逆周期政策的力度如果在某一個(gè)時(shí)間遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于市場預(yù)期，就能改變市場預(yù)期，引導(dǎo)市場預(yù)期，讓市場跟著政策預(yù)期的方向走

當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)的供強(qiáng)需弱矛盾突出。內(nèi)需不足仍然是當(dāng)前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的主要制約因素，2026年經(jīng)濟(jì)持續(xù)改善的關(guān)鍵在于擴(kuò)大內(nèi)需。中國有充裕的擴(kuò)大內(nèi)需政策工具，難點(diǎn)在于究竟使用什么樣的政策工具，采取多大的政策力度擴(kuò)大內(nèi)需，這在目前的宏觀經(jīng)濟(jì)政策討論中還存在諸多爭議。

通過更充分地認(rèn)識(shí)需求不足的危害，理解需求不足的原因，有助于我們在擴(kuò)大內(nèi)需的政策選擇上堅(jiān)定信心，精準(zhǔn)發(fā)力，早日打破需求不足局面。

為什么要高度重視擴(kuò)大內(nèi)需

1.需求不足直觀的危害有哪些

需求不足最直接的后果是企業(yè)商品和服務(wù)的銷路不好，這會(huì)帶來一系列的連鎖反應(yīng)：（1）企業(yè)收入和盈利下降，破產(chǎn)企業(yè)大幅增加，沒有破產(chǎn)的企業(yè)不愿意投資擴(kuò)張。（2）全社會(huì)新增就業(yè)機(jī)會(huì)大幅下降，產(chǎn)能利用率下降，勞動(dòng)、資本得不到充分利用，實(shí)際GDP（國內(nèi)生產(chǎn)總值）增速低于潛在GDP增長，帶來巨大資源浪費(fèi)。（3）全社會(huì)的財(cái)富縮水。企業(yè)盈利下降同時(shí)會(huì)帶來企業(yè)估值下降、土地和房地產(chǎn)價(jià)格下降。（4）信心和預(yù)期弱化。企業(yè)盈利下降、勞動(dòng)收入下降和財(cái)富縮水如果持續(xù)得不到改善，企業(yè)和居民對(duì)未來的預(yù)期和信心不斷弱化。

2.需求不足不太直觀的危害

需求不足還有些危害不是很直觀。比較突出的有：

（1）對(duì)營商環(huán)境的不利影響。需求不足環(huán)境下，不僅是企業(yè)盈利和居民收入下降，政府稅收也顯著下降。以中國的情況來看，需求不足帶來的不僅是政府稅收下降，地方政府土地收入也顯著下降。過去兩年，很多地方政府的綜合財(cái)力大幅下降。地方政府對(duì)企業(yè)的欠賬大量增加，地方政府為了應(yīng)對(duì)支出壓力會(huì)加強(qiáng)稅收征管力度，各種罰款也增加，極個(gè)別地方甚至出現(xiàn)了“遠(yuǎn)洋捕撈”現(xiàn)象。

（2）對(duì)外經(jīng)貿(mào)關(guān)系的不利影響。需求不足環(huán)境下，進(jìn)口動(dòng)力減弱，企業(yè)在本國市場競爭激烈且難以盈利，出口和出海成為很多企業(yè)的選擇，貿(mào)易順差不斷放大，這勢必會(huì)引起貿(mào)易伙伴的不滿，有些貿(mào)易伙伴會(huì)采取關(guān)稅和非關(guān)稅壁壘保護(hù)國內(nèi)產(chǎn)業(yè)。

（3）收入分配的不利影響。需求不足環(huán)境下，勞動(dòng)力市場競爭力最弱的群體往往最先減少勞動(dòng)時(shí)間、降低工資甚至丟掉工作，而這些競爭力最弱的勞動(dòng)群體往往是中低收入群體，收入分配惡化會(huì)因此加劇。

（4）新生力量的不利影響。需求不足環(huán)境下，企業(yè)首選的往往是減少新增員工，減少新增項(xiàng)目，企業(yè)選擇先活下去再謀發(fā)展，新生力量在需求不足環(huán)境下受到更大沖擊。

（5）金融體系穩(wěn)定的不利影響。需求不足環(huán)境下企業(yè)和居民的償債能力下降，資產(chǎn)價(jià)格下降，金融機(jī)構(gòu)不良率上升，這些會(huì)威脅到金融體系穩(wěn)定。

