在2026年4月初，中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)的標(biāo)桿企業(yè)萬(wàn)科集團(tuán)遭遇了一場(chǎng)密集的評(píng)級(jí)下調(diào)風(fēng)暴。國(guó)際三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)惠譽(yù)、穆迪、標(biāo)普以及多家國(guó)際投資銀行在短短數(shù)日內(nèi)相繼下調(diào)了其信用評(píng)級(jí)或投資建議，這標(biāo)志著市場(chǎng)對(duì)這家昔日“優(yōu)等生”的償債能力和經(jīng)營(yíng)前景產(chǎn)生了前所未有的擔(dān)憂。

一、評(píng)級(jí)下調(diào)的具體情況與時(shí)間線

此次評(píng)級(jí)下調(diào)行動(dòng)高度集中，主要發(fā)生在2026年4月2日至4月10日期間。

國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的行動(dòng)：

? 惠譽(yù)：于4月2日率先將萬(wàn)科的長(zhǎng)期發(fā)行人違約評(píng)級(jí)從“CCC+”下調(diào)至“CCC-”，隨后因萬(wàn)科一筆20億元境內(nèi)債券進(jìn)入本金及利息償還寬限期，進(jìn)一步將其評(píng)級(jí)下調(diào)至“C”，這屬于違約風(fēng)險(xiǎn)極高的評(píng)級(jí)。

? 穆迪：同樣在4月2日，將萬(wàn)科的企業(yè)家族評(píng)級(jí)從“Caa1”下調(diào)至“Caa2”，展望維持“負(fù)面”。隨后，因萬(wàn)科未能按時(shí)兌付債券，穆迪進(jìn)一步將其評(píng)級(jí)下調(diào)至“Ca”，表明其已處于違約邊緣。

? 標(biāo)普：于4月2日將萬(wàn)科的長(zhǎng)期發(fā)行人信用評(píng)級(jí)從“CCC”下調(diào)至“CCC-”，并將其列入負(fù)面觀察名單。標(biāo)普明確指出，萬(wàn)科在未來(lái)六個(gè)月內(nèi)發(fā)生困境重組的風(fēng)險(xiǎn)已顯著上升。

投資銀行的看空轉(zhuǎn)向：

緊隨評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)之后，多家國(guó)際投行也調(diào)整了對(duì)其的投資建議。例如，大和將評(píng)級(jí)從“跑贏大市”下調(diào)至“跑輸大市”，匯豐研究則從“持有”下調(diào)至“減持”。這些調(diào)整的核心邏輯是擔(dān)憂萬(wàn)科潛在的債務(wù)重組可能對(duì)其信用形象造成不可逆轉(zhuǎn)的損害。

二、評(píng)級(jí)下調(diào)的核心原因：多重危機(jī)交織

多家機(jī)構(gòu)不約而同地下調(diào)評(píng)級(jí)，源于對(duì)萬(wàn)科以下幾個(gè)基本面惡化的共同判斷：

1. 流動(dòng)性急劇枯竭與違約風(fēng)險(xiǎn)高企：這是最直接的導(dǎo)火索。截至2025年9月底，萬(wàn)科可用現(xiàn)金已從6月底的690億元降至600億元，且其中大部分為受限的預(yù)售監(jiān)管資金。更關(guān)鍵的是，萬(wàn)科一筆于2025年12月15日到期的20億元境內(nèi)債券已進(jìn)入償還寬限期，這被市場(chǎng)視為違約風(fēng)險(xiǎn)加劇的明確信號(hào)。2026年4月至7月，萬(wàn)科還有高達(dá)112.7億元的公開(kāi)債務(wù)集中到期，兌付壓力極為突出。

2. 創(chuàng)紀(jì)錄的巨額虧損：2025年，萬(wàn)科錄得營(yíng)業(yè)收入2334.3億元，但歸屬于上市公司股東的凈虧損高達(dá)885.56億元，這是其自1991年上市以來(lái)最嚴(yán)重的年度虧損。虧損主要源于高地價(jià)項(xiàng)目進(jìn)入結(jié)算周期導(dǎo)致毛利率低下（開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)結(jié)算毛利率僅8.1%），以及大規(guī)模計(jì)提資產(chǎn)減值和信用減值。

