文｜侃見(jiàn)財(cái)經(jīng)

家電行業(yè)的關(guān)鍵詞，依舊是分化。

此前，創(chuàng)維集團(tuán)披露了2025年財(cái)務(wù)報(bào)告。具體數(shù)據(jù)方面，2025年創(chuàng)維集團(tuán)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收703.2億元，同比增長(zhǎng)8.17%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)3.56億元，同比下滑37.32%。拉長(zhǎng)周期來(lái)看，這已是創(chuàng)維集團(tuán)連續(xù)第二年凈利潤(rùn)下滑，上年凈利潤(rùn)同比下滑46.87%。

超700億元的營(yíng)收規(guī)模，凈利潤(rùn)卻僅有3.56億元，折算后凈利率僅1.19%，創(chuàng)維集團(tuán)當(dāng)下的盈利能力難言樂(lè)觀。

對(duì)于2025年凈利潤(rùn)大幅下滑的原因，創(chuàng)維集團(tuán)在財(cái)報(bào)中作出解釋?zhuān)豪麧?rùn)下滑主要由多重因素導(dǎo)致，包括現(xiàn)代服務(wù)業(yè)業(yè)務(wù)盈利空間收窄、全球供應(yīng)鏈緊張疊加美國(guó)關(guān)稅政策影響致使家電行業(yè)原材料成本上行，以及新能源業(yè)務(wù)毛利率顯著低于集團(tuán)傳統(tǒng)家電業(yè)務(wù)。

從收入結(jié)構(gòu)來(lái)看，創(chuàng)維業(yè)務(wù)分為智能家電、智能系統(tǒng)技術(shù)、新能源、現(xiàn)代服務(wù)業(yè)四大板塊。

其中智能系統(tǒng)技術(shù)、現(xiàn)代服務(wù)業(yè)兩大板塊經(jīng)營(yíng)不及預(yù)期，是拖累2025年集團(tuán)凈利潤(rùn)下滑的核心原因。具體來(lái)看，智能系統(tǒng)技術(shù)業(yè)務(wù)分部利潤(rùn)由2024年盈利1.7億元轉(zhuǎn)為上年虧損0.29億元；現(xiàn)代服務(wù)業(yè)板塊受房地產(chǎn)行業(yè)下行及資產(chǎn)減值計(jì)提影響，分部利潤(rùn)由盈利3.05億元轉(zhuǎn)為虧損0.34億元。兩大板塊合計(jì)利潤(rùn)由盈利4.75億元轉(zhuǎn)為虧損0.63億元，差額超5億元。

今年年初，創(chuàng)維集團(tuán)宣布擬通過(guò)股份回購(gòu)計(jì)劃私有化退市，同時(shí)分拆創(chuàng)維光伏，以介紹方式登陸港交所主板。結(jié)合2025年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)綜合分析，這場(chǎng)"騰籠換鳥(niǎo)"式資本運(yùn)作背后，彰顯著創(chuàng)維做大光伏主業(yè)、改善整體盈利水平的戰(zhàn)略決心。

周期的困境

創(chuàng)維集團(tuán)歷史可追溯至1988年，初期以電視遙控器為核心主營(yíng)。

1992年，創(chuàng)維集團(tuán)取得彩電生產(chǎn)資質(zhì)，正式切入彩電整機(jī)制造領(lǐng)域。依托從迅科引進(jìn)的技術(shù)團(tuán)隊(duì)，創(chuàng)維在CRT電視時(shí)代快速崛起。2000年，創(chuàng)維集團(tuán)以70億元銷(xiāo)售額躋身國(guó)內(nèi)彩電行業(yè)前三，并于香港聯(lián)交所主板掛牌上市。

發(fā)展巔峰時(shí)期，創(chuàng)維集團(tuán)曾連續(xù)六年位居國(guó)內(nèi)彩電銷(xiāo)量榜首。歷經(jīng)38年深耕發(fā)展，創(chuàng)維已從單一彩電品牌，成長(zhǎng)為覆蓋智能家電、智能系統(tǒng)技術(shù)、新能源、現(xiàn)代服務(wù)四大板塊的綜合型全品類(lèi)科技集團(tuán)。據(jù)行業(yè)統(tǒng)計(jì)，截至2025年，創(chuàng)維旗下產(chǎn)品全球累計(jì)銷(xiāo)量超4億臺(tái)，電視出貨量穩(wěn)居全球前列，自研電視系統(tǒng)酷開(kāi)累計(jì)激活用戶突破2億。

過(guò)往輝煌難以掩蓋當(dāng)下經(jīng)營(yíng)壓力。創(chuàng)維2025年?duì)I收703.2億元，同比增長(zhǎng)8.17%；歸母凈利潤(rùn)3.56億元，同比下滑37.32%。公司已連續(xù)兩年凈利潤(rùn)下滑，2024年凈利潤(rùn)同比降幅達(dá)46.87%。從盈利水平來(lái)看，2025年集團(tuán)凈利率僅1.19%，經(jīng)營(yíng)稍有波動(dòng)便存在業(yè)績(jī)虧損風(fēng)險(xiǎn)。

