我們來(lái)看看指數(shù)基金的另一面。指數(shù)基金天生是一個(gè)規(guī)模的游戲，充滿了擴(kuò)張的動(dòng)力。2015-2020年，美國(guó)指數(shù)基金的規(guī)模從5萬(wàn)億增長(zhǎng)到了26萬(wàn)億美元。這個(gè)速度連作者都感到震驚。很多有識(shí)之士意識(shí)到，如果指數(shù)基金繼續(xù)毫無(wú)節(jié)制地?cái)U(kuò)張下去，新的經(jīng)濟(jì)、政治或倫理學(xué)問(wèn)題也會(huì)隨之而來(lái)。你想象過(guò)有幾十萬(wàn)億美元的天量資金所做的，僅僅是跟蹤某個(gè)指數(shù)嗎？這些指數(shù)會(huì)引領(lǐng)它們向哪里涌動(dòng)呢？由于指數(shù)基金主張不帶篩選地買下整個(gè)市場(chǎng)，那么很可能，指數(shù)基金在事實(shí)上支持了那些與投資者價(jià)值觀不符的公司，比如生產(chǎn)軍火、煙草或生產(chǎn)墮胎藥的公司。在強(qiáng)調(diào)信仰的西方國(guó)家，僅這一點(diǎn)就會(huì)讓指數(shù)基數(shù)飽受質(zhì)疑。

更加讓人困惑的問(wèn)題在于，指數(shù)基金極度繁榮之后，會(huì)在投資邏輯上，走向自己的反面。指數(shù)基金的發(fā)展已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出人們最初的預(yù)料，如今市場(chǎng)上的ETF名目繁多，數(shù)量達(dá)到令人咋舌的300萬(wàn)個(gè)之多。當(dāng)指數(shù)細(xì)分到極致，人們選擇什么指數(shù)基金來(lái)投資，事實(shí)上已經(jīng)是一種主動(dòng)行為，這與指數(shù)基金“被動(dòng)投資”的理念已經(jīng)開始背離。比如你是挑選一只熱門的互聯(lián)網(wǎng)股票，還是選擇一只生物科技ETF或一只機(jī)器人ETF，本質(zhì)上已沒(méi)有太大的區(qū)別。隨著每分鐘都有新增的ETF不斷涌現(xiàn)，主動(dòng)和被動(dòng)之間那條模糊的界限將被完全抹除。作者不無(wú)憂慮地寫道：“無(wú)論你的投資品位如何，總有一款ETF可以滿足你。”指數(shù)基金的結(jié)構(gòu)越來(lái)越復(fù)雜，客戶的個(gè)性化選擇越來(lái)越多，人們發(fā)明指數(shù)基金，是為了消除人類過(guò)于自負(fù)的原罪，而它的高度進(jìn)化和繁茂卻讓投資者有機(jī)會(huì)再次犯下同樣的原罪。

還有一個(gè)潛在的問(wèn)題是，當(dāng)指數(shù)基金成為龐然大物，它在事實(shí)上將控制被投企業(yè)在資本市場(chǎng)上的命運(yùn)，甚至改變公司的治理結(jié)構(gòu)和商業(yè)文化，為市場(chǎng)帶來(lái)潛在的扭曲效應(yīng)。作者寫道：過(guò)去10年，投入美股的資金有80%都流向了貝萊德、先鋒領(lǐng)航和道富三家巨頭。而這些公司會(huì)讓資金流向市場(chǎng)上規(guī)模最大或負(fù)債最高的公司，巨額資金的流入，又會(huì)讓這些大公司越來(lái)越大，這就像“左腳踩右腳登上天”一樣，引發(fā)金融市場(chǎng)走向泡沫。指數(shù)公司的權(quán)力不僅能影響公司，還能影響國(guó)家。例如，摩根士丹利2016年發(fā)出警告，打算把秘魯從“新興市場(chǎng)”降級(jí)為更低的“前沿市場(chǎng)”。評(píng)級(jí)下調(diào)可能導(dǎo)致秘魯?shù)耐赓Y環(huán)境受到災(zāi)難性的打擊。秘魯?shù)呢?cái)政部長(zhǎng)對(duì)此公開評(píng)論道：“它們的決策，要不要把你放到指數(shù)里，在很大程度上影響了投資者的決策。它們確實(shí)控制著很多國(guó)家和公司在資本市場(chǎng)的命運(yùn)。”