需求不足的危害還不止這些，需求不足影響的是整個(gè)經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)，經(jīng)濟(jì)體系中的方方面面都會(huì)受到負(fù)面影響。

3.中國當(dāng)前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行最突出的制約因素是需求不足

就中國近年來的情況看，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的典型特征是供給強(qiáng)、需求弱。看供給方，中國在產(chǎn)業(yè)升級(jí)方面取得了長足進(jìn)步。不僅“新三樣”成績斐然，中國在農(nóng)業(yè)經(jīng)濟(jì)作物、中高端制造業(yè)和部分服務(wù)業(yè)領(lǐng)域取得了生產(chǎn)率快速進(jìn)步。中國在越來越多的領(lǐng)域成為新的世界冠軍，中國制造的全球市場競爭力持續(xù)提升，越來越多的產(chǎn)業(yè)快速邁入高質(zhì)量發(fā)展階段。

但是在這樣的背景下，這些年中國經(jīng)濟(jì)仍然存在預(yù)期偏弱、就業(yè)和居民收入增長壓力較大、企業(yè)增產(chǎn)不增收等問題。這些都是非常典型的需求不足的表現(xiàn)，需求不足成為經(jīng)濟(jì)成長的主要矛盾。著力解決好需求不足問題，中國經(jīng)濟(jì)的面貌會(huì)有更明顯的改善。

為什么會(huì)有內(nèi)需不足

需求不足是數(shù)量眾多的居民和企業(yè)相互作用的結(jié)果，是個(gè)非常復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象。從微觀個(gè)體的經(jīng)驗(yàn)很難理解全社會(huì)的需求不足，需要借助一些抽象思維才能理解需求不足。得益于持續(xù)百年的研究，經(jīng)濟(jì)學(xué)界對(duì)需求不足有了較為系統(tǒng)的認(rèn)識(shí)，可以把需求不足的原因分解為三個(gè)層面。

1.經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段

需求不足是個(gè)“富貴病”。低收入、生產(chǎn)能力落后的國家絕大多數(shù)時(shí)候面臨的挑戰(zhàn)是供給不充分和通貨膨脹，很少遇到需求不足。當(dāng)一個(gè)國家的生產(chǎn)能力、收入水平成長到一定高度后，會(huì)越來越頻繁地遇到需求不足的挑戰(zhàn)。學(xué)術(shù)界對(duì)此做出了兩方面的解釋：一是隨著收入增長，在市場自發(fā)力量作用下，收入分配會(huì)越來越多集中在高收入群體，而高收入群體的邊際消費(fèi)傾向更低，這會(huì)造成全社會(huì)邊際消費(fèi)傾向下降。

二是隨著收入增長，資本存量越來越高，資本邊際回報(bào)率持續(xù)下降。一方面是邊際消費(fèi)傾向下降，另一方面是資本邊際回報(bào)率下降，需求不足會(huì)更容易發(fā)生。除了這兩個(gè)原因，有研究者從人口年齡角度解釋消費(fèi)需求的下降。隨著收入水平提高，預(yù)期壽命和退休后的生存時(shí)間延長，為了保持退休后的生活所需，家庭部門會(huì)減少消費(fèi)。還有研究機(jī)構(gòu)從IT產(chǎn)業(yè)發(fā)展角度解釋投資需求下降，就谷歌、微軟、亞馬遜、騰訊等這些新一代IT產(chǎn)業(yè)大公司而言，盡管企業(yè)的市場價(jià)值非常高，但是所需的實(shí)物投資非常少。

中國經(jīng)濟(jì)自2012年以來的宏觀經(jīng)濟(jì)周期特征從“易熱難冷”轉(zhuǎn)向了“易冷難熱”，需求不足更頻繁出現(xiàn)。這與中國經(jīng)濟(jì)所處的發(fā)展階段變化有很大關(guān)系。2012年之前，中國經(jīng)濟(jì)處于工業(yè)化和城市化的高峰期，以鋼鐵、能源、化工、裝備制造為代表的行業(yè)正處于快速發(fā)展時(shí)期，信貸需求非常高，由此帶來的信貸增長和全社會(huì)購買力增長非常快，需求很旺，經(jīng)濟(jì)容易過熱。2012年以后，中國經(jīng)濟(jì)工業(yè)化的發(fā)展路徑更加側(cè)重質(zhì)量提升而非數(shù)量擴(kuò)張，很多硬件投資已經(jīng)有了較好的基礎(chǔ)，進(jìn)一步擴(kuò)大投資的空間收窄，投資增長和信貸需求顯著放緩，由此所帶來的全社會(huì)購買力也大幅下降，需求不足現(xiàn)象更頻繁出現(xiàn)。

