睿讀丨房企資產處置分化錄：有人保殼求生，有人抄底擴張

四月的香港中環，一樁 25 億港元的交易悄然落定。

星展銀行從世茂集團創始人許榮茂手中接過了中環中心六個樓層的業權。呎價約 1.7 萬港元 —— 這個價格，只相當于許榮茂 2017 年買入時的一半。

消息在業界傳開，有人說星展撿了大便宜，有人替許榮茂嘆氣。但這只是一切的一個縮影。深圳深港國際中心被政府收儲、融創無錫文旅城土地進入司法拍賣程序，更多中小房企在資產處置的邊緣反復試探 —— 一個再清晰不過的圖景是：在房地產深度調整的周期中，房企正在經歷前所未有的分化，一端是核心資產的保衛戰，另一端是邊緣資產的出清競賽。

這不只是買賣，而是一個時代的分水嶺。

■ 兩種風景

2025 年到 2026 年初，香港寫字樓市場出現了很有意思的場面：賣的人倉皇，買的人積極。

先看賣方陣營，三類主體正在經歷不同的命運。

個人投資者批量離場。2024 年 9 月和 11 月，被稱為 “磁帶大王” 的投資者陳秉志先后把中環中心 66 樓、75 樓賣給星展銀行，合計套現 13.46 億港元。而 2017 年，他以約 55.8 億港元拿下了中環中心七個全層，是當年那場 402 億港元收購案里最活躍的玩家之一。七年過去，賬面虧損超過 7 億。2025 年，他因 8000 萬港元債務被四家財務公司申請破產，旗下豪宅被銀主盤拍賣。高杠桿押注香港寫字樓，最后輸得底褲都不剩。

馬亞木家族的情況稍好一點，但也不復當年。2021 年將 20 樓賣給董建華家族，呎價約 2.45 萬港元，比成本跌了 26%；2024 年開始散售 27 樓，坊間傳出 1.88 萬港元 / 呎起的優惠價，較成本跌去 43%；2025 年 11 月，52 樓全層以 5.65 億港元成交，呎價 2.2 萬港元比起 3.3 萬港元的成本下跌 33%。當年意氣風發拿下 13 個樓層，如今大幅縮水。

同樣的故事在香港其他寫字樓里反復上演。上環皇后大道中 299 號全幢商廈，2018 年由王守業兒子王祖安以 21 億港元購入，如今以 6.11 億港元被銀主盤售出，八年貶值約 70.9%。

民營房企斷臂求生。世茂是其中最具代表性的樣本。為緩解流動性壓力、推進債務重組，世茂選擇折價出售香港中環中心這一核心資產，用真金白銀為企業 “止血”。這也是其保殼組合拳中的關鍵一環：處置核心優質資產，換取喘息空間，穩住企業基本盤。

世茂之外，融創的處境同樣艱難。作為曾經的頭部民企，融創在資金鏈承壓后開啟了大規模資產出清，無錫文旅城部分土地被送上司法拍賣，評估價 1.67 億元，起拍價僅 1.17 億元，折價近三成。不同于世茂出售核心的中環寫字樓，融創此次處置的是文旅類邊緣資產 —— 這類資產占用資金多、變現難度大，成為房企 “止血” 的首要選擇。

佳兆業則走出了一條以核心資產抵債的化債路徑。2021 年，錦恒財富理財產品逾期規模約 127.88 億元。危機后佳兆業堅持現金兌付，累計完成 48 期，覆蓋 76% 本金、63% 投資人。2025 年 9 月完成境外債務重組后，公司以深圳福田 CBD 核心地段的福田佳園二期為底層資產推出抵債方案，項目貨值超 120 億元，絕大多數投資人已完成簽約。這種 “現金兌付 + 資產抵債 + 境外重組” 模式，本質也是通過核心資產化解債務，屬于資產處置的另一種延伸。

內地房企的典型樣本，是深圳深港國際中心。2017 年，世茂以 239.43 億元拿下深圳龍崗大運地塊，計劃投資超 500 億建約 700 米高的 “中國第一高樓”。那是各地比拼摩天大樓的狂熱時期，也是世茂規模擴張的巔峰縮影。