人們最后可能會(huì)發(fā)現(xiàn)，指數(shù)化最終將顛覆“被動(dòng)”投資這個(gè)概念，并造成更為集中的經(jīng)濟(jì)控制局面，而讓市場(chǎng)變得不再有效。當(dāng)市場(chǎng)變得不再有效，就已經(jīng)動(dòng)搖了指數(shù)投資的根本。這似乎將成為指數(shù)投資歷史的一種悖論。

一段蕩氣回腸的金融創(chuàng)新史，中國(guó)指數(shù)投資的規(guī)模也已進(jìn)入“萬(wàn)億時(shí)代”，2023年底，國(guó)內(nèi)ETF的規(guī)模首次突破了2萬(wàn)億元。多角度地了解指數(shù)基金的利與弊，美國(guó)的經(jīng)驗(yàn)將成為重要參考。指數(shù)基金的邏輯基礎(chǔ)在于“市場(chǎng)有效性”，也就是在越有效的市場(chǎng)上，市場(chǎng)的資本配置作用就越能成立。中國(guó)的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)、成熟度等方面與美國(guó)不同，巴舍利耶的“投機(jī)理論”、馬科維茨的“現(xiàn)代投資組合理論”以及夏普的“資本資產(chǎn)定價(jià)模型”都在表明，市場(chǎng)本身就是風(fēng)險(xiǎn)和收益的最佳平衡。尤金·法馬的“市場(chǎng)有效假說(shuō)”進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)了這個(gè)樸素的道理。股市里成千上萬(wàn)的投資者都在試圖贏過(guò)其他人，而由此帶來(lái)的最終結(jié)果就是，市場(chǎng)是有效的，人們很難長(zhǎng)期戰(zhàn)勝市場(chǎng)。應(yīng)該想辦法去模仿市場(chǎng)，而不是擊敗市場(chǎng)。指數(shù)投資的歷史上，富國(guó)銀行、美國(guó)國(guó)家銀行和百駿公司代表了最早的創(chuàng)新，先鋒領(lǐng)航、道富和貝萊德則創(chuàng)造了神話。這是一部指數(shù)投資的發(fā)展史，同時(shí)也是一部關(guān)于信念、勇氣和權(quán)謀爭(zhēng)斗的人物史。歷史歸根到底是由人創(chuàng)造的，金融的歷史，更是人的歷史。能讓人久久陷入沉思的，還有這些躍然于紙上的鮮活人物，他們每個(gè)人的身上，都有值得我們學(xué)習(xí)的地方。比如先鋒領(lǐng)航創(chuàng)始人約翰·博格身上所具備的，讓他成為金融泰斗的特質(zhì)——兇猛、堅(jiān)韌、全力以赴，以及核動(dòng)力般的自驅(qū)力。又比如專橫傲慢、有些狂暴，卻能看見(jiàn)未來(lái)，被稱為“刀鋒麥克”的麥克奎恩。再或是貝萊德的創(chuàng)始人拉里·芬克，他能比大多數(shù)人都要更深刻地認(rèn)識(shí)到投資游戲正在發(fā)生的變化，并且能夠比其他所有人更早一步去適應(yīng)這種變化。在金融行業(yè)里，幾乎人人都想要成為最好的那一個(gè)，而這些華爾街的逆行者卻堅(jiān)信自己更愿意做第一個(gè)。想要做到最好，只需要做一些別人已經(jīng)做過(guò)的事情，然后把它做得更好、更花哨。但想要做第一人，卻很難。回顧這段歷史，致敬的，是他們的成就，更是他們的精神。