需求不足在進(jìn)入經(jīng)濟(jì)更高發(fā)展階段以后會(huì)更頻繁出現(xiàn)，在每次需求不足出現(xiàn)之前往往都會(huì)有一個(gè)或者幾個(gè)非常具體的誘因，或者說讓需求不足突然顯現(xiàn)出來的觸發(fā)點(diǎn)。

2.誘因

需求不足的誘發(fā)原因有很多，常見的誘因是房地產(chǎn)或者股票市場資產(chǎn)價(jià)格泡沫破滅。大蕭條和日本“失去二十年”都是從資產(chǎn)價(jià)格泡沫破滅拉開序幕。前期過度的緊縮政策、外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境的驟然變化、公共衛(wèi)生事件也可能成為需求不足的誘因。以中國幾次比較突出的需求不足情況來看，1998年爆發(fā)的東南亞金融危機(jī)和2008年爆發(fā)的全球金融危機(jī)都觸發(fā)了隨后的需求不足，2020年暴發(fā)的新冠疫情和2021年下半年開始的房地產(chǎn)市場大幅下滑也出現(xiàn)了需求不足。

有各種各樣的誘因會(huì)觸發(fā)需求不足，但是僅憑誘因還遠(yuǎn)不足以完整地理解需求不足。股票市場價(jià)格泡沫破滅以后，后續(xù)還有一系列的市場連鎖反應(yīng)會(huì)放大需求不足。

3.市場失靈

這是需求不足最重要的環(huán)節(jié)。通過一個(gè)例子可以更好理解這個(gè)問題。假設(shè)房間里有A、B、C三個(gè)人，每個(gè)人的支出是另一個(gè)人的收入，A的支出是B和C的收入，B的支出是A和C的收入。三個(gè)人之間的互動(dòng)構(gòu)成了一個(gè)經(jīng)濟(jì)體。不管A最初有什么誘因，突然有一天不愿意花錢了，接下來這個(gè)系統(tǒng)會(huì)發(fā)生什么變化？當(dāng)A突然不愿意花錢時(shí)，B和C的收入會(huì)下降。可以把B和C分別想象成企業(yè)和居民，企業(yè)的收入和盈利下降會(huì)減少投資，居民的收入下降會(huì)減少消費(fèi)，B和C的支出會(huì)下降。接下來又會(huì)發(fā)生什么呢，B和C的支出下降后A的收入又會(huì)下降，A的支出進(jìn)一步下降，這樣就形成一個(gè)A、B、C之間自我放大的負(fù)向循環(huán)。在這個(gè)過程當(dāng)中，每一個(gè)經(jīng)濟(jì)個(gè)體的行為都是維護(hù)自身利益的理性行為，但是加在一起的結(jié)果是每一個(gè)個(gè)體的情況都變得更糟糕，這是典型的市場失靈。

還需要指出的一點(diǎn)是，在A、B、C的自我放大負(fù)向循環(huán)當(dāng)中，有快變量和慢變量之分。投資的波動(dòng)幅度遠(yuǎn)大于消費(fèi)波動(dòng)幅度，投資是快變量而消費(fèi)是慢變量；企業(yè)盈利波動(dòng)幅度往往遠(yuǎn)大于勞動(dòng)者收入波動(dòng)幅度，企業(yè)盈利是快變量而勞動(dòng)者收入是慢變量。信貸和金融資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)幅度較大，也是快變量。在自我放大負(fù)向循環(huán)中，投資、信貸、企業(yè)盈利這些快變量帶動(dòng)全社會(huì)收入下降，傳遞到消費(fèi)和勞動(dòng)者收入這些慢變量的下降，再進(jìn)一步反饋到快變量上面。需求不足是快變量拉著慢變量一起下行。

就中國近年來的情況看，房地產(chǎn)市場經(jīng)歷了劇烈調(diào)整，隨之而來的是地方政府稅收和賣地收入大幅下降，地方政府支出增長受到限制。房地產(chǎn)投資和地方政府支出在全國總支出的占比很高，這部分支出下降以后，其他部門的收入，包括其他行業(yè)企業(yè)的收入和居民收入都隨之顯著下降，這又會(huì)引發(fā)新一輪的收入和支出下行壓力，需求不足隨之而來。

