。

這就引出了一個(gè)關(guān)鍵問題：為什么？

一位接近美團(tuán)的投資人向我們透露了他的判斷：“美團(tuán)這是在玩一招聲東擊西。表面上看是在死磕外賣，實(shí)際上是在保護(hù)更脆弱的到店業(yè)務(wù)。”

邏輯很簡單：一段時(shí)間只能應(yīng)付一個(gè)對手。如果美團(tuán)同時(shí)在兩個(gè)戰(zhàn)場上開戰(zhàn)，結(jié)果很可能是兩頭都守不住。外賣丟了，流量入口就沒了；到店丟了，利潤來源就斷了。兩害相權(quán)取其輕，美團(tuán)必須做出選擇。

而這個(gè)選擇的本質(zhì)，是一個(gè)三重陽謀。

三重陽謀

阻阿里：輿論施壓

第一重目標(biāo)，是阻擊阿里的戰(zhàn)略侵蝕。

阿里對本地生活的野心從未消失。2025年，高德地圖、餓了么、飛豬全面整合進(jìn)”阿里本地生活”板塊，試圖用生態(tài)優(yōu)勢撕開美團(tuán)的防線。這套打法美團(tuán)太熟悉了——當(dāng)年口碑就是這么被打掉的。

如果美團(tuán)在外賣戰(zhàn)場上示弱，阿里就會順勢切入到店領(lǐng)域。這是阿里最想拿下的陣地，因?yàn)橥赓u的利潤率遠(yuǎn)低于到店業(yè)務(wù)，阿里的算盤是用高頻外賣帶動低頻到店，復(fù)制當(dāng)年打口碑的路徑。

“外賣是美團(tuán)的基本盤，絕對不能丟。”一位分析師告訴我們，“丟了外賣，到店的流量入口就沒了。到時(shí)候抖音從內(nèi)容端打過來，阿里從支付端打過來，美團(tuán)就真成甕中之鱉了。”

美團(tuán)清楚，單靠補(bǔ)貼戰(zhàn)拼不過阿里的財(cái)力。于是，一套組合拳悄然展開。

首先，美團(tuán)高管在多個(gè)公開場合反復(fù)強(qiáng)調(diào)“反對內(nèi)卷化”“反對低質(zhì)競爭”，將對手的補(bǔ)貼行為定義為“破壞行業(yè)生態(tài)”。這個(gè)概念巧妙利用了大眾對“內(nèi)卷”定義模糊的盲區(qū)——什么是正常競爭？什么是內(nèi)卷？界限并不清晰。美團(tuán)通過持續(xù)輸出這一敘事，將自己塑造成行業(yè)秩序的維護(hù)者，將對手置于道德劣勢。

其次，強(qiáng)調(diào)補(bǔ)貼戰(zhàn)對騎手權(quán)益、商家利潤和消費(fèi)者長遠(yuǎn)利益的損害。這套話術(shù)極具說服力：表面上是為行業(yè)著想，實(shí)則是向有關(guān)部門施壓，希望借“訴苦”帶來關(guān)注以遏制對手。

再次，美團(tuán)在財(cái)報(bào)電話會上刻意放大競爭烈度，引導(dǎo)市場形成“行業(yè)惡性競爭”的預(yù)期，為后續(xù)干預(yù)鋪路。

2026年3月，《經(jīng)濟(jì)日報(bào)》刊發(fā)文章《外賣大戰(zhàn)該結(jié)束了》，矛頭直指阿里和京東。文章發(fā)布后，美團(tuán)股價(jià)午后直線拉升，暴漲超13%。市場將其解讀為監(jiān)管層對外賣補(bǔ)貼戰(zhàn)的明確喊停信號。

但這一策略仍無法逆轉(zhuǎn)市場份額的流失趨勢。數(shù)據(jù)顯示，美團(tuán)在外賣市場的份額已從2024年的約70%下滑至2025年末的略高于50%，原本絕對壟斷的地位被顯著削弱。

掩視聽：移視線

第二重目標(biāo)，是轉(zhuǎn)移大眾視野。

美團(tuán)不想讓外界過度關(guān)注到店業(yè)務(wù)的失守。抖音的增速是美團(tuán)的2.5倍。

哪個(gè)更危險(xiǎn)？顯然是后者。

外賣是勞動密集型業(yè)務(wù)，利潤率本來就低，就算丟掉一些份額，也不傷筋動骨。但到店不一樣，這是美團(tuán)最賺錢的業(yè)務(wù)，利潤率一度超過40%。一旦這塊業(yè)務(wù)被抖音徹底攻陷，美團(tuán)的盈利能力就會從根本上被動搖。

