文丨于基 編輯丨張桔

曾幾何時(shí)，固收+類公募只是基金投資中的一類小眾產(chǎn)品，如今其總規(guī)模已超兩萬(wàn)七千億人民幣，成為承接居民財(cái)富遷徙的核心力量。

固收+已走過(guò)概念普及期，成為中國(guó)資產(chǎn)管理市場(chǎng)中一個(gè)深刻而成熟的存在。它發(fā)軔于居民穩(wěn)健理財(cái)需求的變遷，壯大于資管行業(yè)凈值化轉(zhuǎn)型的浪潮，如今已沉淀為一個(gè)規(guī)模龐大、層次分明、策略多元的完整生態(tài)。它不止是一類基金產(chǎn)品，更是一種在風(fēng)險(xiǎn)約束下追求收益增強(qiáng)的主流投資哲學(xué)。

隨著無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率的下行和市場(chǎng)波動(dòng)的常態(tài)化，這一策略以其清晰的風(fēng)險(xiǎn)收益譜系，持續(xù)吸引著從個(gè)人到機(jī)構(gòu)的廣泛資金。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至2026年3月31日，僅以典型的偏債混合型、混合債券型一級(jí)基金、混合債券型二級(jí)基金核心類別計(jì)算，其總規(guī)模已超兩萬(wàn)七千億元人民幣，成為承接居民財(cái)富遷徙的核心力量。

基石：機(jī)構(gòu)主導(dǎo)構(gòu)建

零售蓄力跟進(jìn)的萬(wàn)億生態(tài)

固收+生態(tài)的穩(wěn)固與擴(kuò)張，并非單一力量推動(dòng)的結(jié)果，而是機(jī)構(gòu)與零售資金在不同階段、以不同方式共同作用形成的合力。最新數(shù)據(jù)顯示，機(jī)構(gòu)投資者是過(guò)去一年生態(tài)擴(kuò)容的壓艙石和核心引擎。

以固收+的主力品類混合債券型二級(jí)基金為例，中金公司數(shù)據(jù)顯示，2025年下半年，其機(jī)構(gòu)投資者整體持倉(cāng)占比提升了2.3個(gè)百分點(diǎn)，從68.4%上升至70.7%。更具說(shuō)服力的是，在該品類同期約7400億元的總規(guī)模增量中，高達(dá)73%的資金來(lái)源于機(jī)構(gòu)投資者。這清晰地揭示了一個(gè)事實(shí)，本輪固收+的行情，首先是由具備專業(yè)判斷能力的機(jī)構(gòu)資金所驅(qū)動(dòng)。它們基于宏觀配置需求、對(duì)管理人的信任以及對(duì)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)收益特征的認(rèn)可，進(jìn)行了大規(guī)模的戰(zhàn)略性布局。

這種機(jī)構(gòu)驅(qū)動(dòng)呈現(xiàn)出顯著的頭部聚集效應(yīng)。在規(guī)模排名前20的二級(jí)債基中，機(jī)構(gòu)資金的凈流入占據(jù)了其整體規(guī)模變動(dòng)的近80%。這印證了在固收+領(lǐng)域，經(jīng)過(guò)市場(chǎng)檢驗(yàn)的、具有長(zhǎng)期穩(wěn)健業(yè)績(jī)的產(chǎn)品和優(yōu)秀管理人，正持續(xù)吸引著機(jī)構(gòu)資金的信賴，形成了強(qiáng)大的品牌壁壘。一個(gè)有趣的細(xì)節(jié)是，部分頂尖產(chǎn)品在規(guī)模巨幅擴(kuò)張后，其機(jī)構(gòu)持倉(cāng)占比反而微降。

盡管機(jī)構(gòu)是上半場(chǎng)的絕對(duì)主角，但零售端的力量并未缺席，且在2025年第四季度展現(xiàn)出超預(yù)期的蓄力態(tài)勢(shì)。通過(guò)觀察主要面向個(gè)人投資者的A類份額的申贖情況可以發(fā)現(xiàn)，零售端的凈申購(gòu)在2025年末明顯抬頭。這一變化背后，是銀行等傳統(tǒng)核心渠道的主動(dòng)發(fā)力。與此同時(shí)，2025年下半年固收+產(chǎn)品整體展現(xiàn)出的良好態(tài)勢(shì)，也觸發(fā)了居民超額儲(chǔ)蓄的流動(dòng)與理財(cái)置換需求的釋放。雖然零售資金入場(chǎng)的節(jié)奏晚于機(jī)構(gòu)，但其龐大的基數(shù)決定了一旦趨勢(shì)形成，將成為生態(tài)規(guī)模另一個(gè)長(zhǎng)期而堅(jiān)實(shí)的支撐基礎(chǔ)。這標(biāo)志著固收+生態(tài)的驅(qū)動(dòng)模式，已從早期的渠道推動(dòng)演進(jìn)為“機(jī)構(gòu)理性配置先行、零售趨勢(shì)跟隨強(qiáng)化”的雙引擎驅(qū)動(dòng)格局，其基礎(chǔ)更為多元和穩(wěn)固。