打破需求不足的政策選擇

充分認(rèn)識(shí)到需求不足的成因，才能有針對(duì)性地解決好需求不足問題。針對(duì)需求不足形成的原因，打破需求不足的應(yīng)對(duì)政策提出了四個(gè)方面的要求。

第一，打破需求不足，不求面面俱到，需要打破傳遞。需求不足背后有與發(fā)展階段相關(guān)的結(jié)構(gòu)性原因，有與經(jīng)濟(jì)周期相關(guān)或者外部環(huán)境變化這樣的誘因。打破需求不足的策略，不是在短期內(nèi)把各種各樣造成問題的原因都解決了，而是打破需求不足的傳遞環(huán)節(jié)，盡可能地減少傷害。

通過調(diào)節(jié)收入分配提高低收入群體的收入，通過結(jié)構(gòu)改革激發(fā)消費(fèi)和私人投資，通過優(yōu)化國際經(jīng)濟(jì)金融治理秩序減少外部沖擊對(duì)中國的不利影響，這些都有助于擴(kuò)大內(nèi)需。但是，當(dāng)內(nèi)需不足比較嚴(yán)重的時(shí)候，這些策略往往并非政策首選。一是因?yàn)檫@些改革政策會(huì)遇到較多掣肘，達(dá)成政策共識(shí)不容易，短期內(nèi)未必能促成改革；二是哪怕促成了改革，這些改革需要較長的時(shí)間才能發(fā)揮作用，短期內(nèi)對(duì)擴(kuò)大內(nèi)需的幫助有限；三是需求不足破壞力最大的地方在于自我放大的市場失靈，結(jié)構(gòu)改革政策并不能有效解決這個(gè)問題，即便改革政策到位了，可能還是難以擺脫需求不足。

以寬松貨幣政策和擴(kuò)張性財(cái)政政策為代表的逆周期政策，是打破需求不足的首選政策工具。選擇兩類政策并非看不到需求不足背后的結(jié)構(gòu)性原因，并非放棄結(jié)構(gòu)性改革，而是在短期內(nèi)盡快打破需求不足的傳遞鏈條。即便是在一些結(jié)構(gòu)性矛盾沒有及時(shí)解決的情況下，盡快阻斷需求不足帶來的傷害。這是打破需求不足更加務(wù)實(shí)也可行的做法，也是政策實(shí)踐中普遍采取的做法。

逆周期政策和結(jié)構(gòu)改革政策的結(jié)合是最理想的做法，前者是打破需求不足的傳遞鏈條，減少需求不足危害；后者是減少需求不足爆發(fā)的概率、提高經(jīng)濟(jì)的韌性與活力。這也正是中國目前的選擇，逆周期政策和改革政策并用，但是在不同時(shí)期的著力點(diǎn)上還是要有所側(cè)重，形成合理的政策配合。

第二，打破需求不足，需要跳出常態(tài)，跳出市場邏輯。正常經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，每個(gè)經(jīng)濟(jì)主體按照市場邏輯行事，市場主體之間達(dá)成相互成就的共贏結(jié)果。需求不足環(huán)境下，每個(gè)市場主體按照市場邏輯行事，結(jié)果是每個(gè)主體的情況都會(huì)更加惡化。這種情況下，必須跳出常態(tài)、跳出市場邏輯的外部力量才能打破需求不足局面。

對(duì)于政府支出，正常市場運(yùn)行狀況下保持基本的財(cái)政收支平衡，對(duì)公共投資項(xiàng)目保持一定的收益回報(bào)要求都是合理選擇。但是在需求不足環(huán)境下，堅(jiān)守財(cái)政收支平衡會(huì)造成財(cái)政支出收縮，堅(jiān)守公共投資的收益回報(bào)會(huì)面臨沒有項(xiàng)目可做的局面，這些都會(huì)讓需求不足更加嚴(yán)重。必須站在財(cái)政之外的整體宏觀經(jīng)濟(jì)層面看財(cái)政，站在單個(gè)項(xiàng)目收益之外的宏觀經(jīng)濟(jì)收益看公共投資支出，才能用好政府支出的力量打破需求不足。逆周期財(cái)政政策的基本原則是政府支出增速大于名義GDP增速，這樣才能通過政府的支出帶動(dòng)非政府部門的收入和支出水平提高。