但 2021 年融資收緊、市場下行，世茂資金鏈斷裂，項目 2022 年全面停工。債權方兩次拍賣均告流拍，從 130.44 億元降至 104.35 億元仍無人問津。

轉機在 2025 年。深圳市以 “清調供” 模式收儲該地塊，作價 68 億元梳理債權，將爛尾項目變為凈地。2026 年 5 月 6 日重新掛牌，起拍價 70.45 億元。規劃徹底轉向：商業為主改為居住為主，容積率下調，超高層夢徹底放棄，轉向 “以住養商”。

從 239 億元到 70 億元，一個時代的野心徹底熄滅。

再看買方陣營，三類機構形成清晰的接盤力量。

第一類：外資金融機構掃貨核心物業。星展銀行是典型代表。2025 年初從陳秉志手中拿下兩層，2026 年再從許榮茂手中購入六層，合計持有 17 層，成為中環中心最大單一業主。東亞銀行也以 16.8 億元截胡陸家嘴金融大廈 12 至 23 層。

第二類：科技巨頭與交易所自用加倉。2025 年 4 月港交所購入中環交易廣場一期部分物業作為總部；10 月阿里與螞蟻斥資約 72 億港元買入銅鑼灣港島壹號中心；隨后京東以 34.73 億港元拿下中環建行大廈部分樓層。2026 年，云涌游戲創辦人購入上環康諾維港大廈全幢，大新金融收購黃竹坑偉華匯十層，機構自用需求持續釋放。內地還有更多案例令人目不暇接。

第三類：央企與地方國資逆勢布局。在內地市場，這一趨勢尤為明顯。2026 年初，象嶼地產以 21 億元收購南京西路仙樂斯廣場，較初始報價折價 25%；北京國資、新疆國資、河南國資、寧波國資、昆山國資等也紛紛出手，先后都有收購上海核心商辦項目。地方國資正成為一線城市核心資產的重要承接方，與外資形成 “雙輪驅動”。

外資看重長期保值與租金回報，央企國企兼顧風險化解與城市運營，兩類買家雖邏輯不同，卻共同在周期底部逆勢擴張，成為市場壓艙石。

同一座中環中心，有人虧掉數億倉皇離場，有人腰斬價重倉進場。市場殘酷的地方在于，它不在乎你的故事，只考驗你的算盤。

■ 為什么分化

這場資產處置分化的背后，是三股力量的交匯。

第一，融資環境變了。2020年“三道紅線”出臺后，房企融資渠道被全面收緊，高杠桿玩法玩不轉了。以世茂為例，2017年到2020年大規模并購，負債率快速攀升，融資渠道一收窄，流動性立刻枯竭。恒大、融創、碧桂園都在上演類似的劇情。當借錢不可能了，賣出資產是唯一的選擇。

第二，市場周期深度調整。香港甲級寫字樓市場經歷了近五年下行。中美貿易摩擦、社會動蕩、新冠疫情輪番沖擊，中環高端寫字樓空置率從不足5%飆升至超過15%，租金從峰值下跌超過40%。中環中心2017年買入呎價約3.3萬港元，現在1.7萬港元星展都嫌貴。市場的錨已經變了，過去的估值體系不適用了。

第三，企業戰略分化。星展、阿里、京東這些買家，當前是配置核心資產的時間窗口——它們有穩定的現金流和融資能力，有條件也有意愿在周期底部逆周期布局。但世茂、融創這些出險房企，出售資產不是選擇，而是活命的唯一路徑。同樣的市場環境，造就了截然不同的行為邏輯。

這種分化不是均勻分布的。擁有核心優質資產的房企，還能通過出售資產回籠資金、完成債務重組、爭取生存空間；資產質量一般的中小房企，則面臨無人接盤、資產凍結的困境。行業分化因此加劇——強者通過資產處置獲得喘息，弱者等待中逐漸消亡。

數據最能說明問題。2025年香港寫字樓全年凈吸納量錄得正173萬平方呎，為2018年以來最高。2026年3月中環優質甲級寫字樓租金同比上升6.0%，從年初至今上升2.8%。高力國際預測2026年香港寫字樓空置率將從當前約15%逐步回落至12%左右。市場確實在回暖，但回暖的紅利只屬于有資金、有資產的玩家，那些已經被淘汰出局的失意者與它無關。