光譜：風(fēng)險(xiǎn)收益特征的

精細(xì)分層與需求精準(zhǔn)對(duì)接

龐大的生態(tài)內(nèi)部，產(chǎn)品并非千篇一律。根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算、收益目標(biāo)和增強(qiáng)手段的差異，固收+產(chǎn)品已自然演化出一道連續(xù)而清晰的風(fēng)險(xiǎn)收益光譜，實(shí)現(xiàn)了與投資者差異化需求的精準(zhǔn)映射。

在光譜的保守端，是定位為理財(cái)替代增強(qiáng)型的產(chǎn)品。這類產(chǎn)品面向風(fēng)險(xiǎn)厭惡型客戶，將控制回撤視為生命線。數(shù)據(jù)表明，那些面向零售市場(chǎng)的頭部零售型產(chǎn)品（通常定義為規(guī)模大于50億元且機(jī)構(gòu)占比低于65%），其平均權(quán)益?zhèn)}位主要維持在15%左右的偏低水平，并將最大回撤嚴(yán)格控制在1.5%以內(nèi)。

它們的增強(qiáng)收益可能主要來(lái)源于新股申購(gòu)、高股息股票或極低倉(cāng)位的波段性操作，追求的是小幅但穩(wěn)定地超越純債基金的回報(bào)。這類產(chǎn)品是承接傳統(tǒng)銀行理財(cái)客戶進(jìn)行凈值化轉(zhuǎn)型的核心載體，構(gòu)成了生態(tài)中規(guī)模最大、需求最穩(wěn)定的基座。

向光譜中段移動(dòng)，是資產(chǎn)配置型產(chǎn)品。這類產(chǎn)品以部分靈活配置型基金和積極風(fēng)格的二級(jí)債基為代表，其核心在于基金經(jīng)理的大類資產(chǎn)配置能力。管理人需要綜合研判宏觀經(jīng)濟(jì)、政策周期與股債估值，動(dòng)態(tài)調(diào)整權(quán)益?zhèn)}位與結(jié)構(gòu)。它們的凈值波動(dòng)會(huì)顯著高于保守型產(chǎn)品，目標(biāo)是在承擔(dān)適度風(fēng)險(xiǎn)的前提下，獲取更優(yōu)的長(zhǎng)期復(fù)合回報(bào)。

在光譜的另一端，則是策略鮮明、工具屬性突出的多策略工具型產(chǎn)品。例如，可轉(zhuǎn)債基金深度耕耘于可轉(zhuǎn)債這一特殊資產(chǎn)；量化對(duì)沖型產(chǎn)品利用衍生工具剝離市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，追求純阿爾法收益；另有產(chǎn)品專注于宏觀驅(qū)動(dòng)下的多資產(chǎn)輪動(dòng)。這類產(chǎn)品通常服務(wù)于自身具備資產(chǎn)配置框架、希望將固收+作為特定功能模塊的投資者。它們的豐富性，極大地拓展了固收+策略的邊界和應(yīng)用場(chǎng)景。這種從替補(bǔ)到工具的完整光譜，使得固收+生態(tài)能夠滿足從保本增值到穩(wěn)健增長(zhǎng)的全譜系需求，完成了從提供標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品到輸出個(gè)性化解決方案的關(guān)鍵躍升。

進(jìn)化：從規(guī)模增長(zhǎng)到

以韌性為核心的精耕細(xì)作

當(dāng)規(guī)模體量達(dá)到新的高度，市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)便從外延式擴(kuò)張轉(zhuǎn)向了內(nèi)涵式的質(zhì)量提升與系統(tǒng)韌性的鍛造。當(dāng)前的演進(jìn)清晰表明，固收+生態(tài)正在經(jīng)歷一場(chǎng)以提高抗風(fēng)險(xiǎn)能力為核心的深度進(jìn)化。

一個(gè)顯著的進(jìn)化方向是產(chǎn)品風(fēng)格暴露的再平衡與多元化。根據(jù)對(duì)基金持倉(cāng)的量化分析，截至2025年末，主流的固收+基金在成長(zhǎng)、周期、科技、價(jià)值、紅利等風(fēng)格上均有了明顯且相對(duì)均衡的布局。其中，成長(zhǎng)風(fēng)格占比約41.7%，周期占22.8%，科技占18.3%，價(jià)值與紅利分別占10.8%和4.6%，這與2021年—2022年成長(zhǎng)風(fēng)格一度占據(jù)70%以上絕對(duì)主導(dǎo)的局面形成鮮明對(duì)比。

