“醫學影像大模型第一股”德適IPO上市，開盤大漲121%

今日，港股再次迎來AI大模型的又一里程碑事件。德適正式登陸港交所，股票定價每股99港元，開盤股價大漲121%，達到219港元。

當前，全球目光焦點無疑都在AI大模型上。今年以來，智譜、MINIMAX等AI大模型領域企業陸續登陸港交所，股價表現尤為亮眼。其中，智譜作為“通用基座模型”的代表，被外界視為AI時代的“水電煤”；MINIMAX則善于C端應用場景突破，是OpenClaw官方原生支持的大模型供應商；而德適，作為杭州提出“人工智能創新發展第一城”概念后首家上市的AI企業，它補充了當前在B端（H端）AI大模型垂直領域落地的短板。

與此同時，德適上市背后，也意味著AI醫療基座大模型，正逐步走出“技術概念追捧”，進而走向真正的商業化變現階段。

超額認購高達1073倍、無基石投資仍被瘋搶，賽道發展確定性成共識

德適本次IPO成績不可謂不亮眼。

官方披露，本次德適擬發行799.2萬股H股，公開發售占比10%、國際配售占比90%。而國際配售階段首個半日便吸金超16億港元，認購規模超購逾2倍。而最終，公開發售部分獲115017名有效申購者認購，香港公開發售申請股份數目達858643350股，以公開發售集資額計，超額認購倍數高達1073倍。

值得注意的是，與以往部分企業上市安排基石投資者用以“信任背書”不同，德適此次上市放棄了基石托底。究其原因，為吸引基石入場，企業往往需要在發行價格上予以折扣，并設置股份鎖定期，這會讓更多二級市場投資者錯過企業成長紅利。德適選擇了將這一成長紅利留給二級市場投資者。

而無基石投資者信任背書，德適仍舊獲得超額認購，則與賽道發展確定性及德適行業龍頭地位等密切相關。

從賽道發展確定性來看，智能醫學影像剛需屬性以及政策紅利帶來市場需求快速釋放，賽道展現出光明前景。去年10月，《關于促進和規范“人工智能+醫療衛生”應用發展的實施意見》明確表示，到2030年，要推動實現二級以上醫院普遍開展醫學影像智能輔助診斷。而《2024年我國衛生健康事業發展統計公告》顯示，2024年二級及以上醫院數量已達16405家，且仍在持續增長。政策打開了未來發展的想象空間。市場機會也讓大量企業布局其中，影像設備龍頭如聯影醫療等、科技巨頭旗下騰訊醫療健康、智能醫學影像領域推想科技、深睿醫療，甚至國際廠商西門子、GE醫療均在智能醫學影像方面有著布局。而據弗若斯特沙利文數據，我國醫學影像檢測市場有望在2030年達到1590億的市場規模。

圖源：德適招股書

其中，德適作為行業龍頭企業，是國內少數具備基座大模型技術能力、臨床落地并實現規模化收入的醫療企業。作為布局該賽道的核心標的，其吸引投資人的廣泛關注也就順理成章。

營收同比增長470%、毛利率高達75.9%，雙輪驅動下德適完成商業閉環

從財務數據來看，德適正在進入盈利質量提升及高速增長的商業化兌現期。財報數據顯示，2025年前三個季度德適營收達到1.12億元，同比暴增470%；與此同時，得益于盈利結構優化，德適整體毛利率顯示出可觀的增長，從2024年9月42.9%大幅提升至2025年9月的75.9%。它們進一步增強了企業未來發展韌性。
營收的增長來源于核心業務的快速市場拓展。

在核心業務維度，德適立足醫學影像基座大模型，率先于顯微影像這一高增長賽道實現商業化破局，以染色體核型分析解決方案取得了市場成功。而未來，基于醫學影像大模型的泛化能力，德適可以擴展其他醫學影像領域的應用：諸如CT、MRI、超聲、內鏡等等。與此同時，德適的醫學影像大模型正在通過技術許可、云平臺交付等模式，助力醫療機構定制化開發自身專有模型，以更快地實現開發落地。

染色體核型分析業務方面，德適提供了一套高效的創新解決方案。傳統染色體核型分析高度依賴醫師手工操作，分析耗時、勞動強度大，而且解讀報告面臨醫師主觀性等問題。報告平均周期通常需30天。德適通過引入自動化設備及智能算法，提升了檢測效率及結果均一性和標準化。并且，德適核心重磅產品AI AutoVision?支持染色體分型中病例級核型異常檢測功能——在檢測異常數目方面靈敏度達100%、特異度達100%；在檢測結構異常方面靈敏度達94.05%、特異度達100%。優異的解決方案帶來了德適出色的市場表現。招股書顯示，德適已占據中國染色體核型分析市場30.6%的份額，位列市場第一，一舉打破了海外企業蔡司、徠卡的市場壟斷局面。