■ 影響幾何

這場資產處置分化，對行業、市場和宏觀經濟的影響是深遠的。

從行業角度看，分化正在加速房地產出清。2021年以來超過50家上市房企出現債務違約或展期，資產處置是自救的核心手段。但不是所有資產都能找到買家——核心城市核心地段的寫字樓、商鋪還有機構愿意接盤，二三線城市的住宅項目、商業綜合體則面臨流動性枯竭。這導致出清呈現“結構性”特征：頭部房企通過資產處置換取生存空間，中小房企可能在資產無人問津中走向破產。

從市場角度看，核心資產抄底與邊緣資產滯銷并存，正在重塑不動產價格體系。星展以1.7萬港元/呎收購中環中心，市場接受了這個價格作為新的錨點。但這個錨點只適用于核心城市核心地段的優質資產，廣大非核心資產仍在底部徘徊。第一太平戴維斯預測2026年香港中環及尖沙咀優質寫字樓租金將反彈5%至7%，但這是基于新增供應放緩和金融板塊擴張的假設，并非所有區域、所有業態都能享受同樣的復蘇。

從宏觀角度看，房企資產處置順不順利，直接關系到債務風險化解進度。以世茂為例，其保殼之路多措并舉，2025年不僅完成了約545億元人民幣的境外債務重組，還通過資產處置、境內貸款展期、盤活各類資金等方式緩解流動性壓力，此次出售中環中心六個樓層可回籠約25億港元，進一步補充流動性、償還部分債務。融創通過司法拍賣處置無錫文旅城土地，也是債務清償的路徑之一。資產處置順利，風險得以緩釋；資產處置受阻，風險可能繼續傳導至金融體系。

更深層的變化是，這場分化正在改變房地產行業的底層邏輯。過去二十年“高杠桿、高周轉、高回報”是行業主流模式，房企通過規模擴張獲取增長，估值體系建立在增長預期之上。如今這種模式已被徹底拋棄，行業正在從“增長邏輯”轉向“生存邏輯”——誰能活下來，誰才能談未來。

■ 走向何方

站在2026年4月的時間節點，資產處置的分化和出清仍在深化，但新的跡象也在浮現。

一個趨勢是機構抄底趨于理性。星展、阿里、京東的收購不是簡單“撿漏”，有明確的戰略意圖——星展需要穩定的核心辦公空間，阿里和京東在香港尋找自用總部。但它們的共同點是：價格足夠低、條件足夠優。機構愿意出手，但只愿意在價格足夠安全的前提下出手。

另一個信號是政策工具箱持續發力。深圳“清調供”機制的推出，為存量爛尾項目提供了新的盤活路徑。這種“政府收儲—調整規劃—重新出讓”的模式，正在被更多城市借鑒。對于深陷債務泥潭、資產無法變現的房企，政策介入可能成為化解風險的重要變量。

還有一點不能忽視——行業格局重塑正在加速。2026年之后，房地產行業集中度將進一步提升。頭部央企國企憑資金優勢持續擴張，優質民企通過資產處置換取生存空間，中小房企面臨退出或被整合?！按篝~吃小魚”的戲碼會繼續上演，但吃相會比過去更克制——畢竟市場已經教會所有人謹慎。

對于仍在牌桌上的玩家，2026年之后的核心命題或許不再是“要不要擴張”，而是“如何在收縮中維持運營”。當規模不再是競爭力的象征，當現金流成為唯一的度量衡，房地產行業將進入一個全新的競爭階段。

中環中心的大樓依然矗立，但它的主人從許榮茂變成馬亞木，變成陳秉志，最終變成星展銀行。財富更迭，江湖變換，唯一不變的是不動產永遠在那里——它見證過繁華，也見證過落寞，最終會找到下一個主人，繼續講述下一個周期的故事。

而對于整個行業，2026年只是一個逗號。核心資產的保衛戰與邊緣資產的出清賽跑，仍在繼續。