對(duì)于貨幣政策，需要引導(dǎo)真實(shí)利率的充分下行，真實(shí)利率要低于中性利率才能對(duì)市場自發(fā)的需求回升起到持續(xù)支撐。真實(shí)利率是名義利率減去預(yù)期通貨膨脹率，真實(shí)利率太高會(huì)遏制企業(yè)投資，遏制居民買房和購買耐用品，私人部門不具備可持續(xù)的自我恢復(fù)力量。降低真實(shí)利率，要求貨幣當(dāng)局要根據(jù)通脹預(yù)期的變化充分下調(diào)政策利率，政策利率的下行幅度要大于通脹預(yù)期的下行幅度。在政策利率已經(jīng)貼近于零、下降空間很有限的情況下，可以通過量化寬松政策和貨幣當(dāng)局對(duì)未來通脹目標(biāo)的堅(jiān)決表態(tài)，壓低真實(shí)利率。就中國目前的情況而言，政策利率調(diào)整還有空間，貨幣政策發(fā)揮作用的潛力還很充裕。

第三，打破需求不足，是在和時(shí)間賽跑，用快變量拉著慢變量。需求不足是自我放大的負(fù)向循環(huán)，越早打破代價(jià)越低，時(shí)間越長代價(jià)越高。擴(kuò)大需求的政策發(fā)力點(diǎn)有很多，消費(fèi)、投資都能擴(kuò)大需求，要找到事半功倍的政策發(fā)力點(diǎn)才能以更低代價(jià)打破需求不足。政策發(fā)力點(diǎn)需要瞄準(zhǔn)短期內(nèi)能夠有快速變化的變量，比如資產(chǎn)價(jià)格，比如政府舉債和公共投資，這些變量可以在短期內(nèi)有明顯的較大變化。通過拉動(dòng)快變量的快速回升，帶動(dòng)全社會(huì)支出和收入的回升，進(jìn)而帶動(dòng)消費(fèi)、居民收入這些慢變量的回升，這樣能起到事半功倍的效果。如果把著力點(diǎn)放在了慢變量，花費(fèi)很大政策資源帶動(dòng)的慢變量回升也很有限，這樣就起不到事半功倍的效果。

擴(kuò)大投資和擴(kuò)大消費(fèi)二者之間并非此消彼長的對(duì)立關(guān)系，而是相互促進(jìn)的互補(bǔ)關(guān)系。從過去的經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)來看，投資和消費(fèi)高度正相關(guān)，二者絕大多數(shù)時(shí)間都是同漲同跌，這背后的原因在于投資和消費(fèi)增長都會(huì)帶動(dòng)全社會(huì)收入提高，帶動(dòng)更進(jìn)一步的投資和消費(fèi)提高，特別是在需求不足，資源得不到充分利用的情況下，這種互補(bǔ)作用更突出。

第四，打破需求不足，要集中精力，要用殲滅戰(zhàn)不用消耗戰(zhàn)。當(dāng)需求不足發(fā)酵并成為經(jīng)濟(jì)運(yùn)行主要矛盾的時(shí)候，其他事情先放放，集中精力先解決好需求不足。需求不足環(huán)境下，很多經(jīng)濟(jì)矛盾甚至是社會(huì)矛盾集中爆發(fā)，需要解決的矛盾和問題線索很多，越是這種時(shí)候，越是要從宏觀經(jīng)濟(jì)的大局角度想問題。集中精力打破了需求不足局面，很多問題可能就隨之而去，不用再去一件一件解決。打破需求不足的逆周期政策工具，無論是擴(kuò)大政府支出，還是更加寬松的貨幣政策，難以避免地會(huì)遇到來自不同部門和群體的不同意見。堅(jiān)定地用好、用足逆周期政策，把需求不足這個(gè)主要矛盾解決了，把經(jīng)濟(jì)運(yùn)行總的勢頭搞對(duì)了，政策空間會(huì)隨之打開，方法總比問題多。

逆周期政策工具的力度至關(guān)重要。逆周期政策如果低于市場預(yù)期或者與市場預(yù)期持平，那就很難起到扭轉(zhuǎn)市場預(yù)期的作用，未來還需要耗費(fèi)更多的政策打消耗戰(zhàn)。逆周期政策的力度如果在某一個(gè)時(shí)間遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于市場預(yù)期，就能改變市場預(yù)期，引導(dǎo)市場預(yù)期，讓市場跟著政策預(yù)期的方向走，這樣一場殲滅戰(zhàn)不僅消耗更少的政策資源，而且效果也更突出。