那么創(chuàng)維為何持續(xù)陷入盈利承壓困境？核心根源在于主業(yè)增長(zhǎng)動(dòng)能持續(xù)疲軟。

從收入結(jié)構(gòu)來(lái)看，創(chuàng)維四大業(yè)務(wù)分別為智能家電、智能系統(tǒng)技術(shù)、新能源及現(xiàn)代服務(wù)業(yè)，下文逐一拆解分析。

首先是智能家電板塊。作為集團(tuán)核心基本盤(pán)，2025年創(chuàng)維智能家電營(yíng)收356.56億元，同比增長(zhǎng)6.5%，占集團(tuán)總營(yíng)收近五成。表面板塊經(jīng)營(yíng)平穩(wěn)，實(shí)則內(nèi)部結(jié)構(gòu)分化顯著。其中中國(guó)大陸市場(chǎng)智能電視營(yíng)收117.81億元，同比下滑7.4%，國(guó)內(nèi)需求持續(xù)低迷；海外市場(chǎng)電視營(yíng)收同比大增21.8%，智能家電海外品類(lèi)同樣實(shí)現(xiàn)兩位數(shù)增長(zhǎng)。

整體而言，海外業(yè)務(wù)增量雖對(duì)沖國(guó)內(nèi)市場(chǎng)下滑壓力，但智能家電整體增長(zhǎng)動(dòng)能已逐步走弱。

其次是智能系統(tǒng)技術(shù)板塊。該板塊主營(yíng)機(jī)頂盒、汽車(chē)電子、XR相關(guān)業(yè)務(wù)。2025年板塊營(yíng)收85.23億元，與上年基本持平，但分部利潤(rùn)由2024年盈利1.7億元轉(zhuǎn)為虧損0.29億元。公開(kāi)資料顯示，機(jī)頂盒曾是創(chuàng)維核心優(yōu)勢(shì)產(chǎn)品，公司至今仍是國(guó)內(nèi)頭部數(shù)字電視機(jī)頂盒供應(yīng)商；但隨著智能電視普及、流媒體業(yè)態(tài)發(fā)展，傳統(tǒng)機(jī)頂盒市場(chǎng)需求持續(xù)萎縮。汽車(chē)電子、XR等新興業(yè)務(wù)尚處于前期投入階段，昔日高盈利支柱板塊，如今已然成為拖累集團(tuán)利潤(rùn)的重要因素。

再者是現(xiàn)代服務(wù)業(yè)板塊。創(chuàng)維現(xiàn)代服務(wù)業(yè)涵蓋家電維保、物流運(yùn)輸、地產(chǎn)開(kāi)發(fā)、園區(qū)物業(yè)服務(wù)等相關(guān)業(yè)務(wù)。

2025年該板塊營(yíng)收同比下降8.5%，降至26.19億元，是四大板塊中唯一營(yíng)收負(fù)增長(zhǎng)業(yè)務(wù)。分部利潤(rùn)由2024年盈利3.05億元轉(zhuǎn)為虧損0.34億元。財(cái)報(bào)披露，地產(chǎn)相關(guān)業(yè)務(wù)受?chē)?guó)內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)低迷影響計(jì)提大額資產(chǎn)減值，是板塊業(yè)績(jī)大幅走弱的關(guān)鍵原因。短期來(lái)看，受地產(chǎn)行業(yè)低迷拖累，現(xiàn)代服務(wù)業(yè)經(jīng)營(yíng)壓力仍將持續(xù)。

最后是新能源板塊。該板塊是2025年創(chuàng)維財(cái)報(bào)為數(shù)不多的亮點(diǎn)業(yè)務(wù)，全年?duì)I收236.85億元，同比大幅增長(zhǎng)16.5%，營(yíng)收占比由2024年31.28%提升至33.6%，新能源營(yíng)收規(guī)模已超過(guò)集團(tuán)電視主業(yè)。盈利層面，板塊分部利潤(rùn)12.08億元，同比增長(zhǎng)8.54%；截至報(bào)告期末，創(chuàng)維光伏累計(jì)并網(wǎng)光伏電站裝機(jī)容量超29.3GW。

依托新能源板塊亮眼表現(xiàn)，今年年初創(chuàng)維官宣擬通過(guò)股份回購(gòu)私有化退市，同時(shí)分拆創(chuàng)維光伏以介紹方式在港交所獨(dú)立上市。