圖源：德適招股書

基座大模型技術授權許可方面，德適基座大模型具備“速度快”“費用低”“適配廣”等優勢，可極大助力從業者開發智能醫學影像產品。傳統專用模型開發應用通常需耗費上千萬元資金、數萬張標注影像數據訓練，而研發周期則長達2年以上。而德適參數規模達千億級、采用模塊化設計的iMedImage?基座模型，支持CT、MRI、超聲、核型分析、內鏡等19種臨床影像模態，覆蓋超過90%的醫學影像場景，可實現專病模型開發周期、研發成本90%的降幅。當前，該業務營收占比已超越染色體核型分析業務，成為驅動德適增長的核心引擎。它也從側面印證了行業對其基座模型能力的高度認可。

市場方面，德適在全國范圍內實現業務落地的同時，進一步提升著直銷占比，它有望進一步夯實德適的商業閉環。基于臨床認可，德適產品已覆蓋北京協和醫院、復旦大學附屬中山醫院等頂級三甲醫院，中國前十大醫院采用率達40%；多達400家臨床醫療機構已落地相關產品應用。而渠道方面，在與全國范圍內體檢中心、醫療機構及互聯網醫療公司合作擴大市場覆蓋范圍的同時，德適也在提升直銷占比：2025年前9月，其直銷收入占總收入達68.6%。

圖源：德適招股書

頭部企業紛紛達成戰略合作，生態合作助力德適向“數字新基建供給”身份轉變

基于對德適醫學影像基座大模型技術實力的認可，行業頭部企業紛紛選擇與其達成戰略合作。僅德適對外披露過的戰略合作方就已包括騰訊、新華三、浪潮、中興、武桐樹等等。而這一合作名單仍在持續增加。

對德適而言，通過共同構筑智能醫學影像新基建，與合作伙伴在算力基礎設施、數字化轉型及場景化應用等領域展開深度合作，可以極大地實現資源整合與優勢互補，共同推動大模型技術在醫療產業鏈的縱深發展，推動AI醫療從技術突破邁向系統化價值創造。而生態合作也無形中為德適構建了一道厚實的“安全墻”，進一步構筑起其護城河。

而合作本身也是為了更好地解決當前醫學影像行業所面臨的問題。

例如德適與騰訊的戰略合作，是為了打造多模態智能中樞系統，通過“云+端”架構推動影像診斷能力下沉，加速三甲醫院級診斷能力向萬家基層醫療機構延伸。騰訊本身具備優勢的云計算服務能力，德適與騰訊合作目標是提供融合AI與云計算技術的綜合解決方案。而隨著合作進展，德適和騰訊計劃通過微信、騰訊健康等數字化連接平臺，構建“設備+服務+數據”的創新商業模式，共同推進醫學影像AI訓練標準與數據安全標準。當前，基于iMed MaaS?平臺的智能預標注功能已經正式上線，可大幅提升醫學影像數據處理效率，降低臨床與研發門檻。

圖源:德適微信公眾號

而德適與新華三則聯合打造了“存算訓推一體化”的 AI 醫學影像解決方案，解決了部分醫療從業者“本地化部署”的難題。基于存算訓推一體化的解決方案，客戶可運用全本地化多疾病、多模態及多任務分析能力，開發及配置為科研項目定制的醫學影像AI模型。它使得相關醫院及臨床醫師能利用自己的真實世界數據，獨立開發、優化及部署定制化的AI影像模型，真正實現“用自己的數據訓練自己的AI”。這極大地降低了醫療機構AI應用的技術門檻，為臨床精準診療提供了更有力的支持。

通過生態合作，德適獲得的不僅僅是場景、數據與算力支持，更是將其醫學影像基座模型能力直接嵌入到當前醫療智能化產業鏈的核心環節，最終形成技術—產品—場景—數據的正向循環。而它們也將使得德適不再是單一的產品提供商，而是讓德適商業模式實現從“設備供應”向“數字新基建供給”轉變，最終進一步鞏固自身的行業龍頭地位。

募集資金高度用于主業拓展，推動商業化價值與社會價值同步實現

而要實現行業龍頭地位的進一步鞏固，資金的加持無疑有望更好地助力。

德適本次募集的資金，預期約49%用于AI AutoVision?的研發及商業化以鞏固龍頭地位，約20%用于迭代 iMedImage?模型并拓展技術許可業務，約13%用于強化海內外商業化與全球化布局，其他資金用于產品研發。

隨著德適上市、資金募集到位，其商業化價值將日益凸顯。而在政策、市場、資本等多重紅利加持下，德適有望實現持續領跑，在千億級醫學影像市場中釋放更大的價值，成為 AI 醫療領域的核心標桿。

與此同時，全國范圍內商業化的拓展，將擴大德適解決方案在三甲醫院覆蓋的同時，加速向基層醫療滲透，以 AI 技術提升診斷效率、降低醫療成本，并最終推動優質醫療資源普惠化，助力2030年政策目標的落地達成，實現商業價值與社會價值的統一。