所以美團(tuán)需要一場足夠大的煙霧彈。

外賣大戰(zhàn)的硝煙太濃了，濃到足以掩蓋所有其他故事。媒體天天報(bào)道“千億補(bǔ)貼”“騎手社保”“商家免傭”，投資人盯著每季度的外賣單量和客單價(jià)變化，很少有人注意到，美團(tuán)真正的主陣地正在被一點(diǎn)點(diǎn)蠶食。

更深層的數(shù)據(jù)佐證了這一判斷。根據(jù)第三方監(jiān)測平臺顯示，2025年Q4至2026年Q1期間，關(guān)于“美團(tuán)外賣補(bǔ)貼”的媒體報(bào)道數(shù)量是“美團(tuán)到店業(yè)務(wù)”的8倍以上。在投資者社區(qū)的討論熱度中，外賣相關(guān)話題的閱讀量超過到店話題的5倍。

這種輿論格局的形成并非偶然。美團(tuán)高管在所有公開場合都將話題聚焦于外賣行業(yè)的“內(nèi)卷式競爭”，反復(fù)強(qiáng)調(diào)“反對低質(zhì)補(bǔ)貼”，卻對到店業(yè)務(wù)的市場份額變化避而不談。

一位不愿具名的券商分析師告訴我們：“美團(tuán)的策略很清晰——把所有人的注意力都拉到外賣戰(zhàn)場上。這樣即使到店業(yè)務(wù)繼續(xù)失守，也不會引發(fā)資本市場的過度反應(yīng)。”

從股價(jià)表現(xiàn)來看，這一策略確實(shí)奏效了。盡管2025年全年凈虧損234億元，但美團(tuán)的股價(jià)并未出現(xiàn)崩盤式下跌，反而在《經(jīng)濟(jì)日報(bào)》發(fā)文呼吁停止外賣大戰(zhàn)后大幅反彈。

但數(shù)據(jù)不會說謊。到店業(yè)務(wù)的市場份額仍在持續(xù)下滑，抖音的攻勢并未減弱。美團(tuán)只是在用外賣大戰(zhàn)的硝煙，為自己爭取寶貴的調(diào)整時(shí)間。

問題是，這個(gè)時(shí)間窗口還有多久？

忌字節(jié)：避鋒芒

第三重目標(biāo)，是不敢輕易抨擊字節(jié)。

還有一個(gè)微妙的因素：美團(tuán)對外賣大戰(zhàn)喊打喊殺，卻很少直接點(diǎn)名抖音。你注意看美團(tuán)高管的所有公開講話，他們永遠(yuǎn)在說“反對內(nèi)卷化”“停止價(jià)格戰(zhàn)”，但從來不說是誰在搞內(nèi)卷。

這是一種刻意的模糊。

抖音本地生活業(yè)務(wù)的快速擴(kuò)充，對美團(tuán)多戰(zhàn)線上施壓——比如加速推進(jìn)外賣業(yè)務(wù)，或者在酒旅、婚慶等垂直領(lǐng)域加大投入。美團(tuán)承受不起多線作戰(zhàn)的后果。

字節(jié)的現(xiàn)金流更加充裕。2025年，抖音電商GMV預(yù)計(jì)突破4萬億元，直逼拼多多；本地生活GTV增速近60%，達(dá)到8000億元以上。這是一個(gè)恐怖的數(shù)字，意味著字節(jié)有足夠的子彈繼續(xù)燒下去。

“美團(tuán)現(xiàn)在是在走鋼絲。”一位互聯(lián)網(wǎng)觀察人士告訴我們，“它必須讓有關(guān)方意識到外賣大戰(zhàn)的危害，從而出手干預(yù)；但又不能把抖音逼得太緊，否則對方真的全面開戰(zhàn)，美團(tuán)扛不住。”

所以你看，美團(tuán)的策略是：對外賣大戰(zhàn)大張旗鼓地反對，對到店競爭輕描淡寫地帶過。這是一種平衡術(shù)，稍有不慎就會翻車。

資本市場：評級下調(diào)