3. 銷(xiāo)售斷崖式下滑，自身造血能力衰竭：2025年，萬(wàn)科實(shí)現(xiàn)合同銷(xiāo)售金額1340.6億元，同比暴跌45.5%，銷(xiāo)售面積下降43.4%。其銷(xiāo)售額降幅遠(yuǎn)高于中國(guó)百?gòu)?qiáng)房企12%的平均降幅，顯示其在市場(chǎng)下行中受損尤為嚴(yán)重，通過(guò)銷(xiāo)售回款補(bǔ)充流動(dòng)性的渠道基本受阻。

4. 債務(wù)結(jié)構(gòu)脆弱，短期償債壓力巨大：截至2025年底，萬(wàn)科有息負(fù)債總額達(dá)3584.8億元，其中一年內(nèi)到期的有息負(fù)債為1605.6億元，占比高達(dá)44.8%。而其貨幣資金僅672.4億元，且包含近60億元受限資金，資金缺口巨大。

三、萬(wàn)科的應(yīng)對(duì)與外部支持

面對(duì)危機(jī)，萬(wàn)科管理層承認(rèn)公司未能及時(shí)擺脫“高負(fù)債、高周轉(zhuǎn)、高杠桿”的發(fā)展慣性，并將2026年的工作主題定為“化險(xiǎn)”與“發(fā)展”。

已采取的自救措施包括：

? 債務(wù)展期：自2025年11月起，已成功對(duì)“22萬(wàn)科MTN004”、“22萬(wàn)科MTN005”等多筆債券完成展期，以時(shí)間換空間。

? 股東輸血：第一大股東深圳市地鐵集團(tuán)（深鐵集團(tuán)）持續(xù)提供支持。截至2026年3月底，深鐵集團(tuán)已累計(jì)向萬(wàn)科提供股東借款超過(guò)335億元，這些資金被專項(xiàng)用于償還公開(kāi)市場(chǎng)債務(wù)。例如，2026年1月，深鐵就提供了23.6億元優(yōu)惠利率借款，用于支持債券展期。

外部支持的現(xiàn)狀與挑戰(zhàn)：

深圳市國(guó)資委曾公開(kāi)表示，將運(yùn)用一切市場(chǎng)化、法治化手段支持萬(wàn)科，包括幫助處置資產(chǎn)、協(xié)調(diào)金融資源等。萬(wàn)科在互動(dòng)平臺(tái)透露，這些支持措施全部落地后，預(yù)計(jì)可幫助公司釋放流動(dòng)性百億元以上。

然而，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)也指出，深鐵集團(tuán)自身的經(jīng)營(yíng)壓力也在增大，其對(duì)萬(wàn)科的支持已從此前無(wú)需抵押的信用借款，逐步調(diào)整為要求抵質(zhì)押擔(dān)保的模式，支持力度和方式發(fā)生了變化。這意味著，未來(lái)萬(wàn)科化解危機(jī)將更依賴于自身資產(chǎn)處置和經(jīng)營(yíng)恢復(fù)。

四、影響與展望

密集的評(píng)級(jí)下調(diào)不僅推高了萬(wàn)科的融資成本，使其在資本市場(chǎng)的再融資渠道幾乎關(guān)閉，也嚴(yán)重打擊了市場(chǎng)信心。惠譽(yù)、穆迪和標(biāo)普均將萬(wàn)科的評(píng)級(jí)降至“極高風(fēng)險(xiǎn)”或“違約邊緣”的級(jí)別，這在國(guó)際資本市場(chǎng)是一個(gè)強(qiáng)烈的預(yù)警信號(hào)。

短期來(lái)看，萬(wàn)科能否安然度過(guò)2026年4月至7月的債務(wù)兌付高峰，是市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。其成功與否，取決于資產(chǎn)處置的速度、與債權(quán)人談判的進(jìn)展以及股東支持的及時(shí)性。

中長(zhǎng)期而言，萬(wàn)科面臨的挑戰(zhàn)是如何在行業(yè)深度調(diào)整中徹底告別舊有模式，重建一個(gè)更穩(wěn)健、更聚焦的經(jīng)營(yíng)體系。正如其管理層所言，化解過(guò)往發(fā)展模式形成的負(fù)擔(dān)“仍需時(shí)日”。此次評(píng)級(jí)下調(diào)風(fēng)暴，不僅是萬(wàn)科自身的至暗時(shí)刻，也是中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)在轉(zhuǎn)型陣痛期的一個(gè)深刻縮影。