這種風(fēng)格的分散化并非偶然，它反映出管理人群體有意識(shí)地避免在單一風(fēng)格上過(guò)度暴露，以降低組合因市場(chǎng)風(fēng)格劇烈切換而大幅波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。一個(gè)風(fēng)格多元、均衡的固收+產(chǎn)品貨架，意味著無(wú)論市場(chǎng)風(fēng)口如何輪動(dòng)，總有一部分產(chǎn)品能夠相對(duì)穩(wěn)健，從而在整體上穩(wěn)定持有人的體驗(yàn)，降低因業(yè)績(jī)短期落后而引發(fā)的集中贖回壓力。

這種結(jié)構(gòu)優(yōu)化直接增強(qiáng)了整個(gè)生態(tài)應(yīng)對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)的韌性。當(dāng)市場(chǎng)出現(xiàn)調(diào)整時(shí)，由于產(chǎn)品風(fēng)格分散，往往表現(xiàn)為內(nèi)部業(yè)績(jī)分化而非普跌。這可能導(dǎo)致資金在生態(tài)內(nèi)部進(jìn)行結(jié)構(gòu)性流動(dòng)，從短期表現(xiàn)承壓的產(chǎn)品流向抗跌性更強(qiáng)的產(chǎn)品，而非大規(guī)模撤離整個(gè)生態(tài)。不同風(fēng)險(xiǎn)收益特征的產(chǎn)品如同生態(tài)中的不同物種，形成了內(nèi)部緩沖與平衡機(jī)制。數(shù)據(jù)顯示，在2026年一季度的市場(chǎng)環(huán)境中，采用不同風(fēng)格策略的固收+指數(shù)表現(xiàn)差異顯著，例如紅利風(fēng)格指數(shù)展現(xiàn)出了極強(qiáng)的回撤控制能力，最大回撤僅為0.60%，而成長(zhǎng)風(fēng)格指數(shù)則為2.60%。

與此同時(shí)，策略的精細(xì)化和風(fēng)險(xiǎn)管理的極致化仍在深化。管理人不再滿足于簡(jiǎn)單的股債二八配置，而是在固收信用挖掘、可轉(zhuǎn)債細(xì)分策略、量化對(duì)沖工具運(yùn)用等方面不斷精進(jìn)。風(fēng)險(xiǎn)控制已從一項(xiàng)后臺(tái)紀(jì)律，全面升級(jí)為產(chǎn)品的核心競(jìng)爭(zhēng)力與品牌承諾，貫穿于投資決策的全流程。行業(yè)正集體致力于在復(fù)雜的市場(chǎng)環(huán)境中，構(gòu)建起更有效的防火墻。

綜上所述，當(dāng)下的固收+生態(tài)已步入一個(gè)嶄新的發(fā)展階段。它的基石由機(jī)構(gòu)的理性配置與零售的趨勢(shì)跟隨共同鑄就，驅(qū)動(dòng)更為多元和可持續(xù)；它的內(nèi)在結(jié)構(gòu)通過(guò)精細(xì)的風(fēng)險(xiǎn)收益光譜，實(shí)現(xiàn)了與億萬(wàn)投資者需求的精準(zhǔn)對(duì)接；它的進(jìn)化方向聚焦于通過(guò)風(fēng)格再平衡、策略精細(xì)化和風(fēng)控核心化，不斷提升整個(gè)系統(tǒng)的韌性與長(zhǎng)期生命力。這標(biāo)志著固收+已從一款熱門產(chǎn)品，成長(zhǎng)為一個(gè)具有強(qiáng)大自適應(yīng)能力的成熟生態(tài)。它的未來(lái)不在于追逐短期的規(guī)模暴漲，而在于能否持續(xù)為投資者提供風(fēng)格清晰、體驗(yàn)穩(wěn)健、值得托付的長(zhǎng)期價(jià)值。這份在波動(dòng)中尋求平衡、在約束下創(chuàng)造價(jià)值的智慧，正是其在未來(lái)中國(guó)財(cái)富管理大格局中持續(xù)占據(jù)關(guān)鍵位置的底氣所在。　

（本文已刊發(fā)于4月11日出版的《證券市場(chǎng)周刊》。作者系某頭部公募基金固收+基金經(jīng)理。文章僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)，不代表本刊立場(chǎng)。）