就在美團(tuán)全力周旋于三大戰(zhàn)場之間時(shí)，來自資本市場的警鐘敲響了。

2026年3月4日，標(biāo)普全球評級宣布將美團(tuán)發(fā)行人信用評級從“A-”下調(diào)至“BBB+”，展望由“穩(wěn)定”轉(zhuǎn)為“負(fù)面”。標(biāo)普在報(bào)告中給出了直白的理由：“競爭地位有所削弱”。具體數(shù)據(jù)顯示，美團(tuán)市場份額從2024年末的約70%下滑至2025年末略高于50%。

標(biāo)普特別指出，阿里巴巴“不惜犧牲行業(yè)盈利能力來擴(kuò)大份額”的策略，正在從根本上改變本地生活賽道的競爭格局。補(bǔ)貼戰(zhàn)的升級風(fēng)險(xiǎn)顯著，預(yù)計(jì)美團(tuán)的利潤率將“持續(xù)低于2024年水平”。

BBB+，這是一個(gè)微妙的評級。在投資級債券中，BBB+處于門檻位置，再往下一級就是BB+即“垃圾級”。這意味著美團(tuán)的融資成本將會上升，投資者對其風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂正在加劇。

評級下調(diào)迅速加劇了投資人陣營的分化。悲觀派認(rèn)為，美團(tuán)已經(jīng)失去了主動權(quán)。“美團(tuán)能不能回到一年利潤580億，取決于到店業(yè)務(wù)被抖音搶走多少。”一位匿名分析師表示。在他們看來，美團(tuán)的陽謀只是一種拖延戰(zhàn)術(shù)。

樂觀派則相信，美團(tuán)的護(hù)城河依然深厚。“美團(tuán)核心高客單業(yè)務(wù)暫時(shí)安全。抖音后續(xù)加大投入會面臨邊際效益遞減的問題。”另一位分析師表示。高盛在報(bào)告中預(yù)測，到2025年，美團(tuán)到店業(yè)務(wù)利潤率可達(dá)35%。

更多的投資人選擇觀望。“我們現(xiàn)在既不做多也不做空。”一位對沖基金經(jīng)理坦言。

結(jié)語

2025年全年，抖音電商GMV預(yù)計(jì)突破4萬億元，本地生活GTV增速近60%，達(dá)到8000億元以上。這意味著字節(jié)跳動在本地生活領(lǐng)域的投入才剛剛開始。

美團(tuán)呢？全年凈虧損234億元。王興說：“不拼短期輸贏，聚焦長期與AI入口。”

聽起來像是一種戰(zhàn)略定力，但更像是一種無奈的自我安慰。

現(xiàn)實(shí)情況是，美團(tuán)正陷入兩難境地：外賣業(yè)務(wù)在阿里和京東的夾擊下節(jié)節(jié)敗退，市場份額已從70%下滑至略高于50%；到店業(yè)務(wù)在抖音的攻勢下持續(xù)失守，增速只有競爭對手的一半。兩大核心業(yè)務(wù)同時(shí)承壓，任何一方的失守都可能引發(fā)連鎖反應(yīng)。

更嚴(yán)峻的是，按照目前的競爭態(tài)勢發(fā)展下去，美團(tuán)很可能面臨雙輸?shù)木置妗赓u守不住，到店也保不住。一旦這種情況發(fā)生，美團(tuán)失去的不僅僅是市場份額，更是繼續(xù)留在牌桌上的資格。

那個(gè)曾經(jīng)靠“高頻打低頻”橫掃一切的美團(tuán)，如今正被更高頻的抖音用同樣的邏輯反噬，同時(shí)被阿里和京東在外賣戰(zhàn)場上牽制。王興的三重陽謀——阻阿里、掩視聽、忌字節(jié)——本質(zhì)上是一種拖延戰(zhàn)術(shù)。它買不來最終的勝利，只能買來寶貴的時(shí)間。

問題是，這段時(shí)間里美團(tuán)能做什么？如果無法找到新的增長點(diǎn)，無法重建護(hù)城河，那么當(dāng)抖音厭倦這場戰(zhàn)爭時(shí)，美團(tuán)可能已經(jīng)沒有了上牌桌的機(jī)會。

畢竟，字節(jié)不是無限子彈，但美團(tuán)的耐心和資源同樣有限…還有虎視眈眈的阿里。

這場豪賭對于美團(tuán)的殘酷之處在于：有時(shí)候，你不是為了贏而戰(zhàn)，而是為了不被淘汰而戰(zhàn)。

本文數(shù)據(jù)來源：美團(tuán)官方財(cái)報(bào)、晚點(diǎn)LatePost、界面新聞、華西證券、野村證券、高盛研究報(bào)告、標(biāo)普全球評級、雪球投資人討論