光伏業(yè)務(wù)能否助力"破局"？

事實(shí)上，創(chuàng)維布局光伏賽道并不算早。

時(shí)間回到2019年，彼時(shí)傳統(tǒng)家電行業(yè)市場(chǎng)高度飽和，創(chuàng)維亟需尋找全新增長(zhǎng)曲線，光伏產(chǎn)業(yè)由此進(jìn)入企業(yè)戰(zhàn)略視野。2020年1月，深圳創(chuàng)維光伏科技有限公司正式成立，主營(yíng)光伏電站開(kāi)發(fā)、設(shè)計(jì)、施工建設(shè)、運(yùn)維及相關(guān)咨詢服務(wù)。

創(chuàng)維光伏能夠快速崛起，核心依托差異化商業(yè)模式與成熟家電渠道優(yōu)勢(shì)。

創(chuàng)維聚焦戶用分布式光伏賽道，采用農(nóng)戶屋頂共建電站模式，發(fā)電收益由雙方共享分成。為快速下沉縣域市場(chǎng)，創(chuàng)維推出"零元建站附贈(zèng)家電，期滿穩(wěn)定分紅"合作方案：用戶簽約安裝光伏后，即可免費(fèi)領(lǐng)取冰箱、彩電、洗衣機(jī)等家電，合作滿半年便可持續(xù)享受電站發(fā)電收益。憑借這套運(yùn)營(yíng)模式，創(chuàng)維僅用一年便快速打開(kāi)全國(guó)農(nóng)村光伏市場(chǎng)。

除創(chuàng)新商業(yè)模式外，創(chuàng)維深耕家電行業(yè)多年積累的全國(guó)渠道網(wǎng)絡(luò)，為光伏業(yè)務(wù)擴(kuò)張?zhí)峁﹫?jiān)實(shí)支撐。集團(tuán)覆蓋全國(guó)超1.1萬(wàn)個(gè)鄉(xiāng)鎮(zhèn)經(jīng)銷(xiāo)網(wǎng)點(diǎn)，原有家電經(jīng)銷(xiāo)商可直接轉(zhuǎn)型開(kāi)展光伏推廣、運(yùn)維服務(wù)，助力創(chuàng)維光伏快速實(shí)現(xiàn)規(guī)模化布局。截至2025年上半年，創(chuàng)維累計(jì)建成戶用光伏電站超80萬(wàn)座，運(yùn)維裝機(jī)容量超27GW，國(guó)內(nèi)戶用分布式光伏市場(chǎng)份額穩(wěn)居行業(yè)第二位。

依托新能源業(yè)務(wù)高速成長(zhǎng)，今年1月創(chuàng)維推出重磅"騰籠換鳥(niǎo)"資本方案：以股份回購(gòu)方式實(shí)現(xiàn)港股私有化退市，分拆旗下創(chuàng)維光伏獨(dú)立赴港交所主板掛牌上市。

根據(jù)方案細(xì)則，回購(gòu)實(shí)施前登記在冊(cè)股東，每股創(chuàng)維股票可獲配約0.37股創(chuàng)維光伏股份。回購(gòu)期間股東可二選一：每股兌換4.03港元現(xiàn)金，或持有私有化后存續(xù)股份。按行業(yè)估值中樞測(cè)算，單股創(chuàng)維光伏價(jià)值約16.57港元。即便選擇現(xiàn)金兌付，股東綜合權(quán)益價(jià)值仍達(dá)約10.16港元，較方案公告前股價(jià)溢價(jià)96%。

市場(chǎng)對(duì)該資本運(yùn)作高度認(rèn)可：1月21日停牌半月的創(chuàng)維集團(tuán)復(fù)牌高開(kāi)超40%，最終收漲37.45%，股價(jià)報(bào)7.12港元/股，對(duì)應(yīng)市值135億港元。股價(jià)大漲背后，市場(chǎng)核心疑問(wèn)依舊：光伏業(yè)務(wù)能否真正扭轉(zhuǎn)創(chuàng)維盈利困局？

答案并不樂(lè)觀。

2025年創(chuàng)維新能源板塊營(yíng)收236.85億元，分部利潤(rùn)12.08億元，板塊凈利率僅5.1%，顯著低于傳統(tǒng)智能家電業(yè)務(wù)盈利水平。創(chuàng)維光伏主營(yíng)戶用分布式電站開(kāi)發(fā)、建設(shè)與運(yùn)營(yíng)，處于光伏產(chǎn)業(yè)鏈中下游環(huán)節(jié)，行業(yè)準(zhǔn)入門(mén)檻偏低、整體毛利率偏低。此前公司也明確披露，新能源毛利率低于傳統(tǒng)家電，業(yè)務(wù)占比持續(xù)提升，不斷拉低集團(tuán)整體綜合毛利率。

綜合來(lái)看，光伏已成為創(chuàng)維全新增長(zhǎng)引擎，但業(yè)務(wù)長(zhǎng)期存在"增收難增利"行業(yè)痛點(diǎn)。對(duì)于創(chuàng)維集團(tuán)而言，依靠光伏實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)基本面徹底反轉(zhuǎn)，后續(xù)發(fā)展依然面臨諸多挑戰(zhàn)。